原标题：春光科技：家电成长股系列研究二：专精特新小巨人，布局整机增长可期 来源：天风证券
吸尘器软管引领者，十年行业市占居首 春光科技主要从事清洁电器软管及配件产品的研发、生产和销售，致力于为清洁电器制造商提供多元化、系统化、定制化的软管及配件集成解决方案。公司软管及配件产品主要应用于吸尘器、挂烫机、洗碗机和户外清扫工业除尘系统等领域， 近十年来生产的吸尘器软管销售量和市场占有率行业居首，连续三年主要经济指标及产品质量在浙江省塑料行业居首。 海内外收购加速布局清洁电器整机，品类协同发展加速 为向清洁电器整机业务领域的拓展，公司购买越南 SUNTONE TECHNOLOGY COMPANYLIMITED 100%股权、苏州海力电器有限公司相关业务资产。其中， 越南 SUNTONE 成立于 2020 年 1 月 14 日，主要从事吸尘器整机业务的研发、生产和销售，现已形成年加工组装 150 万台吸尘器整机的生产能力，为越南美的的供应商； 海力电器主要从事吸尘器整机业务的研发、生产和销售，最近三年生产经营稳定，且已积累丰富的优质客户资源。春光科技与海力电器共同投资苏州尚腾，分别持股 55%、 45%并构成关联关系。 优质客户稳定合作降低替代风险，以销定产紧扣市场需求 公司深耕清洁电器软管行业多年，通过完善生产工艺和持续的技术积累及创新，为客户提供多元化、系统化、定制化的软管及配件产品，与戴森、美的、 Shark 等国内外品牌有长期的合作关系。公司产品销售采取直销模式，以销定产生产模式出货稳定， 根据20 年年报显示， 各类软管产销率介于 92%-97%。公司将软管及配件产品销售给其指定的吸尘器 ODM/OEM 厂商后，由 ODM/OEM 厂商制造成吸尘器整机后销售给吸尘器品牌企业。 整机业务蓄势待发，未来有望迅速增长 国内清洁电器代工市场广阔，我们对标与国内相近的日本清洁电器的发展路径，经我们测算，针对国内市场的代工规模， 2022 年国内吸尘器/扫地机/洗地机的销额市场规模分别为 16.5/26.5/20.3 亿元，合计 63.3 亿元。若仅考虑为国内市场代工，假设 2022 年春光占国内代工市场的 5-10%，则公司 2022 年整机代工业务的收入规模为 3.2-6.3 亿元；收购的越南 SUNTONE 已具备年加工组装 150 万台吸尘器整机的生产能力，假设越南厂吸尘器代工价格与国内吸尘器代工价格相同，则 150 万台吸尘器的产能对应至少 5 亿左右的整机代工营收，若能增加为海外品牌的整机代工业务，则代工业务营收规模将更大。而新老业务协同发展，可提升整机配件的自产率，未来有望提升整机代工的利润水平。 投资建议： 春光科技是国内清洁电器软管及配件行业龙头，依托技术、产品优势长期服务 B 端优质客户，采用领先技术并创造规模优势实现降本增效。公司通过收购海内外吸尘器整机企业布局整机领域，预期长期营收稳定增长且现金流向好。随着清洁电器软管业务规模稳增和整机产能进一步释放，业绩有望进一步增长。因此我们预计公司2021-2023 年净利润分别为归母净利润为 1.5/2.2/2.9 亿元；对应动态估值分别为 21.9x、14.5x、 11.2x。我们挑选行业清洁电器及小家电公司进行比较基于行业可比公司的 PE 及市值，参考行业平均估值，同时考虑到公司整机代工业务营收规模的增速较高，可以考虑适当上调估值区间，因此我们给予公司合理估值区间为 2022 年 20-25 倍 PE，对应2022 年 45-56 亿元市值，对应每股合理价格区间为 33.4-41.8 元/股。 给予“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动风险；市场竞争风险；替代产品风险；汇率风险；代工渗透率不及预期；测算存在主观判断和极端取值情况，仅供参考等。
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