原标题：濮阳惠成公司研究报告：顺酐酸酐衍生物受益风电需求增长，功能材料中间体成为新的利润增长点 来源：海通证券
投资要点： 顺酐酸酐衍生物持续扩产。 顺酐酸酐衍生物主要是以顺酐、丁二烯、混合碳五等为原料经合成、加氢、蒸馏等工艺生产顺酐酸酐衍生物系列产品。 顺酐酸酐衍生物主要用于环氧树脂固化、合成聚酯树脂和醇酸树脂等， 下游包括电子元器件封装材料、电气设备绝缘材料、涂料、复合材料等。 2020 年顺酐酸酐衍生物产能 4.5 万吨，产能利用率 111.15%。 2020 年 1 月公司完成收购山东清洋 100%股权， 山东清洋拥有 10000 吨/年甲基四氢苯酐和 5000 吨/年甲基六氢苯酐产能。 2021 年公司募集资金 8 亿元用于顺酐酸酐衍生物、功能材料中间体及研发中心项目，顺酐酸酐衍生物项目包括 10000 吨/年的四氢苯酐、 10000 吨/年的六氢苯酐、 21000 吨/年的甲基四氢苯酐、 5000 吨/年的甲基六氢苯酐、 2000 吨/年的纳迪克酸酐以及 2000 吨/年的甲基纳迪克酸酐，共计 5 万吨顺酐酸酐衍生物。 功能材料中间体逐渐成为公司新的利润增长点。 2021 年，公司募集资金用于年产 3200 吨功能材料中间体扩产， 包括 3000 吨/年的氢化双酚 A、 55 吨/年的芴类、 40 吨/年的咔唑类、 30 吨/年的杂环类、 30 吨/年的降冰片烯类、 25吨/年的稠环类以及 20 吨/年的有机膦类。 公司芴类衍生物产品已初具规模，产品毛利率较高。此外，公司拟投资 2.3 亿元用于“年产 2 万吨功能材料项目”，其中公司氢化双酚 A 已经投产。 风电需求有望拉动顺酐酸酐衍生物需求持续增长。 环氧树脂常常使用的固化剂有胺类，咪唑类，异氰酸酯类，以及酸酐类和合成树脂类等。拉挤成型工艺要求基体树脂具有适用期长、凝胶时间短、固化速度快等特点，与环氧树脂配套的固化剂为甲基四氢苯酐等。 我们认为风电叶片的基体树脂主要包括不饱和聚酯树脂、环氧树脂和乙烯基树脂等， 公司生产的甲基四氢苯酐作为环氧树脂配套的固化剂有望优先受益风电行业需求增长。 盈利预测与投资评级。 我们预计 2021-2023 年公司 EPS 分别为 0.79、 1.04、1.30 元。参考同行业可比公司估值，我们认为合理估值区间为 2022 年 30-35倍 PE，对应合理价值区间为 31.2-36.4 元，首次覆盖，给予优于大市评级。 风险提示。 扩产项目投产不及预期；下游需求不及预期。
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