原标题：晶瑞电材公告点评：扩产5万吨电子半导体级NMP，深化“半导体＋新能源”双轨战略 来源：光大证券
要点 事件： 8 月 5 日晚，晶瑞电材（原晶瑞股份） 发布公告，公司全资子公司晶瑞新能源科技有限公司（原名载元派尔森新能源科技有限公司）拟投资 3 亿元建设 1 万吨γ-丁内酯（GBL）及 5 万吨电子半导体级 N-甲基吡咯烷酮（NMP）扩建项目。 1. 扩产 5 万吨 NMP，巩固公司自身行业地位 晶瑞电材（原“晶瑞股份”）发布公告拟投资 3 亿元扩产 5 万吨电子半导体级NMP 及 1 万吨 GBL，项目建设周期约为 1 年。 NMP 具有化学稳定性好、热稳定性好、沸点高、低粘度、无腐蚀、挥发性低等优点。在半导体应用方面， NMP 广泛应用于光刻胶剥离液和有机物清洗液中；在锂电应用方面， NMP 一般作为正极涂布溶剂或导电剂浆料。伴随着国内下游半导体和新能源行业的快速发展，相关产品对于NMP 的需求量持续提升，然而受限于 NMP 产品的扩产周期较长，国内 NMP 供给中短期来看较为紧缺，促使近期 NMP 价格不断上行。 在当前 NMP 供给短缺的情形下，公司在原有 2.5 万吨/年 NMP 生产及回收产能的基础上进一步扩大产品产能，有利于巩固公司行业地位。同时， NMP 产品与公司现有的高纯试剂产品存在一定技术协同，而与现有的光刻胶产品存在产业配套关系。 2. 新能源需求猛增， NMP 价格上行，公司业绩弹性较大 下游新能源需求猛增， NMP 供应偏紧价格上行。 截至 2021 年 8 月 5 日，国内NMP 价格已涨至 44,500 元/吨，较年初上涨 134%，近一月内上涨 36.9%。近年来政府致力于推动汽车产业转型，新能源汽车需求迅速增长，与之对应地 NMP 需求量也不断提升。 同时， 国内 NMP 的主要应用场景已变为锂电正极涂布溶剂和锂电导电剂浆料，在这两个场景中的应用量占 NMP 应用总量的 75%以上。 根据新思界测算， 2020 年国内 NMP 市场需求规模已超 30 万吨。 2020 年国内新能源汽车总产量为 145.6 万辆，销量为 136.7 万辆， 根据乘联会预测 2021 年新能源汽车销量将达到 240 万辆。我们假设平均单台新能源汽车的动力电池容量保持不变，那么单从动力电池的细分领域测算， 2021 年 NMP 的需求量将提升 75.6%。如进一步假设 2020年 NMP 的 75%用量均用于动力电池领域， 且其他应用领域用量保持不变， 那么 2021年 NMP 的总需求量约为 47 万吨，相较于 2020 年增长 17 万吨，增幅达 56.7%。另外，中汽协曾于 2021 年 6 月预计未来国内新能源汽车销量年均增速将在 40%以上，那么根据前述假设我们可以进一步推算出 2025 年国内 NMP 的需求量将超百万吨。然而，由于 NMP 的扩产和投产周期相对较长， 短时间内难有新增产能出现。同时由于在锂电池中的应用属于 NMP 的较高端应用，因此对于 NMP 产品的纯度要求较高， 即锂电用 NMP 的生产存在着一定的技术壁垒，短时间内难以出现新进入者。因此，我们认为在后续中短期内，国内 NMP 的供应将保持较为紧张的局面，从而有望带动国内 NMP 价格进一步上涨。 成本端 BDO 具大量新增产能，未来生产成本有望企稳。 NMP 的直接原料为γ-丁内酯（GBL），而 GBL 则可通过 BDO 脱氢来进行生产， BDO 的采购成本是 NMP生产成本的主要组成部分之一。受下游 PBAT 的产能规划对于 BDO 需求的提升，2021 年内国内 BDO 价格大幅上涨。然而，国内 BDO 行业已有极大量的产能规划项目出现。截至 2021 年 5 月，根据化工网统计，国内 BDO 规划新增产能为 558万吨/年，与当前国内 BDO 223.4 万吨/年的有效产能体量相比，未来国内 BDO 产能将扩大约 250%。因此，未来 BDO 的价格在大量产能投产后有望回归理性，且保持稳定，从而使得 NMP 的生产成本企稳。 未来 NMP 价格的上涨潜力叠加成本端的稳定预期，代表着 NMP 未来盈利能力的提升。此外，晶瑞新能源的 BDO原料主要由国内 BDO 领先企业陕化集团旗下的子公司陕西比迪欧化工有限公司提供， 能够持续地保证 BDO 原料的充足、稳定供应。 需求端， 伴随着国内下游半导体和新能源行业的快速发展，相关产品对于NMP 的需求量持续提升，然而受限于 NMP 产品的扩产周期较长，国内 NMP 供给中短期来看较为紧缺，未来 NMP 价格有望进一步上行。 成本端， 我们认为在BDO 产能大幅提升的前提下， BDO 价格未来能够维持稳定，因此我们假设公司NMP 产品未来的生产成本能够保持稳定。在规划产能全部投产的情况下，公司NMP 产能可达 7.5 万吨/年。 如 NMP 价格每上升 10,000 元/吨，则公司毛利润可增加 7.5 亿元。 3. 光刻胶与湿电子化学品同步推进，国产替代进程加速 半导体光刻胶业务方面，公司 i 线光刻胶已向中芯国际、合肥长鑫、士兰微、扬杰科技等行业头部客户供货。公司已经建成了 KrF 光刻胶中试示范线，目前正在客户的产线上进行产品测试， 公司的 KrF 光刻胶产品可达到 0.15 μm 的分辨率。公司 ArF 高端光刻胶研发工作已正式启动，旨在研发满足 90-28nm 芯片制程的 ArF（193nm）光刻胶，满足当前集成电路产业关键材料市场需求。 湿电子化学品方面，公司一期年产 3 万吨 G5 级高纯硫酸技改项目已于 2021年 5 月建设完工，预计于 2022 年开始产能释放。高纯硫酸项目建成后，公司成为国际上极少数能同时供应 G5 级高纯硫酸、高纯双氧水、高纯氨水的材料企业之一。 在当前全球芯片供应短缺的情形下，半导体产业链产品价格纷纷上涨。 受此促动，公司半导体光刻胶及湿电子化学品迎来量价齐升，带动 2021H1 整体业绩大幅增长。 此外，公司 8 月 1 日宣布邀请原 TOK 中国区部长陈韦帆先生加入公司光刻胶事业部， 并担任总经理职务。 TOK 公司为全球领先的光刻胶公司之一，在多种细分半导体光刻胶品种中市占率排名全球第一。凭借陈韦帆先生在高端光刻胶产品技术研发、市场开拓和评价实施上的丰富经验，以及自身所拥有的行业资源，将极大程度地推动公司高端光刻胶产品的研发进度，提高后续市场层面的推广速度。 盈利预测、估值与评级： 伴随公司 NMP 新增产能的投放，公司“半导体+新能源”的双轨战略将进一步深化，公司成长空间进一步扩大。由于新增产能投放存在一定不确定性，因此在盈利预测中我们暂不考虑，故我们维持公司 2021-2023年的盈利预测，预计公司 2021-2023 年的归母净利润分别为 1.88/2.46/3.23 亿元，折算 EPS 分别为 0.55/0.72/0.95 元/股， 维持公司“买入”评级。 风险提示： 产品价格波动风险，客户验证风险，新增产能建设风险，产品研发风险
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