食品加工行业跟踪报告：3Q收入保持稳健利润端受原奶成本上涨影响|新冠肺炎_新浪财经

原标题：食品加工行业跟踪报告：3Q收入保持稳健利润端受原奶成本上涨影响来源：海通证券股份有限公司

乳品行业收入端Q3 增长稳健，伊利常温奶表现良好。1-3Q20 乳制品行业收入同比上涨6.8%，Q3 单季度同比+12.1%。1-3Q20 伊利/光明分别同比增长7.3%/9.3%，20Q3 伊利/光明分别同比增长11.2%/8.8%。1-3Q20 伊利常温奶表现良好，市占率均超去年同期，其中常温/低温/婴幼儿奶粉市占率分别同比+0.8pct/+0.2pct/-0.3pct 至38.8%/15.2%/ 5.9%。

利润端受原奶成本上涨影响，产品结构变动影响毛利率。1-3Q20 乳制品行业归母净利润增速止跌回升，同比上升3.7%，其中伊利/光明分别同比+7.0%/-4.2%，Q3 分别同比+23.7%/+53.1%。国内原奶价格在经历2015-17 年下跌后，2018年开始温和上涨，2019 年以来延续上涨态势，疫情以来原奶价格自高位有所回落，6 月至今持续回升至疫情前水平。1-3Q20 国内原奶均价同比+3.1%。1-3Q伊利/光明毛利率同比下滑0.75pct/2.97pct 至36.9%/29.2%，其中Q3 同比下滑1.22pct/4.78pct。我们认为主要系Q3 原奶价格持续上行和高毛利率产品（酸奶、奶粉）占比下滑。

期间费用率控制良好，市场竞争趋于理性。伊利/光明/新乳业销售费用率同比-1.05pct/-0.83pct/-1.12pct 至22.6%/21.6%/21.2%，我们认为主因市场竞争趋于理性，公司费用投放效率提升。管理费用率各乳制品企业均维持稳定，伊利同比+0.22pct 至4.6%，我们认为主因股权激励影响。整体期间费用率有所下滑。

现金流情况良好，伊利ROE 持续领先。1-3Q20 经营活动现金净流量与净收益比值均超去年同期。伊利ROE 持续领先（21.2%），主要得益于较高的毛利率和总资产周转率。受累于Q1 归母净利润腰斩，1-3Q20 光明/新乳业ROE 同比下滑0.97pct/0.37pct 至7.1%/9.1%。

投资建议。3Q 收入保持稳健，全年业绩有望继续改善。因疫情防控得力，乳制品消费恢复常态，面对春节延后压力，预计四季度乳制品消费将保持双位数增速，明年在低基数效应下可能加速。同时由于常温业务增速放缓，CR2 已接近80%，行业竞争预计将从追求销量增长转向追求盈利增长，行业整体盈利水平有望持续改善。建议关注伊利股份、光明乳业、蒙牛乳业、燕塘乳业、新乳业。

风险提示。苜蓿草等原材料价格大涨，疫情控制不及预期，经济减速影响消费。