国盛证券--凯伦股份：工程业务持续放量业绩加速增长|国盛证券_新浪财经

原标题：国盛证券--凯伦股份：工程业务持续放量业绩加速增长来源：金融界

Q3收入同比增长 97%，产能+客户持续扩张，工程端业务保持高速增长。分季度来看， Q1-Q3收入分别同比增长 50%、 103%和 97%， Q3收入保持高速增长势头，公司持续推进产能扩张和客户拓展，工程渠道聚焦地产大客户特别是百强地产客户开拓，与多家大型房地产开发商达成战略合作关系，工程端收入持续放量，同时经销渠道继续加大经销商开拓力度，整体收入延续高增势头。受益原材料成本下降，毛利率提升明显，收入快速扩张下管理费用率有所下降，研发投入力度明显加大。

期内公司实现净利率 13.23%，同比提高了 2.92个百分点，主要来自于毛利率的同比提升。期内受益于沥青等原材料价格下降和产品结构优化，前三季度毛利率同比提升 5.88个百分点，分季度来看， Q3实现毛利率 41.52%，同比提升了 7.84个百分点，提升幅度较 Q2略有扩大。期内公司期间费用率 23.37%，同比提升 1.08个百分点，其中销售费用率同比提升 0.6个百分点 ( Q3销售费用率下降了 1.58个百分点) ，公司持续加大渠道培育和扩张力度，参考中报情况预计运输费和广告宣传同比增长明显；收入扩张+内部管理强化之下管理费用率延续下降趋势，同比下降 1.41个百分点( Q3管理费用率下降了 1.59个百分点) ；公司持续加大研发投入打造高分子卷材产品的差异化竞争优势，研发费用金额同比增长 141%，费率同比提升 1.08个百分点。

另外，收到应收账款增加影响，公司前三季度计提信用减值损失 0.56亿元，上年同期为 0.17亿元。现金流短期有所承压。公司期内经营性现金净额为-3.95亿元，较上年同期净流出额增加 2.8亿元，主要受到收现比下降和采购付款支出增加所致； Q3净流出额 1.26亿元，较上年同期增加了 0.6亿元。期末应收账款及票据总额 7.43亿元，较年初增加 1.36亿元，应收账款融资 4.36亿，较年初增加约 4.2亿元；预付款较年初增加 1.5亿元，主要是原料储备采购增加。期末公司资产负债率 58.44%，环比中报有所提高，随着后续公司定增融资落地，业务快速扩张和产能扩张带来的资金压力有望得到明显缓解。

投资建议：差异化竞争突围+产能扩张助力快速成长。公司在高分子防水卷材和聚氨酯涂料产品上积累并形成了行业领先的技术优势和品牌影响力，近年来持续加大产能投放和渠道扩张，特别是地产集采业务快速放量，不断拓展市场份额，定增 15亿元补充流动性，提升资金实力，规模和业绩有望实现快速成长。我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 2.99、 4.68和 6.66亿元，考虑公司定增后股本增加，对应 EPS 分别 1.4、 2.19、 3.12元，对应 PE 分别为 33.6、 21.5、 15.1倍；维持“买入”评级。

风险提示：需求波动风险、应收账款风险、原材料价格波动风险、市场竞争风险。