古井贡酒(000596)2020年中报点评：收入小幅改善扩张势能加速|古井贡酒_新浪财经

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原标题：古井贡酒(000596)2020年中报点评：收入小幅改善扩张势能加速来源：华创证券有限责任公司

事项：

公司发布2020 年中报，20H1 实现收入55.2 亿元，同减7.8%；归母净利10.2 亿元，同减17.9%。单Q2 实现收入22.4 亿元，同减3.5%，归母净利3.9 亿元，同减16.5%。20H1 销售回款63.4 亿元，同增18.4%，经营现金流净额23.4 亿元，同增124.8%，其中Q2 销售回款19.2 亿元，同减7.2%，经营现金流净额7.1 亿元，去年同期0.3 亿元。

评论：

H2 环比改善，收入降幅缩窄。20H1 公司白酒收入54.3 亿元，同减7.6%，单Q2 整体收入22.4 亿元，同减3.5%，降幅缩窄。黄鹤楼20H1 收入1.8 亿元，同减60.4%，主要系疫情影响，短期承压。20H1 公司合同负债7.3 亿元，环比减少52.6%，同比增加40.7%。20H1 销售回款63.4 亿元，同增18.4%，经营现金流净额23.4 亿元，同增124.8%，主要系应收票据贴现。单Q2 销售回款19.2 亿元，同减7.2%，经营现金流净额7.1 亿元，去年同期0.3 亿元。随着中秋国庆旺季消费到来，次高端消费逐步恢复，预计H2 销售回款环比改善。

毛利率保持平稳，薪酬提升压制净利率。20H1 公司白酒毛利率76.8%，同比略下降0.7pcts，单Q2 整体毛利率74.6%，同比提升0.2pcts，随着公司古16/20次高端产品加快导入，预计下半年毛利率将有所提升。费用率方面，20H1 销售费用率29.3%，同比下降1.4pcts，单二季度28.1%，同比下降1.0pcts，主要系疫情期间促销费用减少。20H1 管理费用率7.2%，同比提升2.1pcts，单二季度9.0%，同比提升2.5pcts，主要系职工薪酬提升。20H1 公司净利率18.2%，同比下降3.1pcts，单Q2 净利率16.8%，同比下降3.9pcts。

疫情逐步好转，下半年有望恢复较快增长，扩张势能不改，迈向两百亿战略目标。上半年疫情冲击下，公司应对积极，对渠道放松打款要求，耐心消化库存，给予经销商信心，随着下半年次高端消费环比改善，有望恢复较快增长。

与省内酒企相比，抗风险能力更强，公司有望借助行业出清机会，进一步扩大省内优势，聚焦更多精力发力省外。在省内格局明朗之后，减少渠道费用，做好输血功能，更多拉升品牌高度，加快省外拓张脚步。公司坚定次高端发展战略。古16、20 着眼未来，提前布局400~600 次高端价格带，拉高品牌势能的同时，精准卡位也为公司下一阶段的发展打开了空间。

投资建议：高端化及泛区域化扩张，疫情给予逆势扩张良机，增长路径清晰，上调目标价至310 元。疫情冲击短期放缓公司业绩，但产品结构升级，全国化拓展的中长期逻辑不改，管理层锐意进取，具有清晰的战略规划及诉求，仍将保持经营活力及扩张势能，疫情反而给予逆势扩张良机，进程具备超出预期潜力。我们上调2020-2022 年EPS 预测至4.35/6.04/7.63 元，当前股价对应PE分别为62/45/35 倍。考虑公司增长势能良好，参照汾酒路径，期待古井改制落地，推动增强经营活力，加速高端化及全国化扩张再上台阶，我们乐观给予22 年40 倍PE，上调目标价至310 元，维持“强推”评级。

风险提示：次高端酒需求不及预期，省外扩张不及预期。