雷赛智能(002979)：步进系统、PC-BASED运控卡领先企业_新浪财经

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原标题：雷赛智能(002979)：步进系统、PC-BASED运控卡领先企业来源：海通证券股份有限公司

投资要点：

深耕运动控制领域。公司聚焦运动控制领域，布局步进系统、伺服系统、通用运动控制器等业务。2019 年，公司驱动器占收入比重为42.32%，电机、控制器和智能一体式电机占比分别为25.55%、14.07%和4.91%。公司近5年收入、净利润保持较快增长，2015-2019 年营业收入、净利润复合增速分别为15.85%、10.75%。毛利率稳定在40%以上，ROE 维持在20%左右。

公司步进系统龙头地位稳固。公司产品主要应用于雕刻、激光、电子、纺织机械等下游行业，覆盖大族激光、中联重科、蓝思等客户。2018 年、2019年，公司该产品的市场份额分别是37.9%、38%，稳居行业第一。公司具备良好的研发创新能力，不断推出性价比较高的新产品，形成多产品、多型号的产品系列。公司步进系统中应用的多项核心技术已达到国内领先水平，其中步进驱动无位置传感器丢步检测技术、步进电机低速抗振和噪声抑制技术等达国际先进水平。同时，公司在步进系统闭环研究中取得了突破性进展，推出混合伺服系统，有助业务体量进一步扩张。

控制器市场持续增长。通用运动控制器作为步进系统和伺服系统的控制装置，市场规模保持较快增长，2015-2019 年，国内市场规模由3.5 亿元增至6.1亿元，复合增速为14.90%。PC-Based 运动控制卡能实现复杂的运动控制，为发展最快的运动控制器。

公司位列国内PC-Based 运控卡第一梯队。国内PC-Based 控制卡市场，以固高科技、雷赛智能等为代表的国内品牌占据了70%以上的市场份额。2019年，公司以23%的份额位居行业第二，下游客户包括富士康、比亚迪供应链、大族激光等。公司近三年控制器毛利率维持在75%以上的较高水平。公司深耕运动控制卡领域多年，目前通过自身产品组合形成“控制+驱动+电机”完整的产品解决方案，能够快速在不同行业中进行产品解决方案推广。

公司持续拓展伺服业务。随着产业升级、设备加工密度要求提升和数控机床、纺织机械等领域的需求持续增长，拉动伺服产业的持续增长。我国伺服系统市场从2015 年的62.4 亿元增长至2019 年的96 亿元，复合增速为11.37%。

市场格局方面，本土品牌凭借明显的价格优势，持续提升市占率。2019 年，内资品牌在国内市场市占率40%，其中台达、汇川、雷赛市占率分别为13.5%、10.7%、2.3%。公司在步进系统保持增长的基础上，逐步向伺服系统市场延伸拓展，已取得一定的市场地位。我们认为，随着公司伺服产品品牌知名度的逐步建立，公司市场份额将稳步提高。

业务预测假设条件。

关键假设：

（1）控制器：

收入：我们认为，（1）5G 技术日益成熟、半导体国产化进程加快、华为等品牌3C 项目型订单需求增长。（2）公司高速总线卡系列产品、运动控制器系列产品、整体解决方案在上述行业成功推广。将推动公司控制器业务持续快速增长。

我们预计，2020-2022 年，公司该业务收入增速分别为45.00%、35.00%、35.00%。

毛利率：我们认为，公司降本增效措施的推进，新产品的成功应用等因素，将拉动公司控制器业务毛利率的提升。我们预计，2020-2022 年，公司该业务毛利率分别为80%、80.5%、80.5%。

（2）驱动器

（2.1）驱动器-步进

收入：我们认为，（1）技术方面：公司通过持续优化步进算法和功能，进一步提升开环和闭环步进系列产品的响应性和平稳性，提高产品竞争力。（2）公司拓宽步进产品系列，进一步打开市场空间。将共同推动驱动器-步进业务快速增长。

我们预计，2020-2022 年，公司该业务收入增速分别为35.00%、30.00%、30.00%。

毛利率：我们认为，公司降本增效措施的推进，新产品的成功应用等因素，将拉动驱动器-步进业务毛利率提升。我们预计，2020-2022 年，公司该业务毛利率分别为48%、48.5%、48.5%。

（2.2）驱动器-混合伺服

收入：我们认为，由于疫情等因素影响，2020 年公司驱动器-混合伺服业务增速较为平稳。随着疫情的逐步缓解，2021-2022 年，公司该业务增速将有所提升。我们预计，2020-2022 年，公司该业务收入增速分别为10.00%、25.00%、25.00%。

毛利率：我们认为，公司降本增效措施的推进，新产品的成功应用等因素，将拉动驱动器-混合伺服毛利率提升。我们预计，2020-2022 年，公司该业务毛利率分别为43%、43.5%、43.5%。

（2.3）驱动器-伺服

收入：我们认为，由于疫情等因素影响，2020 年公司驱动器-伺服业务增速较为平稳。随着疫情的逐步缓解，2021-2022年，公司该业务增速将有所提升。我们预计，2020-2022 年，公司该业务收入增速分别为15%、25%、25%。

毛利率：我们认为，公司降本增效措施的推进，新产品的成功应用等因素，将拉动驱动器-伺服毛利率提升。我们预计，2020-2022 年，公司该业务毛利率分别为38.5%、39%、39%。

（2.4）驱动器-合计

基于上面假设，我们预计，2020-2022 年，公司驱动器板块收入增速分别为25.52%、28.12%、28.16%。毛利率分别为45.27%、45.84%、45.90%。

（3）电机

（3.1）电机-步进

收入：我们认为，（1）技术方面：公司通过持续优化步进算法和功能，进一步提升开环和闭环步进系列产品的响应性和平稳性，提高产品竞争力。（2）公司拓宽步进产品系列，进一步打开市场空间。将共同推动电机-步进业务快速增长。

我们预计，2020-2022 年，公司该业务收入增速分别为35.00%、30.00%、30.00%。

毛利率：我们认为，公司降本增效措施的推进，新产品的成功应用等因素，将拉动电机-步进业务毛利率提升。我们预计，2020-2022 年，公司该业务毛利率分别为34%、34.5%、34.5%。

（3.2）电机-混合伺服

收入：我们认为，由于疫情等因素影响，2020 年公司电机-混合伺服业务增速较为平稳。随着疫情的逐步缓解，2021-2022年，公司该业务增速将有所提升。我们预计，2020-2022 年，公司该业务收入增速分别为10.00%、25.00%、25.00%。

毛利率：我们认为，公司降本增效措施的推进，新产品的成功应用等因素，将拉动电机-混合伺服毛利率提升。我们预计，2020-2022 年，公司该业务毛利率分别为36.5%、37%、37%。

（3.3）电机-伺服

收入：我们认为，由于疫情等因素影响，2020 年公司电机-伺服业务增速较为平稳。随着疫情的逐步缓解，2021-2022年，公司该业务增速将有所提升。我们预计，2020-2022 年，公司该业务收入增速分别为15.00%、25.00%、25.00%。

毛利率：我们认为，公司降本增效措施的推进，新产品的成功应用等因素，将拉动电机-伺服毛利率提升。我们预计，2020-2022 年，公司该业务毛利率分别为32.2%、32.5%、32.5%。

（3.4）电机-合计

基于以上假设，我们预计，2020-2022 年，公司电机板块，收入增速分别为19.93%、26.80%、26.85%。毛利率分别为34.01%、34.44%、34.44%。

（4）智能一体式电机

我们预计，2020-2022 年，公司该业务收入增速分别为35%、30%、30%。毛利率分别为38%、38%、38%。

（5）其他业务

我们预计，2020-2022 年，公司其他业务（代理贸易品、接线板（盒）等）收入增速分别为34.93%、31.76%、27.96%。

毛利率分别为21.38%、22.12%、22.20%。

（6）整体预计

基于上述各版块的假设，我们预计，2020-2022 年，公司整体收入增速分别为28.54%、29.50%、29.05%。毛利率分别为44.43%、45.18%、45.55%。

盈利预测及投资建议。我们预计，2020-2022 年，公司归属母公司净利润分别为1.77 亿元、2.3 亿元、3 亿元。对应每股收益分别为0.85 元、1.10 元、1.44 元。基于同业估值水平，以及公司在步进系统、PC-Based 运控卡的市场领先地位，给予公司2020 年PE60-65X，对应合理估值区间51 元-55.25 元。首次覆盖，给予“优于大市”评级。

风险提示。经济波动导致工控产业需求不达预期。市场竞争激烈导致产品盈利水平下降。