珀莱雅(603605)2020中报点评：线上加速 期待多品牌放量

原标题：珀莱雅(603605)2020中报点评：线上加速 期待多品牌放量 来源：中泰证券股份有限公司

公司披露2020 年中报：2020H1 收入、归母、扣非13.84 亿、1.79 亿、1.82 亿，同比+4.26%、+3.1%、+6.93%；

对应Q2：收入、归母、扣非7.76 亿、1.01 亿、0.99 亿，同比+13.16%、+22.85%、+24.43%。业绩符合预期。

一、财务分析

1.收入方面：公司2020 H1 实现营收13.84 亿，同比+4.26%（其中Q1、Q2同比-5.25%、+13.16%）。

2.利润方面：2020H1 归母净利润1.79 亿，同比+3.1%（其中Q1、Q2 同比-14.7%、22.85%）。从扣非看，2020H1 扣非净利1.82 亿，同比+6.93%（其中Q1、Q2 扣非归母净利同比-8.36%、+24.43%）3.盈利能力方面：从毛利率看，公司2020 H1 毛利率为59.9%，同比-5.88pct（Q1、Q2 毛利率均为59.9%，同比分别-3.9pct、-7.7pct）毛利率下降主因会计调整，运费计入成本（影响毛利率同比-2.86pct），以及低毛利率的跨境代理业务占比提升，但跨境代理自身毛利率由13%提升至21%。

从净利率看，公司2020H1 净利率为12.55%，同比-0.15% （Q1/Q2 净利率为12.62%/12.49%，分别-1.48pct/+1.1pct），费用率下降抵消毛利率变动，净利率基本持平。

4.费用方面：2020H1 期间费用率42.05%，同比-5.8pct，主因销售费用率降低。

销售费用率33.04%，同比-6.36pct（Q1/Q2 销售费用率为32.42%/33.53 %，同比-3.19pct/-9.43pct），因运费调出及疫情导致差旅、办公、会议费减少，H1 广宣费率24.18%,同比基本持平；

管理费用率7.24%，同比+0.52pct（Q1/Q2 管理费用率为7.4%/7.11%,同比+0.48pct/+0.58pct），管理费用率略增主因人员扩招及珀莱雅大楼转固折旧；

研发费用率为2.30%，同比+0.12pct；财务费用率同比-0.05pct。

5.营运能力方面：从现金流看，公司2020H1 经营性现金流为0.37 亿，同比扭亏为盈（Q1/Q2 经营现金流-1.35、1.71 亿），现金流改善。

从存货看，H1 存货3.99 亿元，同比增加54.05%，存货周转率由去年同期的1.85 下降至1.56，因跨境新代理品牌铺货及电商备货。

二、经营回顾

1.渠道亮点：电商持续靓丽，线下受疫情拖累

①线上：2020H1 线上营收8.78 亿元，yoy+43.85%，估计Q1/Q2 线上yoy+30%/+50%。H1 线上占比63.55%，较Q1 的56%进一步提升。其中，直营占比 52.79%、同比+5.49pct，分销占比47.21%。公司为线上渠道运营的佼佼者，直营占比逐季提升。

②线下：2020H1 线下营收5.04 亿元，受疫情影响yoy-29.69%，占比36.45%。

估计Q1、Q2 线下收入yoy-30%、-20%。其中：H1 日化渠道营收3.41 亿元，yoy-34.95%;其他线下渠道营收1.63 亿元，yoy-15.29%，其中跨境代理部分为正增长。

2.品牌亮点：主品牌不断推新、代理业务放量

①品牌：H1 主品牌珀莱雅营收11.31 亿元，同比下降 3.66%（因主品牌线下占比高），占比 81.86%（2019 年同期占比 88.50%）产品方面，主品牌上半年推新大单品红宝石、双抗精华，月销5w+成绩优异，收入占比达10-20%。此外小云朵洁面、解渴修护面膜表现同样出色。

营销方面，孙俪、蔡徐坤加入品牌明星矩阵，借助《安家》、《青春有你2》热度提升品牌知名度、年轻化进阶。

代理及其他自主品牌营收2.51 亿元，同比增长 64.32%，占比提升至18.14%。

②品类：护肤类营收11.22 亿元，因线下占比高同比下降6.94%，占比81.16%;洁肤类营收0.95 亿元，yoy+15.24%，占比6.90%；美容（彩妆）类营收 1.37 亿元，yoy+251.76%，受印彩巴哈及彩棠拉动，占比由2019H1的2.94%提升至9.92%。

3.组织架构亮点：电商事业部拆分，管理进一步精细化公司将电商划分为3 个事业群运营：传统国货（珀莱雅等）、新锐品牌（彩棠、印彩巴哈等）、海外品牌事业群（欧树、WYCON 等），针对不同品牌特性培养电商团队，运营持续精细化，降低试错成本。

此外公司自主孵化的彩妆线印彩巴哈独立开设天猫旗舰店，利于后续资源投入及爆品打造。组织架构调整大大增强了公司对市场环境的灵活应变能力。

三、下半年展望——主品牌推新、小品牌放量①主品牌持续推新。珀莱雅品牌7 月上线双抗系列“小灯泡”眼霜，由当红流量蔡徐坤+The9 三位人气成员代言，月销超6 万件，GMV1606 万元。此外，珀莱雅红宝石系列的新品面膜、眼霜目前也已在官旗进行测试，新品充分利用公司研发的协同效应及供应链优势，有望贡献新的增长点。

②新锐及跨境小品牌放量，关注印彩巴哈、彩棠和圣瑰兰。自主孵化的彩妆品牌印彩巴哈独立开设天猫旗舰店，持续投入资源打造爆款；彩棠下半年将发布全新系列产品，全年收入有望破亿。

投资建议：买入评级

我们认为，公司核心竞争力为其灵敏的市场反应，使其能够在化妆品消费线上化/年轻化的变革中脱颖而出。短期看小品牌放量、主品牌推新，公司卓越的营销及线上运营能力是持续打造爆款的支柱。长期关注公司品牌矩阵的深化建设、协同以及跨境代理业务规模扩张、利润率改善，平台化、生态化下业绩有望维持高速增长。

预计20-22 年公司归母净利4.89、6.51、8.27 亿元，同比+24%、33%、27%，当前股价对应2020 年PE77X，维持“买入”评级。

风险提示

国内市场失速、竞争格局恶化风险、新品推进不达预期、整合营销策略不当

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