华西证券--继峰股份：业绩短期承压，静待需求回暖【公司研究】

原标题：华西证券--继峰股份：业绩短期承压，静待需求回暖【公司研究】 来源：金融界

业绩短期承压静待全球需求回暖2020H1公司营收同比下降26.7%，主要原因在于新冠肺炎疫情影响下OEM厂商上半年在全球范围停产,客户需求减少；欧洲、美国地区企业整体订单减少，收入下降。

对于Grammer，2020H1集团息税前利润为-5000万欧元，对比2019H1的2620万欧元，营业收入为2.81亿欧元，同比下降45.6%。展望2020H2，息税前营业利润预计约为-4,600万欧元，对比2019H2的2,710万欧元。

对于利润方面，继峰也受到了一次性费用计提的特殊影响在新冠疫情的压力下，公司优化了库存面积，处理了部分库存，并对2020年存货、合同资产、应收账款、其他应收款、应收票据等相关资产进行减值测试，计提了资产减值准备1.03亿元和信用减值准备1560.61万元。

目前国内疫情逐步得到控制，终端需求持续回暖，海外疫情有所趋缓，欧美车企5月开始复工复产，预计2020H2业绩有望环比改善。

毛利率提升空间大费用管控加强2020H1公司毛利率9.6%，对比2019H1并表前的毛利率33%，公司盈利能力提升空间大。期间费用率15.7%，同比下滑2.8pct，其中：销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为2.4%/8.5%/3.0%/1.8%，同比-0.2pct/-5.8pct/+3.2pct/-1.4pct，其中销售费用/管理费用率变动原因主要系新冠肺炎疫情影响，国外工厂停工，费用支出下降所致；财务费用率变动主要系受新冠肺炎疫情影响，墨西哥比索兑美元以及捷克克朗对欧元汇率下降，而墨西哥工厂及捷克工厂分别存在美元和欧元借款，导致财务费用中的汇兑损失增加；研发费用变动原因主要系欧美地区受新冠肺炎疫情影响，员工上班及企业运营时间缩短，研发项目进程减缓，导致研发费用下降。中长期看，通过全球采购规模效应、模具自制率提高、经营管理效率提升等，预计公司盈利能力将逐步改善。

全面协同剑指全球座椅细分龙头继峰集团2018年收购德国格拉默，2019年完成交割并于2019Q4开始并表，2020年是“大继峰”（继峰+格拉默）作为全球乘用车座椅细分龙头和剑指全球商用车座椅龙头的新起点：1）继峰是国内乘用车座椅细分龙头，主要生产头枕、支杆及扶手，其中头枕市占率25%+，主要客户有宝马、奥迪、大众、福特、长城等主机厂及江森、李尔、佛吉亚等座椅厂。

2）格拉默是欧美商用车座椅龙头：主要生产乘用车头枕、扶手、中控系统、内饰和商用车座椅系统，定位中高端，技术领先，主要客户有大众、戴姆勒、宝马、FCA、通用等。

全面协同，全球发力。在国内继峰发挥格拉默技术优势抢夺商用车座椅和乘用车中控市场；在欧洲格拉默与德国继峰协同，覆盖高中低端车型，有望进入大众MEB、特斯拉欧洲工厂等配套体系；在北美依托TMD的客户资源和生产能力，有望开拓更多北美地区客户，加速市场渗透，提高市场占有率。长期来看“大继峰”还能向飞机座椅、智能座舱等领域渗透，冲击近万亿市场。

投资建议整合成效渐显，节流开源两步走，“大继峰”（继峰+格拉默）未来有望成为全球商用车座椅系统龙头；头枕、扶手等主业盈利稳健，强强联合龙头地位愈加稳固。考虑到全球疫情的影响，结合半年报的经营情况，调整盈利预测：预计2020-2022年EPS由0.30/0.48/0.68元调为0.10/0.36/0.57元，对应当前PE72倍/20倍/13倍。参考行业平均估值水平，给予公司2021年23倍PE估值，目标价由8.64元下调至8.28元，维持“买入”评级。

风险提示乘用车行业销量不及预期；整合进展不及预期；客户拓展情况不及预期；行业竞争加剧；原材料成本提升等。

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