原标题：长城证券--银行业2020年下半年投资策略:预期底部,逻辑拐点【行业研究】 来源：长城证券
【研究报告内容摘要】
银行股投资逻辑,从分子分母双杀到分母修复。根据DDM模型,银行股价的决定因素包括分子端的基本面预期,分母端的无风险利率、风险评价和风险偏好。上半年分子(息差)分母(风险)逻辑双杀,银行股既无绝对收益也无相对收益;展望下半年,分子(息差)预期触底、分母(风险)有望改善,银行股有望迎来绝对收益。
基本面处于预期底部,让利利空出尽。(1)让利规模明确息差底限,下半年LPR下调空间至多10bp。我们测算,1.5万亿让利规模中,上半年已经推出的政策可以实现全年让利1.3万亿左右,剩下2000亿让利幅度中700亿由银行减少收费完成,1300亿由后续企业贷款利率继续下降完成,隐含下半年LPR下调幅度大约在10bp左右;(2)2020年银行业营收和利润仍能维持小幅正增长。我们预计营业收入增长1-2%,其中净利息收入基本零增长,非息收入增长5-6%;预计净利润增长在3%左右,成本收入比略有下降,信用成本和去年持平。
风险预期不确定性下降,有望迎来改善。(1)零售贷款:随着国内疫情的缓解,我们预计二季度零售贷款风险有望见到拐点,高频数据显示,招行信用卡ABS逾期率5月份已经开始环比下行;(2)对公贷款:5月份工业增加值持续改善,工业企业利润也实现了年内首次正增长,我们预计大型企业贷款资产质量相对稳定,结构性风险主要来自于外向型企业和小微企业的不确定性,不过随着海外经济的重启以及小微支持政策力度的加大,不确定性也在下降。
低无风险利率环境下,银行股高股息率性价比凸现。(1)理财刚兑打破,有利于居民加大对风险资产配置。近期受债市调整影响,部分固收类净值型银行理财产品出现了亏损,理财刚兑形象打破,有利于居民加大对风险资产的配置,为权益市场带来增量资金;(2)低无风险利率环境下,银行股高股息率具备绝对收益吸引力。从历史来看,银行股股息率-十年期国债收益率>2%时,往往对应着银行股的底部,目前银行股股息率与10年期国债收益率之差达到2.17%,后续绝对收益可期。
投资建议:银行股上半年走势受到息差和风险的压制,我们认为目前息差预期已经见底,风险预期有望迎来改善。当前银行板块估值0.7x20PB,随着国内经济逐步走出疫情影响,下半年宏观经济有望进一步复苏,看好下半年银行股的绝对收益。个股方面,除我们无法覆盖标的外,推荐平安、宁波、南京、兴业、工行。
风险提示:疫情持续时间过长、经济复苏低于预期、资产质量显著恶化、让利实体幅度加大。
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