艾迪精密(603638)利润保持快速增长，液压件进口替代有望加速

原标题：艾迪精密(603638)利润保持快速增长，液压件进口替代有望加速 来源：中信建投

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公司4月17日晚发布2019年年报，2019年营业收入/归母净利润分别为14.42/3.42亿元，同比分别增长41.33%/51.96%。

收入/利润增速保持高速增长，盈利能力略有提升：①公司作为国内液压破碎锤/液压元件领先企业，上市三年来保持快速增长。2017-2019年，公司收入CAGR达到50.0%，归母净利润CAGR达到56.3%；②整体看，公司毛利率/净利率分别为42.83%、23.72%，毛利率同比-0.02pct，净利率同比增加1.66pct，近五年净利率始终维持上升趋势；③分业务看，破碎锤业务收入10.19亿元，同比增长54.62%，占收入比重达到70%，整体增长迅速，主要由于配锤率提升+主机厂对破碎锤重视力度提升+公司市占率提升。同时，破碎锤业务毛利率为46.84%，同比增加2.95pct，主要由于规模效应释放及中重锤收入占比的提升；④液压件业务方面，2019年收入4.09亿元，同增16.26%，收入占比约29%。该业务增速整体略不及我们年初预期，主要还是由于新开拓客户仍处于小批量供应阶段，放量需要过程。展望2020Q1，经过了一年左右的开发试验期，新开拓的客户订单已经有了较大幅度的增长，预计2020年液压件增速将有所提升；同样的，由于液压件业务19年进行了生产线分拆，产能未达到年初预计，液压件业务毛利率达到31.00%，同比下滑8.34pct。考虑到当前公司需求饱满，产能利用率达100%，相信2020年毛利率端也会有较好的提升。

液压件业务乘风而上，加速实现进口替代：①2020年以来，面对新冠疫情对经济增长造成的压力，国内扩大内需政策持续加码。且疫情压缩工期，进一步放大投资对工程机械需求的拉动作用。3月份以来，国内挖机需求快速回升，主机厂持续超负荷生产，多种机型供不应求；②另一方面，受海外疫情影响，部分液压零部件供应商部分产业产能释放困难，核心零部件供应趋紧，在此背景下，主机厂转而加大对国内液压件供应商采购力度；③公司的液压件业务分为液压泵阀和液压马达两大块，其中液压泵阀在2017年之前主要配套后市场，但从2018年开始，公司已逐步与国内知名主机厂在前装市场实现战略合作。目前艾迪和恒立均已实现国产替代，艾迪客户以三一为主，但也逐步开发了新增客户，判断未来两年液压泵有望保持20-30%左右增长；

④我们认为液压行走马达是公司未来成长的更大看点。从短期需求看，目前公司马达单月订单量达到万台，而2019年全年销量约3万台。判断2020年全年公司液压马达销量有望达到6万台，收入有望超过主泵；⑤从长期空间看，以2020年国内20万台挖机销量测算，对行走马达需求达40万台，目前以海外供应商供应为主。公司作为少数的本土前装供应企业，有望在行业超预期增长背景下，加速实现进口替代。

破碎锤业务稳定发展，长期受益配锤率提升叠加主机厂主动购置意愿提升：①受益于安全性、经济性、挖机功能多样性等趋势，包括破碎锤在内的属具仍有较大成长空间。就国内市场而言，截至2019年底我国挖机10年保有量约150-160万台，但配锤率仅20-25%，相比发达国家35%-60%的配锤率仍有提升空间；②从客户结构看，一方面由于挖机经销商有一定的配件销售任务，另一方面若使用品质不高的破碎锤会对挖机有一定的伤害，因此近年来包括三一、徐工、卡特等在内的主机厂主动采购艾迪的破碎锤的意愿逐渐加强，更加利好艾迪这样的优质厂商在较为分散的市场中提升市占率；③从公司自身角度看，公司破碎锤产能逐年稳步提升，当前产能达3500-4000台/月。我们判断公司2018年破碎锤销量2万台，19年销量3万台左右，20年有望达到4万台左右，21年有望接近5万台，实现每年25-30%左右复合增长。

投资建议与评级：从行业角度看，扩大内需政策不断加码背景下，判断2020年基建投资增速为6.58%、房地产开发投资增速为1.2%。此外，工期压缩反而拉动工程机械需求，判断2020年挖机行业国内销量、总销量分别为23、25.66万台，且随着国家加大宏观政策调节和实施力度，存在上调可能。从公司角度看，行业超预期增长背景下，公司液压件业务加速实现国产替代，其中马达增长更为迅速，2020年有望实现翻倍；而主泵未来两年有望实现25%左右平稳增长。除此之外，公司破碎锤业务受益于配锤率提升叠加主机厂主动购置意愿提升，未来三年有望实现25-30%左右复合增长。判断公司2020-2022年收入分别为20.7/26.2/32.4亿元，归母净利润分别为5.09/6.55/8.39亿元，同比分别增长48.7%、28.7%、28%，对应2020-2022年估值分别为31.9x/24.8x/19.4x，给予公司46.0元目标价，维持“买入”评级。

艾迪精密(603638)利润保持快速增长，液压件进口替代有望加速