江西国光IPO：保荐机构成唯一外部投资者 会员增长缓慢盈利存疑

原标题：江西国光IPO：保荐机构成唯一外部投资者 会员增长缓慢盈利存疑 来源：中宏网

　　摘要

　　【江西国光IPO：保荐机构成唯一外部投资者会员增长缓慢盈利存疑】江西国光主要从事连锁超市、百货商场的运营。公司拥有55家门店，其中53家分布在江西省内的吉安市和赣州市。在互联网零售的冲击下，报告期内江西国光的营收增速缓慢，并且每年有三分之一员工流失，公司持续盈利能力存疑。

　　2020年鼠年伊始新冠疫情肆虐，随着疫情在全球的蔓延，依赖于线下门店的餐饮、零售、百货等行业受到重创。而这场疫情也给正在排队的IPO企业带来更多不确定性，目前尚在排队的江西国光商业连锁股份有限公司(以下简称江西国光)就是一家线下连锁商超企业。

　　江西国光主要从事连锁超市、百货商场的运营。公司拥有55家门店，其中53家分布在江西省内的吉安市和赣州市。在互联网零售的冲击下，报告期内江西国光的营收增速缓慢，并且每年有三分之一员工流失，公司持续盈利能力存疑。

　　首场“云审核”透露出发审委将特别关注疫情对拟上市企业的关注，疫情之下江西国光一季度业绩或将骤降，这将给上市带来更多挑战。此外值得关注的是，江西国光保荐机构中信证券在公司辅导前突击入股，疑似直投+保荐模式也是此次IPO的焦点。

　　中信投资成唯一外部投资者直投+保荐模式？

　　招股书显示江西国光是一家典型的家族式企业。公司实际控制人为胡金根、蒋淑兰、胡志超、胡志敏、胡春香，上述五人直接或间接控制股份合计为97.58%。其中胡金根、蒋淑兰为夫妻关系；胡志超、胡志敏则为这对夫妇之子；胡金根、胡春香为兄妹关系。也就是说胡金根一家四口及其妹组成的胡氏家族牢牢掌控着这家公司，且持股比例高达98%。

　　

　　(图片来源：企业招股说明书)

　　并且江西国光2005年11月成立，发展多年并未引入战略投资者，胡氏家族牢牢把控着公司股权。但就在2018年6月公司股份制改革前的3个月，中信证券旗下中信投资通过增资扩股的形式持股江西国光3%。与中信投资一同引入的还有齐兴咨询、福兴咨询、利兴咨询、弘兴咨询，从名字可以看出这几家均为江西国光为实施股权激励设置的员工持股平台。

　　一般而言股改与员工持股平台一起设立，这是拟上市企业准备上市的常规操作。但此次江西国光股改引入的外部投资者恰恰是保荐机构中信证券的直投子公司，中信投资为江西国光目前唯一的外部投资机构。

　　公开资料显示中信证券在2018年7月24日与江西国光签署辅导协议，辅导协议的签署与直投时间仅相差4个月，不禁让人联想到此前被诸多诟病的直投+保荐模式。“保荐+直投”模式是指券商直投突击入股自己保荐的拟上市公司，从而形成利益输送。由于有了利益关系，保荐商很难以保持独立性和客观性。发审委也关注到这一点，在反馈意见中要求说明其入股价格是否公允，双方是否存在其他直接或间接利益关系。

　　上市前陆续收购股东房产家族企业内控何在？

　　尽管江西国光股权结构简单，但由于公司主要运营商超，线下门店需要租赁。大股东曾直接控制部分门店及物业，即将上市的江西国光来说需要尽量减少关联交易。

　　首先在2017年9月江西国光有限完成收购赣州国光100%股权。本次收购前，赣州国光为实际控制人胡金根、蒋淑兰、胡志超共同控制的企业，确定整体股权转让的价格为6970.86万元。

　　2018年12月公司向胡金根发行股份购买其持有的宜春店、泰和店、吉水百货店相关房产及相应土地使用权，房屋建筑面积合计42511.86平方米，交易作价为25724.02万元。公司向胡金根定向发行8600.00万股普通股股份，发行价格为2.99元/股。同时，公司子公司赣州国光以现金方式向胡金根收购其向赣州国光出租的信丰店房产及相应土地使用权，交易作价为6225.12万元。上述交易作价累计已经超过3亿元。

　　这就导致江西国光目前账面上固定资产几乎全部为房产。报告期各期末，公司的固定资产账面价值分别为42402.19万元、48120.47万元、77667.01万元和76002.34万元，投资性房地产账面价值分别为4472.38万元、4591.68万元、6430.02万元和6330.81万元，两者合计占非流动资产的比重分别为78.02%、79.94%、85.25%和85.43%。

　　一系列操作下来江西国光作为承租人向大股东承租房产的租金费用占同类交易比例从33.82%下降到了2019年6月的6.9%。但这是否符合行业惯例以及承租费用是否公允，我们不得而知。

　　

　　(图片来源：企业招股说明书)

　　值得注意的是家族式企业常见的内控等问题也在江西国光出现。报告期内公司持续收到行政处罚，累计为112.74万元。处罚原因包括销售不符合相关标准的商品、销售过期商品、定量包装不合格等问题。作为一家主营连锁超市的企业，食品安全是企业经营的重中之重。

　　此外各期社会保险和公积金合计欠缴金额分别为1495.85万元、852.58万元、522.53万元和89.55万元，占各期利润总额的比例分别为14.51%、7.92%、4.56%和0.93%。尤其是2016年，将近15%的利润由未按规定缴纳社保公积金产生。

　　每年三分之一员工流失持续盈利能力存疑

　　从各项经营数据来看，江西国光经营状况不容乐观。2016-2019年6月，公司在吉安市和赣州市实现主营业务收入178156.99万元、187121.74万元、200420.77万元和112694.36万元，占主营业务收入的比例为93.89%、95.11%、95.71%和96.03%，主营业务收入地域分布较为集中，存在经营区域集中的风险。

　　一方面营收增速在2017年、2018年分别为-5.64%、7.4%，增长缓慢且曾出现下滑。同期归母净利润增速也不高，分别为5.47%、6.23%。另一方面公司赣州、吉安的市场份额仅0.99%及1.42%，区域占有率不高或说明核心竞争力不强。与家家悦、步步高等同行业可比公司相比，江西国光的应收账款周转率略低也侧面印证对上游议价能力不强。

　　与此同时从分部业务来看，其来自百货业态的收入占公司营业收入比例不断下降，分别为14.46%、12.09%、10.46%、8.41%，未来聚焦于连锁商超的生鲜及食品。但受互联网零售的冲击，永辉超市等大型零售企业也在转型，此外受疫情影响线下消费重挫，消费习惯也将被迫由线下转至线上。一季度四季度均为销售旺季，2020年江西国光持续盈利增长或存疑。

　　报告期内公司对销售贡献率在60%以上有效会员数量增长在2018年放缓约7个百分点。前100名会员消费频率从2016年的383.99次下降到300.05次，人均消费金额从8.24万元下降到2018年7.31万元。

　　消费金额下降的同时，江西国光的非日制员工却在不断增加。2016-2019年6月公司非全日制员工比例从5.78%增长到2019年6月的19.56%，非全日制员工增长迅速。同时每年末员工减少人数占期末总人数约30%，在如此大的人员流动下，公司如何保持经营的稳定？

　　

　　(图片来源：企业招股说明书)

　　据了解本次募集资金将用来开设新门店，新店通常需要1-2年的培育期才能盈利。若培育期间用户消费习惯产生重大改变，江西国光又将如何应对？

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