【中证再评级】新增中南建设、新城控股等44只产业债再评级-20200316

原标题：【中证再评级】新增中南建设、新城控股等44只产业债再评级-20200316 来源：中证评级

　　新债点评?产业债

　　中证评级坚持在可比性和一致性的基础上，对交易所市场公募信用债持续实现基于公开资料的全覆盖再评级（PI），及时发表对于交易所市场最新公告发行债券信用状况的评级意见，供参考。

　　本期点评覆盖公告发行日为2020年3月2日至3月8日的产业债44只。

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　　20中南01（149050.SZ）、20中南02（149051.SZ），发行人：江苏中南建设集团股份有限公司（简称：中南建设）

　　中南建设是中型民营地产企业，中证评级维持其A-pi的主体评级。

　　尽管发行人具备一定的区域优势和规模优势，近期经营战略的聚焦对其未来业务稳定性也有一定的正面作用，但以下因素在更大程度上限制了该主体获得较高的信用级别：

　　1、公司经营扩张持续激进，存量项目安全边际偏低且以低层级布局为主，在目前的行业环境中面临较高的经营风险敞口；

　　2、激进政策下财务缓冲空间不足（剔除预收后负债率持续高于80%），且目前对非标融资依赖程度较高，中短期仍存在一定的集中偿付压力，财务稳定性面临较大考验。

　　20中南01（149050.SZ）、20中南02（149051.SZ）无增信措施，债项级别为A-pi。

　　20新控01（163239.SH），发行人：新城控股集团股份有限公司（简称：新城控股）

　　新城控股是江苏民营房地产开发企业，中证评级维持其Api的主体评级。再评级结果肯定了发行人的规模优势、一定质量的土地储备以及在长三角区域市场的相对竞争力；在“商业+住宅”联动模式的协同效益和相对成熟的标准化运营下，公司近年来实现了较高的销售增速。但同时，以下因素仍对公司信用品质形成明显制约：

　　1、公司业务扩张较为激进，财务杠杆持续处于高位（2019年9月末剔除预售后负债率78%，考虑到较高的少数股东权益占比，其实际债务负担或高于账面水平），较高的在建投资压力下财务将持续承压；

　　2、表外项目较多且对关联房地产开发企业担保规模较大，扩大了公司可能存在的经营及资金风险敞口；

　　3、低层级的项目运营及扩张仍存在一定的不确定性。

　　目前公司主要的信用资质表现仍在我们前次评级的预期范围之内，维持其Api的主体级别。

　　20新控01（163239.SH）无增信措施，债项级别为Api。

　　20火炬01（149048.SZ）、20火炬02（149049.SZ），发行人：厦门火炬集团有限公司（简称：厦门火炬集团）

　　发行人是厦门火炬高新区主要的开发运营主体，中证评级2014年首评给予其A+pi的主体级别。我们对高新区一定的产业集聚效应以及中长期发展态势持有相对正面的态度，但公司偏低的自持物业比重、偏弱的资本实力仍然限制了我们给予其更高的信用评价。

　　跟踪期内，高新区经济发展态势整体符合我们预期（2019年实现工业总产值2918亿元，占厦门市工业总产值约42%），园区在厦门市内相对的经济重要性以及公司一定的专营地位仍能为其一定时期内的经营稳定性提供支撑。

　　与此同时，我们也关注到，随着近年来贸易、金融投资等多元化业务规模的扩大，公司整体流动性压力有所上升，考虑到后续持续开发建设需要，我们认为其中短期内财务仍将承压。作为缓冲的是，一定外部支持下公司财务弹性尚可。

　　综合考虑，我们尚不认为公司信用品质发生显著变化，维持其A+pi的主体评级。

　　20火炬01（149048.SZ）、20火炬02（149049.SZ）无增信措施，债项级别为A+pi。

　　20建租01（163233.SH），发行人：中建投租赁股份有限公司（简称：中建投租赁）

　　中建投租赁是中国建银投资下属的融资租赁公司，中证评级曾于2018年11月将其主体级别由AA-pi下调至A+pi，主要考虑到其涉及多家债券违约企业的融资租赁合同纠纷，信用风险的暴露反映其经营能力和财务风险的超预期变化。

　　跟踪期内，发行人关注类资产金额和占比继续保持上升态势，所持租赁资产的信用风险仍然继续释放，但增速已有明显放缓，相关变化仍在我们前次评级预期之内。此外我们也观察到，发行人具有较强的外部融资能力，同时获得股东建银投资较高的流动性支持，为未来一定时期内的稳定经营提供了保障。

　　综上，维持发行人A+pi的主体级别。

　　20建租01（163233.SH）无增信措施，给予A+pi的债项级别。

　　20天集01（163162.SH），发行人：天士力控股集团有限公司（简称：天士力控股）

　　发行人天士力控股以中成药制造和医药流通为主业，中证评级历史上给予其A+pi的主体信用级别。我们依然认可公司核心产品复方丹参滴丸在心脑血管领域较高的知名度和市占率，以及健全的营销网略；但同时也关注到，公司产品结构较为集中，且其他二线产品缺乏明显竞争力成为限制其信用资质的主要因素；此外，发行人融资租赁等业务对外扩张激进，导致财务杠杆承压，使其面临一定的短期偿债压力；创新药板块尚处于早期临床试验阶段，且面临同类产品竞争的风险，未来盈利不确定性较高，尚不能获得我们的正面评价。

　　近期发行人公告已与重药集团签署资产转让意向，欲将其医药流通板块全部剥离，若能实现交割，或将有助于缓解公司资金压力，并聚焦于创新药的研发，我们将持续关注此事件的进展。鉴于发行人信用要素未发生显著变化，中证评级维持其A+pi的信用级别不变。

　　20天集01（163162.SH）无增信措施，给予A+pi的信用级别。

　　20皖控01（163210.SH），发行人：安徽省国有资本运营控股集团有限公司（简称：安徽国控）

　　发行人是安徽省国资运营平台之一，下属企业主要从事水利施工、类金融及商贸物流业务，中证评级历史上给予发行人A+pi的主体级别。

　　发行人省属国资运营公司的定位体现出的与政府信用一定关联是其中长期信用品质的支撑因素，此外持有华安证券的股权对其盈利能力形成一定的补充。然而以下因素对其信用品质构成制约：

　　1、发行人在安徽省国资体系中的地位并不突出，受国资委划拨的优质资产十分有限，且面临弱资质企业的改制和人员安置等整合压力；

　　2、水利施工板块近年来大幅承接PPP项目，后续仍需大额投资，面临较大的资金流动性压力。

　　本次评级中，公司主要信用要素并未发现显著变化，维持其A+pi的主体评级。

　　20皖控01（163210.SH）无增信措施，中证评级给予其A+pi的债项信用级别。

　　20红美01（163259.SH），发行人：红星美凯龙家居集团股份有限公司（简称：美凯龙）

　　发行人主营家居建材市场经营，中证评级维持其A+pi的主体评级。

　　我们认可发行人在家具装饰和家具商场运营领域的品牌优势及较好的业务运营能力，近年来公司旗下商场出租率位于高位，运营收入持续上升。但同时我们也关注到，在行业竞争加剧和电商冲击的环境中，公司经营扩张压力有所加大；此外，集团体系内较为激进的扩张战略和发行人偏高的实际债务负担亦对其信用品质形成一定制约。

　　跟踪期内，影响公司信用基本面的要素未发生显著变化，我们维持其A+pi的主体评级。

　　20红美01（163259.SH）无增信措施，债项级别为A+pi。

　　20同方01（163249.SH），发行人：同方股份有限公司（简称：同方股份）

　　中证评级在2019年11月给予同方股份A+pi的主体信用级别，评级结果认可了发行人历史上作为校企通过资本运作形成的较为优质的金融资产，能够形成一定的偿债保障。但是发行人计算机终端、安防等贡献主要营收的主业核心竞争力和盈利能力均相对有限，同时其营运效率偏低、现金流羸弱、债务期限偏短，影响了我们对其财务稳定性的评价。

　　在此后的跟踪过程中，公司因股东股权转让，实控人变更为中核资本，有利于发行人获得相对低成本的债务融资，维持偿债能力的稳定性。上述股权变更事项已在我们此前评级的考虑范围内，影响发行人信用品质的基础要素并未发生实质变化，维持其A+pi的主体信用级别。

　　20同方01（163249.SH）为无担保债券，给予其A+pi的债项级别。

　　20武金01（163208.SH）、20武金02（163262.SH），发行人：武汉金融控股(集团)有限公司（简称：武汉金控）

　　武汉金控是武汉市国资委下属的产业投资和金融控股公司，中证评级在2016年首评时给予其A+pi的主体级别。跟踪期内，发行人通过收购国通信托开展信托业务，子公司湖北金租业务稳定扩张，金融牌照布局不断完善，同时持有武汉农商行、汉口银行等金融股权，我们对此持积极的正面评价。但同时，以下因素也限制了我们给予发行人更高的信用级别：

　　1、尽管石油贸易、物流等业务板块营收规模较大，但经营获现能力、盈利能力以及协同效应均不强，未来一定时期国际油价波动和全球新冠病毒疫情次生经济波动带来更大的负面压力;

　　2、信托业务在行业内的竞争力偏弱，委托贷款中房地产行业占比较高，信托资金和委托贷款存在一定回收风险；

　　3、有息债务规模不断扩张，同时其他应收款对资金形成较大占用，除财务费用高企外，发行人对外部融资的依赖程度很高。

　　综上，维持发行人A+pi的主体级别。

　　20武金01（163208.SH）、20武金02（163262.SH）无增信措施，给予A+pi的债项级别。

　　20北方01（163230.SH），发行人：中国北方稀土(集团)高科技股份有限公司（简称：北方稀土）

　　发行人是包钢集团旗下稀土板块经营平台。稀土行业的信用支撑主要来自国内资源优势以及在新兴产业的广泛应用前景，北方稀土作为稀土行业龙头和六大稀土集团之一，在资源禀赋、分离冶炼配额政策支持方面具有相对竞争优势，构成其中长期经营稳定性的重要支撑。本次评级期间，我们关注到：

　　1、国内稀土产业链在未来或将持续面临上游无序开采、中游低端产品产能过剩、下游高端应用产品技术水平不足而高度依赖进口等经营困境，产业链的结构性矛盾导致行业整体难以获得生产和研发上的规模效益。事实上，稀土产品价格长期低迷，资源的稀缺性尚未带来显著的经济价值；

　　2、公司控股股东包钢集团债务负担较重，公司与集团内部的关联交易、资产转让等涉及金额较大，我们对其集团债务负担可能形成的风险传导表示关注。

　　上述因素尚未超出我们此前的预期范围，本次评级维持其主体AA-pi的级别评定。

　　20北方01（163230.SH）无增信措施，债项级别为AA-pi。

　　20津保02（163217.SH），发行人：天津保税区投资控股集团有限公司（简称：天保投控）

　　发行人是天津港保税区的基础设施建设和国资运营主体之一，中证评级历史上给予其AA-pi的主体级别，本次评级维持其原有级别不变。

　　我们依然认可发行人从事保税区内的基础设施建设及土地开发、公用事业运营等业务所体现的与政府信用的关联度（历史上发行人持续获得政府在增资、财政补贴等方面的支持）对其信用水平的支撑。与此同时，我们也考虑了以下风险因素对其信用水平的限制：

　　1、发行人经营性业务（房地产开发、商贸物流等）竞争力较弱，抗风险能力不足；

　　2、天津国资体系整体债务负担较重的背景下，发行人前期代建项目资金投入量大（投资金额已高达350亿元），且部分项目政府并未明确回收方式和回收期，发行人资金被占用情况较为严重；

　　3、发行人实际债务负担较重，调整永续债后的资产负债率已超过70%，而各业务板块后续仍有持续投资，资金链紧绷态势或将延续。

　　20津保02（163217.SH）无增信措施，中证评级给予其AA-pi的债项信用级别。

　　20绿城01（163242.SH），发行人：绿城房地产集团有限公司（简称：绿城集团）

　　中证评级历史上给予绿城集团AA-pi的主体级别，再评级结果认可公司较长行业积淀下形成的一定品牌和规模优势，对其长三角区域市场较高占有率的维持能力持有正面态度，同时也考虑到较高的财务杠杆对发行人信用水平的制约。

　　房地产行业进入竞争更为激烈的阶段，行业格局面临重塑，我们认为受益于第一大股东中国交通建设集团有限公司在再融资层面的积极影响，公司财务风险有所缓解，中长期市场地位或趋于上升。当前公司管理架构仍处于调整阶段，运营层面变化有待持续观察，我们尚不认为其信用品质发生显著变化。

　　综合考虑，中证评级维持发行人AA-pi的主体级别。

　　20绿城01（163242.SH）无增信措施，债项级别为AA-pi。

　　20世茂G1（163216.SH），发行人：上海世茂股份有限公司（简称：世茂股份）

　　世茂股份是世茂集团下属商业地产开发与运营主体，中证评级历史上给予其AA-pi的主体级别。

　　房地产行业分化和集中态势仍将延续，公司在商业地产开发领域已具备的一定品牌及运营优势，持续经营中积累的较优物业，以及面对行业变化较好的应对能力构成了其信用品质的重要支撑。

　　我们关注到，发行人后续资本支出压力仍然较大，且面临一定集中偿付压力（截止2019年9月末，短期带息债务占比上升至44%），但综合考虑公司项目储备质量以及较为通畅再融资渠道的缓冲，我们不认为其信用品质发生显著变化，维持世茂股份AA-pi的主体级别。

　　20世茂G1（163216.SH）无增信措施，债项级别为AA-pi。

　　20象屿G1（163251.SH）、20象屿G2（163252.SH），发行人：厦门象屿集团有限公司（简称：象屿集团）

　　象屿集团是厦门地区主营贸易业务的地方国有企业，中证评级历史上给予其AA-pi的主体评级，本次我们维持其AA-pi的主体级别。

　　我们依然认可发行人贸易业务基于历史积累和区域经济优势所形成的竞争力，贸易与物流相结合的模式一定程度上增强了其经营稳定性，但该业务偏弱的盈利能力限制了我们对其更高的信用评价。

　　我们继续提示关注发行人较高的财务杠杆（2019年9月末资产负债率70%以上，近几年呈现增长趋势）和以短期债务为主的负债结构。实际上，在考虑可续期债务的情况下，资产负债率接近80%。考虑到发行人房地产等板块在建项目的较大融资需求，较重的债务负担情况将会进一步持续。

　　作为缓冲的是，发行人作为厦门市国资委独资控股的地方国有企业，其在融资方面或能受到一定的外部支持，近几年筹资活动现金流显示，发行人融资能力尚可。

　　20象屿G1（163251.SH）、20象屿G2（163252.SH）无增信措施，中证评级给予其AA-pi的债项信用级别。

　　20和佳S1（149053.SZ），发行人：珠海和佳医疗设备股份有限公司（简称：和佳股份）

　　发行人和佳股份主要从事医疗设备制造、医院投资建设以及融资租赁业务，客户集中于欠发达省份的县级医院，中证评级历史上给予其BBB-pi的主体级别。

　　发行人技术及资本实力的短板，使其主营业务难以在激烈的竞争环境以及持续的资金垫付的情形下，保持中长期的稳定性。发行人资产的流动性差，应收款占比高企，且回款周期长，而部分租赁客户已触发逾期的事实，进一步表明发行人的资产质量对债务的保障能力弱。

　　此外，公司流动性紧张，控股股东所持公司股权已全部质押，而公司未来两年内大量信托、融资租赁等非标借款将集中到期，叠加历史上存在欠息记录等负面事件，债务接续的风险较高。

　　鉴于发行人经营以及流动性方面稳定性不足的事实，我们给予其BBB-pi的主体级别。

　　20和佳S1（149053.SZ）由深圳高新投提供全额不可撤销的连带责任担保，我们认可其增信效力，给予债项AApi的级别。

　　20金控01（163206.SH），发行人：江苏金坛投资控股有限公司（简称：金坛投控）

　　金坛投控是常州市金坛区国有资产运营管理和产业投资主体，中证评级给予其A+pi的主体级别。

　　发行人承担了区内大型项目建设与运营任务，代表金坛区政府对华罗庚产业园内的企业进行投资，得到政府在资金方面的支持（自成立以来政府持续注入资本金约70亿元），与政府信用较高的关联度构成发行人中长期信用品质的支撑。然而以下因素限制我们给予其更高的信用级别：

　　1、对外投资单个项目集中度高，未来回收面临一定的不确定性：公司对中航锂电的投资额高达28亿元，占对外总投资的90%，但该投资项目处于运营初期，2018年亏损规模较大，盈利能力仍有待观察；

　　2、一定的担保代偿风险：截至2019年9月末，公司对金坛区内民营企业担保金额合计9.4亿元，面临一定的或有负债风险。

　　20金控01（163206.SH）由中国投融资担保股份有限公司提供不可撤销连带责任担保，中证评级给予其AApi的债项级别。

　　20吉利02（152403.SH），发行人：浙江吉利控股集团有限公司（简称：吉利控股集团）

　　吉利控股集团是我国知名民营汽车制造商，下属“吉利”和“沃尔沃”两大汽车生产企业。中证评级历史上给予其AApi的主体信用级别。

　　本次跟踪，中证评级依然认可公司多年经营积累形成的国内市场规模、渠道、服务体系和成功收购沃尔沃获得的研发能力的显著提升及品牌美誉度的改善，受益于此，公司一定时期内的经营稳定性可期，公司相对行业整体较为稳定的经营表现亦验证了我们的判断。

　　然而以下风险因素仍影响了中证评级对企业中长期信用水平的判断：

　　1、在宏观经济下行、行业景气低迷、合资品牌乘用车价格下沉等不利因素影响下，行业竞争加剧，自主品牌乘用车面临更大的经营压力；

　　2、公司经营战略呈现外延扩张特征，投资并购带来品牌、技术等方面提升的同时，也导致公司面临较大管理整合压力；

　　3、债务规模增长较快，财务杠杆相对较高，同时较大规模在建工程亦带来一定资本支出压力。

　　综合考虑，吉利控股集团信用品质未发生明显变化，故决定维持其AApi的主体信用级别。

　　20吉利02（152403.SH）无增信措施，同样给予其AApi的债项信用级别。

　　20上国投（163246.SH），发行人：上海上国投资产管理有限公司（简称：上国投资管）

　　发行人于2015年由上海信托分立成立，继承了非信托业务相关资产、负债和所有者权益，中证评级历史上给予发行人AApi的主体级别。

　　跟踪期内，我们依然认为发行人持有的优质金融资产和稳健的财务政策构成其主要的信用支撑要素。但发行人的成立源于上海国际集团内的股权架构调整，我们对其在上海国资金融体系中的地位难以形成正面评价；此外，发行人主营股权投资市场竞争力仍较弱，对所持金融股权分红收益较为依赖。

　　综上，维持发行人AApi的主体级别。

　　20上国投（163246.SH）无增信措施，给予AApi的债项级别。

　　20新际Y1（163942.SH），发行人：新兴际华集团有限公司（简称：新兴际华集团）

　　发行人主要经营以球墨铸管为主的冶金业务以及承接原总后勤部下属后勤保障军工企业形成的轻工业务和装备制造业务，中证评级给予发行人主体AApi的信用级别，再评级结果主要基于我们对发行人央企背景、球墨铸管细分行业的龙头地位以及军需用品板块的一定专营性质的认可。

　　尽管近年公司球墨铸管面临工程塑料管的一定替代威胁并且军需品板块受市场化招标影响经营稳定性有所下滑，但是我们认为公司在两个细分市场的龙头地位和行业积累仍然较难被撼动，在一定时期内仍具有较强的经营稳定性。公司球墨铸管国内市占率仍高达45%，主要供应的国家级重点工程项目的市场需求量也有助于我们对公司一定时期内经营稳定性的正面预期；公司军需被服市占率接近60%，公安、司法、工商等行业制服市占率也超过10%，未来国防支出的持续增加也将为公司军用被服板块提供稳定的需求保障。

　　但同时我们也关注到公司旗下资产良莠不齐，冶金业务的普通钢材板块占比较高，但该板块缺乏竞争优势、面临一定的产业升级压力；政府补助和投资收益对公司整体利润的贡献较大，自身盈利水平较低。

　　本次评级，公司信用要素未发生显著变化，维持其主体AApi的信用级别。

　　20新际Y1（163942.SH）为可续期债券，根据其债项条款设置，认为其债性特征较强，给予其AApi的级别评定。

　　20兖煤01（163234.SH）、20兖煤02（163235.SH）、20兖煤03（163236.SH），发行人：兖州煤业股份有限公司（简称：兖州煤业）

　　发行人是兖矿集团煤炭业务主要运营主体，中证评级历史上给予其AApi主体信用评级。

　　发行人凭借煤炭资源规模优势和区位优势形成了较强的抵御行业波动的能力，外延式扩张有助于保障煤炭资源的接续，这些因素均有利于我们对其经营稳定性的积极评价。

　　此前评级我们已经关注到，随着新建产能投产及新收购澳洲联合煤矿，发行人煤炭产能规模大幅增长，与此同时，发行人非煤贸易的经营风险及海外拓展风险也有所加大。本次跟踪评级中，我们进一步关注到，发行人账面资产受限比例高，且面临一定的或有风险。但考虑到发行人财务负担适中，可获得的外部支持较强，能对上述负面影响形成一定的风险缓冲。

　　综上，我们维持其AApi信用级别。

　　20兖煤01（163234）、20兖煤02（163235.SH）、20兖煤03（163236.SH）无增信措施，给予其AApi信用级别。

　　20中联01（149054.SZ），发行人：中联重科股份有限公司（简称：中联重科）

　　中证评级在2019年7月给予中联重科AApi的主体信用级别，评级结果主要考虑了发行人作为工程机械行业四大龙头之一，在主要工程机械产品上具有较长的技术积淀、稳固且较高的市占比例。同时其行业竞争格局稳定，区域产业集聚效应明显，进一步支撑了发行人经营稳定性。但仍需提示发行人所处行业的强周期特征，以及产业链核心零部件自产实力较弱，影响发行人获得更高信用评价。在后续跟踪中，我们没有改变对其基本信用特征的看法，在行业周期上行阶段，发行人产能利用率、盈利能力获得了显著提升，剥离环卫机械也将进一步有利于发行人集中资源于主业，提升经营效率。上述变化已在此前的评级考虑范围，我们维持中联重科AApi的主体信用级别不变。

　　20中联01（149054.SZ）为无担保债券，给予其AApi的债项级别。

　　G20武控（152407.SH），发行人：武汉三镇实业控股股份有限公司（简称：武汉控股）

　　武汉控股是武汉市水务集团下属的核心上市公司，承担集团全部污水处理业务和汉口地区的自来水供应业务，本次评级维持其AA+pi的主体级别。

　　发行人核心污水处理业务在区域内具备特许经营优势，支撑其经营稳定性。伴随自然增长的污水排放量需求，公司该项业务呈现稳步增长态势。此外，公司在集团内地位较为重要，待自来水相关资产盈利能力提高并具备一定条件后，集团有进一步注入上市公司的规划。

　　尽管如此，发行人盈利水平仍较为有限。在现行污水处理费政府采购模式下，考察公司污水处理成本与行业并无明显差异，其相对一般的盈利能力更多是囿于政府的结算价格；滞后的调价机制同时伴随新建污水处理厂的负债规模增长，或意味着未来一定时期内其财务表现的提升依然相对有限。

　　G20武控（152407.SH）无增信措施，债项级别为AA+pi。

　　20鄂交Y1（139440.SH），发行人：湖北省交通投资集团有限公司（简称：湖北交投）

　　湖北省交投是湖北省主要的高速公路投资运营主体，本次评级维持其AA+pi的主体级别。

　　发行人在区域内地位突出，拥有省内大部分路产、通行费收入稳定可期。湖北省在全国运输网中的枢纽区位优势，与腹地经济的可观运输需求仍是我们评价公司经营具备稳定性的主要因素。

　　本次疫情对公司短期内的路产运营将产生较为明显的影响，考虑到其在省内的地位与近期获得的低成本融资支持，短期资金压力可控；长期来看，公司财务杠杆仍处偏高水平，由于后续有相当规模建设任务，其债务负担或仍有进一步上升。

　　20鄂交Y1（139440.SH）为无担保可续期债，综合考虑其各项条款，债项级别为AA+pi。

　　20建材01（163255.SH），发行人：中国建材股份有限公司（简称：中国建材）

　　中国建材是中国建材集团旗下主要上市平台，本次评级我们维持历史上给予其AA+pi级别不变。

　　发行人水泥业务的规模经济、区域分散、产品多样性等竞争优势在未来一定时期内仍将保持较高水平，其他新型材料领域（石膏板、玻璃纤维等）的行业龙头地位亦或稳定，基于上述正面看法我们对发行人自身抗风险能力良好评价不变。

　　然而，公司债务负担依然较重，且预期短期内难以显著改善。加之发行人前期激进收购水泥产能产生巨额商誉以及水泥行业固有的周期性风险，限制了该企业获得更高的信用级别。

　　20建材01（163255.SH）无增信措施，给予其AA+pi信用级别。

　　20焦煤01（163212.SH）、20焦煤02（163213.SH），发行人：山西焦煤集团有限责任公司（简称：山西焦煤集团）

　　发行人是山西省七大国有煤企之一，主营焦煤生产、焦炭化工、电力、贸易业务。中证评级历史上给予其AA+pi主体级别，本次评级我们维持该级别不变。

　　发行人是我国最大的炼焦煤生产企业，行业地位突出。基于对发行人煤炭规模和煤种优势的认可，以及煤炭产业作为山西省经济发展命脉，发行人可获得外部支持较强，我们维持对发行人较强抗风险能力评价不变。

　　然而，受电价调控及焦化行业产能过剩影响，发行人电力和焦化业务面临一定的经营压力。贸易业务规模大，且仍可能面临一定的风险传导（发行人2019年前三季度贸易业务的重点客户中仍有天津物产集团子公司）。此外，发行人债务负担偏重，上述因素均在一定程度上限制发行人更高信用评价。

　　20焦煤01（163212.SH）、20焦煤02（163213.SH）无增信措施，给予其AA+pi信用级别。

　　20青城G2（163199.SH），发行人：青岛城市建设投资(集团)有限责任公司（简称：青岛城投）

　　青岛城投是青岛市主要的基础设施建设和国有资产管理主体，中证评级历史上给予发行人AA+pi的主体级别。

　　我们依然肯定现阶段发行人在青岛市城市建设中的重要地位，对其与政府信用的关联度持较高评价。与此同时，我们也关注到近年来发行人不断加大光伏、贸易和金融等经营性业务的投入，城投属性有所弱化；此外经营性业务较弱的盈利能力也依旧难以获得更为正面的评价。

　　跟踪期内，我们未发现影响发行人信用品质的因素发生重大变化，因此维持其AA+pi的主体级别。

　　20青城G2（163199.SH）无增信措施，中证评级给予其AA+pi的债项信用级别。

　　20首创01（163231.SH），发行人：北京首创股份有限公司（简称：首创股份）

　　中证评级历史上给予首创股份AA+pi的主体信用级别。发行人水处理规模处于行业前列，其业务的分散性及多元化一定程度上也增强其抗风险能力，形成信用品质的主要支撑。公司作为北京市国资委所属首创集团旗下水务及环保产业主体，具备较强的再融资能力，支撑了高投入长回收期的环保行业特征下的经营稳定性。尽管如此，公司仍在污水、固废处理等方面处于快速扩张阶段，扩张区域集中于中小地市，存在持续增加的资本支出及回收压力，一定程度上限制了我们给予其更高的信用评价。此次评级，我们不认为影响发行人信用品质的关键要素发生实质变化，维持其AA+pi的主体级别。

　　20首创01（163231.SH）无增信措施，给予AA+pi的债项级别。

　　20中铝01（163219.SH），发行人：中国铝业股份有限公司（简称：中国铝业）

　　中国铝业是国资委下属铝产业经营平台，主营铝土矿开采、氧化铝和原铝的生产销售，公司在国内突出的铝土矿资源储备和氧化铝市占率，以及作为直属央企的核心子公司在融资等方面能获得的外部支持，构成其中长期经营稳定性的重要支撑。公司在沪港纽三地上市且银企关系良好，直接融资渠道保持畅通，财务弹性较好。但以下因素限制了我们给予其更高的信用评价：

　　1.氧化铝和原铝生产市场进入门槛较低，行业竞争压力较大，产品附加值较低，而公司在用电、运输等成本控制方面并不占优势，盈利能力一般；

　　2.运营子公司区域布局较为分散，部分氧化铝和原铝产能存在区域错配，产业协同能力较弱；

　　3.国内铝土矿资源随着开采年限增加而获取难度加大，海外资源投资项目也存在一定的政治、经济等风险，公司未来将面临一定的资源获取的不确定性。

　　公司信用要素未发生实质变化，维持主体AA+pi的级别。

　　20中铝01（163219.SH）无增信措施，债项级别为AA+pi。

　　20北控01（163264.SH），发行人：北京控股集团有限公司（简称：北控集团）

　　北控集团是北京市国资委下属，负责北京市燃气、水务、固废处理等基础公用事业的运营主体，中证评级历史上给予其AAApi的主体级别。公司所从事业务具有较高经营稳定性。燃气业务方面，其负责北京市的燃气供应，特许经营的区域优势地位构成公司的主要信用支撑。水务业务由旗下上市公司北控水务运营，目前已基本形成全国性布局。北控水务除运营稳定的市政水务业务外，水环境综合治理业务仍处投资扩张阶段，带来一定财务压力，但其依托股东支持的较好融资能力可提供相应缓冲。

　　本次评级，我们未发现公司核心信用要素发生实质变化，维持其AAApi的主体级别。

　　20北控01（163264.SH）无增信措施，给予AAApi的债项级别。

　　20国投G1（163247.SH）、20国投G2（163248.SH），发行人：国家开发投资集团有限公司（简称：国投集团）

　　国投集团是国资委下属的大型国有投资控股公司，中证评级历史上给予公司AAApi的主体信用级别。

　　公司业务多元化发展，作为主要利润来源的电力板块经营稳定性可期，水电、火电利用小时数较高，电力收入受益于发电量的增加明显增长，构成公司的主要信用支撑。尽管公司债务负担较重、资本支出压力较大，但其在国家重点投资项目建设上承担重要职能、受到国家支持力度大，可形成一定缓冲。本次评级，我们未发现影响国投集团信用水平的关键要素发生重大变化，维持公司AAApi的主体信用级别。

　　20国投G1（163247.SH）、20国投G2（163248.SH）无增信措施，给予AAApi的债项级别。

　　20国新债（152410.SH），发行人：中国国新控股有限责任公司（简称：国新控股）

　　发行人是国务院国资委下属两家国有资本投资运营平台之一，在资本注入、国有资产划拨等方面得到国务院国资委的大力支持，战略地位高。跟踪期内，发行人经营状况保持稳定，业务开展主要面向央企，整体资产质量较好。同时，需要关注以下风险因素：

　　1、发行人资产管理板块海外投资项目规模较大，但相关信息未予以披露，募投市场化债转股项目信息涉密亦未披露，相关风险难以准确评估；

　　2、基金投资板块规模较大，未来项目退出情况有待观察。

　　综合考虑发行人作为国务院国资委下属的资本运营平台的战略定位，维持发行人AAApi的主体评级。

　　20国新债（152410.SH）无增信措施，给予AAApi的债项级别。

　　20渝水01（163228.SH），发行人：重庆水务集团股份有限公司（简称：重庆水务）

　　重庆水务是重庆市最主要的水务公用事业运营主体，供水及污水处理业务在区域内垄断优势显著。基于重庆市经济增长提升为公司业务发展提供的良好外部环境，我们对公司历史上表现出的较高的经营效率和盈利能力在未来的可持续性形成正面预期，对公司水务业务在未来中长期的稳定性持乐观态度。

　　财务方面，公司财务杠杆低，短期流动性充足，且未来投资压力较小。较为稳健的财务状况也支持我们对公司整体抗风险能力较强的判断。

　　综上，我们给予重庆水务AAApi的主体信用级别。

　　20渝水01（163228.SH）无增信措施，给予AAApi的债项级别。

　　20宝钢01（163225.SH），发行人：宝山钢铁股份有限公司（简称：宝钢股份）

　　宝钢股份是中国宝武集团的核心子公司，突出的行业地位和显著的规模优势构成其中长期经营稳定性的重要支撑。在未来产业结构调整和产业升级的趋势背景下，我们认为公司具有较强的资源整合优势和经营抗风险能力。中证评级给予其主体AAApi的级别评定。

　　20宝钢01（163225.SH）无增信措施，债项级别也为AAApi。

　　20中核Y3（163937.SH）、20中核Y4（163938.SH），发行人：中国核工业集团有限公司（简称：中核集团）

　　中证评级历史上给予中核集团AAApi的主体信用级别。公司是核电领域的主要投资和运营主体，具备完整的核产业链和技术优势，在核燃料领域占据主导地位、在核电站运营方面行业地位突出。公司已运营项目获现能力强，也面临核电建设发展的投资资金压力，基于国家对于核电行业发展的支持，我们对其长期经营稳定性持正面判断。本次评级，我们未发现公司核心信用要素发生实质变化，维持中核集团AAApi的主体信用级别。

　　20中核Y3（163937.SH）、20中核Y4（163938.SH）为可续期债，在破产清算时的清偿顺序等同于发行人普通债务，且分析其续期选择权和递延支付利息权的行使条件，我们认为发行人选择续期和递延支付利息的可能性不高，债项信用级别为AAApi。

　　20电信01（163253.SH），发行人：中国电信股份有限公司（简称：中国电信）

　　中国电信是国内三大运营商之一，业务涵盖全电信综合信息服务。我们认为发行人在垄断性极强的电信行业所拥有的全牌照业务资质、广泛的客户基础和网络资产资源，及在通信服务领域的超强技术实力和战略重要性，使其信用稳定性很强。同时，发行人现金流水平充沛，负债率低，财务弹性高，同样支撑了我们的判断。综合以上因素，我们给予发行人AAApi的主体信用级别。

　　20电信01（163253.SH）为无担保债券，给予其AAApi的债项级别。