来源 | 时代商学院
作者 | 雷映
编辑 | 孙沐霖
作为控股股东中国振华电子集团有限公司（简称“中国振华”）旗下第3家申请IPO的成员企业，成都华微电子科技股份有限公司（简称“成都华微”）在历次员工增资中出现了复杂的员工股权代持现象，导致该公司在工商登记的36名股东背后实际涉及195名出资人。复杂的代持关系背后，意在掩盖什么？
据招股书，成都华微专注于特种集成电路的研发、设计、测试与销售，主要产品类型有以逻辑芯片、存储芯片为主的数字集成电路产品和以数据转换、总线接口、电源管理为主的模拟集成电路产品。
上交所官网显示，成都华微于2022年3月25日申请科创板IPO获受理，2022年4月11日进入问询审核环节，历经两轮审核问询函回复及意见落实函回复之后，该公司拟于2023年2月17日进入上市委审议会议。本次IPO的保荐机构为华泰联合证券。
概述
成都华微以科学技术成果鉴定认定其核心产品FPGA（现场可编程门阵列）、CPLD（复杂可编程逻辑器件）及ADC（模数转换器）的技术先进性，但上述鉴定工作均由实控人中国电子组织实施。与此同时，该公司主要研发资金及研发项目均来自国拨资金及承接项目，自主研发投入比例较同业可比公司低。
经营数据显示，2020—2022年上半年，成都华微收入高增长主要源于CPLD逻辑芯片的销售收入增长，但该产品的销售目前以低端型号为主。与此同时，该公司业绩高增长背后并未获得实际的现金流入，而是高比例的赊销，进而导致其应收账款居高不下和经营性现金流持续净流出。
值得注意的是，该公司在历次增资和股权变动中存在复杂的员工股权代持问题。截至2019年12月，该公司前身华微有限工商登记的自然人股东合计有36名，但实际持有股权及提供资金关系的人员合计有195名，成都华微仍存在一定的股权纠纷风险。
低端产品占比高，由实控人证明其技术先进遭质疑
集成电路是指将一定数量的常用电子元器件以及其间的连线，通过半导体工艺集成为具有特定功能的电路，按照处理信号的类型不同可划分为数字集成电路和模拟集成电路两大类，国内主要特种集成电路企业大都涵盖了多类型的数字和模拟集成电路产品。
据招股书，成都华微专注于特种集成电路的研发、设计、测试与销售，建立了以逻辑芯片（CPLD、FPGA）、模数转换器（ADC）等核心产品搭配存储器、电源管理、总线接口等辅助类通用芯片的产品结构。
同业可比公司中，紫光国微（002049.SZ）以28nm的特种FPGA为主流产品，且新一代更高性能产品的开发工作也顺利推进，而复旦微电（688385.SH）已经在14/16nm先进制程FPGA产品的研发上获得突破并预计于2023年实现量产。国际领先厂商赛灵思（Xilinx）早于2012年便推出了成都华微7000万门级产品，更是于2020年更新至7nm制程，有效门级数可达10亿门级。
不过，成都华微在28nm CMOS工艺的FPGA产品推出时间上晚于复旦微电，且其拟通过本次IPO募资来开展28nm及以下先进工艺产品的相关研发工作，研发进度或再次落后。
目前成都华微的主流产品是CPLD产品，在ADC领域，成都华微的产品集中在高精度领域，缺乏高速高精度产品布局，产品结构相对单一。
为了证明其核心产品的技术先进性，招股书中，成都华微称其分别于2018年、2021年通过了由中国电子组织的“闪存架构非易失可编程CPLD集成电路”“24˜31位极高精度AD转换电路”的科学技术成果鉴定，以及“高性能7000万门级FPGA”的科学技术成果鉴定。
然而，中国电子为成都华微的实际控制人，持有成都华微76.69%的股份。上市委问询函表示，上述鉴定工作均由成都华微实控人组织，要求成都华微说明上述鉴定结论的依据能否客观反映其产品的技术水平。对此，成都华微表示由中国电子组织进行的科技成果鉴定符合相关规定及行业惯例。
值得注意的是，剔除国拨资金及相关承接的研发项目后，成都华微的研发投入较低于同行业可比公司。
招股书显示，2019—2022年上半年，成都华微自筹及国拨研发项目合计研发支出占营业收入的比例分别为75.32%、55.81%、53.01%、28.47%，但剔除国拨资金及国拨研发项目研发支出后，该公司自筹研发项目投入占营业收入的比例分别为33.12%、24.09%、20.81%、14.09%，同期同行业可比公司的研发费用率均值分别为27.07%、24.89%、22.64%、19.72%，该公司2019年后的研发费用率持续低于行业平均水平。
2019—2022年上半年，成都华微的营业收入分别为1.42亿元、3.16亿元、5.11亿元、4.13亿元，归属于母公司的净利润分别为亏损1070.97万元、盈利4719.08万元、盈利1.71亿元、盈利1.62亿元。2020年、2021年该公司营业收入分别同比增长122.15%、61.88%。
对比产品系列的销售收入同比增速，不难发现，2020—2021年，逻辑芯片下属CPLD产品系列收入的增长是该公司营业收入高增长的主要驱动力。
据招股书，逻辑芯片是成都华微收入贡献、毛利率贡献最大的产品，2019—2022年上半年，逻辑芯片销售额占当期主营业务收入的比例分别为54.85%、48.62%、44.97%、43.81%；而同期，CPLD产品的销量分别为4.37万颗、5.6万颗、9.82万颗、9.27万颗，销售额分别为3499.48万元、8254.63万元、1.34亿元、1.1亿元，2020—2021年CPLD产品销售额分别同比增长135.88%、62.68%，高于同期营业收入增长幅度。
然而，该公司CPLD产品以低等级的240系列为主，该特定型号产品研发时间较早，但在销售量占比上却处于主流地位。2019—2021年，240系列产品销售量分别为3.52万颗、3.12万颗、5.58万颗、5.9万颗，占CPLD产品销量的比例分别为80.75%、55.67%、56.85%、64.15%。
虽然业绩实现了高增长，但成都华微并未因此改善其经营性现金流持续净流出的窘境。2019—2022年上半年，该公司的应收账款及应收票据分别为1.43亿元、2.87亿元、4.62亿元、6.95亿元，应收账款及应收票据占流动资产的比例分别为23.83%、39.53%、48.8%、60.46%，呈大幅增长态势，其中90%以上的应收票据为商业承兑汇票。
同期，该公司应收账款账面价值占营业收入的比例分别为55.85%、40.78%、47.61%、115.75%，而对应的经营活动产生的现金流量净额分别为-1992.18万元、-3641.05万元、-3740.6万元、-7351.42万元。
为将部分应收账款尽快兑现，成都华微尝试了应收账款的证券化。2018年、2019年，该公司曾按同期银行贷款利率及预期坏账损失折算价值向实控人中国电子转让一年内的应收账款余额分别为3024.27万元、1657.53万元，而后由中国电子设立应收账款资产支持专项计划。
员工离职8年仍能入股，股权代持关系混乱
除了应收账款证券化，成都华微另一个寻求资金支持的办法是股权增资。
招股书显示，2000年，成都华微前身华微有限成立之初实收资本3000万元，截至2019年11月华微有限实收资本为5.27亿元。其间，华微有限分别于2011年4月、2014年12月、2017年12月向员工增资并形成复杂的员工股权代持关系。2019年12月该公司设立持股平台专门予以规范员工持股和清理员工股权代持。
截至2019年12月，华微有限工商登记的自然人股东合计仅为36名，但实际持有该公司股权及提供资金关系的自然人合计高达195名，其中172名自然人具有代持或提供资金关系。值得注意的是，根据《中华人民共和国公司法》规定，有限责任公司的股东人数为五十个以下。
其中，2011年4月，华微有限同意向24名员工增资1400万元，对应增资价格为1元/注册资本，共有64名自然人股东通过共计31名工商登记的自然人股东取得新增注册资本。本次增资及转让完成后，该公司自然人股东有71名，其中有36名是具有代持关系的隐名股东。
2014年12月，华微有限向员工增资1300万元，增资价格为1元/注册资本，共有73名自然人股东通过4名工商登记的自然人股东取得新增注册资本，本次增资完成后，该公司自然人股东有113名，其中88名是具有代持关系的隐名股东。
2017年12月，华微有限向员工增资5523.71万元，增资价格为1.0753元/注册资本。本次增资分两期进行出资，其中，2017年第一期出资共有131名自然人向19名原工商登记的自然人股东提供资金，2017年第二期出资共有51名自然人向9名原工商登记的自然人股东提供资金。本次增资过程中，上述提供资金的相关自然人并未于2017年取得该公司股权，而是在2019年12月调整持股方式时通过取得合伙企业财产份额的方式间接取得该公司股权。本次增资，新增了98名提供资金的自然人。
对于复杂股权代持关系的形成原因，成都华微解释，为筹措发展必要的资金和进一步提升经营运行效率，特吸收员工向华微有限增资，但由于参与增资的员工人数较多，超过了公司法所规定的股东总人数限制，因此决定由员工代持方式进行增资。
值得注意的是，上述历次增资中，华微有限存在向外部人员增资的情况。其中，自然人股东田力从未在该公司任职，却于2011年以1元/注册资本认购共计280万元，并由该公司员工冯伟、李妍代持。而田力的履历显示，其从未在华微有限任职，且其任职单位及投资企业与华微有限均不存在关联关系。
自然人股东李威曾于2011年8月从华微有限离职，然而时隔8年后，即2019年12月，李威以1.0753元/注册资本受让成都华微现董事长黄晓山150万元的股权，并于2019年12月通过取得合伙企业财产份额方式间接取得该公司的股权。
自然人股东赵晓辉曾于2013年12月—2017年2月任职华微有限副总经理，于2014年12月以1元/注册资本向华微有限增资400万元，其中260万元为本人出资，140万元为其他15名员工股东代持。离职后，赵晓辉又于2017年12月以1.0753元/注册资本向华微有限增资518.29万元，其中53.76万元为本人出资，464.53万元为其他5名员工代持，对应取得注册资本482万元（资本公积转增前）。
对此，上市委在问询函中要求成都华微说明上述股权变动的合理性，该公司表示上述情况已由实控人中国电子出具《关于成都华微电子科技股份有限公司股权演变相关事项的确认》，对上述股权变动进行了确认，并确认相关情况不存在违反国有资产监督管理相关规定的情形。
本次IPO辅导中，保荐机构华泰联合证券表示已完成全部自然人股东的访谈，而对于历史上曾经持股或参与出资，但目前已经离职且已转让股权的44人中，华泰联合证券仅完成了其中25人的访谈工作，其余19人未能完成访谈，均为历史上被代持的隐名股东及2014年前退出华微有限且持股金额较低的显名股东，成都华微仍存在一定的股权纠纷风险。
对于上述股权变动及股权代持问题，成都华微及其实控人均表示不存在违规行为，但对上述通过代持关系参与并获得华微有限股权的众多自然人股东而言，本次IPO上市无疑是一个获利颇丰的机会。本次IPO，按拟募资额与拟发行股份数核算的发行价格约为15.69元/股，对应募资后该公司总估值约为99亿元。对比上述员工、非员工股东历次增资入股1元/注册资本、1.0753元/注册资本的价格，投资收益翻了数倍。
参考资料
1．《成都华微电子科技股份有限公司招股说明书（上会稿）》 上交所官网
2．《关于成都华微电子科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市申请文件的审核问询函的回复》 上交所官网
3．《关于成都华微电子科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市申请文件的第二轮审核问询函的回复》 上交所官网
4．《关于成都华微电子科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市的审核中心意见落实函的回复》 上交所官网
（全文4297字）
责任编辑：王其霖
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