即有AI又有芯片寒武纪IPO估值竟然还不达预期？|寒武纪_新浪财经

　　原标题：即有AI，又有芯片，寒武纪IPO估值竟然还不达预期？

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　　创下今年科创板最快过会记录的寒武纪，募资却未达预期，当初28.01亿元的募资金额缩水变成了25.82亿。

　　作为国内AI龙头，寒武纪被贴上了诸多光亮的标签，但缩水的估值似乎说明了市场对于寒武纪的前景较为谨慎。寒武纪在上市之前，丢掉了最重要的护城河——与华为海思的合作关系。相比业绩亏损，市场的质疑在于丢失了华为这个大客户后，未来能否持续盈利。

　　7月6日，寒武纪确定了科创板发行价格64.39元/股。按照该发行价，预计寒武纪募集资金总额25.82亿元，而此前招股书披露的预计募集资金为28.01亿，对应市值约为280亿。显然从这次发行价来看，寒武纪并未得到自己预期的价格。

　　从科创板 IPO 申请获得上交所受理到成功过会只历经了 68 天，这一速度创下了今年以来科创板过会企业的最快纪录。寒武纪成立仅四年，但芯片独角兽、明星股东、与华为的合作的标签却是令其一度风光无限。两位创始人“少年天才”的经历又给寒武纪添上了传奇色彩。

　　寒武纪专注于人工智能芯片产品的研发与技术创新，近年来又赶上了AI和芯片的双重风口。在此背景下，市场给其超过200亿的估值，同时也将其推到了资本市场的门口。不过，随着招股书的披露，寒武纪的质疑声也扑面而来，持续的亏损、客户集中度高等问题，给原本光环围绕的寒武纪，蒙上了一层阴影。实际上，相对于业绩亏损，对于寒武纪的质疑主要聚焦在对大客户的过度依赖，也就是原先第一大客户华为海思的变动。

　　过去一年中，A股的芯片公司估值早已飞天，而寒武纪的估值几乎没有上涨，而不及预期的募资都说明了市场对寒武纪的前景较为谨慎。

　　估值未达预期

　　公开资料显示，寒武纪科技由陈天石和其兄陈云霁联合创立于2016年，陈天石和陈云霁两兄弟均是从中科大少年班毕业的少年天才。陈天石的研究方向是人工智能算法，陈云霁则主攻计算机芯片。二人曾主导研发了世界首款深度学习专用处理器原型芯片。

　　寒武纪前身是中科院计算所2008年组建的“探索处理器架构与人工智能的交叉领域”10人学术团队。取名“寒武纪”，是希望用地质学上生命大爆发的时代来比喻人工智能的未来。

　　“出身不凡”的寒武纪，自成立以来就获得了一众明星投资人的追捧，包括中科院的数千万元天使轮融资，以及元禾原点、科大讯飞、涌铧投资的Pre-A轮融资。彼时，寒武纪刚满2岁，创始人陈天石就向媒体透露考虑在A股上市的消息。

　　寒武纪在2019年9月最后一轮融资的估值是222亿元。

　　然而，公告内容显示，寒武纪发行价格为64.39元/股，对应的公司市值为 257.62 亿元。两轮估值差异仅为35亿元。

　　在发行阶段，科创板拟上市企业的发行价由询价机构给出，一般包括公募基金、私募基金等机构投资者。当前寒武纪上市对应估值相对于最后一轮融资估值几乎没有上涨，而同样是科创板新股的中芯国际，当前的发行估值为1497亿元——相比前期的关注度，寒武纪显然被市场冷落了，机构的态度也比较谨慎。

　　根据以往科创板上市的相关行业公司来看，公司上市首日市盈率大多在100—200倍之间，那么像寒武纪这样的独角兽来看，上市后市值或可达到500亿元。但即便上市后得到爆炒，在机构层面，这家集中所有热门概念与光环于一身的企业，却无意遭遇了“开门黑”。

　　招股书显示，2017—2019年，公司归属于母公司普通股股东的净利润分别为-38，070.04 万元、-4，104.65 万元和-117，898.56 万元。很明显，寒武纪亏损巨大，未实现盈利。造成寒武纪亏损的，主要是大量的研发支出。2017-2019年，公司研发费用分别为2986.19万元、24011.18万元和54304.54万元，研发费用率分别为380.73%、205.18%和122.32%。

　　寒武纪自2016年成立以来，其每年研发费用占营收的百分比都超过了100%。作为一家选择AI芯片赛道的企业，寒武纪需要在很长一段时间内忍受一个低收入、低利润，甚至年年亏损的现状。陈天石曾表示，在科创板上市可以“不需要为提升短期盈利而去压制研发”。透过招股书可以看到，寒武纪会将公开发行募集的资金投入到新一代云端训练芯片、推理芯片和边缘端智能芯片及系统的研发。这某种程度上解释了仅成立4年的寒武纪为何对上市如此渴望。

　　虽然寒武纪的上市之路顺风顺水，但上交所提出了6大类20个问题，涉及主营业务、核心技术、应收账款、理财产品、政府补助等，个个直击要害，被媒体称为上交所“灵魂20问”。

　　丢失大客户华为

　　相比业绩亏损，寒武纪的质疑主要聚焦在对大客户的过度依赖。

　　寒武纪在上市之前，丢掉了最重要的护城河——与华为海思的合作关系。

　　据招股书介绍，寒武纪目前主营业务为云端智能芯片及加速卡、智能计算集群系统，终端智能处理器 IP 三大业务线。其中，2017 年、2018 年和 2019 年，公司主营业务收入占比分别为 99.38%、100.00% 和 99.99%。寒武纪主要通过，处理器IP授权给芯片厂商（与华为的合作）以及自己设计和销售芯片来赚钱（寒武纪面向互联网公司等用户推出的云端智能芯片）。

　　2016年，刚刚成立不久的寒武纪便向市场上推出了首款智能处理器IP寒武纪1A。2016年正是AI概念全面爆发的时候，随后，寒武纪1A这个IP就被选中，集成到华为麒麟970处理器上，并搭载在了华为当年的旗舰手机Mate 10上。

　　2017 年和 2018 年，寒武纪主营业务收入主要来源于终端智能处理器 IP 许可收入。而华为海思在2017年-2018年均是寒武纪的第一大客户。然而，2019年事情发生了改变，华为新推出的麒麟990选择采用自研NPU，而不再继续采用寒武纪的IP。由于公司短期内难以开发同等业务体量的大客户，导致2019年其终端智能处理器IP授权业务收入较上年下滑41.23%，才开始拓展云端智能芯片及加速卡业务与智能计算集群系统业务。

　　核心技术对标国外巨头，但还需不断烧钱

　　有人认为，虽然丢失了华为海思，但强大的人才储备和领先的技术，依然是寒武纪重要的护城河。

　　2018年寒武纪被评为AI芯片TOP24，虽然达不到全球顶尖，但依然是国内领先的AI企业，被媒体认作人工智能芯片“国产自主可控的优质稀缺标的”。

　　随着近五年来人工智能和芯片在市场上受到热捧，智能芯片也成为了一个见仁见智的概念——很多科技公司都推出了属于不同架构的AI 芯片。目前国内阿里、百度等科技巨头也都在自研或收购，加码AI芯片赛道。

　　招股书中非常明确地提出了寒武纪在智能芯片领域的定位——通用型智能芯片。

　　寒武纪正在从一个单纯的芯片公司向具备硬件和软件能力的系统型平台公司发展。国内的芯片设计公司能力普遍集中于专门领域的芯片，其应用场景相对垂直，大多无须掌握如此全面的技术栈。国际上具备此类全栈技术能力的公司主要是英伟达、英特尔、谷歌等巨头。从核心技术构成上管中窥豹，可以看出寒武纪正在对标这些国外巨头。

　　不过，作为一个国内最早发 AI 专用芯片公司，寒武纪不但要面对客户（华为海思）上下游整合及调用庞大的手机芯片设计及 IP 资源到人工智能芯片的挑战，另外还要面对英伟达在通用 AI GPU 加速芯片在制程工艺及 CUDA 软件的优势。虽然寒武纪已大力追赶，思元 270 虽然已经暂时掌握了云端推理用定点低精度的运算技术，若想推出高精度的还需要不断烧钱，投入庞大的研发费用。

　　不同于华为海思及英伟达靠着过去强大本业的获利及现金流的积累，可以投入大量的研发资源，在人工智能领域持续的设计流片，及走到最后的系统整合。持续亏损的寒武纪，迫切需要上市融资，而失去华为却未找到替代客户，新业务仍未形成有效支撑点的背景下，寒武纪的持续盈利能力被打上了问号，而在研发投入多产出仍未知的背景下，也难怪市场泼了冷水。

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