中信证券：本轮旺季水泥上涨后价格有望维持 企业盈利能力将得到较大恢复

中信证券发表研报称2020年以来，水泥需求持续下滑，行业盈利快速下挫，面临较大的经营压力。为推动盈利逐渐恢复，今年旺季，龙头企业采取了历史上旺季最强停产力度，积极助推涨价。展望四季度，首先，2024年上半年水泥企业业绩遭遇巨大打击，经营压力加大，本轮长三角地区一次性上涨100元/吨的计划也显示了水泥企业强烈的扭亏为盈意愿。其次，从本轮落地情况来看，水泥企业之间协同性加强，错峰生产得到较好执行。中信证券判断，在龙头带动下，本轮水泥上涨后价格有望维持，企业盈利能力将得到较大恢复。

水泥需求下降，产能利用率位于低位。

根据国家统计局，2024年1-8月，我国水泥产量为11.59亿吨，同比下降10.70%，主要由于受到下游地产行业的影响，需求呈现疲软态势。根据卓创资讯，2024年1-9月，熟料线运转率平均为47%，同比下降11pcts;粉磨开工率平均为40%，同比下降6pcts。考虑到水泥行业普遍存在超产现象，中信证券判断实际的产能利用率更低。具体到水泥企业，中信证券选取的样本企业2019年平均产能利用率为78.74%，而2023年仅为67.26%，下滑11.49pcts。

水泥企业用于增加产能的资本开支明显减少，但仍需必要的生产线维护资本开支。

水泥生产线并非持续运转，每年需要停窑检修，日常维护、技改能均需要资本开支。且随着环保政策趋严，水泥企业用于环保改造的资本开支也会阶段性提升。中信证券把水泥企业的资本开支中的新建产线、购买矿山等无形资产的金额减去，计算出2023年海螺水泥/天山股份/塔牌集团单吨水泥对应的必要资本开支约为30/20/24元。因此，当水泥行业盈利整体偏弱时，维持产线正常运转的投入对企业来讲也是一个较为沉重的压力。

水泥企业现金流优于净利润，具备分红提升空间。

由于水泥行业普遍采取现款现货的商业模式，水泥公司现金流入状况都较好，水泥企业的净现比基本在1以上。在此基础上，水泥企业积极对股东进行分红，海螺水泥/天山股份/华新水泥/华润水泥/塔牌集团/上峰水泥的分红率从2014年31%/30%/21%/26%/41%/35%提高至2023年49%/50%/40%/47%/79%/51%。中信证券预测未来水泥企业在稳定经营的基础上仍将保持高比例分红。

水泥企业盈利能力位于历史低位，部分企业开始出现现金流压力。

水泥价格自2020年以来出现趋势性下行，当前部分区域价格更是降至历史低位。根据数字水泥网数据，2024H1水泥价格平均为372.19元/吨，同比下降12.42%，区域分布呈现出北强南弱的局面。具体到各水泥企业，2023年水泥不含税售价较2021年平均下降61元/吨，吨毛利下降69元，盈利能力大幅下降。海螺水泥/华新水泥/华润水泥/塔牌集团/冀东水泥/上峰水泥2024Q2归母净利润分别为历史最大值的16.34%/25.71%/4.66%/11.37%/20.39%/19.75%，天山股份则遭遇历史上最大亏损。

此轮旺季大幅提价及后续展望。

2024年9月27日起，长三角沿江地区水泥企业计划熟料价格一次性大幅上涨100元/吨，目前已逐步落地。一方面，多数企业亏损经营，水泥企业为扭亏为盈助推涨价的意愿强。另一方面，企业计划加大错峰生产力度，9月27日至10月31日生产线停产12天。展望四季度，首先，2024年上半年水泥企业业绩遭遇巨大打击，经营压力加大，本轮长三角地区一次性上涨100元/吨的计划也显示了水泥企业强烈的扭亏为盈意愿。其次，从本轮落地情况来看，水泥企业之间协同性加强，错峰生产得到较好执行。中信证券判断，在龙头带动下，本轮水泥上涨后价格有望维持，企业盈利能力将得到较大恢复。

风险因素：

宏观经济复苏不及预期风险;水泥行业需求不及预期;水泥行业竞争加剧;煤炭等能源价格上升;水泥旺季价格上涨不及预期;水泥企业协同性不及预期。

投资策略。

水泥行业面临需求不足的压力，企业业绩位于历史低位。为推动盈利恢复，龙头企业积极助推涨价。在龙头企业带动下，中信证券判断本轮水泥上涨后价格有望维持住，企业盈利能力将得到较大恢复。

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