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国金证券发布研报称，寻找4月下旬~5月中旬期间A股市场反弹逻辑，会发现情绪回升或占据主导因素。反弹终将被“打破”，一方面，政策出台到效用显现不会一撮而就，传导周期约6个月左右；叠加政策力度、与空间仍有待释放，意味着短期风险仍将继续累积。另一方面，美国开启降息周期亦需要一个过程，期间仍存在较大波动；更重要的是投资者对于海外降息就会带来外资流入的逻辑，甚至可能被“证伪”。
国金证券预计，外资趋势性流入时点，将大概率满足两条件：一是，既要看到国内风险全面暴露且有边际修复的逻辑，即“最坏的时候”过去，见到“市场底/估值底”；其次，又要看到海外“流动性陷阱”解除，届时，全球资本方可以溢出、并愿意流向A股“估值洼地”。
国金证券主要观点如下：
“双周期”框架下：A股高股息投资时钟
回溯过去二十年A股高股息占优的时期，绝对收益来看，A股高股息组合在复苏和过热时期最高(26.5%和25.5%)，其次为经济放缓末期(2.2%)，在经济放缓初期最低且大幅回撤(-23.4%)；相对收益来看(相对全体A股组合)，A股高股息组合在经济放缓初期的超额收益最明显(高达18.2%)，其次为过热期和经济放缓末期(5.0%和4.2%)，在复苏期基本没有超额收益(1.6%)。
在经济放缓初期，高股息大幅跑赢消费、周期和成长，因其估值收缩最少(-25%)，且盈利贡献不弱；在过热期，高股息小幅跑赢周期、消费和成长，因其估值贡献最大，而其他板块估值大多收缩；而在复苏期，高股息跑输消费；在经济放缓末期，高股息跑输成长。
三类高股息资产的“周期性”配置框架
将A股高股息组合内部进一步拆分，可得到3类高股息风格的代表：(1)进攻型周期类高股息(煤炭、石油石化、有色、化工)；(2)防御型周期类高股息(包含公用事业、交通运输、建筑装饰)；(3)金融类高股息(银行、非银、地产)。在经济复苏和过热时期，高股息各板块均明显上涨，首选进攻型周期类高股息(收益率均为35%)；在经济放缓初期，高股息各板块均大幅回撤，但进攻型周期类高股息回撤最小(-11%)；在经济放缓末期，高股息各板块整体小幅上涨，防御型周期类高股息领涨(7%)，进攻型周期类高股息录得负收益(-6%)。
高股息率是A股股票组合低回撤的重要因子
股息率较高的A股组合，在未来一年内往往更抗跌。将股息率前50%的A股按照股息率分为5组，前一年末股息率越高的A股组合，在第二年跌幅往往越小，二者有较强的相关性。此外，A股高股息组合并不能在市场上涨时带来更高收益，或因过去20年中国经济高速发展，市场更愿意为“业绩高增长”下注，从而较少关注到确定性高且稳定的股息收益，而当市场下跌时，投资者才会关注到高股息资产的确定性分红收益和低估值防御属性。
“政策底-市场底”期间坚定防御配置
国金证券表示，当前我们处于经济放缓II期(“主动去库”)，未来将经历“政策影响End-市场底”阶段，市场波动率或再次上升，继续建议“大盘价值防御”策略，重点推荐防御性较高、具备持续超额收益品种：银行+黄金，防御型高股息。
风险提示：国内经济放缓超预期；国内货币政策宽松力度低于预期；美债收益率反弹超预期。
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