张瑜：五月外贸“无意外”——5月进出口数据点评

2024年06月09日15:46 作者:张瑜

　　意见领袖丨张瑜

　　事项

　　5月，以美元计价，出口同比7.6%，好于彭博一致预期5.7%，前值1.5%；进口同比1.8%，弱于彭博一致预期4.4%，前值8.4%。

　　核心观点

　　乍一看，5月外贸数据似乎是出口超预期、进口不及预期，但从三个角度观察，我们认为5月外贸或可称为“无意外”，是前期正常趋势的延续。

　　1、环比季节性：5月进出口环比基本都在历史同期均值附近。

　　2、出口高频：从各类高频及跟踪指标，早可窥见5月出口可能偏强的信号，我们在数据前瞻中也有详细论述（《“价”的十字路口——5月经济数据前瞻》）。

　　3、进口两年平均：5月的回升趋势与3月走势更加一致，相比之下4月更像是“异常脉冲”。

　　4、综上，整体来看，5月出口或是对全球制造业温和回暖趋势的再确认，在此基础上，如有因明年关税担忧导致的“抢进口”，可能给今年出口带来额外上行动能。

　　报告摘要

　　一、五月外贸“无意外”

　　1、环比季节性：5月进出口环比基本都在历史同期均值附近。从环比季节性，我们提供一个观测今年出口的“辅助坐标系”：回头看，今年前五个月，真正称得上超预期的似乎只有1-2月出口（环比远超历史同期均值），3-5月环比基本都在历史同期均值附近。往后看，假设6-12月环比在历史同期均值附近，全年出口增速可能是7%-8%，与我们根据全球制造业PMI回升推演的全年增速区间上沿基本一致（《全球制造业PMI回暖视角下的2024出口》）。

　　2、出口高频：从各类高频及跟踪指标，包括集装箱吞吐量、全球制造业PMI、韩越5月出口等，早可窥见5月出口可能偏强的信号，我们在数据前瞻中也有详细论述（《“价”的十字路口——5月经济数据前瞻》）。

　　3、进口两年平均：5月的回升趋势与3月走势更加一致，相比之下4月更像是“异常脉冲”。5月，我国进口两年平均同比为-1.8%，4月为-0.6%，3月为-1.96%，1季度为-3%。5月较3月两年平均增速回升了0.16个点，与3月相比2月的回升幅度基本持平。若后续进口两年平均增速均沿此脉络修复，则对应全年进口增速大约为2.5%。

　　二、出口分项数据

　　1、出口量价：量强价弱格局或延续。5月，统计快讯公布量价数据的14种主要商品出口数量同比增速加权平均为15.5%，前值为13.4%；出口价格同比增速加权平均为-2.2%，前值为-0.5%。

　　2、出口区域：本月对新旧三大伙伴出口增速均有所改善，两年平均增速来看仍是新三大强旧三大弱。其中，细分区域来看，对东盟、拉美等新兴市场出口延续偏强，边际改善幅度领先。5月，我国对东盟出口同比25.5%（拉动出口3.7pp），前值12.7%（拉动2pp）；对拉美出口同比19.1%（拉动出口1.4pp），前值3.5%（拉动出口0.2pp）。

　　3、出口商品：5月，出口商品景气链条仍在车、船、电子、劳密、家电、机械类别中。与4月相比，边际变化主要在于：

　　（1）车、船增长自高位边际放缓。5月，我国汽车包括底盘出口同比16.5%（拉动出口0.5pp），前值28.9%（拉动0.8pp）；船舶出口同比62.2%（拉动出口0.4pp），前值91.3%（拉动0.7pp）。

　　（2）电子链和家电增速进一步提升。①5月，集成电路、手机、自动数据处理设备及其零部件合计拉动我国出口1.7pp，前值为拉动1.4pp。②5月，家电出口同比19.7%（拉动出口0.5pp），前值13.7%（拉动出口0.4pp）。

　　（3）劳密与机械继续改善，幅度较为明显。①5月，我国劳密出口同比5.1%（拉动出口0.9pp），前值-2%（拉动-0.3pp）。②5月，我国通用机械设备出口同比8.3%（拉动出口0.2pp），前值0.4%（拉动近似为0）。

　　三、进口分项数据

　　1、进口区域：从亚洲主要贸易伙伴进口增速改善，包括韩国、东盟等。

　　2、进口商品：铜、电子链条（集成电路、自动数据处理设备及其零部件）进口仍偏强，油气、其他机电品进口增速明显回落。其中，原油受基数影响较大，而其他机电品基数变化不大（去年4月和5月进口同比分别为-10%、-10.1%），但5月进口增速由前值10.9%大幅放缓至0.8%（对我国进口拉动由1.7pp降至0.1pp），或是5月我国进口增速回落幅度大于市场预期的主要驱动因素之一。

　　四、贸易差额：贸易顺差同比大幅提升

　　5月，以人民币计价的贸易顺差为5864亿元，同比31%，4月为-11.9%；以美元计价的贸易顺差为826.2亿美元，同比26.8%，4月为-14.9%。

　　风险提示：外需波动超预期

　　报告目录

　　报告正文

　　一、五月外贸“无意外”

　　5月，以美元计价，出口同比7.6%，好于彭博一致预期5.7%，前值1.5%；进口同比1.8%，弱于彭博一致预期4.4%，前值8.4%。

　　乍一看，5月外贸数据似乎是出口超预期、进口不及预期，但从三个角度观察，我们认为5月外贸或可称为“无意外”，是正常趋势延续。

　　1、环比季节性：5月进出口环比基本都在历史同期均值附近。5月，我国出口环比3.4%，过去5年、10年、20年同期均值分别为4.9%、5.4%、2.6%；进口环比-0.2%，过去5年、10年、20年同期环比均值分别为-0.6%、0.1%、-2.5%。

　　从环比季节性，我们提供一个观测今年出口的“辅助坐标系”：回头看，今年前五个月，真正称得上超预期的似乎只有1-2月出口（环比远超历史同期均值），3-5月环比基本都在历史同期均值附近。往后看，假设6-12月环比在历史同期均值附近，全年出口增速可能是7%-8%[1]，与我们根据全球制造业PMI回升推演的全年增速区间上沿较为一致。（《全球制造业PMI回暖视角下的2024出口》）

　　3、进口两年平均：5月的回升趋势与3月走势更加一致，相比之下4月更像是“异常脉冲”。在已知5月基数较4月有所抬升的基础上，市场普遍预期5月进口增速回调，结果实际公布值的回调幅度超出彭博一致预期。对此，考虑到基数的影响，我们从两年平均增速角度观察发现：5月，我国进口两年平均同比为-1.8%，4月为-0.6%，3月为-1.96%，1季度为-3%。5月较3月两年平均增速回升了0.16个点，与3月相比2月的回升幅度基本持平。进一步推演，若未来7个月进口两年平均增速沿此脉络修复，则全年进口增速约为2.5%左右。

　　二、进出口分项数据

　　（一）出口

　　1、出口整体：同比略超彭博一致预期，环比基本符合季节性

　　出口同比增速大幅回升，幅度略超彭博一致预期。以美元计价，5月出口同比7.6%，好于彭博一致预期5.7%，前值1.5%。截至5月累计同比2.7%，1季度同比1.5%，4-5月合计同比4.6%。背后一个重要因素是去年同期基数较低，同比为-7.6%，对应今年5月两年平均增速-0.3%，4月为4.3%。

　　环比来看，基本符合季节性。5月，我国出口环比3.4%，过去5年、10年、20年同期均值分别为4.9%、5.4%、2.6%。

　　2、出口量价：量强价弱格局或延续

　　5月，统计快讯公布量价数据的14种主要商品出口数量同比增速加权平均为15.5%，前值为13.4%；出口价格同比增速加权平均为-2.2%，前值为-0.5%。

　　细分商品来看，多数商品出口数量增速转正，其中增速相对较高的是车、船、家电、集成电路，5月分别为28.6%、21%、26.9%、18.5%。多数商品出口价格同比为负，少数实现正增，包括船舶、集成电路、手机，5月分别为29.9%、8%、2.1%。

　　3、出口区域：新旧三大伙伴均改善，对新兴市场出口延续偏强

　　本月对新旧三大伙伴出口增速均有所改善，两年平均增速来看仍是新三大强旧三大弱。5月，我国对旧三大伙伴（美国、欧盟、东盟）出口同比9.6%（拉动出口4.3个百分点），前值3.5%（拉动1.6个百分点）；对新三大伙伴（俄罗斯、非洲、中西亚）出口同比2.6%（拉动出口0.5个百分点），前值-3.3%（拉动-0.6个点）；对其他贸易伙伴出口同比8.3%（拉动2.9个百分点），前值1.6%（拉动0.5个百分点）。两年平均增速来看，5月旧三大伙伴为-2.6%，前值2.4%；新三大伙伴为10.8%，前值15.3%；其他贸易伙伴为-1.7%，前值2.6%。

　　其中，细分区域来看，对东盟、拉美等新兴市场出口延续偏强，边际改善幅度领先。5月，我国对东盟出口同比25.5%（拉动出口3.7个百分点），前值12.7%（拉动2个百分点）；对拉美出口同比19.1%（拉动出口1.4个百分点），前值3.5%（拉动出口0.2个百分点）。

　　4、出口商品：景气链条仍在车、船、电子、劳密、家电、机械

　　5月，出口商品景气链条仍在车、船、电子、劳密、家电、机械类别中。与4月相比，边际变化主要在于：

　　（2）电子链和家电增速进一步提升。①5月，集成电路、手机、自动数据处理设备及其零部件合计拉动我国出口1.7个百分点，前值为拉动1.4个点。②5月，家电出口同比19.7%（拉动出口0.5个百分点），前值13.7%（拉动出口0.4个百分点）。

　　（3）劳密与机械继续改善，幅度较为明显。①5月，我国劳密出口同比5.1%（拉动出口0.9个百分点），前值-2%（拉动-0.3pp）。②5月，我国通用机械设备出口同比8.3%（拉动出口0.2pp），前值0.4%（拉动近似为0）。

　　（二）进口

　　1、进口整体：增速回落，不及彭博一致预期

　　进口增速大幅回落，不及彭博一致预期，但实际并不弱。以美元计价，5月进口同比1.8%，彭博一致预期4.4%，前值8.4%。截至5月累计同比2.9%，1季度为1.5%，4-5月合计同比为5%。5月进口并不算弱，从两个角度观察：

　　①考虑基数影响，从两年平均增速看，5月相比1季度有所改善，并不弱；且5月的回升趋势与3月走势更加一致，相比之下4月更像是“异常脉冲”。5月，我国进口两年平均同比为-1.8%，4月为-0.6%，3月为-1.96%，1季度为-3%。5月较3月两年平均增速回升了0.16个点，与3月相比2月的回升幅度基本持平。

　　②环比来看，5月基本符合季节性。5月，以美元计价的进口环比-0.2%，过去5年、10年、20年同期环比均值分别为-0.6%、0.1%、-2.5%。

　　2、进口区域：从亚洲主要贸易伙伴进口增速改善

　　5月，从亚洲主要贸易伙伴进口增速改善。一是与电子链条相关的韩国、中国台湾地区，5月进口同比分别为18.8%（拉动进口1.1个点）、17.5%（拉动1.2pp），前值分别为18.4%（拉动1.1pp）、14.3%（拉动1.1pp）。二是东盟，5月进口同比6.1%（拉动进口0.9pp），前值5.3%（拉动进口0.8pp）。

　　3、进口商品：铜、电子链条进口仍偏强，油气、其他机电品进口增速明显回落

　　5月，铜、电子链条（集成电路、自动数据处理设备及其零部件）进口仍偏强，但是相比4月，油气、其他机电品等进口增速明显回落。其中，原油受基数影响或较大，而其他机电品基数变化不大（去年4月和5月进口同比分别为-10%、-10.1%），但5月进口增速由前值10.9%大幅放缓至0.8%（对我国进口拉动由1.7pp降至0.1pp），或是5月我国进口增速意外回落的主要驱动因素之一。