华安证券发布研究报告称，生猪养殖效率大幅提升及需求疲弱造成2023年以来猪价持续疲弱，该行判断生猪价格持续低迷有望加速产能去化。根据2024年生猪出栏量，温氏头均市值3127元、牧原2944元、巨星农牧4650元、华统股份3200元、新希望2382元、天康生物2633元、中粮家佳康1473元。一、二线龙头猪企估值多数处历史底部，已先于基本面调整到位，继续推荐生猪养殖板块，重点推荐温氏股份(300498.SZ)、牧原股份(002714.SZ)、巨星农牧(603477.SH)、唐人神(002567.SZ)、天康生物(002100.SZ)。
华安证券观点如下：
猪肉消费处于近年底部
上海钢联数据：2024年1月12日，重点屠宰企业鲜销率90.12%，周环比下降0.19个百分点，处于近年同期低位，2020-2023年同期分别为85.1%、94.57%、90.1%、93.46%。涌益咨询数据：2024年1月11日，本周毛白价差4.39元/公斤，周环比上升0.04元/公斤，处于2021年以来同期底部，2021-2023年同期分别为10.65元/公斤、5.07元/公斤、5.19元/公斤。2023年以来，整体需求呈现疲弱态势，一直表现强势的牛羊肉价格也出现回落，2024年1月11日，牛、羊肉价格分别为43.41元/斤、39.47元/斤，较2023年同期分别下降6.8%、下降5.1%，较2022年同期分别下降5.4%、下降9.0%;较2021年同期分别下降5.1%、下降9.0%;较2020年同期分别下降0.5%、下降3.6%。
生猪养殖效率明显提升
2020-2022年行业生产指标整体改善。2019年非瘟疫情间，我国生猪养殖效率大幅下降，2020-2022年生猪生产指标逐步回升，钢联公布的MSY分别提升至14.3头、15.5头、16.5头，涌益咨询公布的MSY分别提升至16.19头、17.39头、18.16头，畜牧业协会公布的MSY也从2021年19头上升至2022年20.6头。
2022-2023年上市猪企生产效率明显提升。温氏股份PSY从2022年5月约20头上升至2023年10月22.3头，肉猪上市率从2021年9月85%上升至2023年10月92%;牧原股份PSY从2022年初24-25头上升至2023年8月逾28头，MSY从2022年2月20头左右上升至2023年5月25头左右;新希望PSY从2021年10月17-18头上升至2023Q3的25头，育肥成活率从2022年1月73%上升至2023Q3的90%;京基智农PSY从2022Q1的21.6头上升至2023年9月25头，育肥猪上市率从2022年10月86.7%上升至2023年9月92%;立华股份PSY从2022Q3的22-23头上升至2023Q3的25头。神农集团、华统股份生产效率变化相对有限。
2023年生猪产能持续去化，2023Q4猪病较2022Q4严重
官方和产业数据均显示，2022年12月以来持续去化。统计局、农业部数据显示：2021年2季末-2022年1季末，能繁母猪存栏量累计下降8.3%;2022年12月以来，猪价持续低迷，且叠加北方疫情，能繁母猪存栏量重回下行通道，2022年12月-2023年11月累计去化5.3%。上海钢联数据显示：2022年12月-2023年12月，规模养殖场能繁母猪存栏累计降幅4.8%，中小散户能繁母猪累计降幅22.63%。涌益咨询数据显示：2022年12月-2023年12月，能繁母猪存栏累计降幅11.56%。
生猪疫情会影响到产能出清和后期猪价，2023Q4生猪疫情较为严重，产业数据与之基本匹配，10月26日、12月7日涌益咨询90公斤以内低体重猪占比分别达到7.05%、7.11%两个小高峰，值得注意的是，2023Q4疫情虽然超过2022年同期，但明显低于2020-2021年同期。生猪疫情和持续的猪价低迷刺激母猪淘汰，2023年11月3日，上海钢联淘汰母猪价格相对商品猪价格的比值降至55%，低于2021年最低点55.9%和2022年最低点60.8%，涌益咨询2023年内淘汰母猪最低价在10月20日-10月26日达到。
猪价季节影响明显弱化，1H2024产能去化有望加速
通常而言，猪肉价格会呈现季节性特征。然而，自非瘟疫情以来，受压栏、二次育肥等多重因素影响，生猪均重在年内可发生大幅波动，猪价季节性特征也已明显弱化，2021-2023年春节前，猪价均出现大幅回落，该行判断，2021-2022年主要是受超大体重猪抛售影响，2023年则更多是受消费疲弱影响。
根据官方数据，2023年1-6月，全国能繁母猪存栏量同比分别增长1.8%、1.8%、2.9%、2.6%、1.6%、0.4%，与此同时，2023年生猪养殖效率提升，该行粗略估计1H2024生产效率较1H2023同比提升幅度有望接近10%，1H2024全国生猪出栏量同比有望增长10%，生猪价格大概率低于2023年上半年水平。根据猪易通数据，1H2023生猪均价14.7元/公斤，最低价13.7元/公斤;其中，2023Q1生猪均价15.0元/公斤，最低价13.9元/公斤，2023Q2生猪均价14.3元/公斤，最低价13.7元/公斤，1H2024生猪价格有望至少跌破13元/公斤。生猪价格持续低迷，有望加速产能去化。
上市猪企出栏量分化大，2024年规划偏理性
2023年，18家上市猪企合计出栏量15318万头，同比增长17%，出栏量和出栏增速分化大。2024年，上市猪企的出栏规划整体偏理性。该行根据2024年出栏计划从高到低排序，牧原股份超过7000万头、温氏股份3000-3300万头、新希望1700万头左右、华统股份400-500万头、唐人神450万头、巨星农牧400万头左右、天康生物300-350万头、神农集团250万头、京基智农230万头、金新农超过110万头、东瑞股份90-100万头。
风险提示：疫情;猪价反转晚于预期。
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