那些巴菲特没买的“三菱”|日本_新浪财经

2020年8月，巴菲特买入三菱商事、三井物产、伊藤忠商事、丸红、住友商事，伯克希尔哈撒韦分别持有这五家商社各超5%的股份，总价值达到62.5亿美元。

股神买入五大商社时的日经225指数才刚过23000点，随后日经指数一路来到现在的超32000点，涨幅超过50%。可以这么说，日本国运投资的第一炮是巴菲特打响的。

早在2011年，巴菲特就到东京考察，当时巴菲特就对五大商社情有独钟，这些商社和伯克希尔模式类似，拥有多元化长期投资组合的同时还注重价值和现金流，最重要的是以当时日本的低利率环境，它们“便宜的离谱”。

考察时焕发出的不属于81岁老人的神采奕奕，就可以看出日本这些特质有多正中巴菲特的下怀。

在2020年买入后，伯克希尔又分别增加了4次五大商社的持股比例，对此，巴菲特表示，其意图是长期持有在日本的投资。而五大商社背后对应的分别是日本的五大财团，即三菱财团、三井财团、第一劝银财团、芙蓉财团、住友财团。

其中，三菱财团是日本最大的财团。除了巴菲特投资的三菱商事外，三菱财团旗下还有众多没被巴菲特买入的核心企业，比如在日本开始抬头的军国主义中接到不少订单的三菱重工(7011.JP)，又比如，在日本负利率政策松动中有望加强盈利的三菱日联金融集团(8306.JP)。

一、军国主义下的三菱重工

9月7日上午“H2A”47号大型火箭成功发射升空，这意味着日本2024年登月的计划有望实现，日本或将成为及中国之后的第四个登月的国家。而肩负日本登月重任、帮助H2A成功发射的正是三菱财团的旗舰企业——三菱重工。

三菱财团一代目岩崎弥太郎一开始创办的业务就和日本国防息息相关。比如，代表第二次世界大战日本航空工业最高水准、在偷袭珍珠港中大显身手的零式战斗机，就是由三菱（三菱重工的前身）设计并制造的。

三菱重工是日本最大的重工企业也是日本最大的国防工业承包商，其业务涵盖交通运输、船舶、航空、航天、铁路车辆、武器、军事装备、电动马达、发动机、能源、空调设备等各种机械设备。

本来重工业在如今科技股火爆的时代，是很难进入到投资者视野的，不过目前的日本正在进行几十年来最大的一次军事转型，三菱重工讨论度也就开始上升。

全球火力指数（GFP）显示，截止2023年9月1日，日本是世界十大强国之一全球排名第8。日本近年来持续与美国军方深化合作，不仅加快自身军力建设，让新型军舰巡视更是家常便饭，日本军国主义开始按捺不住“抬头”的趋势。

来源：global firepower 2023

7月28日，日本发布了经首相岸田文雄及其政府批准的2023年防卫白皮书，警告“新危机时代的到来”。在此之前，岸田文雄还批准了《国家安全保障战略》《国防战略》和《防卫建设计划》。

在《防卫建设计划》中，日本政府将2023~2027年度的防卫费总额定为430000亿日元（2909亿美元），增至此前的1.5倍。要向用于反击能力的远程导弹投入50000亿日元（338亿美元），向更换老化零部件等维护工作投入90000亿日元（608亿美元），这些数字几乎都是之前的翻倍。

2023年一季度，三菱重工的订单额为16068亿日元（109亿美元），同比增加75%。其中，根据《防卫建设计划》进行的来自国防和空间的与对峙防御能力有关的大型项目订单急剧增长。当季营业收入9839亿日元（67亿美元），同比增加13%；净利润531亿元（4亿美元）同比增长177%。

除了与日本当局有着千丝万缕的联系（岸田文雄曾担任三菱重工的顾问），拿到第一手订单外，能被国家重用的三菱重工当然也有自己的技术优势。比如，由三菱重工制造并发射的H2A，其发射的成功率达到世界最高水平的约98%。又比如，三菱重工的燃气轮机在2022年达到市场占有率全球第一。

军事或航空爱好者对燃气轮机应该不会陌生，装备制造业“皇冠上的明珠”说的就是它。燃气轮机是一种复杂而先进的成套动力机械设备，也是迄今为止热-功转换效率最高的发电动力装备，更是关系国防安全的战略性装备。

J型燃气轮机是三菱重工目前最先进的燃气轮机型号，在以温度定型的燃气轮机领域，J型的进气温度达到目前世界最高水平的1600℃，同行的西门子和通用电气目前实现的最高温度仍然徘徊在1500℃。而中国的重型燃气轮机制备技术要比三菱重工至少落后30年。

三菱重工把J型燃气轮机搭配到了GTCC（燃气轮机联合循环发电系统）上，这使得GTCC的发电效率比传统燃煤动力发电方式提高了20%，达到64%以上的世界最高水平，CO2排放量同时削减约50%。这使得GTCC具有即清洁又高效的发电优势。

来源：三菱重工

而拥有高水准的GTCC至推出以来便备受市场青睐，订单开始源源不断的砸向三菱重工。

从有具体记录的2019财年开始，尽管期间疫情的封控给业务进展造成障碍但也不影响GTCC收入上升。截止2023Q1，GTCC订单额为2042亿日元（14亿美元），同比增加77%，来自GTCC的营业收入为1663亿日元（11亿美元），同比增加13%。此外，由GTCC推动的能源系统业务（Energy Systems）是三菱重工所有业务中利润率水平最高的，平均达到6%，而其他业务平均利润率仅在3%左右。

截止2023Q1，Energy Systems占三菱重工的营收比重为37.1%，营利比重为47.2%。其中，GTCC又占到Energy Systems业务营收45%（前值为42%）的最大份额，需求又大利润的GTCC进一步成为企业的支柱业务。

不过一两项技术的遥遥领先也不能直接认定三菱重工的技术没有缺陷，它在喷气客机制造上的竞争实力就很弱。

2003年，由三菱重工启动的MRJ（三菱支线喷气客机）肩负着日本航空工业的发展重任。本来原计划于2013年推出，但由于技术和财务问题，期间延期了6次最终也没能交付出来。在2020年10月，因为疫情暂停MRJ项目。但由于遭遇技术瓶颈，实际上也没有再开工的可能了，2023年2月三菱重工宣布正式终止MRJ项目。

MRJ的终止是日本航空工业的重大挫折，不仅挫了日本政府的锐气还挫走了三菱重工的钱。

该项目耗资超过10亿美元，研发期间，三菱重工对于MRJ的投入从未停歇，几乎每一年的利润都会被侵蚀，拖累了企业的财务状况。2016财年，MRJ开发成本约208亿日元（1.4亿美元）；2017财年，MRJ订单损失700亿日元（4.7亿美元）的同时增加投资250亿日元（1.7亿美元）；2018财年，再次投资851亿日元（5.8亿美元）。到了2019财年开始改名（谐音：改命）将MRJ改为SpaceJet，但依旧挡不住亏损，针对SpaceJet的减值损失达到2633亿日元（17.8亿美元），当年的利润也才2338亿日元（15.8亿美元）。2020财年再度亏损1162亿日元（7.9亿美元）。

也就是在2021财年停工了，SpaceJet的亏损幅度才开始收敛，不过截止最新的2023Q1，被纳入企业淘汰中的SpaceJet依旧亏损52亿日元（0.4亿美元）。本来肩负日本国产喷气客机夙愿的MRJ还是失利了，好在停止对项目的研发投入后，三菱重工的负担减轻了不少。经历巨大挫折后三菱重工在业务推进上开始收敛，不再激进。

在三菱重工2021-2023的中期计划中，盈利能力恢复和强化，基于现有事业上增长成为主旋律。“基于现有事业”意味着不会再有不擅长领域的大型项目开发，也至少在这方面的盈利波动减小打了包票。

在订单上，三菱重工依旧效忠日本市场。2023Q1三菱重工总订单同比增加75%，其中国防和空间（Defense & Space）订单量同比暴涨近900%。当季来自日本的收入同比增加37%，达到3679亿日元（25亿美元）。

而最近美國的軍工龍頭公司雷神科技產品出事，一度令三菱重工短暫回調，不過其實實屬虛驚一場。

9月11日，雷神科技旗下的普惠GTF发动机被检测出微观污染物，这可能会造成部件加速磨损或破裂。这一缺陷致使普惠公司将在未来三年召回600-700台用于A320neo系列客机的GTF齿轮传动涡扇发动机（PW1100G），并对其进行质量问题检查。召回行动让普惠母公司RTX的利润将在未来几年内受到高达35亿美元费用的冲击，而该费用同时冲击着参与普惠1100 GTF项目的三菱重工、川崎重工和IHI。

不過根据摩根士利丹的預測，在该项目中IHI份额占比最大为15%，川崎重工为6%，三菱重工占比最小为1%。“普惠GTF事件”将影响IHI 营业收入1100-1300亿日元（7.4-8.8亿美元）；影响川崎重工营业利润430-500亿日元（3-3.4亿美元），影响三菱重工营业利润 170-200 亿日元（1.2-1.4亿美元）还好，没MRJ亏的多。

而在谈及普惠1100 GTF项目时，或许也能意识到三菱重工和川崎重工、IHI表面上是竞争对手，但事实上这三家企业更像是“同事”关系，他们背后都有一个共同的“金主爸爸”——日本万事达信托银行株式会社。该行分别持有川崎重工14.91%、三菱重工15.93%和IHI 14.19%的股权。

在日本万事达信托银行株式会社的背后还有一个实际控股人，三菱日联金融集团。而这个三菱日联金融集团和三菱重工师出同门都是三菱财团的旗舰企业。

二、巴菲特不买的银行股

日本财团的体系就是以银行为中心建立的，而三菱财团之所以能成长为日本最大财团，靠的就是背后庞大的金融规模体系。

以资产计，三菱日联金融集团（以下简称MUFG）是日本最大的银行。其资产负债表规模超过摩根大通和汇丰控股，是全球最大的非中资银行集团。MUFG约有3400万个人客户和约110万企业客户，业务部门包括银行、信托银行、证券、信用卡和消费金融。

MUFG具有庞大的规模和多元化业务还是巴菲特钟爱的银行股，怎么看都会是老巴的心头好。但可惜的是，2020财年MUFG的ROE仅为5.63%，远低于同期五大商社两位数的净资产收益率，注重投资回报的巴菲特，理所当然会将其拒之门外。

不仅是MUFG，日本几乎所有的银行都有着极低的收益率和净资产收益率这和日本央行执行的长期负利率政策不无关系。

不过属于MUFG的转机目前已经出现。2023Q1（4-6月），MUFG实现营业净利5566亿日元（37.7亿美元），同比增长1314亿日元（8.9亿美元），归母利润为5583亿日元（37.8亿美元）。在2023财年（2023年4月-2024年3月）预测中，集团给到的净营利是145000万亿日元，归母净利润是130000亿日元。

也就是说才过一个季度，MUFG就完成了整个财年38%的营利目标和43%的归母净利润目标，这无疑给新的一年开了个好头。

来源：MUFG财报

本次营业净利贡献最大的是与美国加息高度相关的JCIB业务，该业务在2023Q1实现营业净利1408亿日元（9.5亿美元），同比增长83.1%。JCIB主要为日本和海外企业提供包括股票承销、项目融资等金融业务，该业务市场大多集中在美国。由于JCIB提供的贷款利率是与美国国债挂钩的浮动利率，而美国越加息集团的贷款息差就越大，JCIB的营业净利也就越高。

从以往的业绩趋势变化观察也可以看出，JCIB收入的增减和美联储在2022年开展激烈的加息周期高度相关。

除了被动地受惠美国加息，MUFG在美洲的业务也有主动去追求高盈利。对此，MUFG开始精简自己在美洲的业务，放手出售不具备竞争力的部门。

2022年12月，MUFG将在美洲的商业银行（MUB）作价80亿美元出售给美国合众银行。此后，MUFG还斥资9.36亿美元收购美国合众银行部分股权，将持股比例提高至4.4%，进一步加深与美国合众银行的联盟。

在出售MUB后，连同该银行的贷款也一并减少。截止2023Q1，MUFG海外贷款减少77000亿日元（521亿美元）至411000亿日元（2780亿美元），而在日本国内贷款则总体维持稳定，为665000亿日元（4500亿美元）。尽管日本国内贷款总量几乎没有变化，但得益于针对大型企业（Large corporate）的贷款利率提升，在贷款不变甚至微减的情况下，依旧实现贷款利差增加，提高盈利。

这些Large corporate中就包括和集团师出同门的三菱重工以及他的“同事们”。作为他们的最大股东，这些大企业越在日本国运发展中受益就越需要向MUFG申请融资。今年一季度，三菱重工的有息债务为8907 亿日元（60亿美元）；川崎重工有息债务为 6660 亿日元（45亿美元）；IHI有息债务为5887 亿日元（40亿美元）。

除了大企业贷款借助利率提升帮助MUFG实现“超额收益”外，住房贷款也有这种盈利优势。

今年7月，日本五大银行纷纷在上调了8月住房贷款利率。其中MUFG旗下的子公司三菱UFJ银行就将具有代表性、固定期限为10年的基准利率上升0.09%至0.78%，并表示，9月的房贷利率可能进一步上升。这也就意味着，在接下来MUFG的二季度（7-9月）中，住房贷款即使总量不变，利差收益也确定会增加。

而日本政治层面对负利率政策的松动也进一步确定了MUFG盈利提升的可能性。9月9日，日本央行行长植田和男在接受媒体专访时表示，如果日本央行对物价和工资持续上涨有信心，“结束负利率”是可行的选择之一。市场也迅速对日本央行的“鹰派”发言做出反应，周末一结束，新发行10年期国债收益率就达到了2014年1月以来的最高水平0.705％。

日本央行政策的转向似乎预示着长年受到极低利率挤压的银行业将发生巨变，放宽的债券收益率上限，提振政府公债收益率上升的前景，作为日本最大的银行，MUFG不可能不受益。

不过在迎接最终的好消息之前，MUFG就已经做足了降本增效的准备工作。2022财年，MUFG实现营业净利15942亿日元（108亿美元），同比增长31%，回到了负利率政策出台前的2015财年水平，而截至目前日本央行还在执行负利率。

降本方面，MUFG使用数字技术等举措降低成本。截止2022财年，基础成本降低约400亿日元（2.7亿美元），费用率也由2020财年的90%降至76%。增效方面，日本国内的存贷利差依旧不温不火，但在出售MUB后，集团的海外综合净息差得到明显提升。

主营业务利润在降本增效的措施下成效渐长，在其他利润方面MUFG还有一个强劲的帮手——摩根士利丹。

不禁还是要感叹一下日本财团的实力，除了是日本最大银行外，MUFG还是美国合众银行的第三大股东，甚至还是还是摩根士利丹的最大持股东，持股比例达到22.41%，集团规模令人咋舌。

在股东总回报(TSR)的全球比较中，大摩同样排名第一。既然回报最高那最受益肯定就是第一大股东MUFG。

平均每年MUFG从大摩那受到的股息收入就超过2700亿日元（18.3亿美元），尽管2022财年来自大摩的股息收入同比有所下降，但投资回报率(ROI)依旧达到了合并账面价值12%这一高水平。

在金融数字平台方面，MUFG也得到大摩的支持。MUFG利用大摩的见解实现WM（财富管理）数字业务。这在极大程度上加速整合了客户数据，使MUFG能够向客户提供及时和适当的建议的高附加值的服务，也借机收取更高的费用。

截止2022财年WM平台的提案数量超过20万，平均费用收入几乎翻了一番。2022财年WM业务的净营业利润上升至790亿日元（5亿美元），比2021财年增加130亿日元（0.8亿美元）。大摩还在今年3月将GPT-4运用到了WM业务上，未来也将进一步发挥金融数字平台的最大效率，持续为MUFG的盈利和增长做贡献。

在2022财年的致辞中，集团CFO愤慨的说到“我们的市净率还不到1倍，仍然令人无法接受”。

为吸引更多“巴菲特们”，集团制定了股东回报计划。

2022财年MUFG执行了有史以来规模最大的4500亿日元（30亿美元）的股票回购，全年派息额增加4元/股。关于2023财年的预测，集团打算支付每股41日元的全年股息，同比增加9日元/股，将股息支付率提高到40%。预计在三年内，MUFG每股股息将增长64%。