深度研究丨消费类公募REITs启程，房企如何分一杯羹？

　　公募REITs发展再迎新突破。

　　11月26日，证监会官网信息显示，首批3只消费基础设施公募REITs——华夏金茂购物中心REIT、华润商业REIT、中金印力消费REIT已正式获得证监会准予注册的批复，并在交易所审核通过。

　　首批消费基础设施REITs从受理到获批仅用时1个月。

　　随着房地产行业进入深度调整期，房企不断寻找新发展路径，而近期消费类公募REITs的政策利好给房企们提供了解题的新思路。

　　拥有优质不动产项目的房企运营商们可以借助公募REITs加快企业的战略转型，资产运作模式由重转轻，自身角色定位从开发商转变为资产管理服务商，对于当前房企走出行业困境具有重要意义。

　　我国公募REITs发展趋近成熟，但整体仍处在试点状态。

　　2020年4月，我国境内基础设施公募REITs试点正式开启，并经历了三次重大改动。推行之初，适用范围主要聚焦于各类基础设施以及产业园等项目；至2021年6月，保障性租赁住房公募REITs首次纳入试点，并扩容至发电和旅游设施等。

　　2023年3月公募REITs再次扩容。发改委宣布将优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目，保障基本民生的社区商业项目发行基础设施REITs。

　　就目前我国公募REITs市场的发展来看，完成上市产品数量和规模都相对较少。

　　截至2023年11月底，我国已经上市的公募REITs产品共有29只，首次公开发行规模为954.53亿元。在29只公募REITs中，已经有4只扩募成功，净认购金额为50.65亿元，算上扩募金额后我国公募REITs的总规模达到了1005.18亿元。若是再算上11月26日获批的3只消费类基础设施公募REITs和1只住房租赁类公募REIT，则我国公募REITs的总规模将达到1152.94亿元。

　　华润、万科、金茂及物美集团4家企业进行了消费类公募REITs的申报，但获受理后的进展不一。

　　其中，中国金茂REIT、华润商业REIT和印力消费REIT已经获批，最快将于12月中旬发行，而物美消费REIT受理后暂未获批。

　　在此背景下，我们对四只REITs进行深入比较分析。

　　四家企业的底层资产有三个方面特征：一个是核心城市的优质地段，第二个是运营效率高、出租率在90%以上，第三个是盈利状况良好。

　　比如华润此次基础设施REIT的相关资产项目为2015年开业的青岛华润万象城，该项目2023年中期的出租率为98.49%，承租租户超过500户，业态横跨餐饮、零售、娱乐、服务、汽车、超市、冰场等。因此该项目的资产总估值达到了82.02亿元，是四只REITs的底层资产中最高的。

　　万科的底层资产为开业于2013年的杭州西溪印象城，资产总估值为39.77亿元；金茂的相关资产为2016年开业的长沙金茂览秀城，资产总估值约为10.76亿元。

　　而物美集团的底层资产则是位于北京的4个小型社区商业项目的组合，本次受理后暂未获批。目前来看，社区商业收入相对单一，若后续该笔公募REITs成功上市且后续经营足够稳定，这种打包小而美项目作为公募REITs底层资产的方式未来也可能成为部分企业的参考案例。

　　从房企商业运营角度来看，规模房企保持较大的优势。

　　根据克而瑞《2022年中国房地产企业运营收入排行榜》，规模在TOP10内且未出险的内资房企运营商，包括有华润、龙湖、新城、万科、中海及招商共6家。

　　从这6家房运营商近年来的运营收入总和来看，2022年运营收入规模约612亿，同比增速从2021年的33%放缓至2022年的8%，在疫情影响下依然保持了正增长。2023年上半年6家企业的运营收入合计为349亿，同比增速回升至20%。

　　6家房企运营商的合计运营收入占TOP20比例逐年攀升，从2020年的32%上升至2022年35%。

　　近年来，不少房企商业运营商由于受到开发业务板块拖累，需要抛售大宗商业项目，运营业务板块发展相对趋缓或收缩。但华润、龙湖、新城、万科、中海及招商6家房企运营商由于自身财务较为稳健，地产开发业务运营正常，运营业务发展一直更为稳定。

　　从发行主体来看，对于已出险或资金状况较为困难的房企而言，当前仍然较难顺利发行公募REITs。原因在于，出险房企受主业拖累商业版图逐渐收缩，这部分房企往往选择出售项目缓解资金压力，与此同时，出险房企投资物业多以酒店为主，公募REITs“远水解不了近渴”。

　　而对于资金情况较好、现金流充裕的高信用房企更望顺利发行公募REITs，其中，国企或行业龙头更有望成为最先顺利完成公募REITs发行的排头兵。

　　在房企各渠道融资受限的情况下，公募REITs迎来多重利好，有运营实力的房企迎来新的融资突破口。

　　一方面，房企运营商可以通过公募REITs出表项目募集资金，获得额外的业务拓展资金；另一方面，也能通过商管公司运营底层资产获得管理费收入，同时认购REITs获得长期分派收入。

　　需要关注的是，发行公募REITs产品底层资产是核心，若想成功发行消费类基础设施公募REITs在前期仍要做好各项准备：

　　首先，厘清底层资产的权属，同时由于公募REITs采取“公募基金-专项计划-项目公司”的三层结构，也需要先将包含底层资产的项目公司股权转让给专项计划，同时保证项目公司的债务偿清。

　　其次，确保基础设施项目成熟优质、运营稳定。为了确保公募 REITs 产品收益相对稳定，要求底层资产现金流预期相对明确、波动性较小，目前房企运营商还需要不断提升各项经营指标，提升项目的回报率，从而让更多资产达到REITs上市标准。

　　最后，REITs发行成功只是第一步，后续持续经营以及募投新项目的开发经营，对于企业来说则更为重要。目前，商业企业发行REITs时采用收益法进行估值，项目经营的好坏、租金水平的高低，将直接影响发行时的估值以及上市后的二级市场表现。这对于房企运营商的长期精细化经营提出了更高要求。

　　通过发行消费基础设施REITs，房企可以实现由重转轻的业务转型，同时进一步增强资本实力，此类房企应积极准备并孵化潜在商业项目，同时也要持续提升商业项目的回报率，实现资本增值变现。

　　值得注意的是，公募REITs的底层资产范围仍未有包括写字楼、酒店等，考虑到有相当一部分房企运营商持有的物业类型以写字楼、酒店等等为主，这类资产或将在接下来进入REITs基础资产范围名单，相关房企运营商需持续关注政策走向。

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责任编辑：石秀珍 SF183