来源：产业资本
体外培育“吹大”商誉泡沫的同时，后遗症也愈发明显。
近日，针对监管部门给艾芬医生回函一事，爱尔眼科医院集团公共事务部相关负责人表示，回函中所提到的有关医院违规事宜，属地监管部门已经给予相应处罚，相关涉事医院已按照监管部门要求进行了整改，爱尔眼科医院集团也按照内部规定，对涉事医院相关负责人做出了严肃处理。
事件起因是，2024年8月，武汉市中心医院急诊科主任艾芬向国家卫健委寄送了一封举报信，举报爱尔眼科多家医院存在伪造诊断证明的行为。
具体而言，爱尔眼科伪造患者的近视手术时间，以帮助患者通过有关机构的体检要求。
有了能够为患者提供伪造诊断证明的“特殊”服务，这家民营医院自然会吸引到了更多的手术患者。
据年报数据，2023年爱尔眼科实现门诊量1510．64万人次，同比增长34.26%；手术量118.37万例，同比增长35.95%。
在过去的十多年，作为一家迅猛增长的民营医院，爱尔眼科的总营收从2009年的6亿元，狂飙至2023年的204亿元，暴增了33倍，年平均增速2.4倍。
这一暴增的背后，离不开体外培育的“功劳”。
据了解，利用多支产业基金，爱尔眼科以20亿的资金撬动了超过百亿的杠杆，并通过体外培育的方式，为上市公司输送了众多并购标的。
相关数据显示，设立产业基金之前，爱尔眼科平均每年医院的扩张速度仅为16%，但在2014年成立产业基金后，爱尔眼科每年新增医院数量年复合增长率提升至41.1%，扩张速度大幅提升。
这意味着，在体外培育的并购下，爱尔科眼规模快速扩张的同时，不仅“吹大”了商誉泡沫，业绩承诺的经营压力又逼迫使各类违规屡禁不止。
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争议中处罚不断
在国家卫健委收到艾芬的举报信后，对江苏省、安徽省、湖北省三省的93家爱尔眼科医院进行了排查。排查发现江苏南京爱尔眼科医院、扬州爱尔眼科医院、安徽蚌埠爱尔眼科医院、湖北咸宁爱尔眼科医院4家医院涉嫌出具虚假诊断证明。
据了解，部分国家机关或单位在招聘过程中，对应聘者的视力标准设定了较为严苛的条件，特别是对于通过激光手术改善视力的申请者，规定他们必须在手术完成后至少6个月才能进行体检。
对此，爱尔眼科给出的“对策”则是篡改患者接受近视手术的实际日期，像极了“时间管理大师”。
然而，如此“操控时间”是弃患者的生命安全于不顾。
资料显示，2022年8月，一位青年因体检视力不达标，在蚌埠爱尔眼科医院行双眼全飞秒手术治疗。术后，医院出具诊断证明书但未填写日期，患者自行将时间填写为2021年12月，顺利通过体检。之后患者因右眼“炎性肌纤维母细胞性肿瘤病”治疗无效死亡。在其父亲举报后，安徽省卫健委已针对医院存在的开具诊断证明书不规范问题，对蚌埠爱尔眼科医院、当事医生作出警告、罚款及不良执业记分等行政处罚。
此外，2024年4月，扬州市卫健委收到对扬州爱尔眼科医院的相关举报，并根据存在的问题立案查处，已责令整改、警告并处罚款。
以上处罚或只是“冰山一角”。
据艾芬介绍，仅2024年第一季度爱尔眼科就新增25例行政处罚，涉及全国各地21家医院，处罚内容包括骗保、非法行医、医疗纠纷、违法广告、消毒违规等。
据她梳理，截至2024年4月26日，爱尔眼科共受到行政处罚303例。她对媒体表示，这些行政处罚来自公开数据。
据不完全统计，2024年以来，龙岩爱尔眼科因行政违法被警告并罚款。上海爱尔眼科因违规义诊被处以罚款。
无锡爱尔眼科因涉及商业贿赂行为，被罚款20万元、没收违法所得3.19万元。济南爱尔眼科医院因无证擅自执业，被处罚款。
鹤山、马鞍山、桂林、深圳、台山、武汉、娄底、扬州等地爱尔眼科医院因“过度检查”、“无证执业”、“违法医疗广告”等问题受到行政处罚。
济宁任城爱尔眼科医院因违规超住院天数收取床位费、护理费等，被罚款10万余元。
黔西南爱尔眼科医院未书面告知患者麻醉方式、麻醉风险及未按《病历书写基本规范》书写《抢救记录》，被警告并罚款。
武汉爱尔眼科医院利用微信公众号、直播平台等发布违法广告，被处以罚款。
佛山爱尔眼科医院因重复收费、串换诊疗项目、超标准收费等问题，被责令退回医保基金31.09万元，并处罚款40.69万元。
从上述爱尔眼科频频受罚的情况看，涉及的问题从虚假广告和非法执业，甚至严重的医疗纠纷。但即使在监管的处罚下，这家民营医院的“吸金”能力依旧不改。
据公司披露，2024年上半年，公司实现门诊量 794.07 万人次，同比增长 9.23%；手术量 64.99 万例，同比增长 6.92%。
越来越多的患者“慕名而来”，直接带动了爱尔眼科业绩增长。
Wind数据显示，过去的九年间（2014年-2023年），爱尔眼科的营业增长了7.5倍，由2014年的24亿元暴增至去年的204亿元；仅今年前三季度营收就高达163亿元。
从营收暴增与处罚不断的角度看，这家年收入200亿的民营医院，要告别野蛮生长恐怕还有很长的路要走……
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87亿商誉“高悬”
可以看到，爱尔眼科在2014年后，营收还能够保持高速增长，甚至在2017年达到了50%以上的增长率。
这是因为，在2014年爱尔眼科成立了产业基金后，每年新增有大量的医院被“吸纳”进上市公司。
例如，运城爱尔眼科医院在2018年设立，经过6年培育后，在2024年被爱尔眼科收购。
据统计，在设立产业基金前，爱尔眼科扩张的年复合增长率为16%。具体数字如下：2003-2009年（上市前缓慢增长时期）：平均每年新增约3家医院。2009-2014年（上市后初步增长时期）：增速略有提升，体内外每年平均新增医院约7家。
而设立产业基金后，自2014年设立产业基金后，爱尔眼科的扩张速度明显加快，年复合增长率达到41.1%。具体数据如下，2015-2023年（快速增长时期）：由于PE+上市公司模式的推行，公司平均每年新增体内医院约39家，体内外每年合计扩张70余家。
由此统计，设立产业基金前，爱尔眼科的年复合增长率为16%，平均每年新增医院约7家。设立产业基金后，公司医院的年复合增长率为41.1%，每年新增医院约39家，体内外合计扩张70余家。
通过这些数据可以看出，设立产业基金大幅提升了爱尔眼科的扩张速度。
这样的模式虽然是公司财报变得好看，但令投资者担忧的是，这种模式下，公司暴增的商誉。
数据显示，近十年（2014年-2024年第三季度），伴随着体外培育，爱尔眼科规模快速扩张的同时，其商誉也由2014年末的2.49亿元，狂飙至2024年三季度末的87.49亿元；十年间商誉“泡沫”被吹大了30多倍。
巨额的商誉如同一把悬于头顶的达摩克利斯之剑。
近年来，商誉作为无形资产，在摊销与减值之间备受争议。2007年会计准则修改之前，商誉处理是摊销法，商誉的摊销年限一般不超过10年。
此前，财政部下属会计准则委员会发布《企业会计准则动态（2018年第9期）》指出，大部分咨询委员认为相较于现行的商誉减值，商誉摊销更为合理。
“若按摊销法，具有强制性，企业在一定年限内每年按比例用净利润冲销商誉，直到全部冲销完。”某券商分析人士表示，“而减值法下，企业有较大的话语权和操作空间，可选择减或者不减，减多或者减少，早减或晚减。”
从会计准则的角度看，不断累积高企的商誉，留给爱尔眼科的最终只有摊销和减值这两个可选项。
就在体外培育后的高溢价并购，给上市公司带来巨额商誉的同时，这一高溢价的并购也存在“割韭菜”的嫌疑。
例如，在收购重庆眼视光眼科医院有限公司时，爱尔眼科作价2.7亿元，被收购方净资产7123.1万元，增值率高达356.89%。
收购运城爱尔眼科医院时，作价1400万元，前者净资产500万元，增值率高达300%。
这样的高溢价收购肥了谁？
显然，不是广大中小投资者，而是产业并购基金。
据了解，爱尔眼科自2014年起开始设立产业并购基金，并通过这些基金进行大规模的医院收购和扩展。
爱尔眼科参与设立的第一支产业并购基金是“深圳前海东方爱尔医疗产业并购基金”。该基金成立于2014年3月，总规模为2亿元。爱尔眼科作为有限合伙人（LP）出资2000万元，占10%份额；深圳前海东方创业金融控股有限公司作为普通合伙人（GP）出资667万元，占3.33%份额。值得注意的是，爱尔眼科仅用2000万元就撬动了2亿元的并购资金规模。
随后，在2014年12月，爱尔眼科又参与设立了湖南爱尔中钰眼科医疗产业投资基金。该基金规模更大，达到10亿元，是前海基金的5倍。爱尔眼科同样作为LP出资9.8%，达孜县中钰健康创业投资基金作为GP出资0.2%。
除了传统的并购基金，爱尔眼科还在尝试其他的投资模式。2023年5月，公司与温州市政府、龙湾区政府共同发起设立了爱尔·中国眼谷创新投资基金。该基金规模预计为10亿元，主要聚焦于眼科及眼视光产业链的科研成果转化和创新企业孵化。
此外，爱尔眼科还参与了湖南亮视晨星医疗产业管理合伙企业、南京爱尔安星眼科医疗产业投资中心等并购投资基金等。
通常来说，这些并购基金通过扶持新建或收购的医院运营，等到医院盈利或者达到一定盈利水平后，爱尔眼科会将其并入上市公司。
这种模式的好处是可以在医院建立初期减轻对上市公司业绩的影响，同时在医院成熟后为其带来稳定的收益。
通过设立并购基金和一系列大规模的收购，爱尔眼科在过去十年间实现了快速扩展，从2009年的19家医院扩展到2023年的近500家医疗机构。
实际上，产业并购基金早已获利退出，风险却留给上市公司全体股东来承担，这样是否合理值得探讨！
未来，爱尔眼科如何解决频发的医疗问题、逐年攀高商誉能否“软着陆”，将值得关注。
责任编辑：王若云
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