【东北晨会0820】缩量为必要不充分条件/有色行业动态/纳睿雷达、天山铝业/活动预告_新浪财经

总量研究

【东北策略】策略专题：缩量为必要不充分条件。上周成交额已下降至2020年以来的历史极低水平。近三个月来，A股市场成交额持续走低。8月12日至14日，日均成交额更是连续三日跌破5000亿元，分别是4986.57亿元、4798.77亿元和4801.86亿元，位于历史成交量极低规模前五。从周均成交额来看，上周成交额均值更仅5294.40亿元，是2020年9月30日以来的历史新低。市场的缩量和资金流失也导致股市呈现下跌趋势。

换手率与万得全A成交额/自由流通市值明显线性关系，亦能准确反映市场交易情况。经济总量的持续提升带动了通胀和信用扩张，使得市场成交量必然上行，因此成交额的绝对金额不一定能够准确地反映出市场交易情况。相比之下，换手率能够很好地规避市值带来的影响。通过对比万得全A成交额/自由流通市值和万得全A换手率，我们发现（1）万得全A成交额/自由流通市值和万得全A换手率波动在2009年前高度重合，随后开始偏离。（2）2000年以来万得全A成交额/自由流通市值与换手率线性相关；2010年万得全A成交额/自由流通市值与换手率线性关系进一步加强。

换手率长期受利率影响，短期受市场环境影响。（1）对比换手率和万得全A变动，整体来看，两者具有一定的相关性，当指数上行时交易情绪往往高涨亦开始上行，反之则反。此外，换手率平均可以作为万得全A的前瞻指标，当换手率平均触顶回落后，指数后续开始调整；万得全A换手率1年中心平均的性较万得全A换手率1年移动平均前瞻性更强。但存在较为明显的背离时段2016-2017年，市场换手率趋势性大幅下行，而万得全A指数却走出2年长牛。（2）资金利率对于万得全A换手率分位数1年中心平均有着长期影响，且高度相关。低利率意味着资金成本的的下降，更多资金流入资本市场，提升交易活跃度；且一定程度上能够解释市场表现无法解释的2016-2017年。总体来看，市场交易情绪长期受资金水平影响，短期受市场环境即涨跌变化影响。

长周期看换手率仍处高位，但短周期存在反弹空间。（1）当前的换手率分位数不算太低，目前处于25%-80%，并没有处于历史低位，且普遍高于2016-2019年期间；（2）但若考虑利率变动对于换手率的提振，采用滚动三年换手率分位数来看，其实目前已经处于低位，表明市场交易情绪低迷。从2023年至今均处于历史低位，但波动较大；对比历史极端环境，类似于2010-2013年、2018-2019年的持续性的创新低，即市场持续缩量并不能带来反弹，仍存在继续缩量的可能性。（3）但考虑均值中枢波动，现在的换手率逐渐接近【-标准差2σ】，短期内有望迎来的小幅反弹。总体来看，交易情绪的极度缩量是反弹的必要不充分条件，经济基本面仍是市场定价的主要因素。

流动性周观察：本周2年期国债到期收益率为1.67%，环比上周1.57%提升9.80BP，流动性继续宽松；中美2年期国债利差为-2.39%，环比上周的-2.48%提升8.80BP，中美利差变化有所反复。本周可观察A股资金，流入端ETF受市场回落持续买入为唯一正向流入，其余均明显流出，陆股通继续观望而受市场回落拖累、融资端大幅去杠杆；流出端压力平稳，股权融资、解禁和减持维持相对低位。

行业研究

【东北有色曾智勤】行业动态：金价刷新历史新高，铜价持续反弹。金：通胀继续下行+联储进行降息前预期管理，金价再度刷新历史新高。本周五伦敦金现收盘价2506.84美元/盎司，周涨幅3.1%，再次刷新历史新高。1）美国CPI继续下行：美国7月CPI同比2.9%，预期3%，前值 3%；7月核心CPI同比3.2%，预期3.2%，前值3.3%，结构上看：①核心商品通胀环比-0.1%继续降至-0.3%，同比从-1.8%降至-1.9%，仍主要系二手车跌价拖累，预计后续保持在低位；②住房通胀环比0.2%反弹至0.4%，即6月偏低，7月回补到正常值，同比则从5.2%进一步下行至5.1%；③核心服务通胀环比亦有所反弹，主要系汽车保险环比从0.9%反弹至1.2%，不过健康险环比从0.1%降至-0.4%（这两项目前对核心服务通胀影响最大，且都为滞后项）。总体看，美国7月通胀仍处于下行趋势中，数据进一步指向联储9月降息，不过因为服务通胀坚挺，反而一定程度上缓解了市场的衰退预期，CPI数据公布后市场从9月降息50bp向25bp回摆。2）联储官员对9月降息开始进行明确预期管理：鹰派官员博斯蒂克在8/14还维持着“希望在降息前看到更多数据”的偏中性立场，CPI数据出炉后，8/15则调整措辞为“放松货币政策不能迟到，对9月降息持开放态度”，8/15古尔斯比亦表示“当前利率水平非常具有限制性，目前越来越担心就业风险甚于通胀”，8/15穆萨莱姆表示“通胀和就业风险更平衡、适度降息的机会即将到来”，总体看CPI数据公布后，联储官员已开始对9月降息进行事前沟通，当然更关键的是8/23鲍威尔在杰克逊霍尔会议上的一锤定音（9月FOMC前预期管理最重要的窗口）。总体看，上半年主线是降息交易的折返跑，下半年降息渐行渐近，主线或切为衰退交易的折返跑，近期资金扰动以及交易节奏的反复不改金价中期向好趋势，长期看，全球法币贬值+地缘冲突+经济不确定性增大的大背景下，金价配置价值凸显，继续看多金价及黄金板块。相关标的：紫金矿业、山东黄金、银泰黄金、赤峰黄金、湖南黄金、中金黄金、西部黄金、招金矿业、恒邦股份、鹏欣资源等。

铜：基本面有支撑，衰退担忧折返跑带动铜价反弹，重视权益端配置价值。1）铜价本周偏强反弹：本周全球最大铜矿Escondida罢工事件提供利多支撑，美国7月CPI数据缓解了衰退预期，伦铜周内反弹4.35%至9177.5美元/吨。2）基本面有支撑，宏观因素边际定价铜价：基本面层面，需求改善，下游接货力度可观，开工率逐步上行；供应端矿端紧缺格局未改+废铜收缩的供给压力将逐步传导至精铜端。宏观层面，美国大选对铜价影响尚存不确定性，短期交易逻辑或以宏观事件驱动为主，衰退情绪折返则可带动铜价反弹。3）商品面临不确定性之下，重视权益端配置价值：软着陆假设下铜价中枢难以大幅下行，中长期看多逻辑不变，不确定性之下重视权益端配置价值。相关标的：紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业、江西铜业、金诚信、铜陵有色、北方铜业、五矿资源等。

公司研究

【东北通信要文强】纳睿雷达（688522）动态点评：在手订单充沛，下半年有望迎来业绩爆发。事件：公司近日发布2024年半年度报告，2024年上半年共实现营业收入0.73亿元，YoY+0.84%；扣非归母净利润957.12万元，YoY-43.31%；毛利率78.80%，同比提升5.51pct。2024年第二季度单季度实现营业收入0.41亿元，YoY+11.43%；扣非归母净利润622.05万元，YoY-32.76%；毛利率77.24%，同比提升11.02pct。

点评：24H1签署合同金额已达23年营收规模两倍，上半年交付少及研发投入加大影响利润端表现。上半年公司营收端同比持平，利润端则较大下滑，主要系上半年研发投入加大、计提坏账准备、公益性捐赠增加所致。二季度单季度毛利率相比去年显著提升，主要系上年同期基数较低所致。2024年上半年公司新增项目已签署合同金额约5.4亿元，已达过去年全年营收（2.12亿元）两倍有余，因多数合同签署于5-6月份且部分项目进展缓慢致使上半年交付较少。公司产品下游多为G端客户，在手订单预计年内完成度较高，受交付及政府结算节奏影响，业绩爆发集中于下半年。费用端，2024年上半年公司销售费用0.11亿元，YoY-1.59%；管理费用0.13亿元，YoY-17.43%；研发费用0.37亿元，YoY+29.62%，持续加大研发以维持产品竞争优势。

发布Ku波段雷达，低空经济等新领域布局日趋完善。2024年7月，公司针对低空经济领域发布TDKFT0104型Ku波段双极化有源相控阵雷达，可实现“低小慢目标”+“低空微气象”的全天候、主动式、多目标、精细化探测；能够提供“低小慢目标”5公里范围内的主动探测识别和跟踪定位及30公里内的超高时空分辨率的三维低空微气象信息，深度契合低空场景需求。此外，公司加入珠海高新区低空经济产业联盟并担任理事长单位、与国内多个空管局签订观测试验合作协议，相关产品已处于市场推广阶段，公司在低空经济领域的布局渐次深化完善。此外公司积极开展研制“全极化数字有源相控阵C波段雷达”、“全极化相控阵S波段雷达”、“X波段全极化多功能数字相控阵雷达”、“单兵便捷式全极化有源相控阵反无人机雷达”等项目，产品矩阵及应用场景不断丰富。

盈利预测与投资建议：公司是我国领先的全极化有源相控阵雷达厂商，具备极强的技术优势，随着公司产品在气象、水利、空管、防务、低空经济等应用领域的快速拓展有望实现业绩高速成长。预计2024-2026年分别实现营业收入5.69/10.09/14.59亿元，归母净利润2.48/4.43/6.66亿元，对应EPS 1.14/2.05/3.07元/股，维持“买入”评级。

【东北有色曾智勤】天山铝业（002532）动态点评：受益于铝产业链一体化布局，充分享受价格弹性。事件：公司发布2024年半年报。2024年上半年实现营业收入137.85亿元，同比-6.83%；归母净利润20.74亿元，同比+103.45%。其中，2024Q2实现营业收入69.6亿元，同比-11.36%，环比+1.97%；归母净利润13.54亿元，同比+161.47%，环比+88.06%。

电解铝及氧化铝价格高位运行，产业链一体化优势助力盈利大增。1）2024H1铝价、氧化铝价格表现强势：2024H1 SMM铝均价1.98万元/吨，同比+7%；SMM广西氧化铝均价3529元/吨，同比+25%。反映到公司产品平均售价，电解铝、氧化铝产品售价同比+6.7%、+26.1%。2）2024H1电解铝产量同比稳定，氧化铝产量加速释放：公司自产铝锭产量58.54万吨，同比+1.3%；氧化铝受益于产能爬坡，产量109.3万吨，同比+6.8%，销量则同比+4%。3）氧化铝自给优势凸显，成本刚性，充分享受涨价弹性：2024H1电解铝板块毛利21.6亿元，同比+22.2%，完全成本与去年同期基本持平；氧化铝板块毛利7.6亿元，去年同期仅0.24亿元；自产电解铝+氧化铝板块毛利合计29.1亿元，同比+63%，充分受益于电解铝及氧化铝环节涨价。4）企业所得税率优惠进一步放大业绩弹性：2023年底，公司全资子公司天铝有限（电解铝产能主体）获评“国家高新技术企业”，享受15%企业所得税率。

资源端及深加工布局逐渐深入，巩固一体化优势。1）资源端，广西氧化铝产能已获取配套铝土矿资源，正推进探转采；几内亚年产能600万吨铝土矿项目已进入开采阶段，即将向国内发运；印尼铝土矿项目正在推进勘探；印尼氧化铝一期100万吨正进行环评、征地等工作；2）深加工端，电池铝箔项目持续推进，公司石河子铝箔坯料生产线已完成调试，即将规模生产。江阴铝箔深加工项目正在进行设备安装和调试，并逐步投入生产。

盈利预测与投资建议：考虑到年内铝价、氧化铝价格表现强势，我们上调公司2024年-2026年归母净利润预测至45.27、47.53、49.23亿元（前值分别为36.53、43.09、43.62亿元）。公司产业链一体化布局之下成本竞争力强，未来或充分受益于铝价上涨，维持“增持”评级。

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