【华西纺服】海澜之家（600398）：线上收入高增，高分红持续|毛利率_新浪财经

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2024H1公司实现收入/归母净利/扣非归母净利/经营活动现金流分别为113.70/16.36/15.09/19.97亿元、同比增长1.53%/-2.54%/-9.26%/-27.84%。净利降幅高于收入主要由于销售费用率提升，非经主要为非流动资产处置收益1.13亿元（23年同期为0.03亿）及政府补贴0.03亿元（23年同期为0.1亿元）。经营性现金流高于净利，主要由于折旧、摊销增加以及应收账款减少。24Q2公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为51.93/7.50/6.31/6.15亿元、同比下降5.88%/14.42%/27.52%/53.72%。

公司拟每10股派息2.30元，分红率为67.5%，年化股息率7.38%。

24H/Q2线上收入同增47%/56%，其他店铺净开店148家来自斯搏兹并表。（1）分品牌来看，主品牌相对稳健，团购及其他品牌下滑：2024H1主品牌/团购定制/其他品牌收入分别为89.17/10.86/9.06亿元、同比增长3.15%/-0.65%/-14.85%，占比分别为82%/10%/8%。（2）分渠道来看，2024H1直营/加盟/线上收入分别为24.77/73.46/22.12亿元、同比增长6.79%/-0.58%/47.00%，线上占比提升至20%；（3）2024H1公司总店数为6957家、上半年净开80家，同比下降15%，主品牌/其他店数分别为5908/1049家、上半年净开店-68/148家（同比下降1.6%/52.4%）；其中主品牌直营/加盟净开店62/-130家至1314/4594家（增速13.77%/-5.30%），其他品牌直营/加盟净开店28/120家至459/590家（下降13.88%/64.73%）。直营店效/加盟店效分别为140/142万元，同比增长1.67%/25.12%。（4）24Q2直营/加盟/线上收入分别为10.70/32.52/13.65亿元、同比增长-1.32%/-1.76%/56.41%，单季直营店效/加盟店效分别为60/63万元，同比增长-6.05%/23.63%。

净利率下降主要由于销售费用率提升，投资收益增加来自斯搏兹并表。（1）2024H1毛利率为45.2%、同比增加0.1PCT，归母净利率为14.39%，同比提升-0.6PCT。拆分来看：1）分品牌看，主品牌/海澜团购定制系列/其他品牌毛利率分别为46.12%/43.60%/58.65%、同比增加0.86/-1.16/2.91PCT；2）分渠道看，线上/线下毛利率分别为49.33%/36.30%、同比增加0.25/0.51PCT；直营/加盟毛利率分别为62.68%/42.08%、同比增加-0.15/0.82PCT。2024H1归母净利率为14.4%、同比下降0.6PCT。从费用率看，2024H1销售/管理/研发/财务费用率分别为21.0%/4.2%/1.0%/-0.74%、同比增加2.3/-0.1/-0.05/-1PCT；销售费用率提升由于广告宣传费3.76亿元（同比+50%），财务费用下降主要由于可转债利息支出减少73%。投资收益占比增加1.0PCT至1.11%，主要由于将斯搏兹纳入合并报表范围；资产减值损失占比增加0.3PCT至-2.51%；所得税/收入增加0.1PCT至3.70%。（2）24Q2毛利率为43.4%、同比下降2.2PCT；归母净利率为14.4%，同比下降1.4PCT。净利率降幅低于毛利率，主要由于财务费用下降和投资收益占比提升。从费用率看，24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为23.4%/2.9%/1.2%/-0.42%、同比增加2.3/0.1/0.1/-1.1PCT。24Q2投资收益占比增加2.1PCT至2.2%。

投资建议

我们分析，公司未来增长点在于：（1）OVV、英氏、海澜优选、HEAD均处于成长期，OVV和优选有望减亏；（2）线上、海外、斯搏兹是长期增长点，根据我们测算，未来3-5年线上有望做到和线下流水相当的体量；（3）尽管Q2行业受客流影响景气度下行，但公司定位平价仍有望受益，且高分红仍具吸引力。下调盈利预测，下调24-26年收入预测242.31/271.26/302.16亿元至211.77/222.35/237.65亿元；下调24-26年归母净利预测33.92/38.25/42.91亿元至28.69/30.43/32.51亿元；对应下调24-26年EPS预测0.71/0.80/0.89元至0.60/0.63/0.68元。2024年8月19日收盘价8.83元对应PE分别为10/10/9X，维持“买入”评级。

风险提示：线上增速放缓风险；加盟商关店风险；存货跌价风险；系统性风险。

证券分析师：唐爽爽 S1120519090002；

发布日期：2024-08-20；

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