华龙证券 | 2024年中期策略合集|海缆_新浪财经

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杨阳（金麒麟分析师） · 研究所副所长

SAC编号：S0230523110001

电新公用行业：顺势而为，穿越新周期

报告作者：杨阳

报告发布日期：2024年7月29日

光伏：

基本面触底静待修复，HJT性价比显现

现状及展望：光伏主产业链处于业绩、现金流、负债的三重基本面底部。2024年Q1，硅料、硅片、电池片、组件环节归母净利润同比下降程度均超过100%，多数一线厂商跌破现金成本，同时负债端进一步扩大。我们判断主产业链公司基本面触底，6月各环节均减产，产业链价格止跌企稳。

新技术：银价上涨，HJT降本成效显著。假设2024年底的技术背景下HJT电池全面采用30%银包铜的细栅浆料并通过0BB技术导入不再需要主栅，当银价达到当前的8000元/kg时，HJT的浆料成本相比TOPCon就能达到将近0.04元/W的成本优势。

风电：海风兑现中，出海空间可期

海风：我们预计2024年海风新增并网10GW，2025年海风有望新增并网15GW。二季度以来，江苏广东两省的海风限制性因素逐步解决，2024年H2至2025年，海风将迎来密集开工期，各环节交付量有望显著提升。后续板块重要催化因素包括招标公告、批复政策、深远海规划政策等，塔桩和海缆环节优先受益。

出海：欧洲海风开启景气周期，我国迎来出海机遇。欧洲降息周期开启，政策支持下海风装机需求加速，头部海外电缆企业在手订单饱满程度持续提升。截至2023年底Prysmian海缆在手订单达到25亿欧元，是同期海缆收入的4.1倍。预计海外海缆缺口快于塔筒环节出现，出海壁垒海缆环节难度大于塔桩，若欧洲风电新增1GW装机量，海缆/塔桩分别对应价值量20亿元/30亿元。

电网设备：关注特高压、出海和智能化

特高压：为配套大基地消纳外送需求发展，特高压建设有望加速。我们预计2024年有望开工2交3直，2025年有望开工2交4直，十五五期间储备项目超过20条特高压直流。同时，柔性直流线路渗透率有望提升。特高压主要设备包括GIS、阀门、控保系统等，核心设备商平高电气、许继电气、中国西电、国电南瑞有望受益。

出海：供需错配的刚性需求，电表变压器空间广阔。2023年，我国变压器/电表出口金额分别为52.9亿元/14.1亿元，同比分别+19%/+18%，电表在欧美主要是更新需求，新兴市场渗透率加速提升，Berg Insight预测，2023年全球智能电表市场规模达126亿美元，预计2028年增长至168亿美元。变压器出口驱动力主要来自欧美电网老化带来的更新换代需求以及新能源发展带来的电网升级需求。GMI预测2032年变压器全球市场空间将会增长至1095亿美元，2024-2032年CAGR 为7%。

智能化：电力供需矛盾引发电力系统的“时间错配”，存在虚拟电厂调节需求。根据2025年我国最大负荷分别为16.3亿千瓦、5%可调节能力、投资成本1000元/千瓦计算，我们预计到2025年，虚拟电厂投资规模有望达815亿元，其中硬件投资规模571亿元，软件投资规模245亿元。

电力：电改深化，拥抱确定性

火电：电量电价业绩持续释放，容量电价提升业绩稳定性。2024年H1，秦皇岛港Q5500动力煤市场价均价886元/吨，同比下降15%。煤炭增产保供政策强力落实下，火电成本端有望持续改善。我们测算现货煤价每下降50元/吨，度电净利提升约8厘/千瓦时。2024年容量电价落地实施后，火电运营商业绩受煤价等波动性因素影响降低，盈利稳定性提升，我们测算主要火电上市公司2024年容量电价对应净利润占WIND一致预期净利润比例有望达到60%以上。未来辅助服务政策机制有望接续容量电价政策出台，为火电带来额外增厚收益。

水电：长期高分红可持续，短期来水向好。水电板块的经营特征是折旧占据大部分成本，核心优势在于现金流稳定充裕，因此分红高且长期可持续，如长江电力承诺十四五期间每年分红比例不低于当年净利润70%，抗风险属性突出。股息率定价框架下，随无风险利率下行，水电资产市值仍具备向上的弹性。截至2024年6月底，三峡/二滩/锦屏一级电站水位分别同比+1.44/+15.95/+23.62米，蓄水充分有望保障后续发电量。

核电:核准提速，步入长期成长周期。核电资产商业模式类水电，盈利稳定性突出，“十四五”期间有望维持每年8-10台机组的核准节奏。按单台机组120万千瓦、建设成本1.6万元/千瓦测算，预计我国核电建设带动投资有望达1536-1920亿元/年。

投资建议：行业方面，展望2024年H2，电新行业有望延续积极趋势，光伏供给侧过剩产能出清，电池技术升级有望带来新机会，风电和电网设备有望加速兑现出口订单；电力体制改革持续深化，火电资产商业模式由单一的电量电价拓展至电量电价+容量电价+辅助服务等，水电核电是稀缺的盈利确定性资产。维持行业“推荐”评级。个股方面，光伏板块建议关注隆基绿能、天合光能、阿特斯、中信博、阳光电源、德业股份、奥特维、宇邦新材等；风电板块建议关注东方电缆、大金重工、泰胜风能、海力风电、天顺风能等；电网设备建议关注平高电气、许继电气、国电南瑞、思源电气、金盘科技、华明装备、三星医疗、海兴电力、安科瑞、国能日新等；电力建议关注华能国际、华电国际、国电电力、大唐发电、长江电力、华能水电、国投电力、川投能源、中国核电、中国广核等。

风险提示：宏观经济下行风险，政策不及预期，上游原材料价格大幅波动，重要技术进展不及预期，海外贸易保护政策，行业竞争加剧，第三方数据统计错误导致的风险，重点关注公司业绩不及预期等。

汽车行业：向智能化要发展，向全球化要空间

报告作者：杨阳

报告发布日期：2024年7月26日

整车超额收益明显，估值仍处低位。自年初至2024年6月28日，申万汽车板块跌幅-3.28%，跑输沪深300指数4.2pct，乘用车/商用车/汽车零部件/汽车服务板块涨跌幅分别为+11.1%/+14.5%/-11.3%/-36.3%，商用车与乘用车板块超额收益明显，板块估值仍处低位。

乘用车&零部件：智能化趋势加速，全球化脚步不停。乘用车&零部件公司抓住智能化和全球化两大主线：

智能化主线，国内“车路云”项目落地与萝卜快跑Robotaxi商业化加速两路线并进，智能驾驶消费者教育加速，智能化配置普及加速的同时，大量新品供给下爆款潜力有望被充分挖掘，带动车企销量增长并为智能化核心赛道核心零部件供应商注入业绩弹性。

全球化主线，自主车企海外产能逐步落地，本地化生产有望享受当地政策优惠的同时，规避关税、运费等风险因素，打开销量&业绩增长空间；随着汽车零部件公司海外产能逐步投产，在产能利用率提升和综合管理水平提高的拉动下，有望贡献业绩增量。

商用车：内外需共振延续修复趋势。商用车市场在经过2022年销量底部后，2023年以来持续修复，分类型来看：

客车方面，内需受旅游需求恢复和公交车定期替换需求驱动，国内市场销量持续修复；海外客车仍处于疫情后销量恢复期，叠加新能源客车经济性凸显，我国客车车企有望持续提高海外市场份额。

重卡方面，2024H2油气价差有望维持高位，天然气重卡替换需求有望支撑内需增长；我国重卡产品具备性价比优势和海外品牌口碑效应，出口销量有望持续增长。

投资建议：展望2024年，乘用车&零部件把握智能化&全球化两条主线，智能化加速趋势下自主车企有望再现爆款，汽车产业出海打开全球发展空间，商用车内外需共振下有望持续修复，维持行业“推荐”评级。个股方面，建议关注：（1）高阶智能化整车标的华为系长安汽车、赛力斯、北汽蓝谷、江淮汽车等；（2）出海打开增量的整车标的比亚迪、长城汽车等；（3）智能化核心赛道+核心车企供应链汽零标的科博达、保隆科技、伯特利、德赛西威、拓普集团、华阳集团、隆盛科技等；（4）海外资产经营改善的汽零标的银轮股份、均胜电子、新泉股份、星宇股份、双环传动等。（5）商用车建议关注宇通客车、潍柴动力、中国重汽等。

风险提示：宏观经济波动风险；政策变动风险；原材料价格波动风险；地缘政治风险；重点上市车型销量不及预期；商用车海内外需求不及预期；第三方数据的误差风险；重点关注公司业绩不及预期。

孙伯文 · 研究所所长助理

SAC编号：S0230523080004

计算机行业：把握AI主线，关注景气赛道

报告作者：孙伯文

报告发布日期：2024年7月25日

从全年角度看，科技主题投资热度有望延续，新质生产力相关赛道具备长期投资价值。我们认为部分新兴赛道在年内仍有政策催化预期，下半年行业中部分细分赛道有望陆续进入估值修复阶段，给予行业“推荐”（维持）评级。

综合上半年计算机行业行情来看，主题投资轮动较快。方向上，我们认为AI产业仍然具备长期投资价值，其中AI算力、端侧AI赛道确定性优于行业。另外，建议关注其他具备政策催化和技术进步预期的景气赛道。

AI产业链：国际视角下，全球科技巨头AI投资预期加大，AI基础设施总体需求仍将上行。国内方面，国产大模型与海外代际差距逐步缩小，智算中心加速建设。同时，华为鸿蒙生态正在加速构建，苹果也于年内推出Apple Intelligence,国内外科技厂商的端侧AI技术进步有望推动下游硬件设备的出货量。端侧AI设备方面，AI赋能端侧设备将是潜在趋势，AIPC渗透率有望稳步提升。同时，AI PC将带动电池、存储、整机等方面的适配革新。建议关注：紫光股份（000938.SZ）、浪潮信息（000977.SZ）、中科曙光（603019.SH）、华勤技术（603296.SH）。

工业软件：从历史数据分析，2019年至2023年，我国工业软件产品收入同比增速均高于软件产品收入同比增速，我们认为在自主可控和技术进步的推动下，我国工业软件产品收入增速有望持续跑赢软件行业整体收入增速。当前国际局势下，工业软件摆脱进口依赖，实现自主可控成为共识。近年来，我国部分核心工业软件渗透率上行，同时国产化率有望逐年提高。相关工业软件厂商经过多年积累，已在部分产品上实现技术突破。回顾2023年全年及2024年一季度，工业软件板块业绩优于行业整体，未来随工业软件渗透率与国产化率提升，板块龙头公司有望进入新一轮业绩兑现期。建议关注：宝信软件（600845.SH）、能科科技（603859.SH)、科远智慧（002380.SZ）。

能源信息化：2024年内，电力市场化改革政策频出。在细分方向上，我们认为网络通信、大数据、自动控制等技术的应用范围有望拓展。监测终端、无人巡检终端、带电作业机器人等设施设备有望加快配置，设备状态智能监测分析、电网灾害智能感知等技术应用有望加速落地。同时，数字化技术的应用有望加强配电网层面源网荷储协同调控。电力数据价值有待进一步挖掘，从而促进电网数字技术与实体经济深度融合。建议关注：理工能科（002322.SZ）、远光软件（002063.SZ）。

交通信息化：年内，“车路云一体化”相关政策集中发布，20个试点城市于近期出炉，各地投资力度明显加大。在政策引导下，产业链上下游有望形成合力，建议关注在物联网、数据分析平台和导航\GIS系统等方面有技术储备的计算机厂商。建议关注：千方科技（002373.SZ）、通行宝（301339.SZ）。

数据要素：从产业层面看，今年年初发布的“数据要素×”行动计划有望在政策进一步催化下加速落地，数据要素“1+N”体系有望持续完善。另外，人工智能推动下，数据存算规模将日益扩大，进一步提振数据要素市场需求。公共数据方面，当前需求远超供给，产业链上游央国企有望受益。企业层面上，数字化转型势在必行，数据资产入表与评估、数据确权等环节的相关标的有望受益。建议关注：广电运通（002152.SZ）、久远银海（002777.SZ）。

风险提示：（1）国产算力建设不及预期。（2）所引用数据资料的误差风险。（3）AI应用落地速度不及预期。（4）国产大模型迭代速度不及预期。（5）重点关注公司业绩不达预期。（6）政策标准出台速度不及预期。

传媒行业：AIGC赋能，带动传媒迎来增长新曲线

报告作者：孙伯文

报告发布日期：2024年7月21日

【核心观点】

2024年1月2日至7月19日，传媒（申万）板块下跌-23.86%，同期沪深300指数涨幅4.51%，传媒（申万）板块跑输大盘28.37%。细分行业中，出版/游戏/广告营销/影视院线板块涨跌幅分别为-13.44%、-27.76%、-23.34%、-22.82%。受宏观经济波动带来的投资不确定性与技术进步导致的行业间竞争加剧影响，传媒行业2024年上半年行情表现有所回落。

投资建议：AIGC技术的应用可实现全新内容创作，有利于企业降本增效，创新收入模式，有效赋能传媒行业多个领域，AI+商业化落地增加投资机会。新的应用场景有望层出不穷，提升行业成长空间和估值中枢，看好行业整体的长期价值。维持行业“推荐”评级。

投资方向：出版：建议关注AI+教育，积极布局新业务的出版企业；游戏：建议关注后续储备产品丰富，AI应用落地且挖掘海外市场机会的公司；影视院线：建议关注重点影视票房可以持续贡献业绩增长的公司和AI应用落地的公司；广告营销：建议关注应用AI新技术，积极布局境外市场的公司。

风险提示：新技术发展不及预期；行业竞争加剧；新产品研发上线表现不及预期；政策及监管环境趋严；国有文化传媒企业优惠政策变动的风险。

化工行业：供需格局改善及新技术驱动化工行业景气复苏

报告作者：孙伯文

报告发布日期：2024年7月25日

【核心观点】

2024年上半年化工行业经营逐步向好，利润环比改善明显，在海外化工企业处于原料物流成本高企、停产事件频发的环境下，我国全产业链化工品的经营优势不断凸显，在全球的市场份额持续提高。受益于国内经济活动持续恢复以及海外市场需求提升，维持化工行业“推荐”评级。

周期龙头：受到原材料成本高企影响，欧美MDI产能扰动停产检修较多，2024上半年MDI出口同比增加显著，叠加需求端我国家用电冰箱、冷柜同比保持增长，聚合MDI市场整体回暖。建议关注：万华化学（600309.SH）。

磷化工：随着磷矿石品位的下降、开采边际成本不断提高以及国家对磷矿石开采管制更加严格，磷矿石稀缺度将逐渐增强,拥有较多磷矿资源的公司有望维持更好的盈利水平。建议关注：川恒股份（002895.SZ）。

食品及饲料添加剂：新增产能增速放缓，叠加下游养殖复苏对需求端产生支撑，维生素及蛋氨酸景气复苏，行业龙头公司有望充分受益。建议关注：新和成（002001.SZ）。

合成生物：在碳中和的产业背景下，合成生物技术有望提供一条科技含量高、经济效益好、资源消耗低、环境污染少的新材料新能源产业化道路，具备成本优势及技术壁垒的公司发展空间广阔。建议关注：凯赛生物（688065.SH）。

半导体材料：随着国内晶圆代工产能不断提升，预计2025年中国半导体光刻胶市场规模有望达到100亿元，随着制程缩减、存储容量提升、光刻次数增加，单位面积光刻胶的金额将显著提高，取得技术突破及通过国内芯片厂验证的公司将处于长期景气向上通道。建议关注：彤程新材（603650.SH）。

风险提示：原油价格大幅波动；汇率波动；贸易摩擦持续恶化；地缘政治局势紧张升级；业绩不及预期；所引用数据资料的误差风险。

景丹阳 · 有色行业分析师

SAC编号：S0230523080001

有色金属行业：长期逻辑逐步兑现，积极把握短期调整机会

报告作者：景丹阳

报告发布日期：2024年7月29日

【核心观点】

年初至今（截至2024年6月28日），以黄金、铜为代表的主要金属价格一路上行，并创历史新高，带动板块走势大幅跑赢大盘。年初以来，申万有色行业涨幅2.52%，年内最大涨幅18.77%，同期沪深300指数涨幅2.22%，年内最大涨幅9%。

黄金与实际利率负相关的传统框架逐步失效，美联储降息节奏变动不改金价易涨难跌。地缘政治局势动荡，全球范围避险情绪上升，美国作为全球霸主及其背后美元作为全球金融体系核心货币，非西方世界对其信用地位的担忧隐隐增加。在此背景下，金价突破与实际利率负相关的传统框架，与高利率同步走高。同时，非西方大国连续多月购金作为外汇储备，短期推高金价，进一步助推黄金与实际利率同步走高。当前，金价进入短期调整阶段，中长期看尽管美国通胀下行进展缓慢，但降息预期确定，一旦进入降息区间，或助推金价中枢上行。

全球铜矿可供应储量或进入长期下行区间，叠加生产干扰因素增加，矿端冶炼端供需失衡，铜价或具备较大弹性。上世纪90年代至今，全球范围内铜矿平均品位不断下滑，开采边际成本不断增加。同时，新发现大型矿山不断减少，铜矿开发周期变长且置信度下降，而全球铜矿企业资本开支仍处在低点，未来可供应矿石储量或处于长周期下滑中。短期看，现有铜矿生产面临的干扰情况越来越多，智利、秘鲁等主要产铜国面临长期劳资纠纷和罢工问题，第一量子的巴拿马CP铜矿被迫关闭，使全球每年铜供应量减少400万吨。在铜矿供应短缺预期下，冶炼端产能过剩导致中国等主要冶炼产能国TC费用降至个位数，推动铜价短期快速上行。作为最重要的工业金属，在供需失衡背景下，随着经济逐步复苏，铜价有望产生更大弹性。

投资建议：我们认为主要金属价格中枢或持续向上，短期调整后布局价值凸显，维持行业“推荐”评级。建议关注紫金矿业（601899.SH）、山东黄金（600547.SH）、湖南黄金（002155.SZ）、中金黄金（600489.SH）、赤峰黄金（600988.SH）、洛阳钼业（603993.SH）、铜陵有色（000630.SZ）、西部矿业（601168.SH）、金诚信（603979.SH）。

风险提示：海外利率波动风险；工业部门需求恢复不及预期；宏观经济复苏节奏存在不确定性；地缘政治风险；数据引用风险。

彭棋 · 建材行业分析师

SAC编号：S0230523080002

建材行业：地产政策持续发酵，底部布局静待反弹

报告作者：彭棋

报告发布日期：2024年7月25日

【核心观点】

回顾：2024年一季度，受房地产市场下行、需求不足及部分行业产能过剩因素影响，建材行业整体业绩承压。

地产利好政策频发，有望带动房地产市场边际改善：2024年5月中旬以来，房地产利好政策频发，有望带动房地产市场边际改善，但政策起效仍需一定时间。

2024年基建增速有保障：2024年政府工作报告中提到，2024年拟安排地方政府专项债券3.9万亿元，比2023年增加1000亿元；同时将发行1万亿超长期特别国债专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，有望带动相关建材产品需求提升。

目前建材板块估值处于底部，有望随着地产政策利好影响释放底部回升，维持建材行业“推荐”评级。

建材细分板块机会

消费建材：2021年以来，主要消费建材上市公司开始计提信用减值准备，从2023年应收账款情况来看，短期风险有所降低。近年来主要消费建材上市公司积极进行渠道变革并开始拓展新业务，同时大部分公司也开始探索出海业务，开辟业务增长新路径。此外，城市更新示范工作开展，有望带动相关消费建材需求释放，建议关注需求释放及盈利改善标的:伟星新材（002372.SZ）、北新建材（000786.SZ）、三棵树（603737.SH）、亚士创能（603378.SH）、东方雨虹（002271.SZ）、坚朗五金（002791.SZ）。

水泥：中长期来看，水泥行业供给侧改革力度加大，行业供需格局有望改善；短期来看，目前行业错峰生产力度加大，行业实际产能受限，水泥库存下滑价格上涨，有望带动行业盈利能力提升。关注高盈利能力的龙头企业，同时关注出海业务带来的业绩增长：华新水泥（600801.SH）、海螺水泥（600585.SH）、上峰水泥（000672.SZ)、天山股份（000877.SZ)。

风险提示：宏观环境出现不利变化；所引用数据来源发布错误数据；基建项目建设进度不及预期；市场需求不及预期；重点关注公司业绩不达预期；房地产宽松政策不及预期。

王芳 · 食品饮料行业分析师

SAC编号：S0230520050001

食品饮料行业：固本开新，行稳致远

报告作者：王芳（金麒麟分析师）

报告发布日期：2024年7月29日

【核心观点】

行情回顾：2024年上半年（截至6月30日），申万一级食品饮料板块涨跌幅为-15.11%，在31个申万一级行业中排名第20位，同期上证指数涨跌幅为-0.25%，沪深300涨跌幅为+0.89%；个股方面，涨幅前三分别为三只松鼠（+21.16%）、东鹏饮料（+18.21%）、燕京啤酒（+2.32%），跌幅前三分别为ST春天（-74.00%）、岩石股份（维权）（-63.48%）、皇氏集团（-58.18%）。2024年6月30日，食品饮料板块PE为21倍，白酒PE为20倍，较年初出现明显回调,当前估值更加具备安全边际，中长期配置价值凸显。

白酒：2024年上半年，白酒行业延续弱复苏态势，消费增长动力减弱，存量时代下，品牌竞争加剧，市场份额强集中。2016年以来，白酒产量呈逐年下滑趋势，但规上白酒企业业绩维持稳健增长。2024年1-5月，规上白酒企业实现销售收入2844.5亿元，同比增长11.8%；利润总额806.1亿元，同比增长9.5%，体现白酒行业增长韧性。消费场景方面，大众宴席需求优于礼赠和商务需求，价格带方面，上半年市场动销最好的前三价格带分别为 300-500元、100-300元、100元及以下。500元-800元次高端和800元以上的高端价格带动销表现一般。高端白酒呈现寡头垄断竞争格局，护城河宽阔，具备较高的ROE水平，现金流质量较高，全年业绩确定性较强。区域龙头酒企受益于100-400元价格带持续扩容，主流消费价格带持续上移，在其特定区域，凭借较强的品牌影响力和市场渗透率，展现出了较优的竞争力和增长势头。次高端价格带白酒受商务场景需求较弱的影响，消费者更加理性和务实，企业业绩出现较明显分化，渠道优势和品牌力较强的酒企表现较优，而部分酒企业绩出现下滑。

啤酒：中国啤酒行业进入平稳发展期，竞争激烈且竞争格局稳定。对标海外市场，中国啤酒吨价较低，主要啤酒上市公司顺应行业产品结构优化的趋势，布局中高端啤酒产品，促进吨价提升。2023年8月，“澳麦双反”政策取消，啤酒的上游原材料大麦价格进入下行周期，包材玻璃、纸箱等成本保持平稳或小幅下降，2024年啤酒上市公司综合成本下行确定性较强。啤酒上市公司费用投放相对平稳，行业维持良性竞争，2024全年来看，费用投放效率有望持续提升。

软饮料：我国软饮料行业呈现良好增长态势，市场规模不断扩大。近年来，消费者在购买饮料产品时越来越重视其对健康和体能的益处。功能性饮料、包装水、即饮茶、果汁等品类市场份额不断提升。6-8月全国高温天气催化，软饮料进入动销旺季，高温天气发生的更加频繁和严重，将增加消费者对软饮料的需求，拉动软饮料行业动销景气度向上。成本方面，白糖价格呈下降趋势，包材PET价格较平稳。

零食：在大众性价比消费趋势带动下，零食板块渠道和品类红利持续兑现，零食量贩店扩张和抖音等新媒体带来新增量，鹌鹑蛋、魔芋等品类快速放量，规模效应提升。2024年下半年，我们认为零食板块整体延续之前的增长逻辑，第一，量贩门店和抖音电商等线上渠道带来增量空间；第二，鹌鹑蛋、魔芋等健康零食品类的高景气度带来结构性机会。下半年预计成本端同比呈现下行趋势。

投资建议：食品饮料龙头企业具备较强抗风险能力，全年业绩确定性较强，板块回调较多，中长期配置性价比凸显，我们维持行业“推荐”评级。投资方向一，跌幅较多的顺周期白酒板块，把握底部布局机会。建议关注五粮液、贵州茅台、山西汾酒、古井贡酒、迎驾贡酒、今世缘、金徽酒。投资方向二，成本下行，盈利能力显著提升，高端化延续的啤酒板块。建议关注青岛啤酒、燕京啤酒。投资方向三，顺应高端性价比消费新趋势，业绩具备较强确定性的软饮料东鹏饮料和零食板块。建议关注东鹏饮料、盐津铺子、劲仔食品。

风险提示：食品安全风险，消费复苏不及预期风险，成本上行风险，业绩增速不及预期风险，市场竞争加剧风险，第三方数据统计偏差风险。

邢甜 · 机械行业分析师

SAC编号：S0230521040001

机械行业：政策护航内需增长，捕捉复苏投资先机

报告作者：邢甜

报告发布日期：2024年7月23日

【核心观点】

机械设备行业年初至今（2024年6月30日）涨跌幅-4.4%，位于一级行业第17位，同期沪深300指数+0.89%，相对收益-5.29%。仅三个子行业实现正收益：①轨交设备（+25.43%）；②工程机械整机（+22.72%）；③纺织服装设备（+0.75%）。

展望下半年，我们延续2024年度策略“顺周期之势，掘成长之金”，从：①上半年表现较好的板块能否持续；②业绩增速有拐点；③政策主线，三个角度进行选股，认为工程机械、半导体设备、机床刀具三个方向具备较高投资价值。当前行业整体处于低位，存在结构性投资机会，维持行业“推荐”评级。

半导体设备：全球半导体销售自2021年下半年开始的下行周期结束，主要代工厂营业收入同比增速在2023Q1触底，2023Q2开始恢复。代工厂产能利用率在2023Q1见底，后逐步提升。受美国先进制程出口管制影响，我国半导体设备投资中海外投资预计有所下降，但解决卡脖子的确定性更强，长期来看国产设备受益。建议关注：1）低估值平台型龙头：北方华创；2）受益于存储器扩产：中微公司、拓荆科技；3）国产化率较低，国产替代空间较大的环节：精测电子、微导纳米、芯源微等。

工程机械：住房城乡建设部印发通知明确更新淘汰使用超过10年以上、高污染、能耗高、老化磨损严重、技术落后的建筑施工工程机械设备，更新周期有望开启。产品出口降幅收窄，海外景气依旧。以印尼为代表的新兴市场开工时长领先，且增速保持一定增长。我国工程机械近年来取得长足进步，国际地位持续提升。徐工自2021年以来，连续两年位居全球前三；三一亦保持全球前五的优势地位。建议关注：徐工机械、三一重工。

机床刀具：高技术制造业及装备制造业PMI连续多月处于扩张区间，内需有望复苏。切削机床产量单月增速有反复，累计产量同比稳增。工业和信息化部等七部门发布了《推动工业领域设备更新实施方案》，推动工业母机行业更新服役超过10年的机床进行更新换代，政策支持下有望开启新一轮大规模设备更新。2024年我国机床出口结束两年的下行趋势，恢复正增长。出口均价持续提升，竞争力逐步增强。建议关注：海天精工、纽威数控、豪迈科技、创世纪。刀具竞争格局分散，国产刀具进口替代加速，市占率持续提升。建议关注：华锐精密、欧科亿、沃尔德。

风险提示：中美贸易摩擦加剧、竞争格局恶化风险、基建及地产投资低于预期、原材料价格大幅波动、高科技产业技术突破性发展等。

朱金金 · 策略分析师

SAC编号：S0230521030009

策略：无惧风波，踏浪而上

报告作者：朱金金

报告发布日期：2024年7月30日

2024上半年，市场涨跌分化，呈现震荡走势，表现为结构性机会。月度区间涨跌幅分化，但市场平稳性有所增强；行业涨少跌多，金融、稳定、大盘等风格指数表现较好。

全球经济具备韧性，美联储将开启预防式降息。多家国际机构上调2024年全球经济预测。全球库存周期进入补库阶段有望稳定制造业景气度，2024下半年全球PMI仍有望处于扩张区间。全球降息周期开启，美国经济活动走弱驱动美联储开启降息周期，市场关于美联储降息预期增强。美国失业率逐渐上升，成为美联储降息条件之一，以核心PCE测算美联储或于9月左右降息。美联储降息为预防式降息，美国经济衰退的概率较低。

国内经济有望实现预期增长目标。全球库存周期进入补库阶段，出口或处于周期回升中。下半年消费端或有所提振，政策有望促进消费端持续改善。制造业投资有望持续提升，基础设施投资具备韧性，房地产开发投资下行增速或继续收窄。多家国际组织上调2024全年中国经济预测值，下半年政策协同发力，有望带动内需持续改善，稳定经济增长预期。

市场有望震荡上行。宽基指数及行业指数估值处于低位，2024下半年盈利预期向好，市场不缺乏资金，风险溢价率处于机会值区间，我们预计三季度7-9月制造业PMI呈现前低后高至扩张区间，根据PMI走势，下半年A股市场三季度可能呈现震荡回升。另外，四季度历史A股市场胜率较高。总体上，市场有望震荡上行。

风格、行业及主题。复盘历史行情：美联储降息后市场风格倾向于科技(TMT)、医药医疗，小盘；降息前两个月市场风格倾向于周期，大中盘。美联储降息后行业倾向于科技、大消费，降息前两个月倾向于周期类行业。行业关注：美联储降息前两个月可能占优的行业包括金融、有色金属、机械设备、基础化工、建筑材料、公用事业等；美联储降息后可能占优的行业包括TMT、医药生物、家用电器、电子、食品饮料、汽车、电力设备等。主题关注：一带一路、中特估、新质生产力、碳中和、国企改革等。

风险提示：经济景气不及预期；行业业绩不及预期；数据统计及预测风险；降息预期差风险；全球衰退风险；黑天鹅事件。

陈霁 · 公募基金分析师

SAC编号：S0230521030003

公募基金行业：红利主线或有分化，关注下半年外部扰动因素对成长风格的影响

报告作者：陈霁

报告发布日期：2024年7月29日

2024H1基金市场回顾：2024H1受大类资产市场表现的影响，公募基金业绩也有分化，整体业绩呈现“商品型>QDII>固收类>权益类”特征。观察各类型区间收益，即使是同一投资类型的基金，受投资策略及配置比例的影响，业绩也有分化：①指数型基金中，增强指数业绩强于被动指数；②“固收＋”基金中，低弹性业绩强于高弹性；③纯债基金中，长债业绩优于短债；④权益类基金中，含权量低业绩优于含权量高。从平均规模变动额来看，2024H1规模增加较大是增强指数债券型基金、短期纯债基金、QDII债券型、商品型与被动指数型基金。规模缩减较大的是混合二级债基、普通股票型基金与偏股混合型基金。公募基金2024上半年新发市场分析，发行数量靠前的分别是：被动指数型、偏股混合型与中长期纯债基金。平均单只发行份额靠前的分别是被动指数债券型及中长期纯债基金。整体发行份额较大的包括：被动指数债券型基金与中长期纯债基金。

2024H1市场归因分析：上半年国内大类资产表现：商品>债券>货币>权益。商品以有色金属为代表的资产价格受供给叙事、地缘扰动等因素影响，上游资源品价格相继走高；债券市场，降低长端债券利率，推升债券价格，债牛行情持续演绎。权益市场走势分化，具有稳定盈利预期及稳定现金流的类债资产表现更好，市场风格 “确定性”优于“成长性”。（1）宏观层面：目前我国经济处在新旧动能转换期，过程或许会有挑战，具体可能反应在预期转弱，内需不足等方面。从经济数据来看，拉动经济的消费、投资和进出口三项指标中，出口回暖向好，消费与投资仍处于底部修复的过程中。（2）中观层面：市场更加关注中观行业的盈利质量。我们认为ROE可以反映行业的盈利质量，属于市场关注的充分条件之一，但不属于风格偏好的必要条件，要结合行业的现金流水平以及股息率进行综合判断，当一个行业具备良好的ROE水平，同时现金流充沛、股息率维持在均值以上，才有可能成为2024上半年市场偏好的行业之一。（3）流动性层面：受资金价格及货币流动性影响，市场更偏好防御类资产。在M1-M2负剪刀差环境时，投资者更愿意寻找“类债资产”，结合资金价格分析，10年期国债收益率持续下行，同时中美利差倒挂，国内大类资产投资环境进入“资产荒”阶段，市场在宏观经济相对稳健的环境下，更倾向于寻找具有“确定性”收益的资产，反映在权益类资产中，盈利质量较高，现金流稳健且股息率高的品种具有较好的防御属性，进而成为市场的投资主线。

2024H2基金配置主线：我们认为2024H2市场演绎风格大概率仍在“确定性”的框架内，但下半年出现分化的概率较大，盈利质量或会成为市场更加关注的因素，盈利质量较高且同时具备分红条件的品种表现会优于盈利质量较低的品种。投资者在追逐高股息品种的时候应关注其盈利能力的影响。同时，在此基础上，我们认为不应放弃“成长性”，下半年成长风格仍有表现机会。我们认为，2024H2外部扰动因素会对市场风格的演绎产生影响，下半年若美国降息预期落地，中美利差压力缓解，资金流动性会发生变化，有助于市值弹性更强的小盘成长风格表现。

基金配置建议：哑铃配置仍然有效。投资者在配置权益基金时应保持多元化，避免过度集中于单一行业或板块。在固定收益基金投资上，应根据个人风险偏好选择适当的久期和品种。而对于QDII基金，需要密切关注地缘政治博弈带来的风险和机遇，并灵活调整投资策略。

风险揭示：统计数据偏差风险；市场风险；政策风险；宏观经济变化风险；系统性风险；特别提示：基金过往业绩不代表未来表现；本报告涉及的基金不构成投资建议。

杨晓天 · 金融行业分析师

SAC编号：S0230521030002

金融行业：破局与分化，高质量发展新“长”态

报告作者：杨晓天

报告发布日期：2024年7月26日

券商进入高质量发展新阶段：

政策导向下，行业竞争格局将持续分化。政策鼓励头部机构做优做强，打造国际一流投行。行业净资产与总资产集中度持续提升。

并购重组将是行业发展主路径。2024年上市券商并购重组节奏明显加快，预计证券行业并购重组节奏将进一步加快，并购重组仍将是行业投资主线。

基本面有望见底，看好下半年业绩修复。2024上半年证券行业基本面承压，低基数效应有望影响2024年下半年券商营收同比降幅收窄。

保险资负两端变革下望形成收益率新中枢：

负债端改善，NBV有望维持较快增长。2024年受报行合一的推动，银保渠道价值率增加，将有望推动2024全年NBV增速提升，持续下调的预定利率有望引导行业降低整体负债成本。

投资端下半年有望催化业绩弹性。2007年至2023年主要上市险企平均净投资收益率水平保持在4.5%以上，预计资产配置结构性调整尤其是增加FVOCI类资产有利于改善险企投资端空间。

会计新准则下行业β属性增强。新“国九条”下叠加国债长端利率低位，高股息权益资产的吸引力有望提升，险企投资高股息股票且分类为FVOCI有望减少波动对当期损益的影响，上市险企受市场β的影响占比提升。

银行进入稳定性叠加高股息新“长”态：

年内关注净息差压力。预计2024年负债端收益率挂牌利率下调和手工补息效果将逐步显现，有助于缓解息差下行压力,但在有效需求不足压力下，新增资产收益率相对较低，关注政策导向带来的下半年财政扩张预期，带动经济和信贷关系改善。

政策引导行业基本面“由量转质”。政策层面不再鼓励规模冲量转而支持银行提升资产质量。下半年银行将在政策和行业基本面的双层影响下，减少对规模的依赖，追求以ROE为核心的效益，中长期构成利好。

银行板块红利价值有望继续凸显。银行板块估值低、股息率高，优质银行分红稳定，高股息仍然提供银行板块较多的投资价值。在耐心资本入市的预期下，银行股作为配置型资产具备高股息支撑下的安全边际,有望吸引长期资本加大银行板块配置力度。

投资建议：

券商：新“国九条”明确资本市场发展基调突出强监管、防风险、促高质量发展主线，资本市场改革有望持续推动行业环境改善，为券商业绩增长打下基础。政策持续强调打造一流投资银行和投资机构，鼓励优质券商并购重组，打造金融“国家队”，并购主题未来仍是驱动板块行情的重要因素。板块估值回落低位，截至6月30日，券商指数PB为0.98倍，位于十年0%分位数。关注政策驱动下的板块结构性机会，维持行业“推荐”评级。建议关注并购重组预期以及基本面回暖的国联证券（601456.SH）、浙商证券（601878.SH）、方正证券（601901.SH）等。

保险：资负两端共振，利差损预期改善将提升保险板块投资机遇。预计下半年保险板块受益于：地产政策边际改善、经济复苏预期、国债长端利率企稳、美国降息下外资流入带来的股市活跃度提升、监管导向下保险公司成本端的降低等多方面影响，保险板块强β属性下高弹性预期有望驱动上市险企估值提升。预定利率调降的长期利好将在负债端成本逐步下行过程中显现。当前保险板块估值处于较低水平，负债端改善叠加资产受益股、债、地产多层催化，维持行业“推荐”评级。建议关注投资端预期较高的新华保险（601336.SH）和基本面优异的中国太保（601601.SH）。

银行：2024年以来银行板块受益于高股息与机构再配置，国有大行、股份行与城农商银行均体现了一定涨幅。展望下半年，银行业绩预计将维持相对稳定，估值仍处于低位，长期资金入市背景下新一轮配置行为有望再起，板块超额收益将逐步体现。资产端和负债端改善将是主基调，受益于手工补息银行有望改善成本端压力。预计下半年财政将重点发力，经济回暖以及地方债风险化解预期提升，银行基本面有望向好，叠加高股息配置价值，银行板块具备较大的弹性。行业业绩弹性与高配置价值凸显，维持行业“推荐”评级。建议关注拨备覆盖较为充足的高资产质量银行，叠加高股息的招商银行（600036.SH）、杭州银行（600926.SH）、南京银行（601009.SH）、上海银行（601229.SH）等。

风险提示：监管改革趋严;资本市场波动风险;业绩不及预期风险;宏观经济下行风险;黑天鹅等不可控风险;数据统计偏差风险;自然灾害风险。