招商研究 | 招闻天下0718_新浪财经

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招商研究丨总量的视野|周度电话会议纪要系列专题研究

最新收录：总量的视野电话会议纪要（20240714）

招商研究丨资源品报告合集

最新收录：黄金行业点评：9月降息预期升温，金价有望迎来主升浪

招商研究丨消费品：消费新观察系列专题

最新收录：7月消费新观察：国内看暑期经济，出海观美国风云

宏观：美联储会在年内降息吗？

报告作者：张静静,王泺宾

核心观点：

三组数据重燃美联储降息预期。1）本轮降息交易的起点始于ISM非制造业PMI骤降。7月3日美国公布6月ISM（官方）非制造业PMI，录得48.8（预期52.5，前值53.8），为2020年5月以来最低水平，2017年以来该指标均值56.5，即便2008年以来均值也高达54.8。6月ISM制造业PMI录得48.5（预期49.1，前值48.7），叠加当晚鲍威尔讲话肯定打压通胀的成果，提振市场的降息预期。2）美国就业数据再次显示经济放缓、强化降息预期。7月5日公布6月失业率升至4.1%（本轮低点是3.4%），6月非农新增就业人数20.6万人，但4-5月数据合计下修11.1万人，且6月时薪增速同比降至3.86%（预期3.90%，前值4.05%），强化了降息预期。3）通胀降温进一步助燃降息预期。7月11日公布的6月美国CPI环比为-0.1%（前值0.2%），CPI同比3%（前值3.3%），核心CPI同比3.3%（前值3.4%），能源项降温且核心通胀超预期降温，反映出房租项拐头且各类服务价格亦小幅放缓。

鲍威尔态度的细微转变：肯定抗通胀成果→通胀不再是唯一风险→通胀目标有所放松，就业权重上升。首先，鲍威尔对打压通胀的成果表示相当肯定。7月2日美联储主席鲍威尔在欧央行政策论坛中表示，“我们在使得通胀降回政策目标方面已取得相当大的进展，最近两期的通胀数据都表明我们正重新回到通胀下降的路径上。在开始放松（货币）政策之前，我们希望更加确信通胀正在持续下降并接近 2%”。在回答“9 月是否可以降息”时，鲍威尔表示“不会给出明确的月份，行动过早过晚都是不合适的”。6月就业数据降温，或使得美联储认为通胀不再是唯一风险。7月9日鲍威尔在美联储官网发布证词称，“过早或过多地减少政策约束可能会拖延甚至逆转我们在通胀方面取得的进展。通胀上升并不是我们面临的唯一风险。降息的时机将取决于数据和劳动力市场的情况。如果劳动力市场意外走弱，这也可能是降息的理由”。6月通胀数据公布后，通胀目标有所放松，就业权重上升。7月10日鲍威尔再访国会山在听证会上声称，“无需等到通胀降至2%下方才降息。最近的劳动力市场数据确实发出了一个相当明确的信号，即劳动力市场状况与两年前相比已经大幅降温。可能的方向似乎是，随着我们在通胀方面取得更多进展，随着劳动力市场保持强劲，我们开始在合适的时机放松政策”。

那么，9月会落地降息靴子吗？6月及此前，我们一直强调大选前不降息，主因是降息容易引发二次通胀预期，不利于拜登的选情。但6月27日辩论过后，拜登支持率降至任期低位，叠加7月13日特朗普在公开演讲中的遇袭事件可能进一步提振共和党士气，换言之，拜登连任的胜算已大大降低。进而，大选前是否降息可能已不再影响拜登的选举结果，因此更需要从党内利益出发权衡降息利弊。从基本面看，目前美国实际利率（10年期美债收益率与CPI同比之差）始终明显高于1%，处于历史较高水平，叠加各种指标逐渐转弱，降息与否均合理。从两党博弈的角度看，特朗普的三大主张“反对移民”、“加征关税”以及“减所得税”均助长通胀，因此若年内提前降息可能对未来共和党落地上述政策形成阻碍，从这个角度看提前降息存在一定可能。若8-9月数据延续当前的弱势格局，则9月FOMC就有望落地降息靴子。但若美国还顾及国际因素，那么，降息可能会继续推迟。

风险提示：美国经济基本面超预期；美联储货币政策超预期。

策略：历史上美联储货币政策转向如何影响A股风格？——金融市场流动性与监管动态周报

报告作者：张夏

核心观点：

历史上美联储货币政策转向如何影响A股风格？近期美国CPI数据低于市场预期，美联储表态偏鸽，市场对美联储降息预期持续升温。从历史数据看，美股降息周期开启后，成长风格相对占优，且以降息开始为分界线，存在由大盘成长向小盘成长切换的趋势。从具体行业来看，TMT板块在降息周期中获得超额收益概率较大。到2024年四季度和明年，美国经济和需求有望逐渐过度到类衰退期，美国将会逐渐走向降息周期，未来一旦美债收益率加速下行，则高ROE高FCF龙头风格将会迎来第三波修复。

货币政策与利率：上周（7/8-7/12）央行公开市场投放量与回笼量持平，未来一周将有100亿元逆回购、1030亿元MLF到期。货币市场利率下行，短端国债收益率上行，长端国债收益率下行，同业存单发行规模扩大，发行利率涨跌不一。截至7月12日，R007下行2.2bp，DR007下行0.4bp，1年期国债收益率上行1.0bp，10年期国债收益率下行1.5bp，同业存单发行规模增加2911.3亿元，3M/6M同业存单利率上行，1M同业存单利率下行。

资金供需：二级市场可跟踪资金转为净流入。北上资金流入，净流入159.1亿元；融资余额下降，融资资金净卖出90.7亿元；ETF净流入94.5亿元；新成立偏股类公募基金份额减少。重要股东净减持规模上升，公布的计划减持规模下降。

市场情绪：上周融资资金交易活跃度增强，股权风险溢价下降。上周关注度相对提升的风格指数及大类行业为TMT、中证1000、创业板指。VIX指数回落，海外市场风险偏好改善。

市场偏好：行业偏好上，电子、公用事业、交通运输获各类资金净流入规模较高。赛道偏好上，北上资金净流入中特估、白酒、元宇宙，融资资金加仓信创、智能驾驶、新型电力系统。宽指ETF均为净申购，其中沪深300ETF申购最多；行业ETF申赎参半，其中医药ETF申购较多，新能源&智能汽车ETF赎回较多。净申购最高的为嘉实上证科创板芯片ETF；净赎回最高的为工银中证A50ETF。

海外变化：美国CPI数据低于市场预期，美联储表态偏鸽，降息预期提升。美国6月CPI同比上升3%，低于市场预期的3.1%，涨幅回落至去年6月以来最低水平；环比下降0.1%，低于预期的上升0.1%，为2020年5月以来首次环比下降。

风险提示：经济数据及政策不及预期、海外政策超预期收紧

金属及材料：锑行业点评：锑价高位企稳，新一轮上涨有望启动

报告作者：刘伟洁,赖如川

核心观点：

锑价今年自4月中旬启动上涨，连续上涨超2个月，0#锑锭价格涨至16万元/吨，较去年底价格上涨约94%，6月下旬以来锑价横盘至今。目前市场低价货源基本出清，锑价已高位企稳，新一轮上涨有望启动。

大厂报价始终坚挺、低价货源基本出清。6月底市场零散成交价有所向下松动，主因部分贸易商和小厂抛货套现，叠加6-7月传统淡季。主要以小品牌、小厂的货为主，大厂报价坚挺，并未向下调整。经过短暂胶着后，低价货源也已基本出清。

原料短缺致冶炼厂大面积停产、库存拐头向下。6月下半月再次出现大批量锑冶炼厂家停产的状况，包括大量国内旗舰级大厂。除检修原因外，大部分厂家停产主要原因为原料供应不足。5月份全国33家锑冶炼厂家中19家处于停产状态，剩余14家中预计会有更多厂家加入停产行列。产业链各环节库存均处低位，锑锭和氧化锑库存在经过1个月累库后已出现拐头向下迹象，截至上周，锑锭和氧化锑行业总库存分别为3680吨和5960吨，分别环比下降80吨和30吨。随着大厂停产延续，后续有望继续去库。

风险提示：市场需求不及预期、锑矿供给超预期、政策风险、在建项目进展不及预期等。

非银：上市险企2024年6月保费收入点评—寿险NBV有望向好，财险保费稳健增长

报告作者：郑积沙

核心观点：

寿险保费方面，上半年上市险企增速分化，NBV均有望保持两位数以上增长。2024年1-6月，上市险企寿险保费收入同比增速分别为：中国平安+5.0%＞中国人寿+4.1%＞人保寿险+0.3%＞太保寿险-1.2%＞新华保险-8.4%，其中6月单月分别为：人保寿险+30.1%＞中国平安+14.7%＞中国人寿+3.2%＞新华保险+3.2%＞太保寿险+2.3%。上半年平安、国寿总保费增速较快，预计主要是去年同期的新单增长带动今年续期保费同比大幅提升；新华降幅高于同业，预计是受趸交业务大幅减少的影响。从新业务来看，2024H1平安个险新单同比-5.7%；太保代理人渠道新保业务同比+3.4%，其中期缴+4.0%；人保寿险长险新单期缴同比-16.5%，其中6月单月同比-35.0%。考虑到预定利率降低、产品结构优化和“报行合一”减少费用投放带来的Margin大幅提升，预计2024H1上市险企NBV均有望保持两位数以上增长，负债端高景气延续。

财险保费方面，上半年老三家均稳健增长，COR或将小幅抬升。2024年1-6月，上市险企财险保费收入同比增速分别为：太保财险+7.7%＞平安财险+4.1%＞人保财险+3.7%，其中6月单月分别为：太保财险+8.0%＞平安财险+6.4%＞人保财险+6.1%。分险种来看，2024H1老三家的车险保费同比增速分别为：平安财险+3.4%＞太保财险+2.8%＞人保财险+2.5%，其中6月单月人保财险的车险保费同比+1.8%，预计是受我国狭义乘用车零售销量下滑和车均保费下降的共同影响。2024H1老三家的非车险保费同比增速分别为：太保财险+12.3%＞平安财险+5.3%＞人保财险+4.6%，其中6月单月人保财险的非车险保费同比+9.2%，各细分业务均实现正增长。受出行恢复与大灾损失影响，上半年财险赔付率面临一定抬升压力，费用率有望下降但对冲作用可能有限，预计2024H1上市险企COR或将小幅抬升。

风险提示：经济增长不及预期；监管收紧；产品吸引力下降；资本市场波动；利率下行；寿险转型低于预期。

家电 | 石头科技（688169）—业绩稳健增长，海外持续扩张(史晋星,彭子豪,闫哲坤)

宏观 | 7月消费新观察：国内看暑期经济，出海观美国风云(张一平,陈书慧,刘丽,王月,史晋星,李秀敏,梁广楷)【深度】

非银 | 上市险企2024年6月保费收入点评—寿险NBV有望向好，财险保费稳健增长(郑积沙)

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