上市20年 港交所镜鉴

　　上市20年 港交所镜鉴

　　时代周报记者 黄嘉祥 发自深圳

　　以2019年末阿里巴巴（BABA.US/09988.HK）在港敲钟为开端，中概股回归香港二次上市大潮已然来临。

　　6年前，意气风发的刘强东作为中国互联网明星企业家，带着尚未盈利的京东（JD.US/09618.HK）赴美上市，成为中国在纳斯达克上市的第118家公司。如今，京东作为中概股代表企业，选择在2020年6月18日17岁生日这一天“衣锦还乡”，回港二次上市。

　　京东此次总计募集资金298亿港元，刷新了港交所2020年的融资纪录。稍早前的6月11日，丁磊在杭州完成网易（NTES.US/09999.HK）在港二次上市的“云敲锣”仪式，敲响了2020年中概股回港二次上市的第一记锣声。

　　瑞幸咖啡（LK.US）造假事件让存在已久的中概股信任危机再度爆发，美参议院日前更通过了《外国公司问责法案》，中概股面临摘牌的概率大幅加剧。在这样的背景下，中概股回归已成趋势，更多的中概股正在回归港股或A股的路上。

　　在这一轮中概股回归潮中，经过IPO制度系列改革后的港交所（00388.HK）无疑赢得先机。对于即将在6月27日迎来上市20周年的港交所而言，中概股回港二次上市，或是其最好的礼物。

　　6月22日，港交所行政总裁李小加出席线上论坛时表示，今年将会是香港市场重要的一年，MSCI亚洲系列指数产品选择落户香港，为香港作为国际金融中心的实力和潜力投下了“信心票”。“今年香港市场也会迎来不少‘中概股’回流二次上市，让我们的市场变得越来越有活力、越来越多元化。”

　　针对企业版同股不同权进展及中概股回归香港二次上市相关事宜，时代周报记者近日联系港交所相关负责人采访，截至发稿未获回复。

　　受惠于中概股回港二次上市，港交所今年以来股价屡创新高，一路突破300港元关口，自今年4月以来涨幅超30%。截至6月22日收盘，报收311.6港元，当日上涨3.73%；较2000年上市价的3.88港元，累涨超79倍。近日，多家投行也上调港交所的评级，中金将港交所目标价升至343港元。

　　交易所风云

　　股票市场和交易所的诞生与发展，自香港开埠之初就与香港不同时期的历史变迁紧密相关。香港证券交易的起源可以追溯到19世纪末期，1891年，香港首家证券交易所—香港股票经纪会成立，1914年更名为香港证券交易所。

　　之后，远东交易所、金银证券交易所和九龙证券交易所相继成立，彼时，这四家交易所被称为“四会”。直至1986年，四家交易所合并组成香港联合交易所，才结束了四个交易所群雄割据的局面，香港证券市场由此进入一个新时代。

　　1993年，H股首次在港交所上市，容许中国内地注册成立的公司直接进入国际股份市场。这一年的7月15日，青岛啤酒（00168.HK）在港交所上市，成为中国内地首家在香港上市的国有企业。

　　李小加称，H股的历史性推出，为香港成为一个国际化的市场奠定了坚实的基础，实现了港交所发展的“第一次跳跃”。

　　2000年，港交所与香港期货交易所有限公司实行股份化，并与香港中央结算有限公司（香港结算）合并。同年6月27日，合并后的港交所以介绍方式在港上市，成为世界首批上市的证券交易所之一。

　　上市之后，港交所实施改制，从会员制走向公众上市公司制、从现货与期货分离走向期现统一、从交易与结算割裂走向垂直整合、公众利益与股东利益在法规下的明确与统一。

　　推出H股和改制期间，港交所也迎来了第一波中国内地企业IPO热潮，一幕又一幕资本神话在此上演。

　　1997年香港回归之后，中国移动、中国石油、中国电信、中国联通、建设银行、工商银行等内地“巨无霸”企业先后登陆港股，浙江玻璃和国美电器等民营企业也在香港上市。

　　随着大量内地优质企业纷纷赴港上市，香港亦迅速发展成为国际招股中心。2005年，香港超越日本，成为亚洲集资额最多的市场。

　　拥抱新经济

　　繁荣之下，固疾难掩。

　　2014年，因同股不同权问题存在分歧，阿里巴巴远赴美国上市，这也成为港交所与李小加多年来无法释怀的遗憾。

　　香港以金融和地产为支柱产业，港股也曾一度由上述两大产业主导，缺乏科技等新兴产业是港交所的一大困扰。为了不再错失更多新经济公司，港交所开启了长达数年的改革。

　　2018年4月30日，港交所修订后的《主板上市规则》生效。新制定的《主板上市规则》新增内容包括容许未盈利生物科技公司、不同投票权架构公司来港上市，以及新设便利第二上市渠道接纳大中华及海外公司将香港作为第二上市的地点。

　　上市新规加持下，2018年，港交所上演了一场新经济公司集体IPO盛宴，全年IPO市场迎来218家新公司，共集资2880亿港元，位居2018年全球交易所榜首。

　　强劲势头在2019年得到延续。这一年，共有183家新公司来港上市，集资金额达3142亿港元，继续荣登全球新股集资市场榜首，为11年来第7度称冠全球。

　　2020年是上市新规实施两周年。港交所数据显示，自上市新规实施以来，84家新经济公司（包括医疗健康及生物科技公司）已在香港上市，共募集3023亿港元，占同期香港整个新股市场总融资额的50.8％；香港成为全球第二大生物科技融资中心。

　　上市规则的改革是过去10年港交所取得的重大突破之一，港交所还通过收购伦敦金属交易所（LME），实现了对大宗商品业务“零的突破”，对国际拓展“零的突破”；通过沪深港通、债券通，实现了在人民币资本项目管制环境下中国与世界资本市场互联互通的突破。

　　6月22日，科律律师事务所合伙人、亚洲资本市场负责人蔡华接受时代周报记者采访时表示，过去的十年，李小加对港交所进行了系列制度改革，尤其是在欢迎新经济公司和生物制药企业方面作出很大的贡献。不管是交易量，还是上市企业行业，都有非常大的进步。港交所在全世界范围都是一个非常强大的交易所，从上市规模来看，其与纽交所和纳斯达克已经是同一个档次。

　　中概股回归潮起

　　随着时间的推移，时局风云变幻。

　　瑞幸咖啡造假事件持续发酵，美国参议院今年5月通过了《外国公司控股责任法案》，如果在美上市公司不能连续三年满足美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）的审计要求，将被禁止交易，并要求美股公司应披露是否被外国政府所有或控制。

　　“中国规定审计底稿不能带出境外，而美国又要求查看审计底稿，其实对中概股是个死结。”6月19日，中泰国际分析师颜招骏对时代周报记者表示。

　　在此背景下，市场的焦点也从新经济公司和生物医药公司赴港IPO，逐渐转移到中概股第二次上市。

　　2019年11月26日，阿里巴巴在港敲钟，为其他中概股的回归提供了范本。互联网巨头网易和京东紧随其后，均在今年6月完成回港二次上市。

　　这只是一个开始。据Wind资讯统计，目前在美上市的中概股共251家，总市值达1.71万亿美元。今年以来，市场上还多次传出百度、携程等中概股有意回港二次上市的消息。

　　作为京东香港二次上市的主要承销商，瑞银证券认为，目前42家在美首次上市的中资公司（不包括阿里巴巴）符合香港二次上市的要求，即市值大于400亿港元，或市值大于100亿港元且当期收入超过10亿港元。

　　“中概股回归香港二次上市，这是一个合理的选择。”蔡华对时代周报记者表示，一方面，港交所2018年对上市制度进行改革，放宽了二次上市的规定，允许大中华地区的高科技企业到香港二次上市，香港本身伸出了橄榄枝；另一方面，目前美国资本市场对中概股反应比较冷淡。

　　“一方在推，另一方在拉，在这种情况下，一些头部中概股回归香港二次上市是一个自然的选择，而且香港投资者本身对有些中国企业比美国投资者更为熟悉。”蔡华称。

　　颜招骏认为，中概股选择回归港股二次上市的原因主要有三大方面：一是回避监管风险；二是增加融资渠道；三是提升估值(主要是降低了风险溢价、更多内地投资者参与、潜在被纳入恒指的机会)。

　　“网易和京东这一轮上市，无论集资规模还是市场关注程度，可以明显看到其受到市场追捧，由此可见港交所放宽同股不同权的限制后，零售和机构依然相信公司未来的发展。”6月22日，映客香港运营总监林子俊对时代周报记者说。

　　对于港交所和港股市场而言，中概股的回归无疑是一场大机遇。

　　“网易、京东等中概股都是大型互联网企业，能够回来上市，有利于丰富港股的市场结构，提升成交量，对于香港捍卫其国际金融中心的地位是有较大帮助的。”6月19日，香港国际新经济研究院副院长、宝新金融首席经济学家郑磊对时代周报记者说。

　　广发证券在港股2020年中期策略中预判，“市场生态大变迁”将成为港股长期的投资主题。和美股相比，港股“金融地产+腾讯”的市值结构显得头重脚轻，“新经济”成色不足的问题长久困扰着投资者。随着恒指选股新规改革、中概股加速回归潮的到来，港股市场将迎来“源头活水”，“新老交替”的产业结构为中长期估值抬升打下坚实基础。

　　回归抉择

　　在回归中国资本市场的路径选择上，目前中概股有三种选择：一是美股私有化退市，重新A/H上市；二是保留美股上市地位，在A/H市场双重上市；三是保留美股上市地位，在A/H市场第二上市。

　　目前来看，第二上市的成本和操作难度较低。而对于二次上市的地点，中概股同样面临抉择。

　　近年来，中国证监会已出台多项政策，不断降低红筹等特殊股权架构企业在A股的上市门槛。

　　证监会今年4月发布《关于创新试点红筹企业在境内上市相关安排的公告》，调整了已在境外上市和尚未境外上市的红筹企业境内上市门槛，为有意回境内上市的创新试点红筹企业提供了新的上市路径。

　　沪深交易所也已行动起来。6月5日，上交所发布《关于红筹企业申报科创板发行上市有关事项的通知》，对红筹企业申报科创板发行上市时涉及的对赌、股本计算等做了针对性的安排；6月12日深夜，创业板注册制配套文件正式对外发布，对红筹企业申报创业板发行做了针对性安排。

　　6月19日，从美国退市的中芯国际过会，标志着科创板将迎来首只二次上市的中概股。

　　市场认为，中芯国际为中概股回归A股提供了重要的参考价值，后续也会有中概股选择去科创板。

　　即便如此，相比之下，中概股回归A股仍存在掣肘。

　　广发证券认为，美股退市再重新上市需完成“海外私有化退市—拆除VIE架构—内地借壳上市”等诸多复杂操作，所消耗的时间较长、成本更高，且由于美股上市中概股普遍存在VIE架构，导致其选择在A股进行双重上市或第二上市时，过会难度较高。

　　“中概股回流还会持续。尤其是香港会计准则和美国较为相近，监管和政策都较为接地气，机构属性能吸纳亚洲投资者，有一定优势。”林子俊称。

　　不过，在颜招骏看来，内地投资者对中概股及新经济股更为热爱，会给予较高估值，中概股“在A股上市会获得较港股更高的估值”。

　　港股的持续改革是吸引更多中概股回归的一大因素。

　　今年5月，恒生指数公司进行重大调整，宣布同股不同权及第二上市公司正式被纳入恒生指数、国企指数选股范畴。6月12日，恒指公司官方表示，未来随着更加多的中概股回流，会应市场需要增加恒指成分股数量。

　　另一方面，港交所正在考虑缩短新股上市的招股结算周期，希望由T+5改为T+1，以增强市场竞争力。同时，港交所也拟将允许采用“个人同股不同权”架构的公司申请香港IPO这一制度扩大至“企业版”，即拥有特殊投票权的股东范围从个人扩大至企业或法团实体。

　　港交所在咨询文件中特别提及，适用企业版同股不同权架构的公司，除了科技企业外，还包括利用科技打造出创新生态圈的金融服务巨头。市场认为，这一调整或是为蚂蚁金服等企业赴港上市铺平道路。

　　竞争加剧下，港交所有着更大的野心。

　　“面对新的挑战与机会，港交所又一次做好了准备，开始冲刺‘第三次跳跃’，这就是我们的2019―2021三年战略规划，围绕立足中国、连接全球和拥抱科技这三条主线。”李小加表示，我们将把香港资本市场打造成“中美竞争的二元化时代”全球金融体系中最重要的枢纽之一，让世界与中国在这里拥抱彼此。

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责任编辑：覃肄灵