【中睿行业分享】计算机行业β探讨

A股计算机公司常被冠以“渣男”之名，但若以产业视角打开，其“渣”实则是其后周期特性的映射，即下游客户的财务状况直接关联其信息化投入。

在此基础上，融入无风险利率、流动性等估值要素，我们回溯了A股计算机板块过去十年的走势，细分各发展阶段，试图寻找其演绎规律。

01

历史周期回溯

1、2013-2015年——产业影响为主（移动互联网）

此时期属于移动互联网高速发展时期，企业的业绩增长点聚焦于线上业务的蓬勃扩张，核心驱动力源自企业及个人的付费行为。在这一时期，产业数据与业务表现紧密相连，而财政层面的影响则相对薄弱，几乎呈现出无直接关联性的态势。

财政数据相关性拟合

产业数据相关性拟合

同时此时期政策鼓励并购，且流动性相当充裕，整体估值端也相当友好。

  无风险利率正向影响

市场流动性正向影响

2013-2015年属于产业与估值共振的“戴维斯双击”阶段。

2、2016-2018年——财政影响为主

此阶段产业领域缺乏明显的创新技术驱动力，而政府类客户的采购影响力显著增强，地方财政收入与计算机行业走势呈正相关。

与此同时，无风险利率的上行，导致流动性降低，也对行业发展产生了负面影响。

无风险利率负向影响

市场流动性负向影响

2016-2018年属于下游需求弱以及估值不友好的“戴维斯双杀”阶段。

3、2019-2020年——产业影响为主（云计算）

随着云计算技术从海外到国内的不断渗透，政府和企业相关支出持续升温，A股计算机板块周期性增长受行业数据波动及政府财政状况的双重牵引。

以金蝶合同负债情况作为产业验证

地方财政收入相关性拟合

同时期，无风险利率下行，市场流动性偏正向。

无风险利率正向影响

市场流动性偏正向

2019-2020年属于弱产业趋势强估值驱动的阶段。

4、2021-2024年——财政影响为主

此期间尽管全球范围内产业趋势风起云涌，但在A股市场中的计算机公司，其表现更多仍聚焦于主题投资热潮，未能切实转化为业绩增长动力。

此阶段，公司业绩的核心支撑仍高度依赖于政府导向，财政收入的波动直接影响计算机行业的表现。

并且无风险利率和市场流动性均是负向影响。

 无风险利率负向影响

市场流动性负向影响

综上所述，计算机行业的β难以单一维度概括，其历史波动受宏观环境及产业背景的双重影响，大致可以归纳为两类：一是技术创新带来的行业β，二是政府财政驱动的信息化开支。

从宏观视角审视，技术创新浪潮的强劲势头远超地方财政收入的波动影响。然而，若技术创新动力减弱，地方财政状况则成为A股计算机板块不可忽视的关键因素。

当前，鉴于AI产业趋势短期内难现爆发式增长，我们的核心关注点更多转向了财政政策的导向。

收入决定了支出，所以下文从财政收入来源试图抓取对行业β跟踪的因素。

02

国内财政来源

概括来看主要是“四本账“，分别是一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算、社会保险基金预算。

其中，一般公共预算规模最大，社保基金次之（专款专用），政府性基金收入第三，国有资本运营收入可以忽略不计。

“四本账”年度占比情况：

具体来看一般公共预算和政府性基金预算两项，该两项是地方政府具备支配权的主要资金来源。

1、一般公共预算

由税收收入和非税收入（罚没收入、行政事业性收费等）两部分构成，税收收入占超过80%。

税收种类及央地收入划分：

央地财政事权和支出责任的划分：

地方财政收支方面，如下图所示，中国地方财政收入比量从2001年的占比47.6%上升到2022年的53.42%；而中国地方财政支出占比比量从2001年的69.5%上升到了86.35%。

为缓解地方财政收支失衡的问题，中央政府通过转移支付机制向地方政府注入资金，近几年中央转移支付在地方财政收入中的比例逐渐上升。

2、政府性基金预算

由土地出让金收入和各种收费收入构成，其中土地出让金收入最高时占到政府性基金收入的88%。

整个政府性基金收入里面，地方本级政府性基金收入是主要的收入来源，而地方本级政府性基金收入中，又以国有土地使用权出让金收入为主。

 地方政府性基金收入占比

国有土地出让金收入占比

同样，在政府性基金方面，地方也存在明显收支不平衡的情况：

综合来看，就地方财政而言，在各种收支不平衡的情况下，地方债务余额越垒越多：

不管是一般公共预算还是政府性基金预算，都存在收支的缺口，而这个缺口就是通过财政赤字来补齐。

根据2022年财政部发布的财政决算报告中的统计方式：

财政赤字＝支出总量（全国一般公共预算支出＋补充预算稳定调节基金＋向政府性基金预算调出资金）－收入总量（全国一般公共预算收入＋全国财政调入资金及使用结转结余）

实际赤字=全国一般公共预算支出-全国一般公共预算收入。

财政赤字=实际赤字+财政结余。

从2001年-2023年的赤字情况看，财政赤字与实际赤字基本不等，近几年后者明显大于前者。

综上所述，当前地方财政态势对计算机行业的影响偏负面。

展望未来，财政状况能否改善，核心聚焦于三大要点：

其一，财政赤字能否有效扩大，直接影响财政支出的整体扩容潜力；

其二，税收收入的增长潜力，关键在于税改政策的动向及地方税收分配权的优化；

其三，土地出让金收入的恢复状况亦不容忽视。

03

初步结论

计算机行业β主要是识别下游的需求，技术创新需求驱动＞传统需求驱动。

向后展望：

在技术创新的前沿阵地，人工智能（AI）无疑是值得深度聚焦的领域，它有望引领A股计算机板块迈向新一轮的增长周期。

然而，当前AI领域似乎步入了暂时的瓶颈阶段，相关应用的访问数据维持在一定水平，有待技术上的“破茧成蝶”与现象级应用的横空出世，以激发产业迈向更高层次的飞跃。

同时，A股计算机板块深受流动性层面的显著影响，这一因素在过往的行业周期中屡次扮演了推波助澜的角色，既是上涨的催化剂，也是下跌的加速器，其重要性作为关键权重不容小觑。

备注：文章数据来源国家统计局、财政部、wind

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