信达期货：坐等寒尽春将至 镍价扶摇九万里

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　　核心观点：

　　2020年镍和不锈钢价格主要核心：

　　1、镍矿上涨带动成本支撑逻辑

　　2020年1月印尼正式禁矿后，全球镍矿的供需格局将发生转变，国内原料短缺会是不争事实。在镍矿价格上涨带动下，镍价可以重启成本上涨逻辑。

　　2、不锈钢供需矛盾突出或拖累镍价

　　（1）印尼禁矿后NPI投放压力转移至印尼，印尼镍生铁增量依然较难补充中国因禁矿导致的镍生铁产量下降，合计全球镍生铁供需缺口11万吨左右。（2）不锈钢供需过剩的格局难以改变，2020年不锈钢新增投产和高开工率的背景下，国内高库存的压力难以缓解，对镍和不锈钢价格形成拖累。

　　3、低库存格局下新能源短期难以实现突破

　　由于国内外镍库存处于低位，只要需求给予一个爆发点，镍价就可能开启牛市行情。这几年炒作的新能源汽车行业遭遇补贴退坡瓶颈期，短期很难从困难期实现突破。

　　操作建议

　　2020镍价或开启牛市行情，主要驱动是印尼禁矿导致的成本上涨逻辑。而传统不锈钢对镍价的拉动维持中性，新能源新增需求基数偏低难以实现质的飞跃，镍长周期将更倾向于向上突破。沪镍波动范围90000-160000元/吨，伦镍波动范围11000-20000美元/吨。

　　2020年不锈钢供大于求的矛盾较为突出，考虑到2020年新增产能投放和高开工的影响，国内高库存的现象暂难缓解，预计不锈钢价格维持震荡格局，价格波动范围13000-16000元/吨。建议2020年全年关注多镍空不锈钢的策略。

　　一、2019年镍产业链价格回顾

　　2019年镍价经历了2018年新能源纠偏预期的下跌后，开始新一轮上涨周期。年初1-3月镍价呈现强势反弹行情，价格从86150元/吨低点一路反弹至106630元/吨，涨幅高达24%。这波反弹主要基于印尼镍铁投产不及预期和淡水河谷减产带来的做多资金炒作。淡水河谷铁矿溃坝事件间接影响了Ona Puma工厂镍铁生产，但该事件并不能造成镍市场的供需格局变化，因此年初镍价上涨更多的是消息释放下的价格触底反弹。随着国内主要镍生铁顺利投放落地（山东鑫海第4台矿热炉成功出铁），镍价出现明显调整。4月中旬国内镍生铁投放全部落地，价格惯性下跌盘整2个月后开始向上突破。期间印尼不断出现暴力冲突和地震事件，一定程度上给市场悲观情绪带来改观。长周期看，镍价在底部盘整已长达3年之久，价格再跌破9万的可能性非常小。从方向选择上，镍价更倾向于向上突破而非下行。随后7月-9月镍价经历了暴涨行情，价格从96710元/吨低点涨至148730元/吨，涨幅高达54%。本轮独立上涨行情更多是围绕着资金多空博弈和镍矿提前禁矿带来的镍矿成本抬升逻辑。但随着禁矿消息实锤落地以及镍价涨至近三年高位后，缺乏更强的上涨驱动。随后市场理性回归镍生铁-不锈钢产业链逻辑，价格应声回落，跌势异常流畅。截至2019年12月18日，伦镍收在13870美元/吨，涨幅30%；沪镍指数收在108677元/吨，涨幅23.4%。

　　图1：2019年走势镍价先扬后抑

　　资料来源：Wind，信达期货研发中心

　　二、镍产业链供需平衡表

　　根据测算，由于供应增速大于需求增速，2019年全球镍供需缺口缩窄至4万吨左右。而2020年全球镍需求增速有望改善，需求总量或增至257万吨，供应增量主要来自印尼镍生铁，镍市场供需短缺可能继续缩窄至2万吨。2019年中国原生镍产量增速较快，新增产量主要来自新投产的山东鑫海装置以及高利润刺激下镍生铁的投放量。今年不锈钢消费维持高排产格局，对需求形成较大推动。新能源汽车消费由于7月补贴退坡，对镍消费贡献有限。2020年随着印尼提前禁矿政策的推行，中国镍生铁产量将因为原料不足而出现产量受限的问题，中国供需将继续维持短缺格局，价格的压力会来自印尼镍生铁增量。此外，由于LME和上期所电解镍库存处于历史低位，镍产品的结构性问题越发严峻，需要警惕这方面的风险。

　　表1：全球和中国原生镍供需平衡表

　　资料来源：安泰科，信达期货研发中心

　　三、印尼提前禁矿导致镍供应格局发生变化

　　1、镍矿基本情况

　　我国对镍矿的需求量和对外依存度很高，其中，从印尼、菲律宾进口的红土镍矿占比高达90%以上。因此，印尼和菲律宾两国的镍矿政策对镍价影响非常大。2014年印尼执行出口禁令，导致中国镍矿进口重心转移到了菲律宾，印尼也由镍矿出口国变成较大的镍铁出口国。2017年印尼重新放宽出口禁令，允许矿山以出口配额的方式出口镍矿，根据2017年的矿业开采法规，印尼原计划于2022年1月12日开始暂停未加工矿石出口。然而时隔2年，2019年印尼再度传出将提前禁止出矿的消息，印尼官方确认将于2020年1月1日起禁止镍矿出口，这一次印尼禁矿可能再度引发全球镍产业链结构产生变化，从而牵一发而动全身。

　　图2：2020年印尼提前禁矿可能导致镍矿进口量锐减（百万吨）

　　资料来源：中国海关，信达期货研发中心

　　图3：2019年印尼和菲律宾进口镍矿占比高达96%

　　资料来源：中国海关，信达期货研发中心

　　1.1 菲律宾镍矿面临资源枯竭风险

　　2019年1-10月中国从菲律宾镍矿进口总量约2600万吨，同比略降0.71%，整体仍处于偏高的水平。根据菲律宾矿产和地质局的报告显示，2019年上半年镍矿石产量共计1130.7万干吨，同比增加3%。在31个镍矿中，有16个或者50%以上的镍矿因停产和维护阶段产量为零。由于环保等政策影响，菲律宾不少镍矿山受到了一定影响，随着矿企内部整顿过后，有部分矿山开始解除禁令。有消息称，菲律宾环境及自然资源部已解除了镍矿商Zambales Diversified Metals公司的暂停令。后续随着印尼禁矿政策实行，菲律宾或加速矿山解除禁令，增加镍矿产量以抢占市场。然而，菲律宾也面临着高品位矿山资源枯竭的困境，比如最大的高品位镍矿山SR LANGUYAN已于10月停止开采，ANC和Tawi Tawi矿区高品位镍矿的枯竭压力的较大，其中Tawi Tawi矿区2018年出货量占全球金属供应约3.3%。考虑到印尼禁矿可能导致镍矿出口锐减，即使菲律宾出口增加10-15万吨仍不能弥补印尼禁矿导致的缺口，2020年中国镍矿供应量将面临大幅下滑的风险。

　　1.2 印尼提前禁矿导致镍矿供应出现问题

　　2017-2019年印尼镍矿出口配额一定程度上限制了高品位镍矿供应，若印尼配额制度持续，那么镍矿供应不可能是影响镍价的主要变量。从今年出口配额的情况来看，截至2019年10月，印尼镍矿石出口量已达到2665万吨，或超过能源与矿物资源部（ESDM）批准的2606万吨配额。以剩余的配额全部能够出完估算，2019年全年中国自印尼的红土镍矿进口数量为3265万湿吨左右。

　　印尼事件的拐点出现在今年8月，月初市场开始疯传印尼禁矿传闻，期间不断炒作和辟谣，直到9月初印尼官方才正式宣布2020年1月1日起禁止镍矿出口。由于印尼镍矿在全球镍矿供应中占据着非常重要的地位，印尼禁矿会导致全球镍矿供应发生根本性扭转。而且这次印尼禁矿与2014年有所不同，虽然禁矿的目的依然是吸引对冶炼行业的投资，但当前印尼已有13家运营中的镍冶炼厂有足够的能力来加工印尼的镍矿石，另外还有22座镍冶炼厂正在建设中。比起2014年最初吸引投资的进度来看，印尼提前禁矿后再次放开出口的可能性变得很小。

　　那么需要进一步思考，若印尼禁矿之后，印尼镍矿的缺口是否能由其他镍矿来源国进行补给？参考2014年印尼禁矿，虽然印尼禁矿后国内镍矿供应格局迅速由过剩转为短缺，但2014年菲律宾镍矿供应量迅速增加，一度弥补了印尼镍矿的缺口。而且国内工厂和贸易商大量囤货，镍矿供应实际上较为充足。而本轮印尼禁矿后，菲律宾可供产出的潜在镍矿供给有限，而且其镍矿的储量和品味都在下降。若瞄准其他国家，能够期待的增量或在新喀里多尼亚。法国矿业公司Eramet2019年4月在新喀里多尼亚的SLN镍项目获得了400万湿吨的镍矿出口配额，若推算进程2019年可实现150万湿吨，2020年年中开始可达到400万湿吨。不考虑该矿山出口到日本韩国的量，中国2020年或能够有250万湿吨的镍矿供应增量，但这个增量跟印尼的3000多万吨仍是小巫见大巫。如果以最乐观的估算，2020年中国镍矿进口量折算成金属镍的总量为50万金属吨，而2019年1-10月国内镍生铁产量已达50.8万吨金属镍，预计2019年我国NPI产量将达到58万吨，这意味着菲律宾和其他国家的镍矿出口量远无法满足国内镍矿需求量。若考虑港口库存，2020年中国镍矿缺口仍有10万吨金属镍。

　　图4：印尼提前禁矿事件梳理

　　资料来源：SMM，信达期货研发中心

　　表2：中国2020年镍矿缺口将达到10万吨金属镍

　　资料来源：SMM，信达期货研发中心

　　2、2020年禁矿导致镍生铁产能格局更快的转移至印尼

　　2020-2021年NPI产能投放依然是影响镍价最大的变量。2019年印尼镍生铁项目投产较为顺利，国内外部分停滞项目顺延至2020年，2020年NPI投放基数依然偏大，因此2020-2021年NPI产能释放压力严峻。由于NPI产能转移以及印尼禁矿生效之后，2020年中国NPI产量或因原料短缺，产量可能降至50万吨以下，而印尼2020年NPI产量或首次超过中国，成为NPI第一大生产国。由此造成的影响就是，印尼镍生铁成本的高低将对市场的变化占据更大的影响力。考虑到印尼增产的NPI产量还不能完全被当地不锈钢项目消化，国内还面临低成本镍生铁流入压力。解决这个利空的唯一途径就是产业链的向下延伸，也就是印尼配套不锈钢产能对供应增量的抵消。然而2020年印尼不锈钢实现的产量基数较小，而且不少项目仍存在较大的不确定性，大量产能释放在2020年之后，这意味着镍生铁的压力还可能会限制镍价反弹高度。

　　2.1 2020年新增NPI产能投放

　　表3：NPI未来两年还将集中爆发，印尼增产是核心

　　资料来源：SMM，信达期货研发中心

　　根据SMM调研，2019年印尼NPI产量增量约12万吨左右，主要来自于德龙、青山和金川。印尼德龙预计从2018年的4万吨镍增长至8-8.5万吨镍，印尼青山预计从16万吨镍增长至22-23万吨镍，金川集团预计从零产出到2-3万吨镍。从2020-2021的投产进程来看，未来两年印尼镍生铁投产进度依然较大，其中印尼在建和拟建项目众多，2020年主要增量来自印尼青山和印尼德龙。根据SMM统计，青山morowali地区预计2020年底前可以投产完剩余的12条线，届时morowali总的产线将达到40条；青山&振石的Wedabay项目总产线12条，其中振石参股的4台RKEF将于2020年一季度投产，Eramet参股的4台RKEF最快于2020年一季度投产，华友参股的4台RKEF将于2020年三季度投产。印尼德龙二期项目共35条线，预计2020年将投产其中的12条线。除此之外，印尼华迪、PTMSP、银海万向和恒顺也有投产项目，但这些项目投产的不确定较大。2021年印尼产能增量中性估计约23.7万吨，主要考虑了印尼德龙和印尼青山2020年投产后的持续增长。

　　此外，2019年中国NPI产能也有投产计划，主要集中在内蒙古经安有色金属材料有限公司、唐山凯源和大连富力镍基新材料有限公司。其中，镍生铁产能最大的内蒙古经安有色原计划2019年10月投产被延期至2020年。预计2020年5月投产6条，8月投产6条，2020年全年计划投产18条。而辽宁营口宁丰集团最新的一条设备已于12月试生产，但真正产能释放可能集中在2020年。此外，还有唐山凯源、大连富力镍基新材料有限公司计划在2020年投产，合计2020年国内新增产量约在16万吨左右。

　　2.2 印尼禁矿后中国NPI产量或转为负增长

　　2019年中国NPI产量增速明显，主要因为山东鑫海产能投放以及镍生铁利润高企刺激工厂提高开工率。随着印尼提前禁矿政策的落地，中国待释放NPI产能如内蒙奈曼旗、大连富力、营口宁丰和唐山凯源扩产项目，部分新建企业因没有镍矿储备或后续投产困难，预计2020年中国NPI产量降至50万吨以下，而2020年印尼NPI将迎来爆发式增长，预计总产量增至53万吨镍，首次超过中国位居第一位。

　　图5：禁矿政策下印尼NPI产量或首次超越中国（万镍吨）

　　资料来源：SMM，信达期货研发中心

　　表4：禁矿政策下进口至国内的镍矿可供生产的NPI仅50万吨

　　资料来源：SMM，信达期货研发中心

　　2020年禁矿直接导致的结果就是中国NPI产量比原先预估少了近16万吨，即使印尼镍生铁项目接连投产，印尼镍生铁增量依然较难补充中国因禁矿导致的镍生铁产量下降，合计全球镍生铁供需缺口11万吨左右。此外，来自印尼低成本的NPI冲击依然是风险。2019年印尼镍生铁产量较2018年增量预计达到12万镍吨左右，其中运回国数量预计9-10万余镍吨，主要是大型不锈钢厂运回国内供自身消耗。其中新投产企业成本几乎全数低于11000美元，对国内镍生铁的价格冲击很大。虽然印尼未来有新增不锈钢一体化规划，但是大部分产能都是在2020年后，而且由于印尼不锈钢受到了反倾销的政策限制，后续的投产进度仍不明朗。

　　3、镍板/电解镍稳中偏紧

　　全球电解镍产能在不断收缩，导致电解镍产量稳步下降。今年镍价的上涨刺激了不少镍企产能扩张，但整体电解镍呈现稳中偏紧的局面。海外方面，下半年高镍价刺激停产产能复产，如Savannah North项目和Black Swan项目已计划于2020年复产，会带来电解镍产量增加。与此同时，BHP计划于2020年二季度投产硫酸镍并减少电解镍产量，综合考虑，预计2020年全球电解镍产量或维持平稳。国内方面，由于镍价上涨刺激部分硫酸镍企业转产电解镍，国内产量同比去年有所增加。根据SMM统计，1-11月全国电解镍累计产量14.13万吨，同比增加7.78%，预计2020年电解镍产量维持稳中有增的趋势。

　　4、硫酸镍需求取决于新能源行业能否突破瓶颈

　　根据SMM数据，2019年1-11月我国硫酸镍产量合计11.18万吨，实物50.83万吨。根据安泰科数据，2019年中国硫酸镍产量在54.5万吨左右。自从国内新能源补贴退坡后，新能源汽车行业遇到了困难期，前驱体企业因订单下滑减少对原材料的需求，电池行业镍需求量出现下滑。随着下半年镍价上涨，硫酸镍较电解镍溢价回落，导致三季度部分硫酸镍工厂减产或者转产电解镍，而企业对镍豆酸溶生产硫酸镍的需求下降，镍豆升贴水开始转弱。

　　图6：2019年新能源补贴退坡后对镍的消费下降

　　资料来源：第一电动网，安泰科，信达期货研发中心

　　表5：2019-2020年硫酸镍投放产能

　　资料来源：第一电动网，安泰科，信达期货研发中心

　　综合来看，在电解镍处于低库存的格局，以及新能源汽车行业遭遇补贴退坡后的困难期，硫酸镍和电解镍的溢价短期难以改善，镍豆酸溶用于生产硫酸镍的需求带动LME库存下降可能告一段落。此外，海外在建硫酸镍项目需要更高的硫酸镍溢价去刺激。

　　四、镍需求格局仍看不锈钢

　　随着技术的革新和新能源汽车产业的蓬勃发展，镍的需求格局发生了明显的改变。电池用镍需求成了镍的新增消费领域，而且预期前景非常乐观。虽然电池行业在全球镍消费占比提升速度很快，2012-2019年均增长率高达20%，但2020-2021年新能源在全球镍消费的绝对基数依然偏小。

　　图7：中国镍消费结构

　　资料来源：安泰科，镍吧，信达期货研发中心

　　图8：2019年中国不锈钢终端行业占比

　　资料来源：安泰科，镍吧，信达期货研发中心

　　1、不锈钢依然是镍下游的主导

　　1.1、不锈钢新增产能向印尼转移

　　鉴于我们是对镍的价格做研判，因此只需关注未来不锈钢增量对原生镍需求的拉动。2019年不锈钢新增投产主要集中在中国，但从实际投产进度来看，由于国内原有不锈钢产能基数较大以及全年不锈钢价格低迷，不锈钢新增投产不及预期。其中，山东鑫海不锈钢曾于2019年7月计划投产，但受制于指标尚未批复，投产被推迟至2020年。2020年比较确定的投产能落地的是山东鑫海100万吨不锈钢产能和印尼德龙100万吨不锈钢产能，其余列表中产能不确定较大。

　　2020年国内不锈钢新增产能主要是300系一体化、200系和400系产能，而且都是普碳钢产能置换为主。由于400系不含镍，300系含镍量约8%，而200系含镍量仅1%左右，我们需要重点关注300系不锈钢的增量。2020年国内新增不锈钢和产能置换的总量大约在546万吨左右，其中，300系不锈钢新增产能主要是山东鑫海和德龙镍业，由于德龙镍业预计要到年底才能投产，因此新增不锈钢需求增量主要看鑫海不锈钢。

　　从绝对总量来看，未来全球镍消费增量的主要驱动自印尼不锈钢项目。从印尼不锈钢项目投产进程来看，青山印尼的300万吨不锈钢项目已经全部落地，未来关注的焦点是德龙印尼不锈钢一期项目。印尼德龙不锈钢100万吨项目计划2020年二季度投产，若该产能正式投放，印尼的不锈钢产能高达400万吨/年。此外，德龙与青山钢铁合作的350万吨不锈钢项目推迟至2020年之后，由于该项目并未注明是建设不锈钢冶炼厂（又称或为碳钢及不锈钢综合冶炼厂），德龙控股官方在此前公告中只是提及该项目将主要从事生产、销售钢筋、线材、板坯，因此该项目仍存在一定争议。德龙后期还有200万项目规划，Antam、新华联、新兴铸管、金川各100万项目规划，义联集团也有300万吨规划，正常情况下，2020年前后印尼不锈钢炼钢产能将达到1350万吨，有望成为世界第二大不锈钢产业国。

　　表6：2020年中国和印尼不锈钢产能计划（万吨）

　　资料来源：SMM，公开信息，信达期货研发中心

　　由于印尼产不锈钢相对于国产不锈钢成本上普遍便宜800-1000元/吨，这就很容易对国内不锈钢成本形成冲击。但这个问题需要辩证的去看，一方面印尼国内消费市场狭窄，不锈钢产能过剩的唯一路径就是出口，中资企业出口的压力会转移至国内。另一方面，印尼不锈钢出口已经遭受了国内不锈钢企业的联合抵制，自去年7月商务部对印尼不锈钢发起反倾销调查的一年后，商务部决定自2019年7月23日起，决定对原产于欧盟、日本、韩国和印度尼西亚的进口不锈钢钢坯和不锈钢热轧板/卷征收反倾销税，税率为18.1%-103.1%不等，征收期限为5年。若印尼不锈钢产能无法解决销售途径，那么即使其存在得天独厚的一体化成本优势，也会在反倾销的约束下延缓投产的进度。综上所述，保守估计2019年中国不锈钢和印尼用镍增量为5万吨，2020年用镍增量保守估计13万吨。

　　1.2、不锈钢产能过剩的矛盾集中在中国

　　由于国内不锈钢产能基数过大，2019年国内新增不锈钢产能投放不及预期的背景下，国内不锈钢产量却创了历史新高。根据初步统计，2019年原计划投产350万吨不锈钢项目，仅广青金属和宝钢德盛合计投产180万吨，剩余的不锈钢项目推迟至2020年或之后。如果从不锈钢这几年的供需结构来看，不锈钢产量过剩的情况比较严重。

　　表7：不锈钢供需平衡表

　　资料来源：中联金，中钢联，信达期货研发中心

　　2019年中国不锈钢产量创历史新高，根据中钢联数据统计，1-11月中国不锈钢产量约2618万吨，预计2019年产量增至2862万吨，增幅12.7%左右。当前国内不锈钢除了产能过剩以外，社会库存和钢厂库存处于持续增长趋势，无形之中加剧了供大于求的格局。尽管不锈钢价格低迷，但2019年高利润刺激下不锈钢开工率高企，在消费预期并不差的情况下，社会库存和钢厂库存创历史新高，预计2020年新增投产和高产量的背景下，不锈钢库存量将会持续在60万吨左右，这将给不锈钢和镍价形成较大拖累。

　　图9：2019年中国17家不锈钢粗钢产量（万吨）

　　资料来源：Wind，我要不锈钢网，信达期货研发中心

　　图10：无锡和佛山地区不锈钢社会库存处于高位（吨）

　　资料来源：Wind，我要不锈钢网，信达期货研发中心

　　不锈钢消费方面，2019年不锈钢消费增速为6.5%，一方面得益于民生工程、能源石化行业、环保等带动的增长，另一方面国内表外中频炉需求被表内不锈钢需求所替代，促使今年不锈钢消费高于预期。此外，今年不锈钢净出口实现了较大增长，主要因为反倾销导致进口受限。2020年考虑到国内经济可能继续改善，但我国房地产政策依然偏紧，与房地产相关的家电需求可能会因此受限。但中央经济会议对于2020年工作的政策基调是积极的财政政策，这意味着2020年会继续推进基础建设，包括网络通信建设（5G建设）的推广，会继续拉动下游不锈钢消费的回暖。考虑到全球经济增速放缓，中国难以独善其身，因此保守估计2020年中国不锈钢消费增速为6%。

　　2、新能源汽车消费基数偏低难以实现质的飞越

　　2.1、新能源汽车消费仍看中国，但对需求拉动有限

　　由于不断增长的电动车需要大量的锂离子电池供应，基于对汽车动力锂电池发展前景的持续看好，EVTank预测到2020年，全球汽车动力锂电池（EV LIB）的出货量将达到166.1Gwh，从而带动锂离子电池的出货量达到279.9Gwh。2022年，EVTank认为全球锂电池的出货量将超过400Gwh，达到428.6Gwh。如果根据中高镍三元锂电池中每1Kwh含镍量约是0.6Kg计算，那么2020年电池需求对镍的拉动约为16.5万吨，2022年电池对镍的需求约25.7万吨，2018-2022年均增速高达25%。

　　图11：2019年中国新能源电池装机量

　　资料来源：第一电动网，信达期货研发中心

　　图12：2025年电池行业镍消费比例有望达到15%

　　资料来源：第一电动网，信达期货研发中心

　　EVTank在白皮书中分析中国拥有超过100家汽车动力锂电池生产企业，且全球汽车动力锂电池出货量排名前十的企业中，中国占据了7家。根据企业计划和正在建设产能，2021年有望增长至400Gwh，其中73%的全球增量在中国，因此中国新能源汽车消费占到举足轻重的地位。根据第一电动网数据显示，2019年1-11月，我国动力电池产量累计79.2GWh，同比累计增长29.3%。其中，1-11月国内动力电池装机总量累计52.5Gwh，对应镍的需求贡献约3.15万吨，同比增幅20.4%。三元材料搭载量同比迅速提升，占到总搭载量的65.4%。类比2016年三元材料占比仅23%，2019-2020年三元材料在新能源汽车的使用比重越来越重要。由于补贴政策退坡影响，7月以来新能源市场产销开始下降，前期整个行情存在明显抢装现象，预计今年新能源汽车产量将达到120万辆，略低于市场预期。2020年后，双积分政策接力，动力电池需求量有望达到114Gwh以上。到2022年，中国新能源汽车用动力电池将达到148Gwh，其中三元NCM电池将达到105Gwh，对镍的需求贡献约6.3万吨。然而，国内新能源补贴退坡后，各大新能源车企的生存空间受到挤压，后面如何转型发展将面临较大的瓶颈，这也是新能源行业能否扭转困境，重新迈入新时代的关键转折点。

　　2.2、新能源补贴退坡后陷入困难期

　　2019年3月中央四部委发布的《关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，纯电动乘用车补贴额度比2018年减少一半，近乎“断崖式”的补贴退坡，超出了市场的普遍预期。自2016年6月25日起，新版补贴退坡政策正式实施，新能源汽车的销量应声而落，此前连续增长的新能源汽车市场遭遇了产销“五连降”。2019年1-11月，我国新能源汽车产销量分别为109.3万辆和104.3万辆，同比增幅只有3.6%和1.3%。而2017、2018年的年度产销量同比增幅高达50%左右。其中，国内不少车企陷入艰难时刻，比如国内最大的车企比亚迪年初制定了30万辆新能源汽车的销售目标，而今年1-11月新能源累计销量仅21.6万辆，保守估计只能实现目标的75%。包括中国表现最好的蔚来汽车也只完成了年度目标的42.5%，甚至还陷入了财务危机当中，作为新能源车企的代表，两者销量的下降都代表了整个行业陷入不景气的困境。

　　这两年新能源汽车行业的高速发展主要依靠政府的补贴，由于国家政策补贴与能量密度挂钩很深，很多企业为了获得补贴一味追求快速迭代，导致在技术不够成熟的情况下产品质量存在严重安全问题。随着补贴退坡后，整个行业开始洗牌，企业开始意识到如何在现有技术下更安全、更成熟、通过规模效应把成本降下来。海外方面，作为新能源车企代表的特斯拉上市九年来一直处于亏损的境地，但今年三季度财报却实现盈利1.43亿美元，在新能源汽车惨淡行业背后杀出一条血路。特斯拉实现盈利的主要方法是运营效率的提高，包括固定成本、制造和材料成本、车辆质量等方面的持续调整，以及产品结构倾向于定价更低的MODEL3。特斯拉扭亏为盈意味着其电动汽车业务终于走上了正轨，而且MODEL3高交付量也从侧面反映出市场对高性价比的新能源汽车需求存在很大的增长空间。此外，特斯拉成功在上海建厂，将加速中国新能源汽车行业洗牌。由于特斯拉配置的是NCA高镍三元电池，若根据特斯拉2019年交付量36-40万辆新车为基准，按每辆车60kwh估计，NCA中每1Kwh含镍量约0.8Kg计算，保守估计镍需求量在1.73-1.92万吨。总体来看，当前新能源汽车行业对新增镍需求拉动有限，而且国内新能源行业陷入瓶颈，后续能否从特斯拉实现盈亏平衡的经验中得到启发并实现行业突破仍需要一段时间。

　　五、2020年镍和不锈钢价格演变逻辑

　　1、镍矿上涨带动成本支撑逻辑

　　2019年镍价超预期上涨主要得益于镍矿端的消息炒作，当前镍价已重回消息炒作之前。2020年1月印尼正式禁矿后，全球镍矿的供需格局将发生转变，国内原料短缺会是不争事实。类比2014年禁矿表现，除非镍矿缺口能够得到实质补充，否则镍矿价格将持续维持高位。在镍矿价格上涨带动下，镍价可以重启成本上涨逻辑。

　　2、不锈钢供需矛盾突出或拖累镍价

　　（1）2020-2021年NPI产能释放压力严峻，印尼禁矿后NPI投放压力转移至印尼，印尼镍生铁增量依然较难补充中国因禁矿导致的镍生铁产量下降，合计全球镍生铁供需缺口11万吨左右。（2）不锈钢供需过剩的格局难以改变，2020年不锈钢新增投产和高开工率的背景下，国内高库存的压力难以缓解，对镍和不锈钢价格形成拖累。

　　3、低库存格局下新能源短期难以实现突破

　　由于国内外镍库存处于低位，只要需求给予一个爆发点，镍价就可能开启牛市行情。这几年炒作的新能源汽车行业遭遇补贴退坡瓶颈期，短期很难从困难期实现突破。海外特斯拉的模式是非常好的借鉴模式，但新能源需求基数偏低难以实现质的飞跃，对镍价的拉动有限。

　　4、投资建议

　　2020镍价或开启牛市行情，主要驱动是印尼禁矿导致的成本上涨逻辑。而传统不锈钢对镍价的拉动维持中性，新能源新增需求基数偏低难以实现质的飞跃，但镍价下方空间有限，长周期将更倾向于向上突破。沪镍波动范围90000-160000元/吨，伦镍波动范围11000-20000美元/吨。

　　2020年不锈钢供大于求的矛盾较为突出，考虑到2020年新增产能投放和高开工的影响，国内高库存的现象暂难缓解，预计不锈钢价格维持震荡格局，价格波动范围13000-16000元/吨。由于不锈钢与镍价关联性较强，若镍价出现牛市行情，不锈钢价格会跟涨，建议2020年全年关注多镍空不锈钢的策略。

　　风险因素：印尼禁矿后全球镍矿缺口由其他镍矿来源国补给，镍矿价格出现下跌。

　　信达期货 周蕾

责任编辑：宋鹏