主要贡献人：建材组 转自中信期货黑色组3月4日发布的专题报告
摘要
当前大部分沙河产线实际亏损到现金流，大部分产线仍旧是煤制气产线，成本大约在 1500-1600 左右，天然气成本在 1700-1800 左右。对于天然气产线来说亏损幅度较大。
沙河地区短期产能或难以继续去化，但复产也较为谨慎。沙河地区在前几年由于环保以及成本问题去化了大量产线，当前产线仅有 20 条左右，近期还有产线具备复产能力。当前沙河玻璃厂家都经历过玻璃的不同周期，对于亏损有一定的心理承受能力，短期的小幅的亏损不至于促使他们冷修。另一方面，短期的一两条产线冷修对于市场的刺激已经不大，不如前几年来的有效，更愿意等高成本的产线冷修。
当前沙河地区企业库存加社会库存 1446 万重量箱左右，处于中性偏高位置，库存短期仍会对价格带来一定压力。总体来看企业库存有所分化，部分厂家降价快库存偏低，部分厂家价格较高库存偏高。总体沙河地区企业库存处于中性偏高的位置，但仍有一部分的库存空间。贸易商库存也有所分化，但总体来看贸易商库存水平在中性位置。
地产终端真实需求存在，但资金问题同样存在。直接接触下游的玻璃厂以及贸易商都有反映，当前深加工订单水平同比往年较差，深加工回款问题存在，且因为资金问题没办法接受一些需要垫资的订单。刚需其实一直存在，贸易商节后有一定去库，下游深加工库存较低，等待地产资金问题缓解，订单好转后，正反馈形成较快。
纯碱当前的震荡或在于主动买盘不足。从沙河调研来看，玻璃厂纯碱库存天数无论高低，都没有囤货的意愿，库存高的短期以消耗库存为主，库存低的维持刚需采购，尽管玻璃厂压减纯碱库存的空间不大，但更多愿意维持刚需等待远兴投产，而不愿意当下主动囤货。
总结：玻璃短期供应仍旧刚性，需求等待地产资金缓解后启动，高库存仍对当前价格造成压力。关注地产销售能否持续回暖以及地产融资情况。纯碱重碱刚需稳定，但主动买盘薄弱，关注轻碱需求，若供需进一步趋紧，纯碱或仍有上行风险。
正文
沙河地区是玻璃产能较为集中的地区，当前在产产线约 21 条，占全国在产产线 237 条的 8.86%，在产日熔量约 16100 吨，占全国日熔量的 10.24%。同时沙河也是全国最大的玻璃贸易地之一，存在大量的贸易商以及深加工厂。沙河作为玻璃价格洼地，对于下游需求比较敏感，沙河市场的产销情况通常能作为需求的风向标，节前以及节后一段时间，沙河都维持着较高的产销率，那么市场真实需求到底如何呢？供应还能否去化？库存是否会持续累积？都是市场上较为关注的问题。
在此背景下，笔者赴沙河进行实地调研，走访了部分玻璃厂以及贸易商，针对投资者们当下关注的热点问题，进行以下分享。
一、玻璃需求：需求核心在于资金问题
地产对玻璃的需求是存在的，随着地产资金问题的缓解，需求会逐步回补。从地产周期的角度来看，新开工领先竣工 3 年，本轮竣工面积由于房企受困于资金问题，提前大幅走弱，但实际上地产仍存在大量的已售待竣工面积。因为资金问题的竣工，终将会因为资金问题缓解逐步修复。
从预售资金监管的提取比例来看，房企完成玻璃所处的外立面安装阶段相较于主体封顶阶段而言并不能提取更多的资金，需要进一步完成到竣工才能提取剩余的资金，因此在高周转策略的驱动下，我们认为大部分待竣工面积中是并没有进行玻璃的安装的。
从调研的反馈来看，当前深加工订单水平同比往年较差，深加工回款问题存在，且因为资金问题没办法接受一些需要垫资的订单，心态较为谨慎。当前订单刚需其实一直存在，贸易商节后有一定去库，下游深加工库存较低，等待地产资金问题缓解，订单好转后，正反馈形成较快。但就算正反馈较快形成，在当前高库存的压制下，反弹高度或有一定受限。
短期玻璃厂和贸易商对需求预期没有特别乐观，认为地产端的资金问题当前没有办法很好地解决，对两会有一定的预期，期待政府能有新的政策对地产端形成一定支撑。预计两会后终将要落地交易现实，是否有政策出台，以及会后玻璃的产销情况预计将对价格产生比较大的影响。
总的来看，我们对于短期的需求修复不太乐观，毕竟地产销售的可持续性有待观察，政策尚未出台且传导仍需时间。但下游库存水平并不高，若政策预期较强可能形成一波短期的补库需求。中长期来看，对于未来地产资金问题的缓解比较乐观，竣工肯定会修复，关注地产资金指标，一旦需求修复，玻璃价格或迎来趋势性反弹。
二、玻璃供应：供应核心在于利润水平
当前玻璃供应经历了去年半年的去化，日熔量由 22 年初的 17.41 万吨回落到现在 15.75 万吨，降幅接近 10%。从去年下半年开始，大量产线都在经历着亏损的历程，部分产线由于资金问题以及对未来的悲观预期退出了行业，但是仍有一大部分产线到现在具备复产的能力，然而核心还是要看到利润的回升以及为未来一个月向好的预期。
沙河地区短期产能或难以继续去化，但复产也较为谨慎。沙河地区在前几年由于环保以及成本问题去化了大量产线，当前产线仅有 20 条左右，近期还有产线具备复产能力。当前沙河玻璃厂家都经历过玻璃的不同周期，对于亏损有一定的心理承受能力，短期的小幅的亏损不至于促使他们冷修。另一方面，短期的一两条产线冷修对于市场的刺激已经不大，不如前几年来的有效，更愿意等高成本的产线冷修。
供应最核心的矛盾仍旧是利润，若亏损进一步加大，则仍有产线会选择进行冷修，但当前亏损的一个价格下，玻璃厂挺价意愿强烈，叠加去年供应减量后对今年的供需比较乐观，短期大量的冷修仍然难以见到，供需核心矛盾仍旧在需求端。
三、玻璃库存：贸易库存水平中性，厂库有一定压力
当前沙河地区企业库存加社会库存 1446 万重量箱左右，处于中性偏高位置，库存短期仍会对价格带来一定压力。企业库存有所分化，部分厂家降价快库存偏低，部分厂家价格较高库存偏高。企业库存总量上来看，库存仍然会对价格形成压力，但库存远未到峰值，考虑到当前价格玻璃厂已经亏损，继续降价会扩大亏损，预计短期库存不会对价格形成巨大压力。贸易商库存处于中性水平，当前在没看到终端好转前不会过多地去那库存，更多的是维持自身规格和数量。
根据贸易商以及部分自带深加工的玻璃厂反馈，当前深加工由于订单水平不高，原片备货量较低，自身原片库存量不高，有补库的空间。
总体来看玻璃库存仍然较多的集中在玻璃厂内，中下游实际库存中性偏低，存在一定的补库空间，若是地产资金好转传导向深加工订单好转，深加工以及贸易商补库开始后，正反馈能较快形成。
四、玻璃展望：短期矛盾难解，看好下半年需求修复
当前玻璃供需主要矛盾的解决仍旧需要落在需求上，需求决定价格和利润水平进而驱动供应，供应由于刚性问题，始终落后于需求且弹性小于需求。
需求端的主要矛盾在于地产资金问题，从大的地产周期来说，由于资金问题意外走弱的竣工需求，终将会由于资金问题的缓解逐步走强，只不过走强的时间取决于资金问题缓解的时间。另外我们还需要考虑到资金问题缓解后仍需经过一段时间才能传导到终端的玻璃需求，因此我们对于短期玻璃需求的修复仍不乐观。但是我们同样注意到当前中下游库存中性偏低水平，订单资金好转后，可能会很快的形成一轮短期的正反馈，从而促进玻璃的大幅去库，价格迎来一定反弹，弹性取决于需求修复的力度。
总结来看，我们认为玻璃价格短期或仍旧在高库存的压力下低位震荡，需等下半年地产销售持续好转或地产融资好转，叠加旺季需求爆发，库存压力减缓的情况下，价格有望迎来较大的反弹。
五、纯碱需求：缺乏主动备货需求，被动刚需补库
沙河地区是纯碱的主销区之一，有大量的刚需以及贸易需求。根据调研反馈，部分玻璃厂有较为充足的纯碱库存，大概一个月左右，这部分玻璃厂短期以消耗自身库存为主。其他玻璃厂基本不做纯碱库存，刚需采购为主，持续压减纯碱库存天数，但一般会维持在 15 天左右。
据了解，大玻璃厂的纯碱天数会更多一点，小玻璃厂现在通常保持随用随采。核心原因在于玻璃厂都知道远兴将要投产，预期远兴能源天然碱投产后纯碱价格会大幅下跌，当前的高价纯碱没必要做库存，短期不认为纯碱会出现真正的短缺。
这或许解释了当前纯碱高位震荡的原因，重碱主动买盘不足，轻碱需求暂未修复。这种情况下，纯碱企业重质化率较高，重碱产量完全能满足刚需，而轻碱端面对高价纯碱，在没有强需求的支撑下，开工很难大幅修复。短期处于一种平衡状态，叠加远兴的投产预期，盘面给出了一定的贴水，价格交易的比较充分。
纯碱后续需要持续关注三个点，轻碱需求，进出口以及光伏投产。当前的平衡状态很可能会被，这三点打破，考虑到今年消费以及经济的修复，光伏投产计划仍旧较多，净出口虽然面临一定减量但应该不大，我们认为后续纯碱可能仍有一定的上行风险。
六、调研纪要
1．玻璃厂 A：
行业周期性强，地产周期下行，下行周期可能会比较长，产能调整还是有望继续的。正常行业周期赚两三年不亏不赚两三年亏两三年，靠近春节有淡季，春节后有个旺季。产能还需要时间去出清。厂家对旺季有涨价预期，业内厂商在坚持现货价格。
当前成本情况：厂家实际亏损到现金流，天然气和煤气产能各占一半，天然气成本高于煤气，天然气完全成本在 1800-1900 左右。当前天然气价格 3.8 元左右，天然气价格向下弹性较小，需要时间降价，当前天然气厂家降价意愿不强。煤气成本低于天然气 100-200 左右。砂石成本较为稳定占比 50%，变动较小，比地产用的砂子更贵，大概 200 多左右。燃料占 40%，原材料 30%多，其他费用 30%左右。煤一吨玻璃 0.30 吨左右。
冷修问题：更愿意等成本更高的产线先冷修，随行就市，撑不住后才冷修。一般亏到没钱后选择冷修，因为冷修成本较高，当前环境下冷修相当于退出行业，冷修意愿不强。冷修一条 1000 吨日熔的预估 6000 万以上，500 的 4000 多万左右。
库存：当前玻璃库存情况比较高，纯碱库存较低，由于现金流问题和纯碱高价问题对于囤纯碱意愿较低，倾向于保持正常使用的库存。纯碱投产预期较强，现在纯碱高价不想做纯碱库存。当前库存只能等需求起来，涨价去库，当前玻璃库存能较好反应正式需求，因为下游库存水平较低。当前每家都在压纯碱库存天数，目前自身维持在 30 天左右，日熔量较小的不会做库存，日熔量大的得保持一定库存天数，暂时不担心未来补不上货的情况。
负荷问题：玻璃厂可以升降拉引量，幅度大概在 20%。降拉引量会对窑炉有损伤，温度不好控制，长期温度偏高，耐火材料损失偏大。正常情况下一两周，两三周就已经算长的。因为市场原因调的，就 20 年疫情，全国都在降，持续一个月。当前情况下不太会降负荷，之前超负荷，当前降到正常水平。上提拉引量也有一定上限，影响原料融化和成品率。
深加工：当前订单恢复的不太好。自身深加工更多的直接接触门窗厂。
平衡表：玻璃需求按去年的 5%增速拍。去年冷修的很多产线都不会复产的，玻璃厂复产预估需要一个多月，更多可能得看到玻璃有利润后才会复产。只要正反馈开始，去库将会很快。
2．玻璃厂 B：
库存：库存比较高，当前想着价格以稳定为主，当前亏钱。当前走货正常水平的 60%-70%，库存一直增加，深加工订单很有限，大的工程订单释放的不多。
产线是天然气，当前亏损，主要销售给终端，经销商比例较少。年前加工厂囤货不多，疫情原因部分订单延后，贸易商囤货较多，贸易商想等价格降到一个拐点，如果感觉价格合适，下游或开始补库。
认为当前没有涨价基础，得等地产进一步修复，深加工由于回款较差接单接给现金的，市场上有订单找，但给现金的不多，深加工更为谨慎。价格上涨取决于库存，深加工需求，盘面只是参考，始终随行就市，更多的和终端合作，较少的和贸易商合作。
认为深加工向上传导或许比较快，即使传导的比较好，可能价格调整也会循序渐进，像 20 年一样暴涨可能性较低。
自身不太可能冷修，就算更差估计也会维持。沙河估计没有更多的冷修计划，具备有复产条件的有两条。
当前纯碱进价大概都 3100 以上送到价，期货盘面价格较低，会从盘面拿货。
3．贸易商 A：每年 7-8 亿贸易量，销售半径 500 公里。
认为当前供需不好，产能不降需求没上来。玻璃需求低，更多的可能是地产资金的问题。短期看两会，当前躺平阶段。工地开工率高，但是开工了没活没需求，盼两会放松融资，认为两会前不会有明显的需求启动。原来贸易商存货半年，每年存两次，当前周期性被打乱了，没有统一的淡季旺季，取决于厂家涨价跌价。
库存：库存超白的多，普白的不多，整体库存水平偏低。
当前心态比较谨慎，短期不会大量拿货，更多可能受厂家价格涨跌影响，价格拐点上涨前会进行一定补库，但大量补库得看到终端好转或者玻璃产能大幅下降。
深加工：下游深加工竞争较为激烈，回款很差，资金状态不好，不愿意接垫资的订单，刚需还是存在的。钢化线一条一个月满产 15 车玻璃，当前 10 车左右。
4．玻璃厂 C：
目前看不清需求，当前亏损，亏损幅度不小。当前还有较多的高龄产线未冷修，认为产能下来后行业才能好转。短期来看认为产能比较难以去化，可能得等更悲观的现实。自身有产线到了较高年龄，但比较担心冷修后无法复产。
对自身有信心，自身还有一定的提升空间，从生产效率、能耗出发优化生产，为未来智能化生产打基础。虽然大环境不好，但是会坚持熬下去，更倾向于等别的厂商冷修退出。
库存：当前库存重新开始累积，库存天数 3-4 天的量。
需求不行，但当前价格中枢偏低。前些年玻璃行情不好的时候，沙河去产能比较多，能让价格明显修复，当前沙河经过过去几年的去化，产线已经比较难再进行大幅的去化。长期来说不看好玻璃需求，认为当前资金紧张问题难以缓解。
四条光伏产线广西在建，都是 1200 吨日熔。广西有超白砂资源，天然气也便宜，劣势在于交通不方便。
5．玻璃厂 D：
纯碱相关：觉得远兴投产对后续价格影响较大，觉得纯碱会大幅下降，当前不会囤货纯碱。当前库存天数一个半月左右，就算纯碱上涨不会去囤，库存天数不会低于 15 天，后续暂时不打算继续补库。纯碱可能夏季会推迟检修，或者检修天数偏少。明年碱厂估计大幅亏损，第一波下跌或许会跌到氨碱成本。
价格：对玻璃价格较为悲观，目前看玻璃很难涨到成本之上，可能价格到成本附近后会有部分复产。
成本：以煤制气为主要燃料，当前煤制气成本大概在 1500 左右。天然气当前价格 3.42 左右，后续或有一定降价但幅度或不大。轻重价差 300 以上会有替代效应。
冷修：小幅亏损 200 以内，短期不会有大量冷修，像去年一样大量冷修不太现实。如果亏损到 300 左右不需要太长时间，产能就会去化的比较快。当前行业心态还是想熬下去，等成本高的产线先行冷修。当前冷修周期可能会比 15 年更长。
需求：下游订单不是特别好，同比去年差距不大，觉得政策发力下一段时间内的需求或许比去年好一点，可能能去掉现有库存。更关键的可能还是地产资金的问题。
6．贸易商 B：贸易量玻璃十几万吨，纯碱二十万吨
玻璃需求：年前现货投机盘面情绪好，年后现货不太乐观，下游情况不太好，深加工开工率比较低，复产不及预期，订单同比往年还是差，单子少回款差。玻璃需求还是有的，贸易商在去库，下游深加工库存较低，等待订单好转后，预估会有一小波涨价，但是在高库存压制下不看好玻璃价格大涨。若需求同比去年不降，下半年或去一部分库存，对玻璃价格比较中性。
价格：当前玻璃厂家挺价意愿比较强，毕竟已经亏损了，不到迫不得已不会进一步降价。但部分玻璃企业经历 15 年洗牌后，自身经营理念不同，不愿意在下行周期存库存，会降价出售。
玻璃成本：天然气线成本较高，煤制气成本 1500 左右，天然气低的 1700，高的 1800-1900。天然气当前 3.4 左右，比较难下降，因为河北沙河地区用气量比较大，价格相对稳定。
贸易商年前囤的低价货基本出的差不多了，年后高价存的货还在库里，总的来说贸易商库存还是有一定的量。贸易商有一定的买涨不买跌的心理，且市场氛围对拉货情绪有一定影响。
碱厂长协送到 3080 沙河，玻璃厂知道远兴投产，当前不愿意做库存，有个一定天数够用就行。
不看好长周期玻璃需求，认为玻璃去产能过程会很缓慢很曲折，底部周期可能延续。
责任编辑：李铁民
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