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01
REITs二级市场情况回顾
1、规模情况
截至2024年9月20日，中国公募REITs发行规模（含扩募）1372.15亿元，二级市场总市值1228.42亿元，流通市值621.54亿元，占比50.60%。以总市值计，占比最高的行业为交通基础设施类，其次是消费基础设施。当前交易所挂网待发行项目22只，预计发行规模约384亿元。
目前中国公募REITs聚焦在基础设施领域，已上市行业包括产业园、仓储物流、收费公路、新能源、水电气热、保障房、消费基础设施（商场、购物中心、农贸市场）等等，一级发行市场稳步发展、资产类型不断丰富 。我们预计，未来5年中国公募REITs的发行数量、规模将稳定增长，中国公募REITs市场将随着行业类别提升、投资者逐步丰富、新发和扩募逐步常态化，以及二级市场价格上涨进一步扩大，REITs将成为资本市场中非常重要的投资工具，吸引投资者越来越多的关注。
图1：REITs总市值构成占比-按资产类别（亿元）
数据来源：Wind，截至2024年9月20日。图2：REITs流通市值构成占比-按资产类别（亿元）
数据来源：Wind，截至2024年9月20日。2、一级市场情况
从各REITs产品网下及公众投资者认购情况看，过去一段时间REITs一级市场经历了过热到逐步理性的过程，当前REITs市场进入常态化发行阶段，部分REITs发行效果较好，网下询价和公众认购倍数恢复甚至创新高，部分项目通过调低估值减轻发行压力。
此外，我们观察到当前各REITs产品普遍倾向增加战略投资人占比，以确保发行顺利，因此战配投资者募集占比呈现上升趋势，网下投资者和公众投资者占比有所下降，供给增加，发行节奏较快，战配比例较高等因素可能间接导致REITs的二级市场流动性承压。
3、二级市场情况
（1）总体表现
总体来看，中国REITs市场从发行至今，其表现好于A股市场，自2021年9月30日中证REITs指数发布至今，中证REITs指数跌幅为-22.05%，跑赢沪深300指数、创业板指、科创50指数，但跑输债券市场。近两年看，REITs指数2023年跑输，2024年跑赢其他国内权益市场。此外，和其他权益类资产相比，首批REITs发行以来REITs指数的年化波动率和最大回撤情况总体处于较好水平。
近一个月看，8月20日至9月20日期间，中证REITs指数跌幅为3.44%，跑赢沪深300指数、科创50指数，跑输创业板指和债券市场。
图3：中证REITs指数和其他指数涨跌幅比较
数据来源：Wind，截至2024年9月20日。图4：中证REITs指数和其他指数年化波动率和最大回撤比较
数据来源：Wind，截至2024年9月20日。（2）走势表现
从二级市场走势来看，REITs经历了2021年以来快速上涨、震荡下跌、企稳反弹并逐渐进入相对平稳状态。近一年以来受到相关行业景气度尚未明显复苏、市场流动性欠缺、个别项目出现风险事件等因素影响，REITs市场整体表现偏弱，今年2月以来受政策利好驱动， REITs市场出现明显回升，近期受一级市场发行节奏加快、投资者暂未有明显增加、流动性未出现明显好转等多重因素影响，短期REITs市场表现出上涨以后的震荡回落，行业分化延续。近一个月来，消费基础设施项目表现较好，其次是能源类和产业园区，表现较差的行业包括保租房、生态环保以及仓储物流。
图5：C-REITs总指数与产权及经营权类指数
数据来源：Wind，截至2024年9月20日。图6：REITs各行业走势
数据来源：Wind，截至2024年9月20日。（3）交易活跃度
从近一年走势来看，单券成交额全年呈持续下行的走势，换手率呈锯齿状，底部震荡的特征，全年呈先降后稳的走势。全市场流动性并没有因为年初以来市场的两次阶段性反弹而出现明显的趋势性回升。分行业来看，截至2024年9月20日，各细分行业单券近一年日均换手率从大到小分别为能源基础设施、生态环保、园区基础设施、消费基础设施、保障性租赁住房、仓储物流、交通基础设施。9月份全市场平均日换手率维持在0.63%左右的水平。
此外，当前REITs市场还呈现出个券换手率波动较大的特征。虽然个别投资者的交易行为不足以对整个市场供需格局产生影响，但可能对REITs个券的二级市场价格产生重大影响。此外，由于当前REITs市场整体流动性有限，突发情况如业绩变化、分红公告、重大事件等都可能会对个券价格造成较大影响，从而导致短期投资者的交易策略发生改变。
图7：近两年公募REITs全市场换手率及成交额情况
数据来源：Wind，截至2024年9月20日。图8：2024年初至今公募REITs各板块换手率情况
数据来源：Wind，截至2024年9月20日。（4）估值和分派率情况
当前REITs的二级市场估值较为稳健，产权型REITs的平均P/经调整NAV估值整体在2021年首批REITs上市初期以下的水平，但近期也出现了一定幅度的提升。根据现金流分派率，产权型项目分派率普遍处于3%-7%，经营权型项目分派率普遍在6-10%甚至更高，经营权型项目计算剔除还本后的真实现金分派率，大多高于金融机构的长期资金成本。因此，当前二级市场的机构投资者托底效应也比较明显。
当前不同项目估值分化明显，我们认为主要有风险溢价和流动性折价两方面的原因。大部分REITs作为运营周期长、资本密集的基础设施资产，需要给予更多的风险补偿，不同项目因底层资产不同需要的风险补偿不同。当投资者预期REITs的派息无法补偿因为基本面低于预期，或流动性缺乏导致的资本利得上的亏损或者波动时，投资者对该项目的风险补偿和流动性折价的要求就会更高。
图9：上市以来REITs整体P/NAV估值情况
数据来源：Wind，截至2024年9月20日。
NAV为经过负债调整的加权数。
02
未来市场发展趋势展望
1、市场展望
展望未来市场，从最新高频宏观经济金融数据看，当前宏观经济仍面临挑战，生产、投资、出口仍有不同程度下滑，地产基建同步去杠杆，企业信用需求进一步下降，地产周期下探对下游消费形成持续拖累，居民消费不振，存款意愿仍然较强。海外方面，美联储降息落地，幅度超预期，我国货币政策空间进一步打开，国内资本市场面临的外部环境出现改善。十一假期前货币政策力度超预期，股票市场迎来历史级别的反弹，后续行情是否延续，风险偏好能否持续高涨依赖于地产、消费数据能否止跌回稳，居民资产负债表能否出现修复和改善，以及财政政策能否接棒货币政策，财政赤字会否扩张，会否带动PPI回升，带动企业盈利的回升，皆有待继续观察。
REITs所处行业的景气度以及REITs项目经营层面依旧存在诸多不确定性，从二季报看和高频数据看，目前没有明确的证据支持REITs所在行业景气度有明显回升的迹象。REITs市场上，目前REITs相关行业基本面情况和项目经营情况暂未出现明显好转，短期股票市场火热对REITs市场是虹吸作用还是带动作用有待观察。预计市场短期可能延续目前整体震荡、分化明显、风格阶段性反复的走势，如果股票市场切回红利资产，对REITs预计或是利好，可关注此风格切换。此外，未来一个季度值得观察的因素还包括，伴随市场发行节奏加快，可能会出现部分机构加大对REITs市场配置力度的情形。而临近年底，部分产品面临赎回压力时，会否造成市场冲击，也有待观察。
长远来看，随着REITs底层资产经营情况逐渐恢复，宏观利率水平进一步下行，REITs市场流动性现状有望在相关政策和市场环境配合的背景下逐步改善，而REITs作为较高分红、风险适中、较低相关性的资产，其市场关注度有望继续提升，二级市场整体后续或将维持稳中向好的趋势。
2、投资策略
短期来看，REITs一级市场的分化和项目资产质量、发行估值及所在行业关系较大。二级市场上REITs走势除了和项目及其所在行业景气度有关以外，还和整体流动性情况、市场风险偏好、基金投资者结构等因素有关。当前二级市场REITs经过一轮估值抬升和行业轮动以后，估值处于相对合理水平，派息率对机构配置盘仍有吸引力，但短期部分REITs出现了获利回吐，震荡加剧的走势，股票市场短期波动加剧对REITs市场的影响也有待观察。预计市场或将维持震荡分化的走势。后续看，如参与战略配售、网下配售投资，需要精选基金。短期要防止行业轮动、价格分化对绝对收益带来的负面影响。可考虑逢低参与REITs一二级市场估值合理的项目，并提高对二级市场波动的容忍度，布局长期投资机会。
（转自：招商基金）
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