主讲人介绍
顾伊蕾
上银基金固定收益部高级研究员
7年证券行业从业经历，信用研究专家，长期深耕周期行业及城投板块。
市场回顾
国内利率债市场方面，8月上旬长债利率快速下行创新低，随后央行出手管控市场过热情绪，长债收益率连续大幅回调；随着央行动作放缓以及协会发声纠偏，债券收益率明显回升,跌幅收窄；月底因市场担心再度出现基金、理财赎回负反馈，债市再度下跌，全月来看，各期限利率债整体上行。具体来看，8月以来截至8月28日收盘：
（1）国债方面，1Y国债收益率上行8BP至1.50%；3Y国债下行1BP至1.7%；5Y国债收益率上行1P，收于1.86%；7Y国债收益率上行8BP至2.07%；10Y国债收益率上行2BP，收于2.17%。
（2）政金债方面，1Y政金债收益率上行7-9BP；3Y国开债和口行债收益率上行4-5BP左右，3Y农发债收益率上行8BP；5Y口行和农发债收益率上行3-4BP，5Y国开债收益率上行7BP，7Y国开债收益率上行4BP，7Y农发债和口行债收益率上行1-2BP；10Y口行和农发债收益率上行1-2BP，10Y国开债收益率上行3BP，收于2.25%。
信用债市场方面，8月以来信用债表现较弱，信用利差基本全面主动走阔。近期信用债的调整本质上体现为流动性溢价的调整。而近期信用债流动性的冲击主要来自于两个方面：债市活跃度降低、固收+产品赎回的影响，因此流动性较差的信用债遭到抛售。结构上，前期表现最好的长久期/弱资质信用债，在本轮调整中表现最差，以城投中债收益率为例，8月以来，1年期AAA调整了15bp，而5年期AA品种调整幅度高达26bp。
权益市场方面，8月以来，权益市场整体较低迷，各主要指数均下跌，其中万得全A下跌6%，创业板指下跌9.3%，上证指数下跌3.45%，转债表现较差，中证转债指数下跌3.76%。行业来看，表现相对较好的板块主要来自银行、煤炭、石化和家电，表现较弱的板块主要为建材、农林牧渔、美容护理和军工。
海外市场方面，美联储9月降息基本确定，同时市场对欧洲央行的宽松货币政策信心较强，欧美股市均表现较好，债券收益率下行。具体来看，8月以来至8月28日收盘，法国CAC40上涨0.61%，德国DAX指数上涨1.48%，英国富时100下跌0.29%，标普500上涨1.27%；亚洲股市方面，恒生指数上涨2.01%，韩国综合指数下跌2.92%，日经225下跌1.87%。债券市场方面，德国10Y国债收益率下行6BP至2.29%；法国的10Y国债收益率下行2BP至2.99%；美国10Y国债收益率下行25BP，收于3.84%；英国10Y国债收益率下行7BP至3.93%。
市场展望
宏观利率方面，从最新经济数据来看，近期产需两端双双走弱，趋势与6月经济数据和7月PMI数据基本一致。不过有些结构性特点需要关注：一是汽车行业在生产和销售端收缩明显；二是上游采选业表现更稳定，生产好于中下游；三是基建投资当月同比增速持续保持在高位，支撑作用明显。按此趋势，下半年保5%存在压力，只能期待出口和基建发力支撑，因此宏观基本面对债市仍然利好，货币政策或将继续支持。整体上，建议保持中性观望。
信用债市场方面，从月度来看，此前已连续涨了10个月，出现月度级别的调整比较正常，短期内主因是流动性管理的压力上升，总体上资产紧张大逻辑还在，随着信用利差调整出空间，中短久期信用债调整后防御力较强，而超长端信用债没有交易对手的劣势放大、市场交易热情会有所降温。
权益市场方面，在对宏观基本面及政策悲观预期下，指数回落到2900点以下，当前红利相关板块也完成补跌，悲观预期可能已经见底，美国经济数据不及预期，美联储降息临近，市场有望迎来阶段性超跌反弹，适当提高权益仓位做行业轮动交易。结构上底仓配置现金流业绩稳定的低估值蓝筹以及部分跌出股息价值的品种，弹性仓位上侧重如建材、化工、机械等行业，同时可通过低绝对价格的转债埋伏高弹性的电子、通信、计算机等行业，目前转债已跌入价值区间，存在较多绝对价格在110以下且转股溢价率相对不高的标的，可从中挑选无信用风险标的布局市场反弹行情。
热点关注：超长信用债的特征？
今年以来超长久期信用债供给明显提速，部分信用债发行期限甚至拉长30年，超长信用债逐渐进入市场关注的范畴，因此本次专题聚焦超长信用债投资机会。
首先，定义超长信用债，本材料提及的超长信用债，是指发行期限为 5 年期及以上的非金信用债，包括中票、定向工具、项目收益票据、公司债和企业债，若含回售选择权，则以行权计。
第二，关注超长信用债特征：供给方面，①总量上，2024 年来超长债发行量显著增加，2024 年 1-7 月超长债大幅净融资5451.19 亿元，主要受益于低利率环境，超长信用债票面利率较信贷利率优势显现，企业发行超长信用债意愿提升。②期限结构，以10年期品种为主，2024 年 1-7 月， 5-7 年期-818.53 亿元，7-10年期4400.63 亿元，10 年期以上 1869.09 亿元，7-10年期品种占比81%左右。③企业类型，全部是央国企，整体信用资质较好，2024 年1-7月，地方国企和央企分别发行 2589.9亿元和 2553 亿元，分别占比 50.36%和 49.64%。需求方面，市场对超长信用债关注度今年以来有所提高。从一级角度看，2021-2023 年，超长期信用债平均认购倍数为 1.14，2024 年 1-6 月平均认购倍数为 1.55，2024 年 7 月平均认购倍数更是达到 2.17。
第三，聚焦超长信用债收益表现情况：一是超长信用债波动逐渐加剧，30年期比10年期品种估值更稳、更抗跌。通过回顾今年超长信用债走势，今年超长信用债机构行为有明显的变化。①3月债市调整时，10年/30年超长信用债调整幅度均很小，主要原因是当时超长信用债规模较小，且投资人主要是配置盘，所以估值抗跌。②随着交易盘对超长债参与度提高，超长抗跌能力逐渐分化。不管是4月还是8月的债市调整，10年期AAA城投债调整幅度高于其余全部品种，表现最差，而30年配置调整幅度相对适中，核心原因是交易盘参与超长信用债依然是以10年期为主。二是当前利差低位，超长信用债调整时流动性很差。今年4月以来，超长信用债收益率走势对利率敏感性增强，收益率走势表现类二永的特征。但是在近期8月调整观测到，利率止跌、信用下跌时，超长信用债依然在跌，且流动性和二永出现分化，超长信用债调整时卖出难度很大、成交量很小。
最后，当前利差薄、压缩空间有限，且调整时流动性很差，因此超长信用债整体建议多看少动，除非有超额的机会再考虑介入。一方面，市场调整后，超长信用债信用利差依然是各期限最薄的品种，后续压缩空间有限，截至8月28日，以AAA城投中债收益率为例，7年以上品种信用利差在18bp-24bp之间，而1-5年品种信用利差在31bp-36bp。另一方面，8月调整时超长信用债（主要是10年期品种）反弹幅度大、流动性差等特点，反映出该品种的交易属性很难把握，将进一步影响市场后续对超长信用债的参与热情。
债券知识小课堂：什么是地方政府债？
地方政府债定义：地方政府为了筹集资金而发行的债务凭证。
地方政府债券分类：包括一般债券和专项债券两种类型。一般债券主要用于一般性公共支出，其还款主要依赖于地方政府的综合财力，包括税收收入、非税收入等。而专项债券则用于特定的项目，还款通常与特定的项目或收入来源相联系，这些债券通常用于特定的基础设施建设或公共服务项目，还款来源可能包括项目本身的收益、政府性基金收入或特定的税收收入，例如，如果一个专项债券是为一个收费公路项目融资，那么该公路的收费收入可能会用于偿还债券。
地方政府债券的购买者主要包括以下几类：一是个人投资者：个人可以通过发售地方政府债券的银行网点或银行的手机APP在线购买地方政府债券。这为个人投资者提供了一种相对安全的投资方式，并且使更多人能够参与到地方建设和共享改革发展成果中。二是银行和其他金融机构：在中国的金融体系中，银行通常是地方政府债券的主要购买者。这些机构购买地方政府债券，既是为了投资，也是为了支持地方政府的公共项目和基础设施建设。三是中小机构投资者：为了更好地满足个人和中小机构投资者的需求，中国政府通过全国银行间债券市场柜台发行地方政府债券，从而吸引了更多的中小机构投资者。
总的来说，地方政府债主要用于地方政府的基础设施和公共服务项目融资，是一种风险相对较低的投资工具。
风险提示：基金有风险，投资需谨慎。本资料中的信息或所表达的意见仅供参考，并不构成任何投资建议。投资人购买基金时应详细阅读基金的基金合同、招募说明书和基金产品资料概要等法律文件，充分认识基金的风险收益特征和产品特性，充分考虑自身状况选择与自身风险承受能力相匹配的产品。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产，但不保证基金本金不受损失，不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。
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