【狮说新语】如何理解近期的“缩量交易”，“缩量”阶段如何配置？

近日以来，A股市场成交额持续下行，资金交投意愿低迷，据wind数据显示，上周全市场总成交量出现了连续3天低于5000亿元的情况，创2020年5月以来的新低。让人比较迷惑，该如何理解近期的“缩量交易”呢？在这种“缩量”阶段，咱们投资者又该如何配置呢？

一、为何近期会出现“缩量交易”？

近期市场情绪意外低迷，8月12日至8月14日沪深两市成交金额连续三日落入5000亿以下区间。

为了理解这次的“缩量交易”，我们可以和以往类似的低成交量时段进行对照看看。

中信建投证券按照成交额连续5日低于5000亿（2015以后）或1000亿（2015以前）行情的标准进行筛选，得到了2012年和2018年两个典型时间段。

2012年下半年为第一次典型缩量，持续约5个月。在成交额达到最低点639亿元的一周之后，上证指数回升。第二次典型缩量发生于2018年下半年，持续约8个月。成交额在9月达到相对低点后持续低位震荡，直至2019年1月底走出低量阶段，而上证指数于2019年1月3日开始回升。

图片发布日期：2024年8月18日

从这两次“缩量交易”中我们可以看到一个重要的趋势——这两轮成交额缩量持续时间其实并不算长，最终均以市场行情的回升收尾。

不过值得注意的是，2018年成交低量阶段内上证指数发生了3次明显下跌，最长下跌区间为17日，跌幅为-11.23%，最短10天，跌幅达到-11.87%。2012年成交低量阶段内上证指数有5段明显下跌区间，区间最长22天，对应跌幅-7.43%，最短6天，对应跌幅为-3.46%和-2.00%。

也就是说，在“缩量阶段”，市场依然是有阶段波动风险的，因而资金大多选择了防御性资产“取暖”。

那么这种“缩量交易”是如何产生的呢？

从宏观环境来看， 2012年下半年市场对经济的预期持续悲观，期间虽然稳增长政策频出，但未能挽回市场一路向下的趋势，且市场对“流动性陷阱”存在担忧，对于未来政策不太明朗，做多意愿较低，影响了市场成交量。

而2018年成交缩量的主要成因则是“去杠杆”，融资渠道收窄造成信用紧缩，资管新规落地预期压制市场情绪，并引发市场对“国进民退”的担忧，导致A股成交缩量。同时，2018年中美贸易战激化，海外不确定因素上升伴随国内经济下行压力加大，市场风险偏好下行。

所以总结来看，过往“缩量交易”的成因，主要还是在于市场对于经济基本面、流动性、政策不确定性、海外风险等问题的担忧，压制了交易意愿。

从这几个角度来看，当下“缩量交易”产生的原因，可能还是源于宏观经济数据相对较为疲软，地产行业增速下降，导致经济动能衰弱，国内需求不振导致的价格下行压制A股盈利，且此前海外市场波动较大，共同导致了市场预期走低，交易情绪低迷。

二、“缩量交易”何时结束？

那么，“缩量”阶段一般要多久结束呢？

从上文来看，2012年是大约5个月结束，而2018年则是大约8个月结束。这是两次较大、较典型的“缩量”阶段。

除此之外，兴业证券还统计了2019年以来十一次成交低点后的市场表现。发现市场成交量低点后的30个交易日中，主要宽基指数胜率均超过80%，其中全A与创业板指胜率为100%，中证500、中证1000与中证2000的胜率也达到了90%以上，而从涨跌幅均值看，创业板指、中证1000与中证500的涨幅居前。

也就是说，下降通道中的成交缩量通常会起到止跌的效果，随着量能见底回升，在过往历史中，市场大概率都出现阶段性修复。

图片发布日期：2024年8月18日

那么“缩量”出现后，是如何结束的呢？

2012年，一方面以年底商品房销售面积、工业企业利润和CPI等部分经济数据表现好转，经济向好预期提升为特征，另一方面受到景气主线出现的驱动；

2018年下半年稳增长政策的密集出台为成交低量结束与A股的反弹做了铺垫。中美贸易战暂停，资本市场改革政策密集出台，推动2019年初市场量价反弹。

总的来看， “缩量交易”的结束，往往还是得益于经济数据的好转、景气主线的驱动、政策推动、海外风险降低等因素的作用。

那么当前“缩量”的结束，主要看哪些要素呢？

第一，海外风险释放了吗？

7月底日本央行超预期加息导致“套息交易”逆转，全球风险资产被大量抛售。为了稳定市场信心，8月7日日本央行副行长内田真一公开表示，在市场不稳定时日本央行不会加息。这是加息以来日本央行高级官员首次发表公开讲话。在此之后，市场恐慌情绪消退，VIX指数从高点回落，美元兑日元汇率回升，全球主要风险资产纷纷回归正常。根据日央行此番表态，预计未来一段时间内日央行不会轻易加息，全球资金面向好。

美联储7月议息会议鸽派信号明确，如声明中将对通胀的描述由“高企”改为“略高”，对就业增长的描述由“持续强劲”改为“放缓”，并将焦点由通胀转向通胀与就业的双重目标。8月4日美国劳工统计局公布数据显示，美国7月CPI同比为2.9%，低于预期和前值3.0%；核心CPI同比为3.2%，与预期一致，低于前值3.3%。

兴业证券认为，结合FOMC表态与近期数据，只要8月就业数据没有出现大幅走强，今年9月启动新一轮降息周期的概率就比较大。

所以整体来看，目前海外风险已基本释放，但完全落地还需等待美国大选落定。

第二，经济数据对市场影响如何？

8月15日国家统计局公布数据显示，7月M1同比增速、工业增加值累计同比增速、社会消费品零售总额等经济数据进一步下滑，国内经济基本面依旧疲软。

不过数据公布后，上证指数并未下跌，说明市场已经对于经济数据不会过于敏感。过去三年A股盈利除了受到需求端压制，还受制于产能过剩导致的价格下行。立足中期维度，本轮产能周期下行风险正在逐步释放。后续随着投产压力逐步改善，届时降价压力减弱有望带动产能周期回升，从而驱动盈利水平回升。

从政策层面来看，当前不少政策正通过小步慢跑的方式逐步发力，政策的落地效果也将影响市场预期，如房贷利率下限的放开有望带来核心城市价格预期的企稳，进而稳定行业预期；3000亿元保障性住房再贷款有望加快收储步伐。若政策落地效果良好，市场预期回温，也将提高市场交投意愿。

总的来看，本轮“缩量”何时结束，海外风险已不需太过担忧，接下来仍需关注经济基本面与资金面的持续好转情况。

三、缩量阶段，如何布局？

上文提到，缩量阶段也是存在一定市场波动的， “地量”并不绝对指向“地价”，股市运行的方向取决于预期能否扭转。如2012年、2018年“缩量”期间，全A换手率曾多次创下新低，直至2014抑制性金融政策转为宽松、2019年社融超预期推动经济预期上修，市场才开启中线修复。

那么对于普通投资者来说，咱们应该如何布局呢？

回顾过往历史会发现，在比较典型的“缩量”阶段，资金在一方面抱团防御性资产，一方面积极寻求进攻机会。

2012年成交低量期资金在去产能背景下大量配置消费行业作为防御，2018年成交低量期市场在资本市场“去杠杆”的背景下，追求社会服务、银行、食品饮料等现金流稳定、资产负债率低的板块。可见，2012年与2018年“缩量”期间市场都形成了主流防御性资产。

2012年资金在防御的同时，也积极寻找主题投资的机会。在智能手机技术突破、4G试点推广的背景下，手机游戏、大数据、苹果链等概念相继成为主题投资热点。在成交低量收尾前后，市场最终孕育出政策主题下的“新型城镇化”景气主线和产业主题下的TMT景气主线。

今年的成交低量更类似于2012年，二者同样处在漫长的产业转型期，景气稀缺。

2024上半年市场整体表现低迷的情况下，资金集中配置红利资产作为防御，同时低空经济、车路云、人工智能等主题概念轮番涌现。

借鉴历史经验，我们可以一方面继续拥抱红利类防御性资产，一方面留意主题投资机会并期待产业或政策景气主线的出现。

参考文献：

1、从12、18年的缩量看后续市场，建投策略陈果团队，陈果、何盛，CSC研究投资策略团队，2024年08月18日

2、【兴证策略】缩量后的市场表现有何特征？，兴证策略团队，尧望后势，2024年08月13日

3、【光大策略 | 周度专题】如何看成交缩量下的市场表现？——策略周专题（2024年8月第2期，光大策略研究团队，宇观策略，2024年08月18日

4、保持耐心，胜而后战｜国泰君安策略周报20240818，国泰君安策略团队，一观大势，2024年08月18日

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