多元资产配置，就是按照固定比例“摊大饼”吗？

大家对东方红FOF团队一直实践的多元资产配置FOF非常感兴趣，提出了许多宝贵的问题。有朋友留言问：“多元资产配置肯定是对的，而且是未来最重要的方向，但感觉就像是按照一个固定比例的配方“摊大饼”，总觉得哪里不太对，但是又说不出来。”我想说，您说的太对了，我们特别知道您想问啥。先说结论：在实际投资中，存在长期和短期的问题。更进一步，这里隐含了负债属性决定投资属性的问题。这一篇，就来聊聊我们是怎么想，怎么做的。

提起资产配置，我想大家印象最深刻的，是固定比例的股债配置组合。通过股债之间的低相关性，提升风险收益比。但股债之间的配比往往会根据历史经验或历史回测的结果进行选择，比如股债二八、三七配比。而当投资组合从股债的二元配置过渡到多元资产配置时，固定配比的方案也会是大家的第一选择，比如国内股债70%:20%，再各加5%的海外股票和黄金。然而，从量化的角度看，根据历史回测或经验所选择的投资组合权重，存在“历史能否代表未来”的问题。

从长期来看，某类资产的风险收益比是稳定的，以长期稳定的特征推算的组合配置方案，对应组合长期的业绩表现。但这并不一定表示它在每时每刻都有效：比如我们计算10年期沪深300的夏普比率、标普500的夏普比率，它们基本上会稳定在一定的区间内。但我们不能过于关注长期问题而忽视发展过程，因为从客户的投资需求出发，很少有人具备5-10年甚至更长的投资久期，短期收益一波动，可能客户开始亏钱，就有了赎回的念头，如果此时再跟客户讲长期的故事，大家就慢慢不信了。

1.长期与短期的差异：国内股债的组合并不是年年跑输的

我们可以来看下面这组数据，2013年至今，如果以固定的二八比例配置组合，其中20%的权益资产分成两部分，10%的沪深300和10%的海外权益或商品资产，会发现加入各类海外资产的组合都能在风险收益比上优于20%沪深300+ 80%中长期纯债的组合。

数据来源：Wind数据，数据区间：2013.01.01-2024.06.30，海外资产指数收益率均已经汇率调整。上述指数代码对应：纳斯达克（IXIC），标普500（SPX），道琼斯（DJI），伦敦金现（SPTAUUSDOZ），印度SENSEX（SENSEX），越南VN30（VN30），德国DAX （GDAXI），日本N225（N225），法国CAC40（FCHI），有色期货（IMCI），能化期货（000201.CZC），英国富时100（FTSE），原油（B.ICE），沪深300（000300.SH）

然而,当我们分年度来看，很少加入哪项资产后的组合始终具备稳定性（长期维持红色）。特别地，国内股债的组合并不是年年跑输的，甚至在阶段性排名非常靠前，比如2014-2015年、2019-2020年。类似地，如果我们在2022年上半年或2018年下半年为客户配置了海外资产，反而会起到相反的作用。近几年，国内的权益资产回撤时间较长，而固定收益类资产随着利率下行，预期收益率逐渐降低，越来越多的投资者将眼光投向了海外。虽然从长期来看在组合中添加一定比例的海外资产可以有效提升组合表现，但这并不意味着它在任意时点都会保持相应的风险收益关系。多元资产配置的组合并不是简单的根据历史业绩做选择，否则一样会陷入“按业绩选基金”的怪圈。我们需要根据宏观、基本面、估值等多重因素的跟踪，对各个海外宽基指数的预期收益进行判断。

数据来源：Wind,2013-2024年。

2.不锚定的动态配置

为了尽可能提升客户的持有体验，在多元资产配置上，我们需要在以下几个维度不断提升。

首先，不锚定在少数标的上，尽可能对可投标的做出全面的跟踪，不断实现投资能力圈的拓展。每一次拓圈都为收益的“+”多创造了一份可能，但想要全面深入的跟踪各个国家的宏观中观微观变化不是件容易的事情。我们可以依托量化工具对可投标的进行高频数据跟踪，大大提升研究效率。

其次，不锚定多元资产的投资比例，多元资产组合的配置应该是个动态调节的过程。各类资产的基本面、情绪状况随时都在变化，甚至各类资产涨跌的逻辑都处于动态变化之中，想要在有限的时间窗口上实现一定的投资胜率，就需要在量化的数据高频跟踪的基础上，调整各类资产的配置权重，依据宏观观点对不同的资产进行轮动和配置。

另外，为了提升客户的持有体验，在投资的预期风险收益之外，还要考虑一个重要因素，就是投资期限。简单来说，我们在未来多长时间，可以以多大的概率让策略赚到钱？这段时间窗口越短，赚钱概率越大，对应的收益率越高，客户的持有体验越好。但是我们很难实现三者的有机统一，现有的很多产品形态其实是放弃了其中某一个维度而实现的。比如，短债或货币基金，选择了短时间窗口和高赚钱概率，但放弃了高收益；权益类产品，选择了高收益率，但这需要在较长的时间窗口上才能大概率实现；我们每天都去买彩票，其实就是选择了短时间窗口和高收益，但是放弃了高赚钱概率。

对于投资者来说，大家对亏钱的容忍度是有期限的，虽然因人而异，但存在类似的中枢水平。时间窗口这个维度就有了上限，投研工作要做的就是在有限的时间窗口内，尽可能提升投资胜率和预期收益率。

既然投资窗口有限，基于长期回测的固定下来的投资标的和配置比例就出现了期限错配。以绝对收益为目标的组合应当尽可能的拓展可投标的范围，以多维度多策略的方式评价可投资产的预期收益，努力在较短的时间窗口上提升组合的预期收益。绝对收益为目标的组合想要提升客户的持有体验，需要努力实现三者的共同提升。

东方红FOF正在努力打造以绝对收益为目标的多元资产FOF，我们团队的基金经理陈文扬有丰富的投资经验，在债券、利率衍生品、可转债、股票、商品、海外股指，海外债券均有涉猎。同时，希望能够汇聚团队多元资产的配置能力，利用多元资产实现对投资收益的“+”。我们将从宏观、中观、微观多维度、多策略分析各类资产的胜率赔率，通过定量+定性的手段，动态把握多元资产的投资机会，努力提升投资者的持有体验。

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