每周债评｜超长国债强势上涨 本周跨季重点关注资金面

上周债市回顾

1. 债市综述

最近债市连续走强，中长债表现好于短债，三十年国债期货上周创历史新高，wind信用债7-10年指数大幅上涨0.37%。季末临近，资金面偏紧。本周如果央行态度偏呵护，跨季资金面可能较为舒适。如果央行投放量较少，资金面可能出现短暂波动，不过非银资金仍较为充裕，整体问题不大。

2. 央行操作

上周，央行开展了3980亿元逆回购及1820亿元MLF操作，因有80亿元逆回购、2370亿元MLF及700亿元国库现金定存到期，全口径计算，全周净投放2650亿元。Wind数据显示，本周央行公开市场将有3980亿元逆回购到期，其中周一至周五分别到期40亿元、860亿元、2780亿元、200亿元、100亿元。此外，周三（6月26日）还有50亿元央票互换到期。

3. 资金面

上周五银行间流动性略有收敛，主要回购利率走升。资金价格方面，当周DR001环比上行21bp至1.96%，DR007环比上行 13bp 至1.95%，DR014环比上行30bp报2.13%。

4. 利率债

一级市场，上周利率债发行量环比走低。其中国债总计发行1550 亿元，净增 9.9 亿元；政金债发行量为 1230亿元，环比小幅上行；地方债发行3623.8亿元，环比大幅上行。二级市场，10年期活跃国债收益率收于2.2825%，周环比小幅走低。

5. 信用债

一级市场，发行量为3496 亿元，考虑偿还后的净增量为716 亿元，连续3周为正。二级市场，wind信用债1-3年指数当周上涨0.06%，3-5年上涨0.09%，5-7年上涨0.13%，7-10年上涨0.37%。

债市要闻

1. 经济面

5月社会消费品零售总额同比增长3.7%。6月17日，国家统计局数据显示，5月份，社会消费品零售总额39211亿元，同比增长3.7%。其中，除汽车以外的消费品零售额35336亿元，增长4.7%。1—5月份，社会消费品零售总额195237亿元，同比增长4.1%。其中，除汽车以外的消费品零售额176707亿元，增长4.4%。2024年1—5月份，全国固定资产投资（不含农户）188006亿元，同比增长4.0%，其中，民间固定资产投资97810亿元，同比增长0.1%。从环比看，5月份固定资产投资（不含农户）下降0.04%。5月份，规模以上工业增加值同比实际增长5.6%。从环比看，5月份，规模以上工业增加值比上月增长0.30%。1—5月份，规模以上工业增加值同比增长6.2%。

2. 政策面

部分省份未持牌城农商行存量理财业务2026年末“一刀切”？20日有市场消息称，监管日前对未成立理财子公司的银行理财业务风险做出提醒，要求部分省份相关城商行与农商行于2026年末将存量理财业务全部清理完毕。消息指，广东省、浙江省等区域银行已经接到通知，其他区域银行预计将陆续收文。一名城商行人士向财联社记者确认，该行已收到口头通知，上述消息“基本属实”，但监管尚未发文。多名受访城农商行人士对财联社记者表示“听闻此事”。有城商行人士称，如果确定2026年前“一刀切”那么对中小银行冲击比较大，“因为中小银行很难拿牌照，少赚点钱是小事，更大影响是流失优质客户”。截至2024年3月中旬，已有32家理财公司获批筹建，包括国有大行6家、股份行12家、城商行8家、农商行1家、合资5家，除浙银理财外均已开业。

3. 供给面

50年期信用债来了！近日，无锡产业发展集团有限公司拟发行50年期中票，成为市场热议的焦点，目前该债券还在研究探讨以及与投资者沟通的阶段。今年3月份以来市场已经发行多期30年期限超长期信用债，但50年期的信用债并不多见，这也是非央企首次发行50年期超长信用债。多位机构人士表示对这只债券很关注。有分析认为，如果该只超长期城投债顺利发行，可能后续会有更多省份发行超长期城投债。在当前“资产荒”加剧的环境下，险资被认为是可能对此类超长期信用债感兴趣的资金类型。

4. 需求面

中国外汇交易中心：境外投资者已连续16个月净买入中国债券。中国外汇交易中心党委书记霍颖励20日在2024陆家嘴论坛上表示，近期，境外投资者已经连续16个月净买入中国债券，债券持有规模超过4万亿元，创下历史新高。在中美利差倒挂背景下，境外资金持续流入银行间市场，彰显了人民币金融资产的吸引力。

5. 利率面

6月LPR报价“按兵不动”。6月20日，6月贷款市场报价利率（LPR）报价出炉，1年期LPR报3.45%，上月为3.45%；5年期以上LPR报3.95%，上月为3.95%，1年期和5年期利率均维持不变。

 债市展望

《中信建投：寻找10Y国债利率中枢》

用四种方法估算10Y国债利率中枢：（一）模型法。增长模型显示名义资本回报率是10Y国债利率的理论锚。（二）金融行为分析法。商业银行基于利润最大化原则持有国债并给出定价，这是10Y国债利率的微观定价逻辑。（三）经验规律法。10Y国债跟随名义GDP波动。（四）政策利率跟踪法。预测MLF利率走势可得10Y国债利率。

增长中枢下移，通胀低位徘徊，信用融资收缩，地产高库存仍需LPR利率调降，都指向未来10Y国债利率中枢低于当前值（2.3%）。直到全面深化经济体制改革、债务和供给出清、新一轮产业推升资产负债表修复，届时10Y国债利率中枢或有上抬。简言之，站在当下展望未来，我们认为10Y国债利率或经历先降后升，升降分割在于债务重塑、供给出清之后通胀修复。

《中信建投：2024年5月经济数据点评》

五月经济数据描绘的格局是内外需边际走弱，内需症结在于地产高库存引至投资下行，外需方面是出口阶段性摸顶。内外需斜率放缓情况下，生产也呈现边际走弱的趋势。五月经济数据与出口、通胀交叉验证,其中消费下沉趋势明显，与走弱的核心通胀信号一致；制造业投资也有短期摸顶迹象，与五月出口环比降温信号一致，工业生产也同步走弱。五月宏观变化对应两条定价线索，其一，当前地产高库存指向，国内仍处于降利率趋势之中；其二，五月中旬以来“出口出海”以及上游资源品叙事有所降温，股票市场交易再度聚焦科技。

《中信建投 | 债牛三阶段和利率大方向》

2022年到现在，债市到底在涨什么？叙事主线就一个：地产下行。债牛可以细分三个阶段：2021年下半年至2022年，债牛驱动力是地产投资降温；2023年，债牛驱动力是风偏降温；2024年，债牛驱动力是地方财政收敛导致的资产荒。当下宏观经济的主要矛盾是实际利率偏高。偏高利率约束居民加杠杆能力。这种情况下，保息差和保规模很难并立。降利率保规模，债券牛市；保息差而降规模，债券也牛市，故而今年债券的底色是牛市。同为牛市行情，2022-2023年债券均经历过短暂回调期。展望未来，如果债市有阶段性回调，或来自两点：第一，类似于2023年9-11月，利率债供给多增叠加强势美元，汇率牵制流动性宽松。第二，三中全会能否撬动一轮风偏修复。

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