避险资金持续流入 短债行情有支撑

上周债市回顾

1. 债市综述

关注近期清退手工补息对存款造成的搬家效应，或将对短债行情形成推动。货币基金份额、理财规模近期均有增长，在一定程度上受存款搬家影响，随着存款的继续清退，这部分风险偏好偏低的资金将持续流入理财、短债以及货基产品。货基、理财、短债基金等产品主要配置同业存单、中短期信用债等，存款搬家或持续对短债行情起到支撑作用。

2. 央行操作

上周央行开展了100亿元逆回购及700亿元国库现金定存操作，因有120亿元逆回购到期，全口径计算，全周净投放680亿元。Wind数据显示，本周央行公开市场将有100亿元逆回购到期，其中周一至周五每日均到期20亿元。此外，周二（5月28日）还有50亿元央票互换到期。

3. 资金面

超长期特别国债发行周期较长，发行节奏平缓，对市场资金面影响有限。截至上周末，DR001周环比上行6bp至1.77%，DR007上行2bp至1.82%，DR014上行9bp至1.80%。

4. 利率债

一级市场，上周利率债总计发行7063 亿元，净增 4994 亿元，增长主因是国债发行量明显增加。二级市场，债市呈震荡略偏弱，唯超长端收益率降幅明显。10年期国债收益率当周收平于2.31%，10年期国开债收益率收平于 2.38%，30年国债收益率下行3.5bp 收于 2.55%。

5. 信用债

一级市场，上周发行量为2688 亿元，考虑偿还后的净增量为 515 亿元，连续两周正增长。二级方面，信用债收益率整体下行，短端小幅下行1bp，3-5年下行4-7bp。信用事件方面本周较为平静，无新增首次违约。

债市要闻

1. 经济面

国家统计局发布4月份分年龄组失业率数据。国家统计局21日发布4月份分年龄组失业率数据。4月份，全国城镇不包含在校生的16—24岁劳动力失业率为14.7%，不包含在校生的25—29岁劳动力失业率为7.1%，不包含在校生的30—59岁劳动力失业率为4.0%。

2. 政策面

央行打出优化住房金融政策组合拳。据中国央行官网发布《中国人民银行 国家金融监督管理总局关于调整个人住房贷款最低首付款比例政策的通知》，对于贷款购买商品住房的居民家庭，首套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例调整为不低于15%，二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例调整为不低于25%。同时，央行拟设立保障性住房再贷款，规模3000亿元，可带动银行贷款5000亿元。此外，央行发布公告，自2024年5月18日起，下调个人住房公积金贷款利率0.25个百分点，5年以下（含5年）和5年以上首套个人住房公积金贷款利率分别调整为2.35%和2.85%，5年以下（含5年）和5年以上第二套个人住房公积金贷款利率分别调整为不低于2.775%和3.325%。

3. 供给面

20年期超长期特别国债中标收益率2.49%。20年期超长期特别国债在5月24日首发，面值总额400亿元，自2024年5月25日开始计息，付息日为每年5月25日（节假日顺延）和11月25日，2044年5月25日偿还本金并支付最后一次利息。本期国债招标结束至2024年5月27日进行分销，5月29日起上市交易。50年期超长期特别国债在6月14日首发。20年特别国债招标结束，加权中标收益率2.49%，全场倍数4.34，边际倍数1.05。国债期货盘中突然下行0.1%左右，现券波动不大，10年国债上行0.65bp。

4. 需求面

外资连续8个月增持中国债券。5月21日，中国人民银行上海总部日前发布数据显示，截至4月末，境外机构持有银行间市场债券4.05万亿元，约占银行间债券市场总托管量的2.9%。另据国家外汇管理局数据，4月境外投资者净买入境内债券、股票分别为1247亿元和451亿元人民币。这已是境外机构投资者连续8个月增持中国债券。

5. 利率面

四部门推动贷款利率稳中有降。国家发改委、央行等四部门发布《关于做好2024年降成本重点工作的通知》，其中提到，推动贷款利率稳中有降。持续发挥贷款市场报价利率（LPR）改革效能和存款利率市场化调整机制的重要作用，在保持商业银行净息差基本稳定的基础上，促进社会综合融资成本稳中有降。引导金融资源精准滴灌。保持再贷款、再贴现政策稳定性，实施好普惠小微贷款支持工具，继续对涉农、小微企业、民营企业提供普惠性、持续性的资金支持。发挥存款准备金政策的正向激励作用，继续对农村金融机构执行差别化存款准备金率政策。深入开展中小微企业金融服务能力提升工程，继续开展小微、民营企业信贷政策导向效果评估。优化商业银行小微企业金融服务监管评价制度，完善小微授信尽职免责制度，加大普惠型小微企业贷款投放税。

 债市展望

《中信建投 | 供给确定性增强，缺资产逻辑不改》

5大银行预计将在今年发行4400亿元TLAC非资本债务工具，其中工商银行、中国银行在5月15日、5月16日发行第一期。今年已披露的发行计划远小于市场普遍测算的体量，从市场整体供需来看，地方债发行缓慢导致今年利率债净融资规模低，标债总供给是2021年以来的最低水平。当前供给端扰动基本已经落地，大概率不会对市场供给产生脉冲式影响；另一方面，即使供给有所改善，从结构上来看主要是低息品类供给增加，带有较高票息的信用债仍将是市场追逐的稀缺品种。

此外，货币基金份额、理财规模近期均有增长，在一定程度上受存款搬家影响，随着贴息存款的继续清退，这部分风险偏好偏低的资金将持续流入理财、短债以及货基产品，将持续对短债行情起到支撑作用。

《中信建投：涨价潮来袭，通胀交易到了么？》

3月以来，铜，油，金、银纷纷涨价，随后是化工、小金属和农产品，近期航运指数飙升。呼应“涨价潮”，权益市场顺周期关板块表现占优。本轮涨价潮背后的经济真实图景：目前海外仍处在一个“类衰退”阶段，中国债务周期尚未迎来拐点。

国内涨价线索，主要落在低通胀预期的反身性（红利、地产政策博弈等）；海外涨价线索，主要落在需求下行偏慢叠加供给约束（供给约束叙事是涨价关键）。也因如此，国内债、黑色、PPI和CPI与通胀交易反向。未来能否开启一轮通胀交易，何时开启？一则看海外信用周期何时扩张；二则观察国内政策能够推进供给出清，债务周期筑底。当前资本市场尚未迎来一轮经典范式下的“通胀交易”，股、债、大宗开展的仍多是边际定价。

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