嘉实财富对买方代理的思考与实践 ——投资者回报白皮书系列研究报告之现状篇

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买方代理

自新冠疫情以来，财富管理行业经历了巨大震荡。一些大型财富管理公司陆续出现“暴雷”，行业乱象丛生。作为公募基金旗下的子公司，嘉实财富早在2019年，敏锐地意识到以土地财政和基建为核心的融资驱动型财富管理商业模式，是不可持续的。

“好金融·常陪伴”是嘉实财富的核心价值主张。我们认为，财富管理的核心是基于客户的全生命周期实现现金流的合理规划。客户的核心需求，是长期持续稳定的现金流，就像经营一家企业，或许利润不是最重要的，最重要的是健康的现金流。

而买方投顾，则是努力让多样化的产品工具和解决方案服务于客户的需求。买方投顾的专业性体现在用产品工具和解决方案服务于客户需求。资产不是中心，客户需求才是！

当若干长期锁定的权益类基金折戟沉沙之后，应当认识到，在理财路上真正的长期陪伴只有一种，那就是理财师对客户基于期限目标和达成率的陪伴，动态调整，穿越周期。理财师与客户之间的深度陪伴，是践行买方投顾行业高质量发展的重中之重。

在财富管理转型的大背景下，本文阐述嘉实财富对“买方代理”的思考与实践，并阐述如何站在买方投顾立场与客户一起穿越周期，追求满意回报。

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再度审视，什么是财富管理?

财富管理，与资产管理不同，业务主要由客户需求驱动。资产管理着眼于资产定价规律、资产价格在不同周期中的表现、投资组合的构建以及风险管理和业绩归因。而财富管理则偏向于关注人的需求，如何实现财富增值、保值、传承和确权以及穿越周期中的财富再创造。

自2012年至今，嘉实财富清晰地意识到财富管理需匹配客户需求，帮助客户规划生命周期中的现金流，实现在长周期中的财富保值、增值及传承。

根据招商银行2023年报告中国居民的总财富约600万亿元，其中约400万亿元投资于房地产。实物资产在居民财富中的占比高达近70%，在全球范围内最高。主要原因是过去20年，中国的房地产市场经历了黄金时期，土地货币化和地方政府的基建推动了土地价值的提升。此外中国居民还拥有约200万亿元的金融资产，包括保险、银行存款和货币基金等。居民支付的保费总额约27万亿元。银行存款约130万亿元，占金融资产的近60%。理财产品的规模约25万亿元，信托产品约21万亿元。在更高风险偏好的资产类别中，非货公募基金约16万亿元，以及证券类私募约6万亿元。金字塔的顶端是私募股权，通过投资非上市公司股份和股权来实现财富的长期增长。

图1 居民投资金字塔

数据来源：各行业协会及银保监会、证监会官方网站。公募及私募证券类基金、理财、存款、保险数据截至2023年6月底，信托数据截至2023年3月底。

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准确刻画客户需求的“金字塔”

在过去刚性兑付的时代，投资者画像的确在指导客户理财上没有太大帮助。所以很长一段时间，投资者画像某种意义上成为了“走过场”的例行公事。过去中国的投资主要是成长逻辑，源于城市化进程、土地货币化和企业家精神的释放。2008年金融危机后，中国政府的四万亿刺激措施带来了两位数的GDP增长。

在经济增速降低和人口老龄化的大背景下，理财方式正在悄然发生变化，客户更加注重现金流和“落袋为安”。投资者画像则变得很关键。因为金融产品是净值化管理，不存在保本保息的刚性兑付。金融市场不可能天天上涨，波动是常态，是天性。而客户对波动的认知和熟悉是需要时间和过程的。对于习惯于保本保息的银行理财客户以及过去的非标固收信托客户，有的人甚至还没习惯于“即使是投资债基都有可能出现亏损”的现实，更遑论想象到投资股票基金有可能一个月出现10%的浮亏。

如果没有做好客户的画像，把股票基金销售给了一个之前没有任何相关经验的投资者，可能会面临适当性问题。再者，不同客户对波动的认知也存在不同，此时对投资者的画像就变得尤为重要。

图2 投资者需求金字塔

数据来源：各行业协会及银保监会、证监会官方网站。公募及私募证券类基金、理财、存款、保险数据截至2023年6月底，信托数据截至2023年3月底。以上示意图提及的增值、生息、保障等仅为基于客户需求进行的概念分类，并非根据风险等级对产品/服务进行划分。示例仅供参考，不同的分类方法得出的结果可能存在差异。不构成任何产品或服务的宣传推介，不构成具体投资建议，亦不代表我司销售范围。市场有风险，投资需谨慎。不保证投资者一定盈利，也不保证最低收益或本金不受损失。

从需求角度分析，客户对金融资产的真实需求落脚在11%的保障上，保障作为客户账户的压舱石，体现账户配置的底线思维以应对不时之需。

生息需求对应的生息资产包括存款、货币基金、理财产品和信托产品等，生息资产本质上反映了客户对本金和稳定现金流的双重需求。生息资产的现金流来源，视金融产品的不同略有差异。生息资产范围的进一步拓宽可以涵盖居民的投资性房地产，如商铺和非自住房产。客户理财最刚性的需求是追求相对稳定的本金及在此基础上的利息收入。而房地产作为一种稳定的资产，往往可以带来稳定的租金收入，恰好契合客户所需。中国人对投资房地产热衷的原因不仅是满足刚需和改善生活条件，亦是中国传统智慧“一铺养三代”的观念体现。

增值需求对应着客户以人民币计价的资产长期维度的增值。从长期来看，货币价值会随通货膨胀而降低，与之相伴的则是人民币购买力随货币大量投放而被摊薄。为保持资产的长期增值，客户需要参与到权益投资和其他高风险投资中。此类投资占比约14%，较前期有所下降，反映近两年市场下跌导致的资产净值减少以及客户投资逻辑的转变。

不同的人生阶段和收入预期，每个人的财富配置金字塔都会有所不同。总体而言，一个相对合理的配置应包括10-15%的保障类资产，约75%生息类资产以及约15%增值类资产。

截止到2023年底，嘉实财富的客户普遍在增值类资产配置过高。增值类资产的超配源于客户习惯过去高增长时代投资回报的路径依赖。随着经济增速下行和老龄化加速，未来需要修正这种高收益预期，做好合理的预期管理，选择最适配的金字塔配置。

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基于买方代理的投顾方法论

买方代理的主要任务是帮助客户规划金字塔的三个部分：保障、持续稳定的现金流，以及长期资金增值。保障不仅是做好底线思维和对极端风险的应对，还涵盖财富在传承过程中的确权，确保资产能够按照客户的意志被分配。金字塔的核心部分是持续稳定的现金流，投资能产生持续现金流的实物资产。金字塔的顶端则是长期跑赢通货膨胀，实现财富的保值增值。

买方投顾的方法论，在过去几年对于行业的业务逻辑和价值观带来了极大的冲击。这意味着不仅要关注客户的短期收益，更要重视长期的财富管理和保值增值策略。

回顾中国财富管理的历史，在很长一段时间，某种意义上来说，中国财富管理的发展实际是融资和影子银行的发展。在2022年股市大跌前，投资者普遍对未来抱有极大的憧憬。市场见证了核心资产的快速增长和明星基金经理的崛起。过去的财富管理市场是卖方生态，明星基金经理有极大的号召力和影响力。客户不仅依赖于明星基金经理，甚至形成了一种信仰。这种信仰让客户愿意接受长达数年的锁定期。

而过去的财富管理公司大多具有强融资特性。2019年资管新规出台后，财富管理公司的产品逐渐由过去的融资模式转向净值化和与资本市场挂钩。在财富管理行业转型的过程中，大多数机构仍以卖方思维展业，财富管理的核心仍是基金经理。但事实证明，不论是策略、产品还是基金经理，都无法真正穿越市场周期，表现总是存在周期性。

以客户为中心的方法论，实际操作起来颇具挑战，需要完善的制度安排和共识的建立。嘉实财富成立 11年以来，始终致力于构建一套以客户为中心的体系，确保买方代理的想法能够实现和落地。

在公司内部建立了一种以“客户优先，理财师第二，中后台第三，管理层第四”的文化，确保理财师的行为与以客户为中心的理念高度一致。嘉实财富抛弃传统的卖方思维“用产品找客户”，而将客户需求放在首位。嘉实财富希望通过买方代理的方式，以客户为中心，让客户的每一笔资金都能够匹配到合适的产品中。

嘉实财富十分重视与客户的陪伴。2023年公司举办了约60场“万里行”活动。我们坚信，财富管理不仅仅是提供财务结果，而且还涉及到提供情绪价值。作为“好金融·常陪伴”理念中的一个重要组成部分，我们重视面对面、眼神对眼神的沟通，让理财师陪伴客户每一个关键节点。

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真正实践从客户利益出发

未来已来，我们不仅要看到中国财富管理市场的庞大体量，更要看到内部需求结构的历史性变迁。房住不炒下的再配置，银行理财资金的再配置，刚性兑付的打破、资本市场的锐意改革等等一系列有利因素交织在一起，都在昭示一个道理，即如果要赢得未来，赢得广大投资者，财富管理行业必须要找到一个与投资者利益相一致、健康可持续的盈利模式。在这个模式下，财富管理机构的利益和投资者的利益是真正一致的。“从客户利益出发”、“以客户为中心”、“买方代理”将成为财富管理机构的新征途。

站在客户利益上思考问题，必须要从根本上改变财富管理机构的盈利模式。从过去的依赖客户的交易佣金的模式逐步过渡到收取投顾/账户服务费用的模式。例如，财富机构给客户提供投顾组合服务或者账户服务，而不是单只基金产品。在此基础上，要做好客户画像，给客户配置合适的金融产品。在投后要注重客户陪伴和投资者教育。通过及时且周到的陪伴与用户建立起充分的信任，是缓解投资者投后焦虑和践行长期投资的唯一路径。

财富管理行业经营的是投资者沉甸甸的信任。信任的建立需要时间积累，日积月累，一步一步，来之不易。但信任的崩塌有时候却是瞬间的。客户的数量优势不是永恒的，在客户需求发生剧烈变化的时代，如果没有很好的财富管理模式匹配客户的需求，客户会迅速流失。在百年未有之大变局下，我们用买方代理的全新思维框架和专业解决方案来满足客户的理财需求，这才是真正的站在客户立场上，不忘初心，致力于为客户创造回报而砥砺前行！

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