泰观点｜货币宽松基调更加明确，保持积极

7月宏观经济分析：短期逐渐筑底

本期数据：总体弱于市场预期

数据来源：wind、泰康资产，截至2023年7月

投资、出口增速有所走低

▶ 固定资产投资增速1.2%。基建、制造业、房地产投资增速不同程度走低。

▶ 出口同比-14.5%，进口同比-12.4%。

数据来源：wind、泰康资产，截至2023年7月

零售稳中略降，失业率小幅走高

▶ 社零同比2.5%，增速稳中略降。

▶ 城镇调查失业率5.3%，环比上升0.1个百分点，总体符合季节性。

数据来源：wind、泰康资产，截至2023年7月

物价有望触底

▶ PPI环比跌幅收窄至-0.2%，同比反弹至-4.4%。

▶ CPI同比降至-0.3%，受到食品价格拖累，核心CPI同比反弹。

数据来源：wind、泰康资产，截至2023年7月

社融增速下行

▶ 社融余额同比8.9%，新增社融同比少增。

数据来源：wind、泰康资产，截至2023年7月

利率观点：

货币宽松基调更加明确，保持积极

降息后利率快速下行，但幅度比较克制

▶ 从10年国债走势看：下行幅度不及历史均值走势。

▶ 从历史经验看，最近6次降息中，只有两次降息表现弱于此次降息：

» 20.3.30降息，降息前10Y-OMO已压缩至21bp的历史低位。

» 22.1.17降息，尽管当日表现克制，也在随后一周实现了补涨。

▶ 与19.11.5的降息相比，市场对此次降息反应不足：

» 相似点：降息前的估值水平、降息日各期限下行幅度都很接近。

»此次降息力度远大于当时（此次OMO-10bp/MLF-15bp；当时仅MLF-5bp），此次市场对降息的反应偏克制。

数据来源：wind，数据更新至8.17

主要结论

▶ 中期看，10年国债可能仍有下行空间：

» 降息落地，降准可期，宽货币的环境更为确定，利率下行趋势难改。

» 对标当前政策利率，10年国债可能仍有下行空间。

▶ 短期稍有不确定性，倾向下行的可能性更大：

» 降息后市场表现克制，短期存在补涨可能。

» 后续货币宽松政策更为可期，降准、存款降息均存潜在利好。

» 交易盘拥挤度有所释放。

信用观点：

收益率先上后下，信用债估值尚不极端

市场回顾：信用债收益率跟随利率先上后下

▶ 7月24日以来受政策预期扰动、央行降息影响，信用债收益率随利率先上后下，信用利差小幅压缩，期限利差走扩、等级利差压缩。

▶ 结构上，中低等级城投收益率全面下行、表现最优；普通信用债表现次之；二永因前期反弹幅度较大、表现最差。

数据来源：wind、泰康资产，截止2023年8月

地产景气仍在弱化，强周期景气呈现分化

▶ 地产景气仍在弱化，30个大中城市一手房销售面积同比跌幅-30%左右。

▶ 强周期景气呈现分化：钢铁供给端平控之下，盈利预计回暖；煤炭价格小幅反弹，仍处于相对高位；电解铝供给端虽有扰动，但在需求支撑下盈利仍处高位；铜将处于金融属性和金属属性的博弈中，预计高位震荡；化工品原油成本压力再度来袭，景气度进一步探底。

数据来源：wind、泰康资产，截止2023年8月

市场判断

▶ 供需面：资金面维持宽松，产业主体投融资意愿弱&地产景气较弱的负面因素暂难缓解，信用债供需环境仍偏有利。

▶ 基本面：地产景气仍在弱化，部分区域城投短期风险缓释，强周期景气呈现分化。

▶ 估值面：降息打开收益率下方空间，信用债整体估值尚不极端。

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