泰周刊：A股短期进入结构分化状态

上周市场回顾

（2020.3.23—2020.3.27）

市场回顾

上周上证指数收于2772.20点，上涨0.97%；深证综指收于1693.35点，下跌0.65%；沪深300指数收于3710.06点，上涨1.56%；两市股票累计成交3.43万亿元，日均成交量较上周下跌3.51%。

行业表现回顾

上周表现最好的板块依次医药、食品饮料、银行，表现最差的依次是电子元器件、电力设备、通信；过去4周涨幅最大的依次是商贸零售、农林牧渔、医药，表现最差的依次是电子元器件、汽车、家电。

行业涨幅比较图（按中信一级行业分类）

数据来源：Wind，截至2020/3/27

国泰旗下产品业绩回顾

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数据来源：银河证券；数据截至：2020-3-27；

基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。

基金具体过往业绩及业绩基准表现请详见国泰基金官网：www.gtfund.com

未来A股市场展望

从短期市场来看，在美联储一系列货币政策工具下，全球的流动性冲击有所缓解，货币互换基差负值缩窄、美元指数回落、黄金见底回升。

从1987、2000、2008年美国的下跌来看，我们发现VIX、Libor-Ois、高收益债利差是股市见底的提前指标，并且通常为“双底”。美国财政刺激2万亿美金不就预计就会通过，但是本次财政刺激在分析上不能和往常类比，本次财政资金主要是为了给居民和企业接续上因为新冠疫情断裂的资金链，因此，最后对经济的效果仍需要等待新冠疫情告一段落才能显现。所以，在新冠新增确诊病例见到高点前，美股难言见底。

对于A股而言，A股也从上周的因为海外流动性冲击导致的无差别下跌，进入结构分化的状态。

本周末召开了3月的政治局会议，本次会议是G20后的第一次政治局会议，对经济工作布置较多。方向上，政策转向复工复产和稳增长是明确的。政策上，以财政政策为主。财政政策进一步发力，适当提高财政赤字率，发行特别国债，增加地方政府专项债券。全年经济目标仍未定，从近期表态上，完成小康社会的内涵再往脱贫攻坚上靠，具体目标需要等两会，但肯定不会太低，就业和经济增长高度捆绑，市场较多的预期在4%-5%之间。货币政策要引导贷款市场利率下行，保持流动性合理充裕。央行的方向也是在“扩信用”上，“宽货币”层面主要配合财政政策。最后，本次会议未提地产，边际放松的方向是确定的。

目前沪深300股息率/10年期国债处于历史100%分位数，股权风险溢价处于历史73%分位数，因此我们认为沪深300指数继续下跌的空间并不大，预计延续震荡走势。

行业上，海外经济预计会有1-2个季度的衰退，短期配置以内需为主，同时需要注意到，目前wind一致预期对于年报、一季报的个股预测偏高，与宏观自上而下的数据有显著差异，因此需要小心部分个股与板块年报与一季报不及预期的风险。在板块配置上，一方面，我们继续看好受益于稳增长政策的基建、地产新开工端的周期品，例如建材、重卡、挖掘机、地产龙头。同时前期因为疫情受到负面影响的高端消费或在后续迎来报复性的消费。另一方面，“新基建”下的科技股短期受到海外情绪的负面冲击，但预计短期冲击后将再次迎来配置时点。

未来债券市场展望

上周公开市场零操作，资金零投放，资金价格较前期低位小幅上行，隔夜上行31BP至1.1%，7天上行18BP至1.68%。债券市场受海外高频数据走弱及降息预期影响收益率下行，其中短端受资金宽松影响下行幅度大于长端，1年期下行13BP至1.74%，10年期下行7BP至2.61%。

展望后市，债市将面临外需疲弱及逆周期政策逐步出台的双重影响。首先，海外疫情在未来两周仍将处于加速爆发期，风险偏好仍将处于低位。其次，受海外疫情影响，美欧经济在一二季度将连续下滑，从近期公布的美国失业数据可以看出，疫情影响对海外经济影响已开始显现，受海外经济下滑影响，国内经济预期亦将面临下修。但近期各国防疫措施升级，强力的经济刺激政策亦陆续出台，政治局会议召开后，预计国内逆周期政策亦将逐步出台，政策面对债市将有一定扰动。总体看来，基本面及货币政策支撑下，债市交易行情仍有望延续，但经济对冲政策将对长端利率下行形成一定扰动。

未来黄金市场展望

截至上周五（3月27日），伦敦现货黄金报收1626.15美元/盎司，上周累计上涨127.45美元/盎司，涨幅8.5%，最高上冲至1645.5元/盎司，最低下探至1482.23美元/盎司。

经济数据方面，美国3月Markit制造业PMI初值49.2，预期值42.8；美国3月Markit服务业PMI初值39.1，预期值42；美国第四季度实际GDP年化季率终值2.1%，预期值2.1%；美国第四季度核心PCE物价指数年化季率终值1.3%，预期值1.2%；美国至3月21日当周初请失业金人数328.3万人，预期值28.2万人；美国第四季度实际个人消费支出季率终值1.8%，预期值1.7%；美国2月核心PCE物价指数年率，预期值1.7%。随着美国经济周期的回落，以及新冠病毒可能导致的对全球经济的伤害，美国经济存在下行风险。

上周海外疫情加速蔓延，截至目前，海外新冠肺炎感染人数超过63万，死亡人数超过3万。意大利死亡人数超过1万人，远超中国死亡人数。美国上周新增确诊人数快速攀升，目前累计确诊人数超过14万人，纽约州等人口密集地区成为重灾区。疫情最严重的纽约州可能有医疗物资告急风险，周五特朗普已动用《国防生产法》动员全美大型企业加紧生产。

为应对新冠疫情，全球各国货币政策和财政政策共同发力。上周两任美联储主席耶伦和鲍威尔罕见地一起公开发声，称美联储应对危机“不会弹尽粮绝”，信贷支持不会停止，大大打消了市场对信贷紧缩的担忧。经过美国参议院两党反复博弈，美国2万亿美元新冠救济法案最终落地，该法案为美国有史以来规模最大的刺激计划。这份两党高度合作、来之不易的刺激计划将向因疫情冲击收入下降的大公司、小企业和个人提供大量贷款、税收减免和直接发放资金。德国政府也援引特殊状况调理，突破了2011年生效的宪法规定的赤字上限，计划实施总额为8220亿欧元的贷款用于帮助企业和员工应对疫情造成的经济后果。英国、加拿大、法国、日本、澳大利亚等国家也先后出台了财政救助措施。

3月26日晚，G20历史上的首次视频峰会召开。G20成员国领导人及疫情较为严重的西班牙、瑞士、新加坡等部分非G20国家领导人出席会议。这是新冠肺炎疫情蔓延以来的首场重大国际活动。

上周在美联储的强力应对下，市场流动性大幅好转，VIX指数出现回落，标志着流动性挤兑有所缓解，美元指数也小幅回落，标志着离岸美元流动性有所缓解。受流动性好转影响，黄金价格出现大幅反弹，一举突破1600美元/盎司，单周上涨超过100美元/盎司。

由于美国限制航空运输，以及苏黎世的全球最大三家黄金炼厂受疫情影响暂停生产，COMEX黄金价格相对伦敦金出现大幅溢价，价差一度高达70美元/盎司，COMEX黄金也出现了罕见的远期贴水期限结构。短期来看由于疫情影响COMEX黄金交割，COMEX黄金或将继续维持一定溢价，但不影响中长期黄金整体的定价逻辑和表现。

后续来看，在市场延续了较长时间的高波动后，VIX指数和美元指数已经出现回落苗头，后续各资产波动率有望下降，在金融市场流动性冲击后，市场交易将逐渐转入对经济衰退的评估。黄金在经历了持续两周大幅下跌后，配置价值得以凸显。随着美国利率市场的逐渐稳定及QE政策的实施，黄金价格有望逐步企稳。

站在当下，黄金具有较强的配置价值，在全球风险事件频发、贸易摩擦升级的情况下，黄金的避险价值或将凸显，在资产组合中加入黄金能够有效降低组合波动率。国内黄金能够有效对冲人民币相对美元的贬值。中长期来看，全球经济衰退的风险正在逐渐增大，美联储正式转向鸽派，已在2019年开始降息，全球负利率债券规模持续攀升，黄金或将逐渐迎来大周期上的机会。

未来海外市场展望

上周海外市场大事件：流动性危机缓解，美股创2009年以来最大周涨幅；纽约预警呼吸机短缺，英国西班牙死亡病例飙升；雅培推出五分钟新冠检测试剂；全球各国经济刺激力度空前；美国就业数据和消费者信心急剧恶化；沙特未就减产问题和俄罗斯进行任何接触；摩根士丹利和高盛在中国获准控股合资公司。

上周海外各资产表现：股市方面，标普500反弹10%，波音暴涨67%；债市方面，美债长端利率下行，能源垃圾债企稳；汇市方面，流动性危机缓解，美元指数大跌4%；大宗方面，油价续跌8%，黄金飙升10%。

本周海外关注事项：

海外疫情进展（特别是美国和意大利）、美国2万亿落实进展。本周市场焦点仍是海外疫情扩散情况，特别是死亡人数持续飙升的美国和意大利。此外，美国2万亿财政刺激的落实情况有待观察，财政努钦承诺本周美国小企业将陆续获得银行贷款支持，同时低收入个人将直接获得现金发放。

美国3月非农、中国3月PMI。本周美国3月非农就业报告（4/3）、3月ISM PMI（4/3）；中国3月官方PMI（3/31）、财新PMI（4/1）都将陆续公布，值得关注。

一周要闻回顾

中国1-2月规模以上工业企业利润下降38.3%

1-2月份，全国规模以上工业企业实现利润总额4107.0亿元，同比下降38.3%

1-2月份，规模以上工业企业中，国有控股企业实现利润总额1465.4亿元，同比下降32.9%；股份制企业实现利润总额3158.8亿元，下降33.6%；外商及港澳台商投资企业实现利润总额796.3亿元，下降53.6%；私营企业实现利润总额1208.3亿元，下降36.6%。

1-2月份，采矿业实现利润总额553.1亿元，同比下降21.1%；制造业实现利润总额3005.7亿元，下降42.7%；电力、热力、燃气及水生产和供应业实现利润总额548.2亿元，下降23.2%。

1-2月份，在41个工业大类行业中，4个行业利润总额同比增加，37个行业减少。主要行业利润情况如下：烟草制品业利润总额同比增长31.5%，有色金属冶炼和压延加工业增长28.3%，石油和天然气开采业增长23.7%，农副食品加工业增长2.2%，计算机、通信和其他电子设备制造业下降87.0%，汽车制造业下降79.6%，电气机械和器材制造业下降68.2%，化学原料和化学制品制造业下降66.4%，通用设备制造业下降62.3%，纺织业下降59.3%，专用设备制造业下降55.1%，煤炭开采和洗选业下降45.6%，非金属矿物制品业下降37.0%，黑色金属冶炼和压延加工业下降34.4%，电力、热力生产和供应业下降19.4%，石油、煤炭及其他燃料加工业由同期盈利转为亏损。

1-2月份，规模以上工业企业实现营业收入11.62万亿元，同比下降17.7%；发生营业成本9.77万亿元，下降17.8%；营业收入利润率为3.54%，同比降低1.17个百分点。

G20将启动价值5万亿美元提振经济计划

国家领导人在北京出席二十国集团领导人应对新冠肺炎特别峰会时强调，国际社会应该加紧行动起来，坚决打好新冠肺炎疫情防控全球阻击战，遏制疫情蔓延势头。疫情对全球生产和需求造成全面冲击，各国应该联手加大宏观政策对冲力度，防止世界经济陷入衰退。要实施有力有效的财政和货币政策，加强金融监管协调，共同维护全球产业链供应链稳定。

G20将启动价值5万亿美元的提振经济计划。公报强调“不惜一切代价”采用所有可行的政策工具，将新冠病毒大流行对全球经济和社会的损害降到最低；支持各国央行采取的非常规措施，包括扩大外汇互换额度。

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