对话中泰证券资管蔡凤仪：利率波动，收蛋还能继续吗？_新浪财经

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　　来源：中泰证券资管

　　今年以来债市波动加剧，近期债券基金“碎蛋”情况时有发生。对此，我们邀请中泰安益利率债基金经理、中泰证券资管固收公募投资部基金经理蔡凤仪做客直播间，详解当前债市投资的方向策略。以下是本场直播的精选问答。

　　主播你的主要投资方向是利率债，能不能先和大家介绍一下利率债和信用债的差别？

　　蔡凤仪利率债主要是指国债、地方政府债券、政策性金融债和央行票据，可以理解为有政府信用作为背书的债券，几乎没有信用风险。

　　相比之下，信用债是指由政府之外的主体，包括上市公司、城投平台、商业银行等主体发行的、约定了确定的本息偿付现金流的债券。信用债存在一定的信用风险。

　　正因如此，利率债的收益率通常低于承担了更多信用风险的信用债。

　　主播利率债和信用债的特点总结一下，发行主体不同，利率债会有政府信用背书；整体而言利率债没有信用补偿，收益率可能相对信用债略低一点。

　　蔡凤仪利率债的投资品种主要包括国债、地方性政府债、政策性金融债（简称证金债）和央行票据，我们的利率债基主要投的就是国债和证金债。从名字来看，含有“口行”（中国进出口银行）、“农发”（中国农业发展银行）、“国开”（国家开发银行）等关键字的，都是我们最常投资的利率债品种。

　　主播利率债都是有政府信用背书的债券，具体到投资标的的选择，日常会有偏好吗？

　　蔡凤仪我们在投资中会分两个角度来考虑。

　　一是流动性角度，比如10年国债活跃券和10年国开活跃券是利率债中流动性最强的两个品种，我们在做波段交易时会优先考虑这两个券种。

　　二是在做底仓配置时，我们倾向于选择农发、口行、国开这些利率稍高一些的券种作为底仓，它们的票息会稍微高一些。

　　主播投资中有哪些投资策略是经常使用的？

　　蔡凤仪总体来说，投资策略会从宏观经济的基本面出发，首先会判断债券市场所处的基本面环境和货币政策面环境，对于基金久期和杠杆做初步判断。其次会决策在底仓摆布上究竟选择子弹型还是哑铃型。最后落实到账户的择券，会优先选择性价比偏高的债券。

　　对于波段交易，我们倾向于跟踪趋势，债券资产整体的趋势性比较强，我们致力于抓住大一些的波段。对于债券牛熊转换拐点的预判，我认为相比日常高频更为重要。

　　主播久期这部分希望展开一下，今年债市走得比较好，之前大家如果是追求稳健的，会选择短久期资产；但今年在债牛背景下，长久期的债券也受到了大家的追捧。什么情况下你会选择久期稍长的标的呢？

　　蔡凤仪现在我们依然预期债券市场的利率还会下行，因此会倾向于选择久期较长的债券。

　　主播很多投资者年初没想到今年的债券市场会这么牛，作为基金经理，你怎么看待后市？

　　蔡凤仪我认为后市判断要分两个维度。

　　首先从中长期维度看，伴随全社会成本下降推动整体利率中枢下行，整个债券收益率可能还有一定下行空间。

　　但是从短期来看，近期市场有一定的波动，主要源于央行对于长债收益率风险的管控。我们认为，短期央行的管控态度叠加三季度政府债上量发行、MLF到期量也比较大，管控态度和供给变化会让短期市场存在波动。

　　短期虽然有波动，但债券收益率大幅调整的风险依然比较低，可能在形式上会表现为波动会加大，但收益率仍处于一个上有顶、下有底的宽幅震荡区间。

　　主播近期市场正经历调整，有朋友担心流动性风险。能不能给大家介绍一下，过去几轮利率大幅震荡是在什么情况下发生的？

　　蔡凤仪近几年最大的一轮债市波动可以回溯到2022年的年底，主要因为当时疫情管控放开，加上国家对于地产政策有方向上的转变，导致债市收益率大幅上行。我记得2022年11月11日，10年国债收益率日幅度就上行了10个BP，而后到12月份波动一直蔓延到理财产品端，并引起整个债市的负反馈。直到2023年一季度伴随基本面走弱，债券市场才有所回暖，并形成了趋势性的转向。

　　我们作为债券基金经理，一旦面对类似事件型的冲击和政策变化带来的市场波动，首先还是需要考量它究竟是市场拐点，还是偶发事件冲击。对应到投资上，我们认为有可能是风险，也有可能是机会。对于2022年底那次两个政策转变的叠加，我们认为是一个拐点性标志。因此当时在应对时，我们选择最大幅度地降低组合久期，规避利率上行的风险，然后耐心等待下一波趋势机会的到来。

　　主播对利率债投资影响比较大的，一个是利率（波动）的风险，一个是流动性的风险。平时会如何去控制这些风险？

　　蔡凤仪控制风险有几个方面。

　　首先尽可能先预判整个债券收益率的变化，包括短期视角和长期视角，同时预判收益率各个期限轮动的状态，尽量对现阶段和未来一段时间的收益率上下沿的区间做预判，对应到自己的组合上，需要动态调整自己的久期和持仓结构。

　　同时比较重要的一点是要设立止盈和止损点，直接降低账户风险。

　　像近期这样债券市场波动比较大的情况下，择券方面尽可能选择流动性较强的券种，当有风险来临的时候，就可以先行一步去卖出，防止自己的账户出现流动性受限的情况。

　　主播哪些券是流动性比较强的，哪些券是流动性稍弱一些的？

　　蔡凤仪分期限来看的话，10年国债活跃券和10年国开应该是目前利率债市场流动性最强的两个券种。发行量大、投资的机构也比较多，同时10年国债的利率也代表我们国家无风险利率的锚，所以我们是倾向选择这两个券种。当然它们有一定的久期风险。

　　主播你刚才提到，利率处于上有顶、下有底的区间，平时会借助什么工具判断利率水平？

　　蔡凤仪我们自己有一些量化指标，比如在供需层面、交易拥挤度层面，投研团队都会有跟踪。另外有一些账户可以使用对冲工具，我们也会灵活使用。也就是说，会从研究和工具上做双重准备去做判断。

　　主播刚刚提到了投研团队，我们知道基金经理不是单打独斗。就利率债投资来说，投研团队会有哪些人员配置和分工？

　　蔡凤仪首先在投资端，团队的领导会自上而下来对宏观趋势和账户久期做定调，对风险的把控给予比较明确的指示。就是说在大方向判断方面我们团队会自上而下做一致性决策，然后每一个人都会重点覆盖某些领域。比如有的同事会跟踪流动性，有的同事会研究债券期限，有的同事基于宏观做大类资产细化研究，基金经理也会有自己的研究领域，分工比较细致，最终目的是为了形成合力。

　　主播接下来的问题可能是投资者更关注的。当前债市面临的风险，可以和大家介绍一下吗？久期风险、流动性的风险，现在最注重哪一部分？

　　蔡凤仪如果组合有长久期债券的持仓，当然存在一定的利率风险。从资产的角度来看，所有的资产都是有涨有跌的，债牛不可能一直延续。所以面对当前的利率波动和交易拥挤度带来的短期下跌风险，我们建议投资者在选择债基的时候考虑债基的风格、持仓带来的短期波动风险。

　　主播近期不少债券的投资者也有了“碎蛋”的体会。对于投资者来说，长债基金、利率债基金、短债基金都有哪些需要注意的问题？

　　蔡凤仪投资者还是要结合自己的预期投资收益和资金的使用周期，以及对债券市场、股票市场判断等综合因素，来考虑是否愿意承担一定的风险来追求更高收益。

　　如果是认为利率还会长期下行的投资者，可以忽略短期波动，选择中长期债基或利率债基。如果是风险承受能力较低的投资者，我们更建议选择货币基金或者中短债，规避利率大幅上行的潜在风险。

　　主播近期债券投资者也非常纠结，一方面是一点儿波动都不想经历，碎一点蛋晚上就睡不好觉，另一方面又不甘心持有短久期的债基，羡慕别人的收益。我们还是建议大家能听听自己内心深处的需求，究竟是风险规避型的投资者，还是说为了追求更高一点的收益而愿意承受一些风险？投资还是要从自己底层的需求出发，有的时候真的做不到既要又要还要。

　　最后一个问题，关于日常投资，你对投资者有什么建议？

　　蔡凤仪还是建议大家根据自己的资金情况和资金使用周期来选择适合自己的债基。

　　另外，债基的过往业绩可以作为参考，但大多数普通投资者对于宏观政策、货币政策可能不是特别了解，所以我们还是建议大家以偏长期的视角来看待问题，因为短期择时很容易做反，成本也不低，投资时可以忽略短期的波动。