泊通投资卢洋呼吁：私募没有权利缩减份额提取报酬

　　泊通对净值发布、业绩报酬计提方式、业绩比较基准的几点思考

　　来源：泊通在投资

　　今天看到新浪财经的专题报道《热议私募业绩报酬提取：投资者利益优先》，针对这个问题，作为私募从业者我也来谈谈自己对这个问题有一些思考。

　　壹

　　选择计算净值的方式体现了私募把谁的利益放在第一位

　　01

　　私募采用怎样的净值发布和业绩报酬计算方式，是自主的选择，没有人强迫，选择的依据是对自己有利，还是对客户有利？

　　也许很多同行找到非常多的理由说选择扣份额的方式更好，但是在我看来那些好处都是方便管理人计算的，并不是从投资者利益出发。

　　因为从投资者角度看扣份额方式天然有几个劣势：

　　1． 费用不反应在净值里，接下来更容易创新高，更容易提取到业绩报酬；

　　2． 缩减份额导致止损线基本就是假的，100万买的基金，涨到150万被提取了10万元业绩报酬，再跌到净值0.7清盘，到手的钱并不是70万，而是60万；

　　3． 客户实际到手的收益远低于净值表现的样子，就算客户赚钱了也不会开心，总觉得自己被骗了，如果是客户先赚后亏，心态会更不好。

　　在这三点面前，采用缩减份额法计算净值的私募，就算再有理都是小道理，有没有把客户的利益和用户体验放在第一位才是大道理。

　　02

　　私募有没有权利缩减客户的份额？我认为没有。

　　我们泊通的客户在购买产品后，会拿到确认书，确认书里面会明确写明他买到的份额。在客户看来他买到的产品净值是不能控制的，因为市场有涨有跌，但是客户认为自己的份额是只会增长不会减少的。

　　就像我们做价值投资，往往我们不会去看短期股票价格的涨跌，我们更愿意去看这个公司我们持有多少股，一年每股可以拿到多少分红。如果我们还要计算我持股数减少了多少，每股分红多了多少，是不是太复杂了？用户体验非常不好。

　　所以我们泊通的做法每年分红一次，分红时再计算业绩报酬，客户的份额只会增加不会减少。在香港，只有烂公司才会缩减股东股数，好公司都是分红和送股的。所以我向行业呼吁，绝不可以缩减客户的份额。

　　从2014年5月份创立之初，泊通就采取了单人单笔高水位法+设定业绩基准（参照无风险利率）+年度分红（周期为一年最多一次），业绩报酬从分红金额提取，默认“红利再投资”，客户也可以选择“现金分红”，而我们的净值是按照现金分红计算的，所以在绝大部分客户选择红利再投的情况下，会出现实际收益超过累计净值的情况。因此，相比于扣减份额，我们的做法可以让投资者更容易接受，体验会更好。

　　我一年分红一次计提一次，和一年12个月设定12次提，理论上看起来都是一样，但具体操作起来完全不一样——假设行情和策略绝佳的配合，每个月都创新高，业绩报酬完全可以继续发挥资本作用，赚取更多的收益，这其中大部分原本就应该是客户的；假设行情波动净值回撤，这时候客户有事要赎回，这多计提的部分怎么处理？

　　在我看来，千万不要和我们的客户争利，当你自以为聪明占便宜的时候，恰恰是吃大亏的时候——把客户当傻子就是把自己当傻子——当客户与你的信任有裂痕，做多少事都弥补不来，有一天客户离你远去追悔莫及。

　　所以当很多人知道“泊通60亿规模70%都是直销时”就很好奇是怎么来的？这一方面感谢泊通的团队，通过努力证明来自己的超额收益能力；另一方面要感谢客户的信任，帮泊通做推广，这份信任沉甸甸，也激励泊通人更加努力以对得起这份信任。

　　但是，对于没买产品的客户，他们并不知道各家净值方式的差别，所以在新客户营销上明显我们是非常吃亏的。但我们宁愿用现在的净值方式取悦于已经购买产品的客户，用不愿意采取缩减份额法的净值取悦还没有购买产品的潜在客户。

　　贰

　　巴菲特早年的私募是如何定义业绩基准和提取方式的

　　在专题里看到少薮派创始人周良提议，私募业绩计算应该有行业标准，我非常支持这个观点。和公募基金一样，私募也是舶来品，但远没有公募那样学的彻底和完整，除了净值缩减、净值暂估没有学到位以外，GIPS基金评价方法也没有一并引进，致使国内第三方做业绩比较的结果的公允性和权威性大打折扣：因为无法得知各家业绩报酬提取合同具体约定，拿不到各家的“费后净值”，而统计口径不一致，把净值放到一起比有点草率甚至荒唐。

　　昨天有一家媒体选取11家百亿股票多头私募，简单拉出他们2019上半年业绩数据做对比，其中有几家是投资者爆料提到用份额缩减法的管理人，其净值不包含业绩报酬，甚至还有几家是母基金不包含管理费和业绩报酬在内任何费用，而还有几家则是扣减完业绩报酬的——长此以往，是不是会出现劣币驱逐良币的情况？会不会出现囚徒困境的情况：别人用份额所以可以展示更漂亮的净值，我为何不也这么做？要不然显得我太傻？

　　所以我忍不住在想，如果一个规则会诱导人性丑恶的一面，说明这个规则本身有极大的问题。当然我也相信，很多同行并没有主观上想要粉饰，他们在路演材料里也明确标注了这是费前净值，但要是投资者压根没有注意到那行最下方的小字呢？

　　所以我还是坚持使用分红计提，国内做价值投资，基本上熟读巴菲特传记——里面提到巴菲特早年做有限合伙基金时期的合同约定，1956年至1969年期间主要为家人和朋友管理资金，当有限合伙人的年度获利超过6%的时候，巴菲特才收取超出部分的25%，因为巴菲特认为每位合伙人至少都应该有相当于当时银行活期储蓄利率水准的获利保障，所以如果获利没有达到水准，他就不收取任何费用。如果任何一年出现亏损，他就会从前一年的盈余中拨款弥补这项损失——这就能避免牛市赚钱，熊市防守不够的策略失败，如果对于私募来说，赚得多提取得多，而亏钱时候没有这种回补机制，也是不利于行业健康发展的。

　　从巴菲特开始从事资产管理行业，他就考虑到建立业绩比较基准和拉长业绩报酬提取周期，这有助于客户对巴菲特的满意度和忠诚度。今年5月份我第一次去到巴菲特股东大会现场，感受到人们对巴菲特的尊重和敬仰，我想巴菲特不仅帮投资者赚取收益，还身体力行的告诉人们自己的价值观：基于常识、长远做正确的选择。

　　关于私募管理人采取怎样的净值发布或者业绩报酬提取方式，目前行业协会也没有统一的指引，加上在2014年登记备案前，通过信托通道做投顾也有一些老产品，TA系统升级较慢，目前整个行业各种业绩报酬提取方式并存，但管理人选哪种方式都是基于自己的判断做出的自主选择，也在拷问管理人自己：到底有没有把客户的利益和用户体验放在第一位？

　　全球私募巨头黑石集团（Blackstone Group）的联合创始人彼得·彼得森（Peter G． Peterson）这样总结自己的人生：“回望过去，我遇到的机会最后都成了二选一的题目——眼前利益还是长远利益。而我的选择都是——长远利益。”

　　小时候父母就告诉我，忠于自己的原则、自己的内心、自己的道德标准是多么的重要。正因他们的教导，我才敢于对有些事说“不”。虽然这几个“不”明显会带来一些短期损失，但是一般情况下，长期收益最终会出现。

　　但随着行业发展壮大，越来越多投资者会开始了解私募，并逐渐专业和成熟起来，泊通也愿意陆续做自我变革，一方面持续优化投资策略取得更好的收益，另一方面也陆续和投资者商量修改合同，逐步过渡到终极解决方案：赎回或清算时再计提。

　　同时我也希望，私募行业尽快出台相关指引，促进行业健康发展。

　　卢洋     2019年7月4日  夜

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