震荡市如何投资？兴证全球基金固收团队最新观点

　　兴证全球基金固收团队入驻今日头条，团队曾于2021年9月荣膺行业“奥斯卡”——“固定收益投资金牛基金公司”大奖，将为您带来投资观点与长情陪伴。（金牛数据来源：《中国证券报》，可根据中国证券报官网金牛奖频道查询。）

陈锦泉

　　兴证全球基金副总经理兼专户投资部总监、固定收益部总监、投资经理

　　问：面对不确定性，如何看待债市、股市的中长期投资机会？

　　陈锦泉：目前，中国十年期国债收益率水平处于过去20年来的历史相对较低水平（Wind数据，截至2022-5-20，下同），它和当前经济增速放缓、通货膨胀水平基本相适应。未来随着全球通胀水平、全球利率的提升，面临一定压力。但总体而言，当前的债券收益率水平主要反映了中国经济、资金避险需求。其次，高波动性和不确定性，其实是中国股市的常态，市场也总是处于周期中。数据显示，当前沪深300指数的PE和PB值分别是12.1倍和1.4倍，处于一个相对较低的历史位置。我们还是要勇敢拥抱那些未来持续成长的公司，以及那些短期增长受到挑战、估值回落，但具有长期竞争力的优质公司。

　　问：面对当前市场，投资者如何能回归价值投资本源？

　　陈锦泉：在价值投资中，首先是通过行业发展、竞争格局，对企业发展进行研究和推演。竞争格局并非一成不变的，要理解竞争的动态变化。比如企业发展会从向标杆学习，到追赶标杆，到成为一家强大的公司。我们必须对每个行业里最优秀的公司拥有清晰的辨识能力。以制造业为例，跑量和杀价是普遍存在的商业模式，精细化和高定价是最难做的。但如果做得好，也就奠定了很大的差异化水平和很高的竞争壁垒。

　　从后视镜看，很多企业都很“漂亮”。但并不是每一个伟大，都能在一开始看得很清楚。作为一名投资者，你很难知道哪个技术能赢，也很难知道哪个企业会胜出。但是企业家的信心会反映在战略、投资、定价、现金能力等等。评价企业家的方式，可以为其建立档案，看企业家说了什么、做了什么，然后在财务数据上不断验证。

　　问：资本市场正受经济周期、流行病、战争等影响，能否就如何穿越周期提供策略建议？

　　陈锦泉：过去几年，因为疫情，全球释放的流动性较高，推升了权益资产的估值水平，这个情况在美国和中国等都普遍存在。所以股市今年一定程度上出现了均值回归的压力。一般而言，通胀水平会推动无风险利率上升，也会压制风险资产的定价。相对低估值的配置，会是防守的一个重要策略。此外，还要考虑客户的风险承受约束能力。在这些约束下，控制风险资产的比例也是一个必要选择。我们不认同极端的择时，比如100%的现金或是黄金，因为极端的择时往往只适用在资产定价极端的环境下。

　　张睿

　　兴证全球基金固定收益部副总监、基金经理

　　问：如何看待固收及“固收+”策略对家庭理财的意义？

　　张睿：对于家庭理财而言，主要配置需求还是在追求偏稳健策略的产品上，这类配置过去主要经历了从银行存款到银行理财、货币基金、债券基金等产品的阶段，甚至有一小部分曾经在P2P上遭遇了信用风险。在这个过程中市场也在逐步变化：（1）近年随着利率水平逐步走低，市场进入低利率环境，票息和资本利得空间都在变小；（2）随着资管新规的逐步落地，理财产品开始进入净值化波动阶段；（3）信用风险时有发生，对固收专业投资能力的要求也在提升。预计未来对固收类基金的关注度会逐渐提升，而“固收+”策略即以绝对收益为目标，债券投资为主要配置，又通过“+”一部分可转债、股票等多元资产的大类资产配置策略争取扩大收益弹性，市场需求也将持续提升。

　　问：作为债券投资的重点，您如何进行风险管理？

　　张睿：债券投资并非完全无风险，主要的风险包括信用风险和久期风险。近些年信用债违约事件时有发生，我们非常重视债券发行主体的信用资质，通过信用研究团队扎实的跟踪研究，坚决排除信用资质差的主体带来的信用风险； 同时，债券投资是以绝对收益为主要目标，我个人也一直把债券绝对收益水平放在投资框架的第一位，结合对宏观经济环境、货币政策等研判，来制定久期策略，以力争规避在周期拐点时出现的久期风险。另外对于“固收+”策略来说，“+”也并非简单增加权益类资产，而是要通过对大类资产配置的性价比和趋势判断，来努力优化组合的风险收益，力控组合波动。

　　问：如何看待当前货币、利率环境？

　　张睿：今年地产销售持续下滑，加上奥米克戎病毒、俄乌地缘冲突等额外因素，经济遭遇了比较大的下行压力，尤其3月以来经济数据显著下滑。货币政策已经陆续下调MLF、LPR等利率，资金面一直保持宽松水平，预计宽松状态还将持续一段时间，但名义利率继续加码的空间可能总体不大，后续可能会向信用扩张、促进需求等方面引导。

　　问：您对兴证全球基金的文化有什么感受？

　　张睿：我自2010年进入兴证全球基金，“慢就是快”是我感受最深的一点，也就是长期坚持做正确的事情，以客户价值优先，追求相对较好的长期业绩。公司固定收益部成立以来，目前已管理超3700亿元基金规模，但发行的基金数量其实不算很多，每个基金都努力做成各自领域的精品（数据来源：基金2022年1季报，截至2022/3/31）。另外，公司文化中秉持了“有所不为”的态度，不会为了规模而迎合市场，公司固收部旗下产品以主动管理为主，整个固收团队人员的投研能力都很优秀。

　　问：“慢就是快”如何体现在日常投资中？对个人投资者是否同样重要？

　　张睿：债券相比于股票，更是“慢功出细活”的领域，日常工作中常要抠交易的细节，努力积小胜为大胜。同时，尽管债券相比于股票看起来是一个比较“慢”节奏的财富管理工具，但长期来看债券基金还是有相对较好的历史年化回报，预期波动也相对更低。最后，“固收+”策略中也对应不同风险类型，权益投资比例高低不尽相同，波动的特点也有差异，投资者可以多多了解、做好区分。

　　陈红

　　兴证全球兴裕混合基金拟任基金经理

　　兴证全球基金固定收益部副总监、投资经理、基金经理

　　问：作为历经保险资管、专户投资等领域的基金经理，您的投资框架是怎样的？

　　陈红：我从业以来一直身处资产配置领域，涉足债券、股票、可转债、行业配置等工作。面对不同阶段市场，积累了在给定约束条件下做好投资的相关经验。投资中，我会以“自下而上”结合“自上而下”，寻找高性价比资产。我认为“万物皆周期”，会通过评估各类资产所处的宏观阶段、中观行业周期，考察景气程度。当看到下行风险和上行空间出现不对称，就会考虑买入。

　　问：您认为做好大类资产配置，需要的专业素养是什么？

　　陈红：做好大类资产配置，各类资产都需要有能力覆盖。我过往有机会接触每类资产投资，这是比较重要的。更重要的是，要理解市场的整体图景，找对大方向。如果犯了方向性错误，即使在某些小的方面做对了，结果也可能不尽理想。

　　问：股票投资中，如何判断“成长性”与“估值”间的性价比？

　　陈红：股票估值往往会受两方面影响：一方面是成长带来的估值提升，另一方面是情绪带来的估值提升。货币政策、流动性也会影响市场情绪。我会结合当前的流动性环境、市场情绪去做一个判断。作为专户投资背景的基金经理，我认为所有的行业和公司都处在周期之中，差异在于周期的长短。公司的发展有其自身的周期，估值水平也有其自身周期，那么我们就需要考虑不同情境下的估值性价比。

　　问：如何看待当前的通胀环境？

　　陈红：我认为全球通胀在供给压力下，还会持续一段时间。在过去很长时间里，中国是一个向全球通缩的国家，或者说低通胀一定程度上依赖于中国制造。但是随着我国“双碳”政策推行，未来不会再走消耗低劳动力成本、低环境成本的方式，向国外出口大宗原材料，而可能会走制造业高端化升级转型的方向。通胀可能会随着中国的产业升级，有一个向全球输出的过程。同时，由于供给端的收缩带来的通胀可能持续时间会长于需求的扩张带来的通胀。

　　问：当前市场，有什么想对投资者说的话？

　　陈红：基金投资，首先需要判断好自己的风险承受能力，在风险承受的范围内，去选择适合的产品。其次，投资者需要了解：世界的变化往往，不会一蹴而就，而是在慢慢积累的。市场见顶或见底，都需要一个相对较长的过程。不应指望“抄底”之后马上获利，这是不现实的。我们要做的是一步一个脚印，努力“积小胜为大胜”。

　　朱喆丰

　　兴证全球基金固定收益部基金经理

　　问：作为可转债经验丰富的基金经理，您认为对于个人及家庭理财，可转债有怎样的优势？

　　朱喆丰：可转债的一个主要特性就是兼具股性与债性：股性带来了可能的收益弹性，债性赋予了一定程度上的保护功能。它的风险收益特征介于股票和纯债之间。过去10年，中证转债指数的年化收益率为3.85%，略小于沪深300指数的4.84%，但年化波动率却小很多（分别为10.61%、20.29%，Wind数据，2012-5-20至2022-5-20）。所以总体上看，可转债是一类夏普比率相对还不错的资产，比较适合既不是特别激进，也不满足于银行存款或纯债，且有一定风险承受能力的投资者。

　　问：过往投研经历中，有什么印象深刻的事？

　　朱喆丰：转债从2017年开始扩容，2018年转债的数量和存量规模都上了一个新的台阶，但是当时市场十分悲观，担忧信用风险、担心业绩、担心大股东质押杠杆率，造成了大量转债破面的情况，但是市场上的参与者大多十分谨慎，回头看那真是遍地黄金的时代。随着之后股票市场回暖，这批转债中很多取得了可观的历史收益。目前的情况不太一样，转债可能摆到了钟摆的另一端，估值有所偏高。这个经历给我带来最深的感受就是，我们投资时，通常会关注边际的概念，看重边际上的变化。但除了要有边际思维，我们还要有总量思维。风险收益比和资产性价比也是很重要的维度。

　　问：如何看待2022年可转债市场？

　　朱喆丰：目前的环境下，我认为转债是股市和债市的交叉地带。目前股市可能正处于底部逐渐企稳的状态，而债券市场相对来说比较受欢迎，甚至有点“资产荒”，一些短端的、没有明显系统风险的债券品种更是如此。转债也是一个大家认为系统风险相对较小，比较受欢迎的配置方向。转债目前可能不像股票市场处在比较被低估的状态，债券投资者近期对其定价话语权可能更强一些。

　　问：今年市场波动较大，对基金投资者有哪些建议？

　　朱喆丰：我的建议总结下来就是两条：第一，用闲钱投资；第二，不要频繁交易。

　　不管是混合型基金、“固收+”策略基金还是偏股型基金，建议用自己未来一段时间不用的钱来投资。因为“固收+”策略也是有一定比例股票属性的，可能会有一些波动。另外，投资过程中最重要的就是不要频繁交易。一方面，基金的赎回费是比较高的；另一方面，频繁择时的胜率也不高。手续费和“追涨杀跌”可能会带来较大的投资损耗。

　　问：请举例介绍一下固收投资中，投研团队协作的过程？

　　朱喆丰：我想举例通过一只转债的投资，介绍我们权益和固收投研的合作。当这家公司计划发行转债时，发布了预案公告。因为权益团队对其多年跟踪，我们也较早关注到了这个机会。后来基于固收团队对转债的研究和定价估值，我们在2020年加仓做了逆向布局，取得了不错的效果。

　　从过程来看，在转债发行上市前，固收投研会提前做好前瞻性的研究。如果公司权益团队有一些前期的经验，有助于我们“近水楼台先得月”；如果没有，我们会自己做好研究判断。到转债上市阶段，就已完成基本的定价，有助于基金经理后续的投资决策。

　　风险提示：观点仅代表个人，不代表公司立场，不作为投资建议或投资推荐，观点具有时效性，后续可能会发生变化。兴证全球基金承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金财产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益，投资人应当认真阅读基金合同、招募说明书等基金法律文件，了解本基金的风险收益特征，自主判断本基金是否和投资人的风险承受能力相适应，自主判断基金的投资价值，自主做出投资决策，自行承担投资风险。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。历史业绩不代表未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩或基金经理曾管理的其他基金的业绩不构成基金业绩表现的保证，基金收益有波动风险。基金投资有风险，请审慎选择。

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责任编辑：杨怡林