利率债周报 | 配置机构进场抢跑，长债收益率大幅下行|利率_新浪财经

摘要

上周配置机构进场抢跑，长债收益率大幅下行。上周（11月25日当周），尽管12月重要会议提前召开、财政刺激幅度加大传闻，以及股债跷跷板效应等利空因素对债市造成一定扰动，但受降准预期大幅上升，配置机构进场抢跑，以及在央行投放MLF和逆回购加以对冲下，市场供给担忧逐渐缓解等因素提振，债市整体延续走强，长债利率大幅下行。短端利率方面，在地方债供给以及跨月资金压力扰动下，上周一至周三，短债整体走弱，周四、周五受同业负债传闻影响，短债有所回暖。全周看，上周债市短端收益率先上后下，整体有所上行，收益率曲线呈现牛平。

本周债市将延续震荡偏强，长端利率会有概率突破前低。尽管政治局会议和中央经济工作会议在即，市场对明年政策定调和部署有所博弈或会对债市造成一定扰动，但上周五，央行公告市场利率定价自律机制工作会议召开，其中提及“存款利率不得违规手工补息”，随后市场利率定价自律机制发布了《关于在存款服务协议中引入“利率调整兜底条款”的自律倡议》，指向非银同业存款利率或将下调，这将有助于降低机构负债成本，有望打开短端利率下行空间。同时，本周再融资地方债发行高峰期已过，供给干扰消退，加之月初资金面预计维持宽松，以及市场对基本面修复反应有所钝化，债市环境依然偏暖。不过，目前10年期国债收益率已逼近2.0%，利率触及关键整数点位后，市场犹疑情绪可能会放大，配置盘与止盈盘博弈会导致利率在关键点位附近反复。我们判断，在降准预期以及同业存款利率调降背景下，本周长端利率会有概率突破前低，但持续有效向下突破可能需要增量利多催化。

本文目录

一、上周市场回顾

1.1 二级市场

1.2 一级市场

二、上周重要事件

央行缩量平价续作MLF。

11月官方制造业PMI指数延续上涨。

三、实体经济观察

四、上周流动性观察

五、附表

报告正文如下

一

上周市场回顾

1.1 二级市场

上周债市延续走强，长债收益率大幅下行。全周看，10年期国债期货主力合约累计上涨0.17%；上周五10年期国债收益率较前一周五大幅下行6.26bp，接近历史前低，1年期国债收益率较前一周五上行1.94bp，期限利差有所收窄。

11月25日：周一，受央行持续呵护流动性、供给扰动影响逐渐减弱，叠加股市下跌提振，债市整体走强，超长债表现更好。当日银行间主要利率债收益率多数下行，其中，10年期国债收益率下行1.50bp；国债期货各期限主力合约全线收涨，10年期主力合约涨0.17%。

11月26日：周二，市场多头情绪有所收敛，债市窄幅震荡。当日银行间主要利率债收益率有所分化，中短端上行，长端小幅下行，其中，10年期国债收益率小幅下行0.25bp；国债期货各期限主力合约多数下跌，其中，10年期主力合约跌0.05%。

11月27日：周三，10月工业企业利润仍偏弱，基本面预期尚未改善，多数机构“抢跑”明年债市配置计划，提振债市震荡走强，但午后受12月重要会议提前召开、财政刺激幅度加大传闻影响，债市小幅转弱。全天看，银行间主要利率债收益率多数下行，其中，10年期国债收益率下行1.04bp；国债期货各期限主力合约尾盘跳水、多数收跌，其中，10年期主力合约跌0.07%。

11月28日：周四，市场降准预期升温，机构抢跑配置，加之跨月资金面宽松，债市继续走强。当日银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国债收益率下行2.49bp；国债期货各期限主力合约集体收涨，10年期主力合约涨0.11%。

11月29日：周五，受同业负债传闻影响，债市早盘延续走强，随后在股债跷跷板效应以及机构止盈需求下，债市窄幅震荡，但尾盘央行公布11月8000亿元买断式逆回购操作，提振债市整体走强，10年期国债收益率下至2.02%，接近历史前低。当日银行间主要利率债收益率多数下行，其中，10年期国债收益率下行0.98bp；国债期货各期限主力合约收盘涨跌不一，其中，10年期主力合约跌0.07%。

1.2 一级市场

上周共发行利率债85只，环比增加19只，发行量11486亿，环比增加3961亿，净融资额11075亿，环比增加4492亿。分券种看，上周地方债发行量环比显著增加，而国债、政金债发行量环比减少；政金债、地方债净融资额环比增加，国债净融资额则环比减少。

上周利率债认购需求整体尚可：共发行1只国债，认购倍数为2.66倍；共发行21只政金债，平均认购倍数为3.46倍；共发行63只地方政府债，平均认购倍数为24.52倍。(上周利率债发行情况详见附表1-3)

二

上周重要事件

央行缩量平价续作MLF。11月25日，央行以利率招标方式开展了9000亿元MLF操作，中标利率为2.0%，上次为2.0%。

11月MLF操作利率保持不变，主因近期政策利率和LPR报价等市场基准利率保持稳定。淡化政策利率色彩后，MLF操作利率“随行就市”，会跟进市场利率同步波动。11月MLF操作缩量，主要源于10月央行开展买断式逆回购操作替换MLF，后期MLF余额还会继续下降。尽管本月MLF操作缩量，但并不意味着央行在缩减中期市场流动性投放。背后是根据化债安排，11月下旬至12月将出现地方债发行高峰，需要央行在资金面方面予以支持。

11月官方制造业PMI指数延续上涨。根据国家统计局公布的数据，2024年11月，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.3%，比上月上升0.2个百分点；11月，非制造业商务活动指数为50.0%，比上月下降0.2个百分点，其中，建筑业商务活动指数为49.7%，比上月下降0.7个百分点，服务业PMI指数为50.1%，与上月持平；11月综合PMI产出指数为50.8%，与上月持平。

随着存量政策和一揽子增量政策的稳增长效应进一步显现，11月制造业PMI指数继续上涨至50.3%，连续两个月处于扩张区间。其中，11月新订单指数回升至扩张区间，对当月整体制造业PMI指数改善贡献最大。背后是在存量政策和一揽子增量政策发力下，11月汽车销量、楼市成交量、基建施工数据都有明显改善。非制造业方面，11月服务业PMI指数与上月持平，连续两个月处于扩张区间，主因一揽子增量政策出台后，资本市场信心受到明显提振。往后看，伴随一揽子增量政策进一步显效，以及各地为完成今年经济社会发展目标而在年底前发力稳增长，12月制造业PMI指数有望继续保持在扩张区间。

三

实体经济观察

上周生产端高频数据涨跌不一，其中，石油沥青装置开工率继续上涨，而高炉开工率、日均铁水产量进一步下跌，半胎钢开工率仍与前周基本持平。从需求端来看，上周BDI指数继续下跌，出口集装箱运价指数CCFI则持续上涨；上周30大中城市商品房销售面积也继续上涨。物价方面，上周猪肉价格微幅回升，大宗商品价格则多数下滑，其中，铜、原油价格有所回落，而螺纹钢价格继续上涨。