来源：妙投APP
作者 | 刘国辉
长期以来，银行股中比较受关注的公司主要是招、平、宁、兴。这四家市场化程度更高，长期成长性更好。其中招行是股份行的老大，兴业银行一直位居股份行次席，二者是股份行中最重要的两家，可谓一时瑜亮。
今年以来，在银行股表现不错的情况下，招行截至6.24涨了21.9%，而兴业银行涨了16.75%，相对较弱。
回顾近十年的招行、兴业业绩，以同业业务见长的兴业银行曾在2015年在资产规模上超越招行，营收与净利润也达到招行的七八成。但自2014年开启的同业业务政策调整让兴业银行不得不做出经营策略的改变，与招行的差距逐渐拉大。此后兴业银行从同业业务牵引转变为“商行+投行”业务牵引，业绩逐渐回升，体现了很强的战略能力。不过自2022年以来，兴业银行业绩较招行差距又有所拉大。
2021年之前表现较好时，包括工银瑞信杜洋、睿远基金赵枫、国富基金赵晓东、兴全基金谢治宇、嘉实基金谭丽、交银基金沈楠、中欧基金周蔚文、富国基金孙彬等一众明星基金经理，都曾经重仓过兴业银行，不过到最近的2024年Q1，这些明星基金经理都已经撤离了兴业银行。相反招行一直被不少知名基金经理重仓持有。
近十年里，兴业银行经历了什么，是否还能再次追赶上甚至超越招行？
#01
兴业银行崛起核心在于有“特色”
兴业银行在国内银行业中处于怎样的位置？从资产规模来看，位于头部的是国有六大行，紧随其后的便是股份行龙头招行，而兴业银行仅次于招行，资产规模与招行差距不大，而且在2015年，还曾一度超越招行居股份行资产规模第一名。2017年以后一直未能再次超越招行，长期位于银行业资产排名第八位、股份行第二名。
这也是相当不错的成就了，毕竟兴业银行起点不高，早期是扎根福建的区域性银行，主要股东也局限在福建，不像国有大行背景显赫，也不像招行、光大银行、中信银行等股份行背后有巨型央企。
能从区域银行长成行业前十、股份行第二，核心原因在于市场化程度高，管理层相对稳定，如早期任行长的李仁杰任职长达13年，且管理层有一定的文化传承，从董事长到行长长期以福建背景为主，有“爱拼敢赢”的特色，在此基础上，坚持了经营上的差异化。
在银行竞争中，股份行尴尬之处在于，作为全国布局的银行，无论资本实力还是品牌都跟国有大行有较大差距。与地方上的城农商行相比，又缺少本地资源。因此股份行要做大做强，要找到差异化的方向。
十年前的2014年，银行业有三家经营非常有特色的公司，分别是以零售业务为特色的招行，以同业业务为特色的兴业银行，以及以小微金融为特色的民生银行。此后的十年里，招行稳健成长，民生银行资产质量大滑坡而陷入发展困局，相比之下，兴业银行经历了业务调整仍然处在股份行的头部。
兴业的同业业务优势得益于早期在证券资金清算上的布局。1995年上交所交易规模还很小，算不上肥肉，兴业银行得以进入到上交所的清算业务中，承接了证券资金清算业务与托管业务，为兴业银行的同业业务开了个好头，此后兴业银行在证券资金清算上长期处于前三名位置。到2002年，刚上任的兴业银行行长李仁杰在考察美国纽约银行经验时，看到了纽约银行存贷业务占比低、主要靠托管清算等同业业务的特色优势，此后在兴业银行也着力发展同业业务，迅速推出了银银平台、钱大掌柜等同业业务产品，占据了市场先发优势。
当时兴业的同业业务包括三方面：
一是针对财务公司、信托公司、基金公司、证券公司等非银机构，提供资金清算、托管等服务；
二是针对中小银行，除了清算也提供交易平台，中小银行可能有本地化的存款，缺少好的放贷方向，可以在兴业的银银平台里把资金卖出去来获取收益，也可以买理财产品赚取收益；
三是针对大中型银行，做买入返售、同业待付等。在信贷需求旺盛的年代，银行信贷又有额度限制，在大型银行因为指标用尽没法给某家客户放贷时，可以通过买入返售等方式将资产转到表外，兴业银行等同业机构从中获取通道费。
数据显示，兴业银行同业资产从2006年的1213 亿元上升到2012年的13819亿元，增长11倍；同业资产占总资产的比重2010年之后稳定在40%以上。
发力同业业务，兴业银行可谓敏锐发掘到了金融体系里的现实需求，起早布局，形成了业务优势，对于整体业务也带来巨大提振，负债端强化了负债能力，作为股份行，吸收存款能力不及大行，同业负债弥补了缺口，推动资产规模增长。同时也形成了较高的手续费收入，使得非息收入占比高，也降低了业务对资本的消耗。2014年兴业银行手续费及佣金收入占比达22.75%，处于较高水平。
#02
“商行+投行”战略未能阻止兴业与招行差距拉大
不过在与股份行龙头招行的竞争中，兴业银行长期处于弱势。通过对比兴业银行与招行近十年来业绩，可以发现：
招行兴业银行近十年业绩数据对比
首先，兴业银行资产规模与招行一直差距不大，但营收与净利润有一定差距，2014年，营收与净利润分别达到招行的75%、84%，到了2023年，营收与净利润分别为招行的62%、52%。这表明兴业银行规模虽大，创收与盈利能力不及招行。
其次，资产规模、营收、净利润与招行的差距，在2014年-2015年时变小，显示了兴业银行的上升势头，不过2016年-2017年差距有所拉大，2018-2021年，差距有所缩小。但在2022年至今，差距又有所扩大。
兴业资产规模、营收、净利润与招行对比
为什么兴业银行近十年里在追赶招行的过程中，经历了两起两落的波折？这源于兴业银行在业务结构上的调整。
同业业务有独特价值，但因涉及资金在金融体系内的多层流转，增加最终的融资成本，同时也是很多资产移到表外逃避监管的通道，形成了规模巨大且暗藏风险的影子银行。兴业银行作为同业占比高的银行虽没有出现风险，但包商银行等中小银行因大量同业业务而出险，使得监管如期而至。
2014年5月，央行等五部门发文规范金融同业业务，要求同业融入资金余额不得超过银行负债总额的1/3，拉开了同业业务整顿的序幕；此后2015年底，央行又宣布启动宏观审慎评估体系（MPA），将同业资产纳入到广义信贷监管框架之下，进一步勒紧了银行同业业务的紧箍咒；此后又出台多个文件重点整治同业业务。
兴业银行进入了业务调整期，2016年初，将兴业银行推向同业之王宝座的行长李仁杰退休离任，兴业银行的一个时代结束了，同业资产从2017年的2.5万亿规模持续下滑，2019 年后同业资产占比稳定在 25%，非标资产从2016 年1.94万亿元下降到2019年0.7万亿元。
这对于兴业银行的负债能力与创收能力都形成冲击，2017年公司营收下滑10.81%。不过作为优秀的股份行，兴业银行迅速做出了战略调整，确立以“商行+投行”作为发展主线。
这一战略利用同业业务积累的金融同业资源，着力发展债券承销、财务顾问/并购融资、资产证券化、股权投资基金、投贷联动、资产管理、银团贷款等业务，对于客户的金融需求，既可以提供贷款获取利息收入，也可以通过发债、财务顾问、银团贷款等来满足，从中获取手续费。由此也带来对公业务的强化，以及业绩的增长。2018-2020年，兴业银行营收分别增长13.08%、14.54%、12.04%，连续实现双位数增长，业绩修复明显。
在投行业务基础上，2021年新任董事长吕家进提出以“绿色银行、 财富银行、投资银行”三张名片为重点突破，其中绿色银行是兴业银行长期以来的优势业务，在对新能源、低碳产业链的融资上处于行业领先，财富管理方面在理财业务上形成优势，同时投行业务也为私行业务提供优质资产。这三项都是兴业银行比较有优势的业务，奠定了兴业银行较为领先的地位。
不过2022年至今，银行业经历净息差的下滑，兴业银行在此基础上还经历了信用卡与房地产领域不良贷款的攀升，而兴业银行并没有过多地通过调节拨备来增加利润，因此虽然资产规模上依然增长不错，迈入了10万亿大关，但在营收与净利润上，与招行的差距再次拉大。
#03
“同业之王”未能晋身“商行投行之王”
称得上优秀的兴业银行，在向上追赶招行的过程中，显得力不从心。与招行相比，兴业银行差在哪儿？
两家银行在股份行中是最出色的两家，多年历程中都体现了很强的战略能力，招行早早树立了零售业务的优势，并基于零售的巨大优势在财富管理上也做到相对领先，从而实现了稳定成长。兴业银行在构建起同业业务壁垒的同时，斩获了丰富的金融同业合作资源，以此为基础在转型投行业务牵引，也是顺理成章，有很好的发展基础，发债、银团贷款、理财、资产证券化等业务都可以更通畅地找到资金方。再加上兴业银行在绿色金融、园区金融、汽车金融等方面形成资产获取能力，因此形成了对公业务的优势。
因此招行的业务逻辑起点是服务好C端，基于此做C端零售与财富管理；兴业银行业务逻辑起点是服务好金融同业，基于同业资源做针对企业客户的信贷、投行等综合金融服务。
两家银行都在相对于国有大行缺少资源的情况下，抓住机会杀出血路，奠定了自己的江湖地位。在国内系统重要性银行名单中，都在四大行之后处在第二档。
同是市场化程度高、有业务创新能力的优质银行，但兴业的营收业绩较之招行渐行渐远，主要原则在于：
首先，各自优势业务能带来的业绩回报是不一样的。零售业务可能是银行业里最优质的赛道，而同业业务、投行业务价值相对会弱一些。
零售业务利润率更高、对资本占用更低，同时积累较多零售客户使得资金成本更低，而兴业银行信贷业务以对公为主，利润率相对更低，且无论是同业还是投行业务都没能为兴业带来更便宜的存款，使得长期以来招行的净息差一直高于兴业银行30个BP左右。2023年兴业与招行净息差分别是1.91%和2.15%。同时由于兴业银行的同业资产配置比例更高，而同业息差相比于信贷息差更低，使得兴业银行的净利差远低于招行，兴业与招行2023年底净利差分别为1.66%和2.03%，这是兴业银行资产规模与招行相差不大、营收却相差较大的重要原因。
占据了零售赛道，与占据了同业赛道，天然就有这种差异。零售业务相对的高毛利与低成本资金，使得赛道更加优质。同业是获取资产与负债的有效途径，不过在创收能力与获取低成本资金上，不及零售业务。
其次，在兴业重心位置的投行业务、对公业务并没有建立起足够高的领先优势与有效壁垒，“同业之王”没能成为“商业银行投行之王”。而招行在自己有优势的零售、财富管理上优势更明显。
兴业银行战略转向“商行+投行”，大投行业务一方面带来手续费收入，另一方面助力对公贷款业务，无疑是比较成功的转型方向，不过银行所能从事的债券承销等投行业务，手续费收取比例往往较低，对公贷款收益率也不及零售业务，因此要通过大投行业务来增强创收能力，非常依赖业务规模的扩大。但投行业务同质性较高，建立起壁垒并不容易，不像银行零售业务那样通过低成本资金以及客户数量建立起足够高的领先优势。兴业银行虽在此有建树，但也并没有做到绝对领先。
例如在债券承销方面，2023年金融机构承销债券排名中，兴业银行承销金额7554亿元，排在中信证券与中信建投之后排名第三，在银行中排名首位，不过与第四位的中信银行、第六位的招行规模差距并不大，后二者规模分别是6994亿元和6287亿元。
在银团贷款牵头行方面，路孚特数据显示，四大行优势明显，2023年交易规模名列前四。招行排名第七，兴业银行只排名第12位。并购贷款牵头行排名方面，2023年招行居第三位，而兴业银行居第九位。
因此兴业银行虽然在“商行+投行”转型上带动了自身业绩增长，也是最早提出该战略的银行，但在行业里还未形成领先优势，招行也跟进了该战略并有不错的表现，兴业银行很难通过投行战略来赶超招行。
这就使得兴业银行虽然资产规模与招行差距不大，营收却有较大差距。
净利润与招行有更大差距，更多源于客群与风控能力等原因带来的资产质量问题。不良贷款要么直接核销，从而冲减利润；要么通过拨备来覆盖，而计提拨备同样会减少利润。招行零售客群优质，风控能力也不错，资产质量相对较好，兴业银行在上市银行中也是资产质量不错的一家，不过相对招行还是弱一些。
招行兴业银行资产质量数据对比
数据显示，自2017年以后，招行的不良贷款率持续好于兴业。由于不良率可以通过拨备来调节，因此需要结合拨备覆盖来看。拨备的增加一方面受营业利润影响，另一方面受坏账影响。2017年以后招行在不良率下降的同时拨备覆盖率增加较多，因此一定程度上可以判断资产质量不错。兴业银行在不良率下降的同时，拨备覆盖并没有明显增长，部分原因可能是坏账。因此资产质量相对于招行还是略差一些。
兴业银行对公业务占比高，而四大行在对公业务上优势明显，兴业银行虽然是股份行龙头，却难以拿到最优质的对公客户群体。零售业务又不是兴业所擅长，不能像招行那样聚拢最优质客群。这对于兴业的资产质量影响较大。
从近年来资产质量看，兴业银行信用卡不良率攀升较快，从2020年的2.16%，升到2022年4.01%，2023年也达到3.93%，在上市银行中处于较高值。房地产方面，去年底房地产贷款余额占比8.01%，占比较高，3月末，信贷和非信贷的对公房地产不良资产率为3.16%。多家闽系大型房企相继爆雷，难免对兴业银行资产质量构成影响。
因此综合来看，兴业银行优势在对公，对公优势在于获客，在“商行+投行”上的转型增强了资产获取能力，不过并未显著改变兴业银行的低成本资金获取能力，以及风险控制能力，因此在资产规模增长不错的情况下，营收、净利润与招行的差距得不到有效缩短。
#04
与招行“处境互换”，兴业银行追赶机会来了？
十年前兴业银行开始面临政策监管压力，不得不调整业务结构，进而出现了业绩的短暂下滑。而招行的零售业务则一直稳如泰山。与招行的竞速中，兴业银行打了个趔趄。
如今二者的处境似乎调了个位置。国家政策强调对公业务，对零售业务占比高的招行不利，虽然面临的状况比十年前兴业银行面临的政策调整要缓和，但招行此后可能还是要做一些调整，而兴业银行近年来在“商行+投行”上的布局，在科创金融、普惠金融、能源金融、汽车金融、园区金融上的积累，非常切合如今的政策方向。这无疑给兴业追赶招行带来了契机。
市场层面看，零售业务增长进入缓慢期，对公业务的变局在于，基建、地产的金融需求不再强劲，产业金融可能会是主要的对公业务增长点。兴业银行在基建上拼不过四大行，但在产业金融上发展不错。
在这样的背景下，兴业银行缩短与招行的差距是可能的。如果招行逐渐增加在对公领域的投放，可能会影响盈利能力。而兴业银行在目前结构下无需做出资产配置方向的调整，加上在绿色金融等方面有持续的积累，在大环境下会更加适应。而且兴业银行在2023年并未通过拨备调节来减少净利润下滑，因此业绩风险释放较充分，对后续业绩增长有利。
在资产规模上，截至今年一季度，兴业银行10.26万亿元，招行11.52万亿元，差距不大，后续二者还会贴得很近。
而在营收与利润上，兴业银行想要赶超招行难度非常大。
首先看利息收入，在对公业务上，截至2023年底，兴业银行对公贷款规模比招行高出21%，利息收入1238亿元，比招行高出293亿元。而招行零售贷款比兴业银行高出74%，利息收入高出575亿元。兴业银行的对公优势还不能弥补零售业务的弱势。
从对公贷款与投行业务竞争力来看，二者都非常重视投行业务对于对公业务的拉动，重视对公FPA规模的增长。2023年兴业银行对公FPA为8.6万亿，招行为5.5万亿，统计口径可能有差异，总体上兴业强于招行，只是招行近年来FPA增速不错，在债券承销、银团贷款、并购贷款上表现也不错，因此差距没有足够拉大。
其次，两家银行都比较重视非利息收入。在非利息收入上，差距更加明显，2023年招行非息收入比兴业银行高出601亿元，比例达93.47%。非利息收入中，兴业银行更依赖投资收益，2023年该收益占比达到48%，手续费与佣金收入占比不高，为43%，这是兴业的非利息收入不及招行的重要原因。相比之下招行手续费与佣金收入远高于兴业，2023年收入规模高出239%。
手续费与佣金收入的较大差异，源自银行卡手续费与财富管理手续费方面，招行大幅高于兴业银行，这是招行的优势所在，银行卡使用更加高频，财富管理规模更高，带来了更高的手续费。
相比之下兴业银行的财富管理与银行卡业务较弱一些。由于C端不占优势，银行卡手续费很难追上招行。财富管理是兴业银行的重要战略方向，与招行相比，其优势在于投行业务为财富管理输送客户资源与资产的能力更强一些，针对中小金融机构提供的财富管理规模更大一些，但尚未能弥补C端能力的不足，由于招行在C端服务上形成了优势，招行的基金与保险代销要远高于兴业银行，理财业务上规模也略好于兴业，私行业务规模更是高出兴业银行3万亿元左右。
因此综合来看，兴业银行得益于在同业与投行方面的业务积累，对公业务更有优势，在对公业务战略地位提升、零售业务受到制约的背景下，可能未来几年的增长势能更强，但不足以弥补零售业务与中间业务上相比于招行的差距，在营收与净利润这两个关键指标上追上招行难度较大。
*以上分析讨论仅供参考，不构成任何投资建议。
责任编辑：张文
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