邱慈观谈ESG投资：与传统投资最大不同在于它是一个三度空间下的投资_新浪财经

　　7月16日消息，由中国普惠金融研究院（CAFI）主办的2021中国社会责任投资国际论坛今日举行，此次论坛主题为“新发展可持续”。上海交通大学上海高级金融学院教授、可持续金融学科发展基金学术主任邱慈观发表演讲。

　　邱慈观表示，ESG投资跟传统投资最大不一样的地方，就是它是一个三度空间下的投资，投资人在投资的过程之中，不再在意风险跟回报，同时在意资金带给世界的影响。

　　以下为嘉宾发言全文：

　　各位嘉宾下午好！我是上海交通大学上海高级金融学院的邱慈观，今天非常高兴有机会到这边为各位做一个跟ESG投资相关的演讲。

　　首先我先对我个人的简历做一个自我介绍，特别是跟ESG投资相关的部分，我本人身份是一个学者，也是一个教师，但是我从小的梦想是希望能够当一个作家。所以我就把我ESG专业知识还有我从小的梦想结合在一起，很多年以前我就开始写ESG的专栏，用我学术的基础写这个专栏，没想到我既然成为了中国ESG专栏里面最多产的作家。

　　那我是由一个学者成立的组织叫做可持续金融论坛的一个创始人，我们这个组织是由一群在亚洲各个高校的学者所组成的，因为我们都是研究可持续金融这个领域非常悠久的学者，我们深感到在欧洲跟美国，学界跟业界经常聚集在一起共同交换彼此的意见。

　　但是在亚洲这种论坛还没有出现，所以我们就推动了可持续金融的论坛，这个论坛在上个礼拜，曾经举办了我们今年的论坛，一共两天半的时间，有5000位的学者跟实践者分成线上跟线下共同的参与。

　　然后我本人进入这个领域可以算是ESG这个领域里面的一个老兵，因为我在2006年就进入到这个领域，今年已经是我在这个领域里面深耕的第15年，为了庆祝我自己在这个领域第15年的深耕，我今年出版了一本书叫做《新时代的ESG金融》。

　　我的ESG相关的研究跟教学是包括影响力投资，我是我们中国第一位在高校开出研究生水平影响力投资课程的，到现在已经有5年的时间。另外我的专家领域包括可持续金融包括气候金融，还有是属于企业实践端的ESG跟企业社会责任以及金融论理学。

　　我今天带给各位的题目是三维投资的特质，所谓的三维投资实际上跟我们今天讲的这个大框架是有关系的，因为我们今天我们这个论坛的主题是叫做“影响力度量跟管理”。但是我们应该把这个IMM放在一个更广大的框架下来看，这个更广大的框架实际上是一个投资的框架，这个投资的领域如果我们用比较传统的名称来说的话，我们可以称它在英文里面大写叫做SRI，在不同的时代真正英文的全名是不一样的，在1970年代也就是我们这个领域刚萌芽的时候，SRI它的全名叫做（英文）。

　　在1980跟1990年代，当人民可持续发展的问题凸显以后，我们SRI的英文大写还是SRI，但是全名改变了，到了2007年随着我们资本主义的极度发展，社会上显现了非常多负面的现象以后，我们的影响力投资这个区块出现了以后，我们SRI的全名还是SRI，但是它的全称英文的，真正的全称就变成是（英文）。所以不管我们称它是什么领域，或者是今天我们在国内更通俗称的叫ESG投资这个领域，它都是叫做三维投资。三维投资有别于传统的投资，传统的投资它是在两维空间下的投资，换句话说投资人在意的是风险跟回报，在这个过程之中，投资的过程之中，投资人基本上忽略了投资或者是资金对人跟我们生态环境带来的影响。

　　一直到我们的传统的投资逐渐地演变成三维投资ESG投资以后，我们第三维就出来了，这个ESG投资我们到目前为止，基本上已经有一个公认界定的方法，它是由七种ESG投资的策略来界定，待会儿我们就会短暂显示一下这七种策略的名称。

　　然后它基本上发展到今天，已经有50年的时间它不是一个新的领域，它从1970年代开始发展，但是更值得我们去问的是这样子一个领域，从50年以前开始发展，为什么直到最近几年它才真正地开始主流化。

　　然后我们ESG投资跟传统投资最大不一样的地方就是它是一个三度空间下的投资，投资人在投资的过程之中，不再在意风险跟回报，同时它在意资金带给世界的影响，就是刚才Sir.Ronald Cohen所谓的ESG impact。所以我们可以分别从实践者的视觉跟学者理论的视觉看ESG投资，但是不管怎么看，我们绝对不能够忽略ESG投资它跟传统投资不一样，它非常明确地拉出一个独立的第三维。

　　所谓独立的第三维就是ESG影响力的维度是没有办法化解成为前面两个维度，如果我们从ESG投资实践的角度来看的话，从1970年代开始，我们最先发展的是ESG里面S的维度以及最先出现的投资方法叫做负面剔除法，我们人类对首次使用负面剔除法的公募基金我们都有记录的。

　　第一叫做pax world funds到现在还存在，我们持续沿着时间轴看下去，到了80年代、90年代我们逐渐开始发展环境这个维度以及公司治理，逐渐衍生出来更多ESG的投资策略，但是这些新的ESG投资策略里面，有一些我们要问的就是为什么到90年代才浮现出来，里面的理由就是他们对于ESG数据的要求比较高。

　　当我们还没有ESG影响力的数据的时候，实际上我们是没有办法做这些投资的，这其中包括像我们这里讲到的同类最佳法以及ESG整合法。

　　下面我跟各位分享的，就是从一个比较理论的角度来看一下我们所谓的三维投资，它发展的时间的变化，那我今天跟各位分享的时间轴是从我们学者的视觉看我们投资的理论，投资学的理论是从1950年代开始发展，那我们这个理论就是一般叫做现代投资组合理论，这个理论有两个基本的假设。

　　第一个假设人是完全理性的。换句话说，我们做投资决策的时候我们绝对不会像羊群一样有羊群效应，我们也绝对不会有认知偏颇。

　　第二个假设是我们的投资是在两度空间下维持，这个两度空间就是风险跟回报的空间。那发展这个现代投资组合的大师全部都得了诺贝尔经济学奖。

　　但是逐渐地我们金融学家发现，人不是完全理性的，我们必须要把这个假设做一些松驰，然后我们就发展了行为金融学，就是在我们PPT上黄色区块显示的，这个行为金融学发展的大师也都得了诺奖，包括这边写的这些教授。

　　跟我们今天演讲更相关的是我们这里讲的现代投资组合的第二个假设，也就是说人在投资的时候只关切风险跟回报，我们发现这个假设也有问题，因为逐渐地金融学家就发现我们投资不再在意风险跟回报，而且有非常多的投资人，特别是机构投资人，他希望透过他的资金去驱动社会往前走，他非常在意他的资金是不是能够创造ESG影响力。

　　所以在这个情况之下，我们逐渐地从我刚才给各位看到的也就是1970年代开始，逐渐地我们就发展出来我们的ESG投资，它是一个三度空间下的投资。

　　这个投资的理论发展的时间还很短，我们还没有看到这个理论有任何的理论学家得诺贝尔经济学奖，不过这个理论的发展也让我们感觉到这个领域确实是主流化了，因为我们知道这些大师都已经纷纷进入这个领域，像我的母校沃顿商学院的一位教授是美国金融协会的理事长，他们也都在开发这个领域的理论。

　　我们这个领域既然是从传统投资的领域逐渐从二维变成三维，拉出来的第三维其实带给我们非常多的挑战。我今天跟各位分享三大挑战：

　　1）我们的三维投资它是有高度的理念门槛的一种投资。

　　这种投资它背后有一个价值观的区域，而且它是极端的知识导向，它有价值观驱动，所以有文化的限制，欧美的ESG投资不一定适合中国，另外它有高度知识背景存在，所以在这样的情况之下，我们这种三维的投资非常需要去开发投资人的偏好，要去了解投资人的偏好。

　　而且我们要帮助投资人去转型，把我们的投资人从传统的所谓的棕色的投资人，让他们逐渐转型变成绿色的投资人。这是我们面临的第一个挑战。

　　2）跟我们独立拉出来的ESG影响力的维度有关，因为过去的投资只有两个维度，所以我们讨论的是风险跟回报之间的关系。

　　但是当我们拉出第三个维度的时候我们必须要讨论第三个维度就是我们一般俗称的刚才像我们所谓的双底线投资，我们有一个社会回报的问题，我们要来问一下社会回报跟我们的传统的财务回报里面的关系到底是什么，或者另一方面来讲，我们要知道的就是我们投资带给我们的ESG的影响力跟财务回报里面到底有什么关系。

　　这里面我们学者做了非常多的研究：第一点我们发现，我们所有做的实证研究ESG都没有超额回报存在，下一个问题就是如果ESG没有超额回报存在的话，为什么我们的投资人要去做业绩投资，他的投资的动机在哪里，所以我们又继续发觉投资人非财务动机的存在到底根源在哪里。

　　接下来我们发现了这个关系以后，我们要去讨论的就是财务回报跟投资人追求这个ESG影响力，它们之间的关系是怎么样，我们的实证研究发现，这个中间有一个相互抵销的关系，是互抵的关系，最后我们要去是希望我们能够发展一个非常全面的理论，把我们投资人在我们ESG这种三维投资下面的行为做一个全面的理论。这是我们讲的第二个挑战。

　　3）跟我们今天讨论的议题有关系，我们今天讨论的议题是影响力的度量跟管理的问题，涉及到我们要做ESG投资，我们做投资一定要有数据，我们ESG数据从哪里来，这是一个非常大的挑战。我们面临这个挑战我们人类从1983年开始建了第一个我们ESG评级的数据库一直奋斗到今天快要40年了。

　　这里面的解决方案基本上有两种，比较传统的就是透过ESG评级的方式去取得数据，那ESG评级，我们人类的第一间ESG评级的公司是在英国伦敦成立的，但是陆陆续续到今天，ESG评级已经发展了40年，我们发现ESG评级没有办法解决我们数据最根源的问题，因为如果我们要去取得ESG数据的话，这里面最根源的问题跟我们怎么看我们的企业在社会中的扮演角色有关。

　　我们不能够再用传统所谓的叫做股东资本主义的立场，用股东的立场通过财务报表看传播的损益表，看企业创造的价值，如果我们还是现在这样子的一种方式的话，我们永远没有办法取得我们真正要的数据，所以我们更往前走，就是我们跳脱出ESG评级，我们走到了刚才我们Sir.Ronald Cohen为各位介绍的影响力加权财务报表的研究。

　　这是一种更彻底解决我们ESG数据的问题。ESG数据非常难取得这里面有非常多的问题，我只简单用几句话带过，我们真正要的数据是叫做ESG影响力的数据，ESG impact data，给各位看到页面上显示的，我们企业在做运营过程之中，从它的生产投入一直到它的产出再到它的产品创造的结果跟产生的影响力，这是一个非常长的一个因果链。

　　这个因果链我们传统的财务报表只显示这个因果链的前端，因为它只给我们看到特斯拉，特斯拉制造的汽车是多少辆，它没有给我们看到这个因果链的后端。所以我们要通过新的方法把这个因果链再建立起来，可是任何时候当我们要去讨论因果关系的时候，我们就会面临到非常多的困难，我们怎么样去识别这个因果关系，识别因果关系需要有证据，这个证据它的严谨性如何，所以这是一大困难。

　　第二个困难是我们去度量ESG影响力的时候，如果我们使用不同的单位的时候，那我们这些单位我们很难加总，比如说我们特斯拉汽车，它生产的汽车是以多少辆的汽车来度量，然后特斯拉汽车它给男女员工的工资是不是公平，是用男女员工工资的比例来衡量，特斯拉汽车工厂里面产生的事故是用多少件事故发生的事件来衡量。

　　我们怎么样能够把这些比例生产的汽车的量以及发生的事故加总在一起，这个基本上从我们小学开始我们就知道不同度量的单位是没有办法加总的，我们怎么样能够让度量衡的单位统一，最理想的形式就是让它变成我们非常熟悉度量的单位，就是货币度量的单位，因为只有我们这样子做，最终才能够把它跟传统的财务报表结合，通过传统财务报表的修正的方式，也就是我们为影响力加权财务报表所做的所有努力，我们能够把两种信息企业运营以及它产品的财务信息以及非财务信息合二为一，让我们用更全面的视觉看企业带给我们社会的价值。

　　最后我要跟各位分享，我们非常高兴的是，最近几年针对我刚才跟各位分享的我们ESG投资里面我们面临到的三大困难点，我们有一些令人欣喜的发现，第一个令人欣喜的发展看ESG品味的开发有关，这个品味是我们金融学家用的一个词，因为金融学家认为最终决定资产长期价格的是投资人的品味，投资人的品味跟我们的味觉一样，是经过某种程度上是有记忆，但是也是可以改变的。

　　所以在过去几年我们做了非常多的努力，不管是学者也好、实践者也好，我们在做的就是我们怎样发现以及去培育我们投资人的ESG的品味。学者在这边做了非常多的实验，有关投资人ESG品味的实验，有些实验是天然的实验，有些实验是半天然人工的实验，这个是学者做的实验，但是我们做的实验的结果都发现，我们的投资人，双底线投资人，在我们的财务回报跟我们的社会影响力之间，我们是愿意做事前的抵让，在投资以前我们就资源做这种抵让，而不是事后因为投资的结果不好被迫接受的抵让，这是学者做的研究。

　　我们业者也做了非常多的研究，业者的研究是非常实际的一些尝试，包括我们如果要跟我们的投资人，特别是一般的个人的投资人销售金融商品帮它做投资组合的资产配置的话，我们一定要先让我们的投资人做叫KYC，认识你的客户，传统的KYC全部都是在两维空间下做的，我们只问投资人你的风险接受的程度以及你的回报与期望的回报是怎么样，但是逐渐当我们从两维投资变成三维投资的时候，我们现在的KYC在三维空间下做KYC。

　　换句话说，我们把第三个维度拉出来了，这个非常明显，不管是各位看我今天这边提到的，这个词是英国的施罗德做KYC用的名词，或者我这边提到的（如图），很明显他们都用了这个字，就是指投资ESG的影响力，我们的业者也把这个维度逐渐拉出来，这是我们看到非常欣喜的第一个发展。

　　第二个发展跟我们学者的努力有关，因为我们学者持续在开发三维投资的理论，这里面包括我们对于传统的1950年代开始，到1970年代已经发展完成的投资组合理论，我们把两维的投资理论里面加入了第三维，让它变成一个ESG调整的现代投资组合理论，那这方面已经有非常多的学术成果登在我们金融学的顶级期刊上。

　　另外我们还要对投资人的很多行为做更多的发觉，然后通过更完整的学说对它做诠释。最后一个欣喜的发展是跟我们今天的主旨也就是我们ESG的数据有关。因为最近这个两三年我们发现，各方相关的主管机关都在这方面做了很大的一个前进，希望能够有更好的数据的起点以及披露要求。

　　这里面分成两方面，一方面是跟实体企业的ESG的评级有关，实体企业ESG披露有关，这个也是我们刚才张教授提到我们国际上的IFRSF成立了ISSB，推动我们ESG报告标准统一化。但是我觉得在这边我们还是要问为什么到今天才推动。因为国际商企业ESG报告的标准最现出来的是1998年GRI全球可持续发展报告书，在1998年就出现了推动这些，接着我们有IIRC我们又有CDP、SFDR，一直发展到今天已经23年，这23年我们做了非常多努力，为什么到今天我们的ISSB才刚刚成立，我觉得这是一个非常重要的问题，促使我们深思。

　　因为我觉得这个背后的问题并不是像表面显示这么单纯，另外一个我觉得非常欣喜的一个发展是，我们人类第一次我们看到我们有主管机关针对ESG金融商品要求披露，这个披露很明确，要求ESG金融商品披露它的第三个维度，这个披露跟我刚才讲的我们之前推动的披露是不一样的，因为我们ISSB推动的披露是企业层级的披露，是在我们整个披露的链里面最前端的，但是我们一路走过来，到这个链最后端是我们去做成ESG的金融商品。

　　这个ESG金融商品过去，至少我知道我们人类从来没有要求它去把第三个维度拉出来，我们非常欣喜地看到是2019年在我们“欧盟绿色新镇”上了以后，很明确告诉我们的投资不能像过去一样，过去这种没有目的只追求回报的投资不能够把我们人类带往更高、更远的目标走向未来，我们的投资必须要帮助我们的经济转型。

　　换句话说我们的投资是目标性的投资，我们所有的投资人必须要有很明确的动机，利用它的资本推动社会往前走，在过程之中创造ESG的影响力。所以，在这样的情况之下，这样子的一个披露规则我们叫做《可持续金融披露的规范》，很明确把ESG金融商品第三个维度拉出来，而且它要求非常明确所有的投资策略以及数据的披露。

　　这个是我们人类历史上第一次看到这样子的一个法规出来，同时今年欧盟的第一季实际上在今年四月各大欧盟的公募基金都已经花了一年半的时间，把他们所有的披露做到合规。今天利用这个时间，非常高兴能够在这边跟各位分享我们的投资从传统的两维下面的投资，经过50年的努力，我们走到了三维投资，这个三维投资里面最重要的一维是ESG的影响力。

　　我们今天跟各位分享的是在这个三维投资下面这个三维投资它的发展、它的时间的进程以及它面临的挑战以及我们近年看到它欣喜的一些发展。我们希望我们今天在座所有的嘉宾都是关怀我们ESG投资的嘉宾，我们希望我们能够共同努力，去推动ESG投资。

　　而且我们不但要推动ESG投资，我们要的是真实的、真正的ESG投资，它一定要把第三个维度拉出来，而且要有数据给我们看，这个维度是怎么样。如果没有这个数据，它嘴巴上说是ESG投资，拿不出任何证据的话，我们觉得它是用ESG三个字来装点它的门面。

　　所以最重要不但是我们要共同努力推动ESG投资，而且我们要确保我们做的ESG投资真的有第三个维度，这第三个维度的真实性。

　　谢谢！