中信建投杨荣：当下银行股的共识与分歧_新浪财经

　　来源：eResearch杨荣团队

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　　当下银行股的共识与分歧

　　本周核心观点

　　1、上周银行股大涨。

　　上周一，在上海银行业绩快报超预期的驱动下，银行股在周一大幅上涨，尽管12月信贷和社融数据低于预期，但是在周四晚间招行和兴业同时公布业绩快报，业绩和资产质量都超市场预期，周五银行股再次独领风骚大幅上涨，邮储、招行都出现涨停，难得一见的行情令市场情绪再次高涨。上周上证指数持平，银行板块获得4.05%的绝对收益，而且邮储、兴业、招行、杭州的股价上涨超过6%，邮储、招行我们在持续重点推荐。

　　2、业绩驱动性的行情。

　　（1）上海、招行、兴业三家的业绩快报的公布超市场预期。之前认为在行业业绩依然负增长背景下，上市银行是不会公布业绩快报的，但是由于这三家的业绩和资产质量超预期的好，业绩快报得以问世。

　　（2）同时，这三家的资产质量都4季度单季出现显著的改善。兴业不良率4季度较三季度环比下降22个bp，而且不良余额也减少了71亿，呈现出难得一见的不良双降，主要原因是：4季度兴业加大了核销力度，同时4季度不良毛生成率也在降低。招行的不良率4季度较三季度环比下降6个bp，下降至1.07%，不良率下降到1%附近，资产质量端的优势在持续巩固。

　　（3）另外，这三家银行4季度单季净利润都出现30%-50%的大幅的同比正增长。上海、兴业、招行4季度单季净利润同比增速为48%、35%、33%。业绩大幅超预期的主要原因是：其不良率相对较低，而拨备覆盖率又相对较高，同时在2季度和3季度提足了拨备从而4季度单季拨备计提力度下降，在信用成本率大幅下降后4季度单季净利润同比大幅正增长。

　　（4）我们认为：另一个更为重要的原因是：按照预期信用损失模型，站在2020年年底这个时间窗口，第一阶段需要计提的资产减值损失显著降低，因为预期2021年经济增长的中枢高于2020年，企业盈利改善更为显著，需要计提的拨备自然需要减少，而第二阶段和第三阶段本身需要计提的拨备就更加少了。

　　（5）行业情况会分化。信用成本4季度单季下降主要上市银行不良率低，拨备覆盖率高，拨备计提减少所致，而更多上市银行如果4季度单季不良率在提高，而拨备覆盖率又在下降，拨备计提力度会提高，信用成本率就难以下降了。2020年业绩表现就不会如同这三家。比如：苏农，4Q单季负增长。

　　3、当下，银行股的共识？

　　其一、宏观面预期一致。对宏观经济的预期在好转，1季度单季经济增速在15%，尽管由于基数原因2021年经济增速逐季下降，但是经济增长中枢在上移，对银行资产质量的预期在好转。

　　其二、政策面预期一致。1季度央行不会降准也不会降息，而且再贷款再贴现不会再有。

　　其三、2020年上市银行4季度单季净利润同比出现正增长，而且增速在20%左右。

　　其四、对互联网金融的监管在加强，金融业务属于持牌经营的业务类型，随着互联网存款管理办法出台和法人直销银行牌照的陆续下发，BATJ的部分金融业务受限，这类业务都将回流到银行体系内部，无论是对存款业务、零售贷款业务、财富管理业务、支付结算业务都将银行业构成利好。

　　其五、银行股属于核心资产。

　　其六、1季度单季行业基本面依然有压力。

　　4、当下，银行股的分歧点？

　　其一、上市银行4季度单季的净利润同比增速？20%-30%。市场一致性预期业绩环比回升，由于前三季度行业净利润大幅负增长，4季度单季行业净利润一定是正增长的，但是正增长的幅度大小决定了全年业绩是否能够实现由负转正。而目前发布业绩快报的上市银行4季度单季净利润同比增速在30%-50%之间，而且相对都是业绩增速比较好的银行，从而我们预计4季度单季上市银行净利润同比增速在20%-30%的概率相对较高。

　　其二、上市银行2020年全年的同比增速是否可以转正？不能，预计-3%左右。我们的测算显示：如果上市银行4季度单季正增长16%，行业净利润增速在-5%左右，而如果上市银行4季度单季正增长26%，行业净利润增速在-3%左右，如果上市银行4季度单季正增长41%%，行业净利润增速在0%附近，如果上市银行4季度单季正增长57%，行业净利润增速在3%左右。假设上市银行4季度单季净利润同比增速在20%-30%，从而上市银行全年业绩增速在-3%左右。上市银行2020年业绩不会转正。

　　其三、目前银行股股价究竟是反映20年4季度单季业绩还是2021年1季度业绩？前者。4季单季净利润同比大幅正增长，由于基数效应以及贷款重定价负面冲击，2021年1季报业绩预计弱于4季度单季，如果目前反映4季度单季业绩，业绩驱动型行情可持续；如果反映1季度业绩，预计行情上行依然有压力。我们认为：目前主要反映4季度单季的业绩，因为这属于当下的增量信息，而1季度业绩的情况估计到3-4月份才会有所反映。从而当下行情可持续。

　　其四、当下银行股估值如何？无泡沫。在“抱团”行情下，股价是否偏离基本面和估值？否。目前上市银行2021年平均PB只有0.76倍，安全边界依然较高，而个别优质银行股的估值也是相对合理的，没有偏离基本面。比如：21年动态PB，招行1.8倍、宁波2.1倍、杭州1.3倍、平安1.2倍，邮储0.83倍。估值同基本面和ROE都是相称的。

　　其五、哪些银行股更值得关注？我们认为：基本面有改观的更值得关注，尤其是获得法人直销银行新牌照的银行，比如：招行和邮储。

　　5、招行和邮储最新的观点？

　　（1）招行。尽管有房贷集中度管理的政策限制，年初的股价调整已经消化这种负面影响，中长期看按揭贷款受限后零售贷款占比将降低，影响中长期的估值溢价，但是其在去年年底获得招银拓扑银行法人直销银行的牌照，将拓展消费贷款、个人经营性贷款、财务管理方面的业务边界，有助于消化房贷的负面冲击，巩固零售端优势。同时，随着互联网存款管理办法公布，银行只能借助APP和官方网站来吸收存款，而招行的庞大零售客群和领先的金融科技优势，势必在互联网存款回流银行体系过程中获得更大的份额，继续巩固低息负债的优势，贡献更高的估值。目前招行估值处于合理水平，未来有望继续回升，我们给与其20年2.2倍PB。

　　（2）邮储：也已经拿到中邮邮惠万家银行法人直销银行的牌照，属于独资，邮储可以借助这个牌照更好的服务现有的6亿零售客户，为其提供包括消费贷款、个人经营性贷款、财富管理方面的综合金融服务，真正实现将客户的零售优势转化为邮储自己的零售优势，带动零售贷款占比的回升和财富管理业务快速发展和提升，从而市场给其零售估值溢价将提升。同时，随着互联网存款管理办法公布，银行只能借助APP和官方网站来吸收存款，而邮储6亿的零售客群，势必在互联网存款回流银行体系过程中也获得更大的份额，继续巩固低息负债的优势，贡献NIM，贡献更高的估值。另外，我们预计邮储2020年4季度单季的净利润同比增速有望超过22%，从而实现2020年业绩的正增长。如果邮储4季度单季净利润同比增速能够达到48%左右，其2020年业绩增速将达到3%左右。

　　6、️投资建议：

　　上周，银行板块大幅上涨，主要是业绩驱动性行情，上海、招行、兴业业绩大幅超预期。我们预计上市银行4Q单季净利润同比增长20%到30%，20年净利润增速为-3%左右。当下市场主要反映2020年四季度银行业绩大幅正增长的预期，从而有助于驱动行情回升，短期股价回升有动力。

　　整体看，1季度银行股我们相对比较谨慎，但是更加看好2季度开始的银行股估值上行行情。理由是：（1）1季度宏观面偏积极正面。我国疫苗已经投入使用；同时由于基数效应1季度经济增速将超过15%，经济复苏动力强；（2）1季度政策面中性。1季度不会降准也不会降息，再贷款再贴现将逐步退出，流动性层面偏紧；（3）1季度银行业基本面有压力。NIM将环比下降、而不良率环比回升，贷款重定价和延期贷款政策叠加，行业1季度ROE将继续环比下降。

　　每周一股：邮储银行

　　1月金股：平安银行

　　中长期重点推荐：平安银行、宁波银行、常熟银行、招商银行、兴业银行、浦发银行；邮储银行、建设银行；苏农银行。

　　一

　　本周专题：互联网存款的起源、风险和影响

　　互联网存款兴起的五大原因：

　　互联网存款，指的是银行通过第三方互联网金融平台销售的线上存款产品，其中银行提供存款产品和储蓄服务，互联网平台提供产品的流量入口和购买接口。互联网存款为个人定期存款，主要以3和5年期产品为主，提供最高可达4.875%的收益率。

　　我们认为，互联网存款兴起有5大原因：

　　其一、资管新规限制保本理财，互联网存款受存款保险保障机制保护。在资管新规下，保本理财受到极大限制，因此低风险偏好的储蓄类客户需要新的低风险产品，互联网存款作为存款产品，受存款保险保障机制保护，50万元以内的存款可以全额赔付，因此满足了此类客户的储蓄需求。

　　其二、顶格上浮提供高利息。目前1/3年期存款基准利率为1.50%和2.75%。按照全国自律定价机制，大行、股份行和城商行、农商行的大额存单利率上限分别可以按照基准上浮50%、52%和55%，一般存款的利率上限可按照基准上浮50%。因此互联网存款3年期一般可达到4.125%，5年期因为没有基准利率，市面上5年期产品可达到4.875%。

　　其三、靠档计息提供流动性并突破定价机制约束。各地方中小银行和民营银行在2018年开始，陆续推出了所谓“智能存款”，特点是随存随取，靠档计息，因此产品可以提供很好的流动性，以及利用产品特点突破自律定价机制约束，提供高收益储蓄产品。

　　其四、购买便捷。客户在互联网平台上先绑定自己已有的I类银行卡后，即可在网上开通提供互联网存款的银行的II类电子账户，直接通过网上支付将自身持有的I类银行卡中的存款转让互联网存款发起行的II类账户中，全程网上操作，用时仅需几分钟。

　　其五、地方银行揽储需求强烈。一般来说中小银行的负债成本显著高于大型银行，其风险偏好和贷款收益率也更高，因此可以承担更高的存款负债率成本。同时基于本地网点和当地经济条件的不同，利用线下网点进行揽储存在激烈竞争和市场规模上限约束。因此通过互联网存款，地方银行可以进行异地揽储，储蓄客户由当地扩展到全国，规模可以迅速扩大。

　　互联网存款的风险

　　其一、客户粘性和存款稳定性弱。互联网存款和一般存款一样，存在同质化现象。但是互联网存款通过互联网平台入口进行购买，对于银行来说其客户的黏性非常弱，便捷的操作和靠档计息的方式使得客户可以随时将存款转到其他银行的互联网产品。因此虽然地方银行以此方式可以快速扩大存款规模，但是存款的稳定性弱。银行唯一的提升存款产品竞争力的方式只有提升存款利率，这引发了互联网存款产品之间的利率竞争，推高整体负债成本。

　　其二、高额利息支出，被迫银行投资高风险高收益资产。互联网存款产品相对于一般存款，成本显著更高。因此银行只要提升风险偏好，去投资高风险长期限高收益的资产来消化掉更高的成本。在许多地方银行存量风险尚未出清的情况下，投资高风险资产显著加大了资产久期和坏账生成，影响资产质量的稳定。同时，高息揽储行为增加了银行负债成本，使得银行在资产端需要提升利率来覆盖成本，不利于支持实体经济、降低实体融资成本的监管导向。

　　其三、靠档计息高估银行资金流动性。靠档计息存款产品，在名义上属于3年期或5年期产品，但是实际情况下，客户可以提前支取存款，使得银行在计算其流动性指标时，把此类存款记为3/5年期将显著高估其流动性。在存款产品不具备竞争力或发生挤兑情况时，更加容易引发流动性风险。

　　监管推出多项政策管控高息存款

　　针对上述互联网存款产品的风险，监管自2019年起推出多项政策来管控银行，尤其是地方银行高息揽储的问题。从监管意图来看，一是降低银行负债端风险，提升存款稳定性和流动性的真实性，二是降低银行负债成本，来引导银行降低实体融资成本。

　　2019年5月17日，银保监会发布了《关于开展“巩固治乱象成果，促进合规建设”工作的通知》（23号文），要求排查银行结构性存款通过设置“假结构”变相高息揽储的情况。

　　2019年5月21日，监管召开会议，要求行业自律，清理按日均规模分档计息的活期存款产品。

　　2019年10月18日，银保监会发布《关于进一步规范商业银行结构性存款业务的通知》，规定银行发行结构性存款应具备普通类衍生产品交易业务资格，并要求在1年过渡期内有序压缩递减原来的“假结构”存款。

　　2019年12月30日，监管下发《关于全国市场利率定价自律机制规范定期存款提前支取靠档计息有关要求》，要求下架靠档计息的存款产品。

　　2020年6月10日，彭博报道银保监会窗口指导部分股份制商业银行，要求于今年年底前，将结构性存款的规模压降至上年末的三分之二。

　　2020年12月14日，六大行同步发布公告，原靠档计息产品提前支取的按活期存款计息。

　　2021年1月15日，银保监会正式发布《关于规范商业银行通过互联网开展个人存款业务有关事项的通知》。正式文件主要有3点要求：（1）银行不能通过非自营网络平台销售互联网存款；（2）银行自营互联网存款也要符合定价自律机制要求；（3）地方银行自营互联网存款要回归当地，全国吸储受限。

　　按照目前的监管要求，市场面上的4大高息揽储工具：保本理财、互联网存款、大额存单、结构化存款都受到了严格的监管限制。保本理财规模在净值化和破刚兑政策下将基本不再存在，互联网存款将仅剩自营互联网存款，然而地方银行线上存款只要缺少的是流量渠道，在限制自营和回归本地的政策引导下，互联网存款规模将大幅下降。此外，结构化存款在要求真结构的情况下，销售难度显著增加，同时叠加监管压降的要求，未来也将不再大规模存在。

　　目前合规且可大量发行的高利息储蓄型产品，仅剩下大额存单一项。大额存单在受到存款保险制度的保障和高利率的基础上，因为其可转让特性使得产品流动性也有所保障。然而大额存单起售金额高达20万，同时每年初银行需要向监管报送本年大额存单发行规划，因此仅在年初大额存单额度较为充足，年中之后额度将出现紧张，且大额存单发行受发行规划限制使得大幅规模扩张不具备可行性。

　　对银行业的持续影响

　　监管管控高息揽储的行为，我们认为将对银行业产生以下长期影响：

　　其一、存款成本下降，拉低整体负债成本。存款成本的下降，主要来自于两部分：一是银行整体高息揽储的行为显著压降，存款回流至一般存款，存款负债成本率下降。二是互联网存款因为使用了互联网公司的流量需要支付产品手续费，我们预计手续费约为存款利率的5%-10%之间，即约20—40bp，叫停后银行省下此部分的手续费支出，成本得以下降。

　　其二、资产端投资更加稳健，提升资产质量。由于负债成本的下降，银行不在需要寻找更高利率的风险资产来对冲高成本负债，因此银行在资产投放上将更加谨慎，整体久期和风险偏好下降，有利于银行资产端流动性和资产质量。

　　其三、存款由地方银行回流大中型银行，地方银行揽储压力增加。由于大中型银行雄厚的客户基础，以及广阔的网点分布和使用范围带来的便捷性，其储蓄产品更加受到客户青睐。对于地方银行来说，在缺少高息揽储工具的情况下，地方银行的储蓄产品将出现向大中型银行回流的情况，因此地方银行的揽储压力将增加。同时，地方银行存款的流出将迫使地方银行转向同业市场，趋势性的集中发行将推高地方银行的同业存单发行利率。

　　从6个月和1年期的同业存单发行利率来看，在1月初，特别是第二周，城农商行的发行利率向上，而大行股份行的发行利率向下，大小银行的发行利率差走阔，也从侧面印证了地方银行存款流出后同业需求增加的趋势。我们预计今年存款由小向大回流的趋势将持续存在。

　　二

　　本周行情回顾

　　银行板块和银行个股行情

　　本周银行板块上涨5.31%，领先沪深300指数（-0.68%）5.99个百分点，既有较高绝对收益又有较高相对收益。其中，邮储银行（13.57%）、兴业银行（11.76%）、招商银行（9.74%）、杭州银行（8.36%）排名靠前，民生银行（0.58%）、青岛银行（0.38%）、华夏银行（-0.32%）、张家港行（-1.19%）排名落后。

　　各行业涨跌

　　各行业涨跌本周中信行业指数涨跌幅中，银行（5.31%）、电子元器件（3.10%）、通信（2.78%）、建筑（2.27%）排名靠前，电力设备（-5.50%）、有色金属（-5.55%）、国防军工（-6.65%）、农林牧渔（-8.32%）排名落后。图表4：各行业周涨跌幅

　　每周一股表现

　　本周我们重点推荐标的：上海银行，上涨5.63%，领先沪深300指数6.31个百分点，既有较高绝对收益又有较高相对收益。我们主要推荐原因：

　　（1）资产结构调整下，生息资产占比上升带动净息差回升，利息净收入占比将继续提升，同时未来继续加大利息较高的消费类贷款投放，利好净息差；

　　（2）零售贷款特别是消费贷款风险充分暴露，4季度不良率持平，仍然低位；

　　（3）资产质量优，拨备覆盖率较高，未来释放拨备能增厚业绩；

　　（4）低估值。

　　行业/个股层面的主要变化

　　行业动态

　　银保监会、人民银行下发了《关于规范商业银行通过互联网开展个人存款业务的通知》。要求商业银行依法依规通过互联网开展存款业务，不得借助网络等手段违反或者规避监管规定。

　　央行反洗钱监管加码。日前发布的《金融机构反洗钱和反恐怖融资监督管理办法（修订草案征求意见稿）》拟完善监管对象范围，适用范围增加。

　　央行续作5000亿元MLF，考虑到1月有3000亿MLF和2405亿TMLF到期，因此本月央行实施的5000亿规模操作相当于小幅缩量续作，货币政策将持续处于“观察期”。

　　2021年银行过会第一单：瑞丰农商行。目前仍有8家农商行在A股IPO排队。

　　公司动态

　　招商银行：2020年新发基金托管年度战报出炉，招商银行连续两年蝉联新发基金托管冠军。

　　工商银行：郑州自贸试验区分行实现跨境人民币业务开门红，成功为客户办理跨境人民币结算业务。

　　建设银行：济南自贸区分行揭牌，与自贸试验区济南片区管委会，中国电子口岸数据中心济南分中心，以及自贸试验区济南片区内七家重点企业负责人签订战略合作协议。

　　浦发银行：与市工商联举行战略合作协议双签约仪式。浦发银行将提供1000亿元融资额度。

　　三

　　市场资金利率跟踪

　　1、同业利率市场

　　隔夜Shibor上升77.3个BP至1.738%；而1周、1个月、3个月Shibor下降1.70、7.80、6.40个BP至2.124%、2.39%、2.581%。

　　隔夜、1周、1个月和3个月银行间同业拆借利率分别上升76.25、19.16、7.74和27.19个BP至1.8150%、2.2700%、2.2436%和3.7719%。

　　2、无风险利率市场

　　1周、1个月、3个月国债到期收益率上升0.92、2.67、0.57个BP至2.3277%、2.9491%、3.1463%；而隔夜国债到期收益率下降12.23个BP至2.1003%。

　　银行理财预期益率方面，6个月、1年理财预期收益率上升4.62、5个BP至3.7158%、3.5%；而1周、1个月理财预期收益率下降2.27、35.70个BP至2.8458%、3.3321%。

　　上周没有新发行的三年期地方政府债券，最近发行利率为3.18%。

　　四

　　理财子公司理财产品跟踪

　　我们统计了上周包括建银、工银、农银、中邮、交银、中银、招银、光大、宁波银行、渝农商行的理财子公司新发行的理财子产品的情况，10家理财子公司共发行理财产品65只，环比增加24只，其中中银理财发行量最高为14只。按产品类型来看，固定收益类为48只（占比73.8%），环比增加17只，混合类为17只（占比26.2%），环比增加7只，权益类为0只，环比持平；上周主要仍然为固定收益类产品。按风险等级来看，主要为中及中低风险理财产品，其中三级（中）为30只（占比46.2%），环比增加12只；二级（中低）35只（占比53.8%），环比增加12只；主要为中低风险产品。从运作模式来看，开放式净值型为20只，环比增加9只，封闭式净值型为45只，环比增加15只，主要为封闭式净值型产品。

　　银行理财子上周行业动态

　　上周，青银理财推出了全国理财公司首款“慈善理财”产品，预计年化收益率为4.38%，客户在购买产品时签署约定，将理财收益中年化0.3%的部分作为捐赠金额，由青银理财从到期清算资金中扣划至青银慈善基金会捐款专用账户，用于特定公益慈善项目，专款专用。（来源：中证网）

　　上周，徽商银行总行行长助理、徽银理财董事长夏敏被纪检部门带走调查，被带走的具体原因不详。但其在总行、理财子的办公室均已被搜查。（来源：证券时报）

　　数据显示，截至1月14日，仅名称中含“FOF”字眼的银行理财产品有130款。其中，由银行理财子公司发行的有106款，占比高达81.54%。（来源：中国证券报）

　　五

　　我们的观点

　　不良贷款转让试点正式发布

　　1、根据《21世纪经济报道》报道，在征求意见稿公布半年后，银保监会近日发布《关于开展不良贷款转让试点工作的通知》，正式批准单户对公不良贷款转让和个人不良贷款批量转让。

　　2、正式文件与征求意见稿的主要变动。正式通知提到，个人住房按揭贷款、个人消费抵（质）押贷款、个人经营性抵押贷款等抵（质）押物清晰的个人贷款，应当以银行自行清收为主，原则上不纳入对外批量转让范围。而征求意见稿中参与试点的个人贷款范围包括住房按揭贷款和汽车消费贷款。

　　3、变动的影响程度。我们认为变动对银行不良转让的影响较小。一是因为银行在发放抵质押贷款时抵质押率不会过高，因此抵质押贷款具有良好的清收价值，从商业角度在当前不良买卖市场价格较低的情况下，进行批量转让并不划算。二是因为抵质押贷款，特别是住房按揭贷款，贷款本金相对较高，打包出售中资产分散程度相对于单笔贷款金额较低的消费贷款，无法做到充分的风险分散。三是因包含抵质押物的零售贷款，在抵质押物的处理上较为繁琐，本身市场接受程度也低于纯信用类贷款。因此零售批量转让，先从信用卡、无抵质押消费贷等信用类零售不良贷款作为试点。在试点成熟后，再逐步探索含有抵质押物的零售批量不良转让更具合理性。

　　4、对银行业的长期影响。单笔对公和批量零售不良转让实施后，对于银行处置不良资产增加了新的处理方式。我们预计，在当前AIC和ABS不良处置尚处于早期的情形下，AMC收购的处置方式，可以更快更高效的帮助银行出清存量风险，在2020年信用卡和消费贷等零售贷款不良上升的大背景下，放开零售不良资产的批量转让可以有效稳定银行不良资产水平。

　　信用卡透支利率市场化改革

　　其一、政策变化，改革和下调势在必行。信用卡透支利率自1999年以来从价格管制到逐步市场化，大致经历了统一定价（1999年）、有上下限的区间定价（2017年，折合年利率为12.78%~18.25%）、放开价格管制（从2020年1月1日）三个阶段。2020年，1年期LPR已经下调30个bp为3.85%，贷款平均利率也在5.12%，小微贷款利率在7%-8%，而信用卡透支利率年化高达13%-18%，信用卡透支利率改革和利率下降势在必行。

　　其二、差异化定价中长期利好信用卡市场。一是银行定价差异化。不同银行会根据信贷资源、发展目标、市场策略等采取不同的透支利率，中小银行或将通过较低利率吸引客户。二是客户定价差异化。银行可根据借款人不同的客群特征和风险属性在基准线上加减利率，进行相应的调整。信用卡透支利率放开后，灵活的利率定价策略，银行信用卡灵活度和业务延展性将进一步提升。

　　其三、银行内部资源争夺战未来或升级。政策放开后，银行间竞争压力加大。国有大行由于资金成本优势、客户获取能力及较强的风控能力，在信用卡透支利率自主定价上相较于城农商行更有优势。但对于其他弱势的银行，消费贷款会受到强势银行信用卡业务的冲击。

　　其四、取消利率限制后，银行会倾向于向下调整利率，调整过程将呈现平稳缓慢下降的趋势。向下调整利率有助于强化银行信用卡竞争力。信用卡掌握着用户优势和场景优势，只要利率合理，竞争力将强于消费贷款。但由于银行信用卡业务的运营成本较高和当前银行信用卡客群与互联网客户客群重合度相对较低等原因，我们预计银行降息将呈现平稳缓慢下降的趋势。

　　其五、互联网信用消费产品或受冲击。信用卡、银行消费贷和互联网消费贷目前还是处在差异化竞争阶段。银行信用卡主要依托自身的客群经营和风险定价能力，而互联网金融更多的依托场景获客和大数据风控，笔均金额差异较大，银行信用卡目标客群不及互联网金融下沉。部分重叠的客群为优质客群。随着信用卡透支利率定价下行，信用卡将对互联网借贷产品形成明显的直接竞争。

　　央行孙国峰：《健全现代货币政策框架》要点：

　　1、现代货币政策框架包括：优化的货币政策目标、创新的货币政策工具和畅通的货币政策传导机制。

　　2、优化的货币政策目标：

　　（1）最终目标：以币值稳定为首要目标，更加重视就业目标

　　（2）中介目标：保持广义货币供应量（M2）和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配（“基本匹配”不意味着“完全相等”；要综合考虑名义经济增速、潜在产出和经济增速目标；基本匹配是中长期概念，不是短期概念）

　　（3）操作目标：央行政策利率体系：以公开市场操作利率为短期政策利率，以中期借贷便利（MLF）利率为中期政策利率

　　3、创新的货币政策工具

　　通过流动性、资本、利率这三大外部约束影响银行货币创造行为，完善货币供应调控机制。

　　（1）流动性：稳总量优结构，缓解流动性约束。降准、中期借贷便利和公开市场操作；定向降准、定向中期借贷便利（TMLF）、再贷款、再贴现；普惠小微企业贷款延期支持工具和普惠小微企业信用贷款支持计划两项直达工具

　　（2）资本：以永续债为突破口推动银行多渠道补资本，缓解资本约束。设计将永续债的到期日设为银行存续期，解决了法律和监管矛盾的难题，在现行法律、监管和会计框架下探索出一套可行模式。发行超过1.2万亿元的永续债。

　　（3）利率：推动企业综合融资成本明显下降，缓解利率约束；

　　4、畅通的货币政策传导机制：以深化利率市场化改革为抓手改革来畅通

　　（1）完善“MLF利率→LPR→贷款利率”的市场化利率调控传导路径；

　　（2）继续发挥存款基准利率作为我国整个利率体系“压舱石”的重要作用，压降不规范存款创新产品，维护存款市场竞争秩序。

　　5、“十四五”期间，健全现代货币政策框架的重大举措

　　一是完善货币供应调控机制。保持币值稳定为最终目标，巩固流动性、资本和利率的货币供给机制；稳定宏观杠杆率。

　　二是健全结构性货币政策工具体系。加大科技创新、小微企业、绿色发展等重点任务的金融支持；把握好结构性工具与总量工具的协调配合，稳妥调整和接续特殊时期出台的应急政策。

　　三是健全市场化利率形成和传导机制。存款利率逐步走向市场化

　　四是完善宏观经济治理，促进货币政策与其他宏观经济治理政策目标优化、分工合理、高效协同。防止财政赤字货币化，

　　6、我们的观点：“十四五”期间，货币政策框架展望：

　　（1）预计利率依然需要维持下降；央行创新各类资本补充工具来帮助银行补充资本金；

　　（2）延期还本付息政策的风险敞口将被妥善化解；未来将在支持科技创新、小微信贷、绿色发展这三个方面将出台相应的结构性政策工具；

　　（3）存款利率市场化将稳步推进，继续深化LPR改革机制；

　　（4）在财政赤字不能货币化情况下，在宏观经济治理中，货币政策的政策空间远远超过财政政策。

　　六

　　下周需要重点关注动态

　　行业面：

　　1、 1月LPR报价

　　2、非自营互联网存款禁止后对存款市场利率的影响

　　3、年初存量LPR转换对市场房贷利率的影响

　　4、债券市场违约情况跟踪

　　5、信托渠道融资收紧后的最新进展

　　6、拜登当选后，中美摩擦的最新进展

　　7、地方政府专项债补充中小银行资本金的最新进展

　　公司面：

　　1、年初各银行新一年信贷政策展望

　　2、各银行业绩快报情况

　　3、上海农商行IPO进展

　　4、各家银行理财子公司的最新产品

　　七

　　投资建议

　　1、上周银行股大涨。

　　2、业绩驱动性的行情。

　　（4）我们认为：还有一个更为重要的原因是：按照预期信用损失模型，站在2020年年底这个时间窗口，第一阶段需要计提的资产减值损失显著降低，因为预期2021年经济增长的中枢高于2020年，企业盈利改善更为显著，需要计提的拨备自然需要减少，而第二阶段和第三阶段本身需要计提的拨备就更加少了。

　　3、当下，银行股的共识？

　　其二、政策面预期一致。1季度央行不会降准也不会降息，而且再贷款再贴现不会再有。

　　其三、2020年上市银行4季度单季净利润同比出现正增长，而且增速在20%左右。

　　其五、银行股属于核心资产。

　　其六、1季度单季行业基本面依然有压力。

　　4、当下，银行股的分歧点？

　　其五、哪些银行股更值得关注？我们认为：基本面有改观的更值得关注，尤其是获得法人直销银行新牌照的银行，比如：招行和邮储。

　　5、招行和邮储最新的观点？

　　（1）招行。尽管有房贷集中度管理的政策限制，但是年初的股价调整已经消化这种负面影响，中长期看按揭贷款受限后零售贷款占比将降低，影响中长期的估值溢价，但是其在去年年底获得招银拓扑银行法人直销银行的牌照，将拓展消费贷款、个人经营性贷款、财务管理方面的业务边界，有助于消化房贷的负面冲击，巩固零售端优势。同时，随着互联网存款管理办法公布，银行只能借助APP和官方网站来吸收存款，而招行的庞大零售客群和领先的金融科技优势，势必在互联网存款回流银行体系过程中获得更大的份额，继续巩固低息负债的优势，贡献更高的估值。目前招行估值处于合理水平，未来有望继续回升，我们给与其20年2.2倍PB。

　　（2）邮储：也已经拿到中邮邮惠万家银行法人直销银行的牌照，属于独资，邮储可以借助这个牌照更好的服务现有的6亿零售客户，为其提供包括消费贷款、个人经营性贷款、财富管理方面的综合金融服务，真正实现将客户的零售优势转化为邮储自己的零售优势，带动零售贷款的占比的回升和财富管理业务快速发展和提升。从而市场给其零售估值溢价将提升。同时，随着互联网存款管理办法公布，银行只能借助APP和官方网站来吸收存款，而邮储6亿的零售客群，势必在互联网存款回流银行体系过程中也获得更大的份额，继续巩固低息负债的优势，贡献NIM，贡献更高的估值。另外，我们预计邮储2020年4季度单季的净利润同比增速有望超过22%，从而实现2020年业绩的正增长。如果邮储4季度单季净利润同比增速能够达到48%左右，其2020年业绩增速将达到3%左右。

　　6、️投资建议：

　　上周，银行板块大幅上涨，主要是业绩驱动型行情，上海、招行、兴业业绩大幅超预期。我们预计上市银行4Q单季净利润同比增长20%到30%，20年净利润增速为-3%左右。当下市场主要反映2020年四季度银行业绩大幅正增长的预期，从而有助于驱动行情回升，短期股价回升有动力。

　　每周一股：邮储银行

　　1月金股：平安银行

　　中长期重点推荐：平安银行、宁波银行、常熟银行、招商银行、兴业银行、浦发银行；邮储银行、建设银行；苏农银行。

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