【新华解读】货币政策新工具蕴含“增信”之意股债加强协同或缓解“跷跷板”效应|资产_新浪财经

转自：新华财经

新华财经北京10月11日电（王菁）随着我国首个支持资本市场的货币政策工具（SFISF）落地，业内广泛热议其对股债市场的影响，并对相关实施细则展开预测。“支持符合条件的证券、基金、保险公司以债券、股票ETF、沪深300成分股等资产为抵押，从人民银行换入国债、央行票据等高等级流动性资产。”这也被不少机构解读为官方“增信”之举。

市场人士认为，互换便利工具为投资者获取增量资金提供了便利，增强了资本市场内在稳定性，同时也可以在一定程度上缓解股市资金对于债市资金的挤占。从二级市场影响来看，提升推动股票和债券之间的流动性管理水平，或有效缓解经常出现的“股债跷跷板”效应，令两个市场运行更加平稳理性。

对债市影响中性或可缓解“股债跷跷板”效应

创设互换便利是贯彻党的二十届三中全会“建立增强资本市场内在稳定性长效机制”的重要举措。作为一种长期制度性安排，互换便利有利于增强资本市场韧性，抑制羊群效应等顺周期行为，维护市场稳定；同时，该工具也有利于调动非银机构的参与度，提升货币政策在资本市场的传导效率，平衡好债券、股票等市场的发展。

具体来看，央行向非银机构置换权益资产的同时提供国债、央票等高流动性资产。中信证券首席经济学家明明对新华财经指出，高流动性资产的来源正来自于央行对国债的净买入。这也与央行8月以来开展的国债净买入操作相互呼应，从这个角度来讲，二级市场国债买卖和互换便利工具一定程度上是相辅相成，央行实际上可以实现股债两市的协同支持。

江海证券投资顾问朱陈东也对新华财经表示，虽然本次“放水”更针对股市，但也可以在一定程度上缓解股市资金对于债市资金的挤占，从而减弱“股债跷跷板”效应。

“通过互换便利操作，非银机构可以将手里流动性较差的资产替换为国债、央票，便于在市场上回购或卖出融资。”朱陈东认为，这能有效提高非银机构的融资效率并降低非银的融资成本。

此外，央行将通过特定的一级交易商开展操作，通过观察一级交易商名单，可能是中债信用增进公司。根据央行发布的2024年度公开市场业务一级交易商名单，一级交易商包括全部6家国有大行和全部12家全国股份制商业银行、2家政策性银行和1家开发性金融机构、部分城商行、农商行和外资行，中信证券和中金公司两家券商以及负责民营企业债券融资支持工具实施的中债信用增进投资股份有限公司。

公开资料显示，中债信用增进公司的信用增进业务以基础类信用增进业务为主，同时不断创新新型增信业务模式。其中基础类信用增进业务涵盖了短期融资券、中期票据、企业债、定向融资工具及非标准化债权资产等，创新型增信业务主要通过各类信用风险缓释工具的创设及交易进行展业。

深入来看，互换便利的设计基础也包含“增信”概念。中信建投证券周君芝团队曾撰文指出，互换便利工具的一大特点就是，将偏低信用（流动性偏低）资产与央行所有的高信用等级（流动性较高）资产互换，为低信用资产增信，从而提高抵质押品流动性。

另从国际经验看，美联储次贷危机期间推出类似的TSLF（定期证券借贷便利），对金融市场迅速企稳发挥重要作用。据了解，TSLF也采取“以券换券”模式，即美联储支持金融机构提供流动性相对较差的证券或商品作为抵押，用于交换高流动性的国债，其后金融机构可卖出高流动性的国债、或作为抵押品向其他市场机构换取资金，起到了流动性纾困的作用。2008年金融危机之后，TSLF阶段性用量较高，初期规模就扩容到1000亿美元，峰值达到2000亿美元。

等待配套细则出台市场关注换券比例和卖出限制等要素

根据央行公告，互换便利首期操作规模5000亿元，操作规模视情可进一步扩大。接近央行人士介绍，互换便利期限不超过1年，到期后可申请展期；抵押品范围未来可能会视情况扩大。这些操作上的灵活性均表明，工具未来将有很大的发挥空间。

事实上，互换便利工具的具体操作流程仍有待金融管理部门进一步明确。央行行长潘功胜日前在新闻发布会上表示，这项工作支持的是符合条件的证券、基金、保险公司，这些机构会由证监会、金融监管总局按照一定的规则来确定。

中国人民大学中国资本市场研究院联席院长赵锡军表示，目前互换便利工具的配套细则还没有出炉，除了相关机构的资质、条件，还有四大重点值得关注，“一是进入互换便利工具抵押篮子的资产范围，二是不同类型机构的互换规则和抵押率，三是互换操作的期限和费率成本，四是何种情况下可以使用互换便利工具。”前海开源基金首席经济学家、基金经理杨德龙也表示，后续的配套细则对机构的使用积极性非常关键。

机构观点还指出，互换便利的规模扩容上限或挂钩央行对国债的持仓情况，8月央行报表显示对中央政府债权科目的余额为2万亿，9月公开市场交易公告称净买入债券面值为2000亿元，因此当前央行持仓国债规模或大于2.2万亿。从期限角度看，当前3年以下短券规模占比较高，规模或在1.6万亿左右，或为主要用于借出标的。

华创证券首席固收分析师周冠南对新华财经表示，具体实操细节或可参考早在2019年央行创设的央行票据互换工具（CBS）。其中，换券比例大概率采用等额互换的方式，一直以来商业银行开展CBS要求央行从中标机构换入合格银行发行的永续债，同时向其换出等额央行票据，而非银互换便利大概率也是1:1等额互换的方式。

“至于质押后获得的国债、央票能否卖出，细则方面或有限制，参考央票CBS的有关规定，一级交易商互换后的央行票据不可用于现券买卖、买断式回购等交易，但可用于抵押融资，或作为担保品参与央行货币政策操作。”周冠南预测称。

正如中国银行间市场交易商协会副会长徐忠日前发文所示，金融管理部门会对相关机构的资质、条件作严格要求，并设置科学的抵押率。“‘互换便利’在实施过程中，没有基础货币投放，不存在‘扩表’，并不是所谓的‘央行下场入市’。”

编辑：王柘