33.5元降到3.69元，发行价罕见一折“甩卖”是何隐情？打折发行早非个案|北交所_新浪财经

财联社7月13日讯（记者肖斐歆黄靖斯）发行底价从33.5元降至3.69元，过会后，非道路越野车第一股华洋赛车如此操作引发行业关注。

7月12日，华洋赛车发布公告称，拟调整北交所发行上市方案中的发行底价。调整前发行底价为33.5元，调整后发行底价拟定为3.69元。除上述调整外，发行上市具体方案的其他内容不变。此前，华洋赛车北交所IPO于今年6月成功过会。

值得注意的是，这不是华洋赛车第一次调整发行底价。早在去年8月，公司将原方案中的发行底价19元，调整为33.5元。接近10倍的发行底价大跳水，是迫于发行压力还是另有隐情？公告中的说法是，“根据证券市场的变化情况和维护股价稳定的需要”。

尽管发行底价前后调整有如过山车，但华洋赛车并非孤例，今年来调整发行底价的北交所IPO项目不在少数，甚至出现直接对标每股净资产水平的操作。如此一来，北交所发行底价制度存在的必要性再次引发争议，“短期淡化看待，长期有待改革”的行业呼声更值得重视。

财务数据疲软，研发费用低于行业平均

华洋赛车主要从事非道路越野车的自主研发、生产和销售，是国内具有较强竞争力的动力运动装备专业制造商之一。公司此次IPO拟募资4.81亿元，分别投资于运动摩托车智能制造、研发中心建设和补充流动资金。保荐机构为光大证券。

从财务数据分析，公司2020年至2022年（以下简称报告期内）的营收分别为3.18亿元、7.11亿元和4.24亿元；净利润分别为2753.45万元、8987.63万元和6612.71万元；基本每股收益分别为0.67元、2.14元和1.57元，2022年公司业绩下滑严重。

今年公司的财务表现受到各方面原因表现得仍显疲软。2023年第一季度，公司营收6921.22万元，同比下降17.25%；净利润770.64万元，同比下降29.30%。至4月末销售有恢复增长态势，但毛利额、净利润在2023年上半年的变动率仍然为负。

在衡量公司盈利能力的毛利率方面，华洋赛车在行业中表现得有些不尽人意。公司报告期内的毛利率分别为17.46%、20.92%、21.85%，低于报告期内同行业可比公司涛涛车业、春风动力、北极星。

“含研率”一直是衡量公司科技硬属性的一大标准，报告期内，公司研发投入占营收的比例分别为3.21%、3.31%、3.83%，占比较低，公司研发费用率低于同行业可比公司平均水平。报告期内的公司技术人员分别为42人、81人、70人，技术人员在2022年有所减少。这与“公司高度重视研发投入，积极建设研发团队”似乎有所矛盾。值得注意的是，作为一家“专精特新”中小企业，公司的专利数仅为82项，远远低于同行业可比公司春风动力（948项）、涛涛车业（295项）。

据招股书披露，公司还存在市场竞争加剧、新业务及产品拓展不及预期、经营业绩波动、财务内控不规范等几大风险。华洋赛车此次调低发行股价，是出于对自身经营情况做出的调整，还是受到了市场大环境的波及？

全面注册制正式开展以来，短期内上市企业数量较多，新股破发已成常态，给公司的发行定价带来压力。同时，北交所二级市场的市盈率和整体估值呈下滑状态，拟上市企业的发行价也因此受到影响。

北交所IPO企业频频调整发行底价

尽管华洋赛车发行底价前后相差10倍的操作备受质疑，但记者梳理后也发现，调整发行底价在北交所IPO项目当中并不罕见。

据记者统计，今年以来就有保丽洁、锦波生物、豪声电子、一致魔芋、华洋赛车等多个北交所项目下调了发行底价，其中多次调降的案例也不少。

保丽洁就是其中典型。1月3日，保丽洁公告调降发行底价，由10.01元调整为5.79元，最新价格与2021年的每股净资产价格持平。而这已经是保丽洁第三次调降发行底价——由最早的16.00元下调至13.00元，再到10.01元，以及如今的5.79元，调降幅度达到63.8%，

多次调降发行底价的还有锦波生物。6月8日，锦波生物公告将发行底价由50元调降至49元，而在此前的2022年9月8日，锦波生物就曾将发行底价从117元降至50元；两次操作后，锦波生物发行底价的调降幅度也达到了58.12%。

从调降原因来看，市场情况、公司成长性、维护股价稳定、询价结果（如询价）通常是被提及的理由，来自监管的问询压力也是原因之一，尤其对于审核阶段的企业而言。2022年7月，遭遇监管对于制定发行底价的依据和合理性相关问询后，一致魔芋（由23元调低至16元）和海能技术（由12元调整至10.88元）两家北交所拟上市企业双双调降了发行底价。

结合业内人士分析来看，北交所项目调低发行底价的目的更多是为了保证发行成功或不破发，一方面，能减少最初发行底价与市场最新价格之间的偏离值，另一方面则为了更符合公司最新的业绩表现。“申报之初确定的发行底价已经不适应当前的行情，这或是调整发行底价的主要原因。”业内人士称。此外，调整也被认为跟北交所目前整体的低流动性相关。

北交所底价制度改革呼声高涨

一边是IPO企业频频调降发行底价，另一边行业对于底价发行制度改革的呼声也愈演愈烈，“市场动态变化有时很难把握”，某头部券商投行人士指出了北交所底价发行制度的两难现状。作为北交所的特有产物，今年来底价发行制度一度面临较为尴尬的处境。

底价发行制度最早源于新三板精选层，随后平移到了北交所，是北交所公开发行特有的制度，初衷是为保护老股东权益。底价确定依据主要是结合公司股票的交易价格、定增价格或同行业可比公司估值等因素合理确定。如最终确定的发行价格低于发行底价，应当中止发行。

为避免发行价格过低，损害新三板期间通过交易或定增进场的老股东利益，是监管层设置发行底价的最初目的。但在推行过程中，底价发行制度却引发不少争议，质疑主要集中在定价不合理，影响市场化询价功能的发挥上，即容易使投资者形成“底价即市价”的心理暗示，部分程度上误导了投资者，市场化调节功能也无法发挥其纠正价格的作用。

在2022年12月新股破发潮压力下，今年1月北交所频频出现准新股将发行底价对标每股净资产的操作。对此，接近监管层人士给出的解释是，对标每股净资产水平主要是为了增大新股发行询价的空间，让市场化博弈更加充分，从而完善北交所市场新股的估值定价机制。

上述接近监管层人士同时强调的是，发行底价不等于最终发行价，北交所拟上市企业在实际发行中，也不会以每股净资产水平来定价发行，企业将根据公开发行时自身业绩实际情况和一二级市场情绪，通过询价发行来确定合理发行价。

尽管如此，底价发行制度的合理性仍然备受拷问。底价发行已到改革时间窗口，这也是行业人士的普遍反馈。“底价发行制度没必要存在，统一按询价制就挺好的”，资深投行人士王骥跃向记者表示。另一位券商投行人士也呼吁，“要淡化看待，但长远看需进一步改革”。

北交所及新三板市场第三方机构子沐研究创始人刘子沐同样认为，取消发行底价制度正当其时。“最初精选层设置发行底价的初衷是给市场一个明确的预期，防止企业在创新层的时候就遭到炒作。随着北交所IPO发行数量超过200家，市场对于北交所发行PE的预期已经非常明确，创新层IPO申报后炒作空间有限，由此发行底价应该已经失去了他原有的意义。”

对于底价机制，申万宏源专精特新首席分析师刘靖的观点是，解除底价束缚后，新股报价博弈区间拓宽，定价权交由市场，优胜劣汰的市场环境将增强。