周小川谈利率(2)

http://finance.sina.com.cn 2004年11月16日 15:38 《财经》杂志

　　保持币值稳定是货币政策的第一位目标，同时要考虑到经济增长、就业、国际收支平

衡等问题

　　《财经》：当前利率调整的时机把握原则是什么？要不要考虑其对资产市场的影响？比如证券市场。

　　周小川：从当前上市公司所属行业、总市值、新增筹资的规模等指标来看，中国资本市场对宏观经济的代表性还不够高，资本市场的起落同宏观经济的联动关系也不是那么紧密。另外，资本市场有自身的规律，一些历史包袱和内在问题还需要解决。货币政策的调整当然要考虑资本市场，但鉴于上述原因，当前在政策制定中，宏观经济层面的因素会考虑得更多些。

　　其实，即便是在成熟市场经济国家，比如美国，货币政策与资本市场的关系也不是那么紧密的。格林斯潘就讲过，货币政策虽然要考虑资产的价格变化，但是资本市场目前还难以按某种规律纳入美国货币政策的决策框架中。对于资本市场，美国的联储目前能够做到的主要集中在两方面：一是当资本市场出了问题，就是所谓有可能崩溃的情况下，货币当局可以考虑注入流动性；二是当资本市场出现泡沫或泡沫破裂，货币政策或许可以采取一些办法，减轻其调整的痛苦。

　　《财经》：那么，房地产市场的因素在利率调整的决策中，应该占一个什么样的地位？

　　周小川：房地产市场和宏观经济以及宏观政策的联系应该更密切一些。但我个人认为，在中国，目前的房地产价格也不能作为宏观经济政策的主要决策依据，因为目前的房地产市场发展中，存在房改这一特殊因素。在过去几年中，房改在不同地区还存在一定的不均衡性和不彻底性。

　　随着这两年人们开始逐步拥有房屋的所有权，这一制度性变化对整个经济产生了非常大的变化，就像过去农村实行联产承包责任制时，供需双方的积极性都非常旺盛，再加上抵押贷款业务存在，因此这个阶段的房地产发展有可能处在一个非常态的阶段，这就加大了判断的难度，所以我们不能单纯以房价指数作为宏观调控的主要依据。

　　判断采取什么样的货币政策，主要还是要看整个宏观经济的走势，包括看CPI和PPI这样的指标。长期来讲，PPI不可能不对CPI没有影响，但其影响释放会比较缓慢。对这种现象的一种解释是，因为亚洲金融风波过去之后，中国存在商品生产能力过剩的问题。虽然产能过剩在一定程度上能冲抵一部分传导，但理论上不能永久消化。

　　另外，我们比较关注劳动力成本的上升。最近大家说得比较多的“民工短缺问题”，实际上是一个价格问题。今年出台了一些保护农民利益的政策，有了一个经济学上所谓的“溢出”(SPILL OVER)现象，使劳动力成本的上升反映到沿海城市的民工紧缺上。这些因素可能是宏观调控时更关注的。

　　《财经》：今年以来存款增幅一直在下降，稳定存款是否成为央行考虑的重点之一？

　　周小川：其实存款的增幅同货币供应量的增幅有着密切联系。如果货币供应量增幅像去年那么大，那么存款增幅也会快。但是去年的情况比较特殊，有伊拉克战争和“非典”，与正常年份有一定的不可比性。

　　中央银行倾向于将今年的情况和过去三年五年的一个平均值比，继而作出判断：第一，今年存款增幅下降，不一定说明体外循环已经严重到不得了的程度了，或说明老百姓只想消费不想存钱了；第二，从整个宏观格局来看，需要鼓励消费。老百姓口袋里的广义储蓄的钱，不仅可以作为存款，而且可以投资债券、股票，进行实业投资。中国的储蓄率不断升高，再高上去可能就不平衡，消费和投资、消费和积累的关系就不正常了。从这个角度来看，存款增幅适当下降确实不是太严重的问题。

　　《财经》：如果这样，资金体外循环也不是主要的担忧了？

　　周小川：体外循环的问题我们是关注的，但问题严重到什么程度，还需要认真分析。世界各国都有脱离于正规金融体系的体外投资资金，对于资金持有人来说它是一个正常的选择。对于有贷款性质的体外循环需要采用综合措施来应对，既要有利率政策，也要有对市场的监管和投资者教育。一是要明确非正规金融不能有对公众的性质，二是要禁止非法操作，三是要提高公众的风险意识。市场各方需要对资金体外循环有一个正确的认识，对什么是合法的私募投资形式，什么是不合法的集资，不合法的要承担什么风险，要有一个认识和教育过程。从国际的经验来讲，不同的经济体在不同阶段都有过类似的现象。

　　《财经》：美国的利率上调对中国的货币政策有没有实质性影响？

　　周小川：此前美国利率上调三次，中国的利率都没有特别明显的动作，这就说明中国还是一个国内经济占主要成分的经济体。我们不会把资本流动当做利率政策最主要的一个出发点，尽管它也是一个对决策有影响的因素，但不是人们想像得那么大。例如，我国现在用以对冲外汇占款的资金量对于小国来讲可能已经是不可承受的了，但对于中国这样大的经济体来讲，在操作的各个方面都还在一个可以承受的范围之内。另外，除了对冲工具，还有其他的政策工具可以选择，政策工具之间也可以动态切换。

　　《财经》：从现在的宏观形势分析，中国是不是即将走入一个持续地小幅加息的政策通道？

　　周小川：外界这样预测的比较多。不过，中国的情况比较复杂。我一直强调，去年有伊拉克战争加上“非典”，是很特殊的一年。现在可以肯定的是今年四季度，物价同比会往下走，能走多少还要看，主要还取决于上游原材料的产品价格能不能回落，或者说，看PPI最终是否会传导到消费物价或者劳动力成本上。

　　《财经》：那现在应该怎么理解中国的货币政策目标？

　　周小川：保持币值稳定是货币政策的第一位目标，同时要考虑到经济增长、就业、国际收支平衡等问题。这些目标之间不是完全一致的，要平衡取舍。由于我们处在一个改革和货币化不断进行的过程中，随着房改因素、公共服务价格因素等逐步进入指数，因此我国中央银行不可能完全像成熟市场经济中的一些国家那样，单纯将控制通胀作为货币政策目标(inflation target)。

　　相关专题：

　　央行加息

　　《财经》杂志封面秀

《财经》杂志2004年11月15日刊目录
www.caijing.com.cn

封面文章

经济全局

评论·中国经济

评论·海外经济