国君宏观：未来降息降准窗口还在_新浪财经

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【国君宏观】对称式降息后，政策空间依然很大——2023年6月LPR调降点评

　　作者：董琦、曹金丘

　　来源：国君宏观研究

　　导读

　　2023年6月20日，1Y-LPR、5Y-LPR均下调10bp。我们重申，本轮调降既为稳增长，也为防风险，后续利率调降的步伐还没有结束。当前政策利率调降，我们认为1年期LPR、5年期LPR分别还有5BP和10BP左右的调降空间，未来降息降准窗口还在。此外宽信用仍需要其他政策配合，重点关注广义财政和地产端的政策可能。

　　摘要

　　1、整体来看，LPR调降基本符合预期。2023年6月20日，1年期LPR为3.55%，较前值下调10个基点；5年期以上LPR为4.2%，较前值下调10个基点。本次LPR公布前，OMO、SLF、MLF接连下调10bp，叠加近期地产销售有所走弱，市场整体预期非对称降息，5年期LPR降幅更大，最终以对称式降息的方式落地。一方面体现出政策稳增长的决心，积极推动宽信用，同时也体现出保持战略定力，珍惜政策空间的信号。

　　2、我们认为利率调降的步伐还没有结束。根据MLF-1Y LPR利差以及1Y-5Y LPR利差的位置，1年期LPR后续还有5BP左右的空间，5年期LPR还有调降10BP左右的空间。考虑到自2019年8月LPR改革以来，1年期LPR一共下调9次累计76bp，5年期以上品种共下调7次累计65bp，5Y-1YLPR利差已从90bp收窄到65bp，但距离过去“底部”还存在10bp左右的空间。此外，在联储加息周期完全结束后，国内政策利率进一步调降的窗口和空间也依然存在。

　　3、下半年货币宽松将继续加码，关注降准可能。降准方面，基准情形下，如果至2023年底广义货币供给M2小幅下降（资产荒、流动性淤积边际缓解）10.8%的年度增速，降准也还有普降25BP的空间。特别是下半年MLF到期压力逐步加大的阶段，降准置换概率较大。

　　4、利率调降后，短期汇率承压，利多利率债、成长股。我们认为短期汇率依然有贬值倾向，但相对可控，7.3是个明显的支撑位。以往LPR调降往往对应着债市止盈点，但不同于以往的是，本轮5Y-LPR下调幅度略低于预期，长端利率债依然有投资机会，宽信用持续落地才是反转节点，这个节点至少要等到三季度末或四季度中。权益风格，我们前期强调“类通缩复苏”成长会逐渐占优，降息周期加速初期依然维持判断，风格变化需要盈利周期拐点落地，观察的最快节点同样在三季度末期。

　　5、观点重申：宽货币到宽信用的传导还需要其他政策的配合，我们认为未来主要关注广义财政和地产端的政策落地。一方面，5月专项债发行进度放缓，可能预示着满足收益条件的优质项目减少，需要成本和收益要求较低的广义财政资金来接力稳增长。另一方面，房企和居民对地产预期尚未扭转，未来“轻踩油门”的结构性放松政策有望继续推出

　　风险提示：地产链复苏不及预期，货币政策不及预期。

　　正文

　　1．如何看待LPR调降？1Y符合预期，5Y略低于预期

　　事件：2023年6月20日，1年期LPR为3.55%，较前值下调10个基点；5年期以上LPR为4.2%，较前值下调10个基点。

　　整体来看，1Y-LPR下调幅度基本符合预期，5Y-LPR下调幅度略低于预期。本次LPR公布前，OMO、SLF、MLF接连下调10bp，叠加近期地产销售有所走弱，市场整体预期非对称降息，5年期LPR降幅更大，最终以对称式降息的方式落地。一方面体现出政策稳增长的决心，积极推动宽信用，同时也体现出保持战略定力，珍惜政策空间的信号。

　　2．后续货币政策有何期待？利率调降未止，降准亦可期

　　我们认为利率调降的步伐还没有结束。根据MLF-1Y LPR利差以及1Y-5Y LPR利差的位置，1年期LPR后续还有5BP左右的空间，5年期LPR还有调降10BP左右的空间。考虑到自2019年8月LPR改革以来，1年期LPR一共下调9次累计76bp，5年期以上品种共下调7次累计65bp，5Y-1YLPR利差已从90bp收窄到65bp，但距离过去“底部”还存在10bp左右的空间。此外，在联储加息周期完全结束后，国内政策利率进一步调降的窗口和空间也依然存在。

　　LPR调降后，新发放贷款利率有望延续下行，“贷款早偿”现象可能依然严峻。在市场利率整体下行的带动下，实际贷款利率明显降低。2023年3月，新发放个人住房贷款加权平均利率下行至4.14%，低于5Y-LPR。同时存量房贷也将会有所下调，但不是立即下调，一般是每年的1月1日调整，或者是根据房贷起息日，在下一年对应的日期调整房贷利率。考虑到存量贷款利率固定加点普遍较高，“贷款早偿”现象可能进一步加剧。数据显示，2019年8月以来，贷款利率加点合计占比从84%下滑到56%；6月19日公布的RMBS条件早偿率指数为0.1846，仍然处于历史高位。

　　下半年货币宽松将继续加码，关注降准可能。降准方面，基准情形下，如果至2023年底广义货币供给M2小幅下降（资产荒、流动性淤积边际缓解）10.8%的年度增速，降准也还有普降25BP的空间。特别是下半年MLF到期压力逐步加大的阶段，降准置换概率较大。

　　3．降息有何影响？汇率短期承压，利率债、成长股占优

　　利率调降后，短期汇率承压，利多利率债、成长股。我们认为短期汇率依然有贬值倾向，但相对可控，7.3是个明显的支撑位。以往LPR调降往往对应着债市止盈点，但不同于以往的是，本轮5Y-LPR下调幅度略低于预期，长端利率债依然有投资机会，宽信用持续落地才是反转节点，这个节点至少要等到三季度末或四季度中。权益风格，我们前期强调“类通缩复苏”成长会逐渐占优，降息周期加速初期依然维持判断，风格变化需要盈利周期拐点落地，观察的最快节点同样在三季度末期。

　　4．其他政策如何发力？关注广义财政和地产政策落地

　　观点重申：宽货币到宽信用的传导还需要其他政策的配合，我们认为未来主要关注广义财政和地产端的政策落地。

　　一方面，5月专项债发行进度放缓，可能预示着满足收益条件的优质项目减少，需要成本和收益要求较低的广义财政资金来接力稳增长。5月专项债发行进度明显放缓，前5个月新增发行规模不足50%。6月2日财政部组织申报第二批专项债项目，由于专项债对项目收益要求较高，可能预示着满足条件的优质项目储备不足，此时需要成本更低、对项目收益要求更低、且不增加地方债务风险的政策性金融工具作为增量资金来源，继续发力稳增长。